华泰证券-屠宰肉制品行业专题报告：周期的重塑与屠宰肉制品历史机遇-200601

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　　核心观点：积极配置养殖后周期，寻找中国的食品巨头
　　随着猪价持续高位运行，20年将是养殖行业的业绩兑现年，高业绩增长和低估值有望带来市场对养殖板块的持续追捧。同时，从周期的运行规律来看，我们认为随着生猪供应量的见底回升，养殖后周期的逻辑将逐步被市场所接受，业绩拐点将会被证实，建议关注海大集团、中牧股份、生物股份、普莱柯。而随着屠宰肉制品集中化进程的加速，我国屠宰肉制品行业有望走上美国“1980-2000年”的道路，屠宰集中化程度迅速提升，食品端的增值将迅速扩展。我国屠宰肉制品行业或将进入“高增”阶段，行业发展空间将迅速打开，建议关注龙大肉食、温氏股份、新希望。
　　他山之石：美国生猪产业双向规模化带来后端的蓬勃发展
　　纵观美国生猪产业链的发展历史，受益于资本生产效率的提升与技术水平的革新，肉类产业规模化是大势所趋，而美国生猪产业链发展史就是肉制品零售消费端不断发展壮大的历史。生猪养殖行业与屠宰肉制品行业的双向规模化驱使产业链上下游产生更加紧密的经济关系，但养殖业逐渐丧失话语权，利润波动剧烈。美国代表肉类蛋白供应商（如Tyson Foods、HormelFoods）借助肉类产业大幅集中化的历史发展机遇，成功从养殖屠宰龙头转型为肉食巨头。
　　周期演绎与行业重塑：超长的下行期有望带来历史级发展机遇
　　历史级的生猪养殖行业去产能、历史级的猪价高位、历史级的高猪价持续时长给屠宰肉制品行业带来了前所未有的困难，行业剧烈整合，2019年一年，屠宰行业淘汰了超过4000家屠宰企业，接近2018年屠宰企业存量的一半。行业内屠宰量靠前的企业也遭遇运营困境，众品食品于2019年申请破产重组，而雨润食品2019年亏损达35亿元。同时，由于生猪养殖行业自然恢复速度限制、规模企业对低价的容忍度提升等因素，我们认为本轮下行期有可能达到三年（2021-2023年）的时间，长度远超以往周期（1-2年），超长的下行期有望给屠宰肉制品行业带来历史级的机遇。
　　行业的演变：趋势不可逆
　　非洲猪瘟已经给行业带来了结构性的影响，养殖规模化趋势不可逆、屠宰行业持续整合不可逆、生猪禁运措施持续、生猪数量持续恢复，行业的持续演变或为定局。而据俄罗斯的情况来看，疫情在中长期对猪肉消费的影响不大。此外，从美国的生猪期货实践来看，整个生猪行业的规范化发展或将提速，随着20年4月24日大连商品交易所开展生猪期货交易获证监会批准，我们预计我国生猪期货有望今年上市交易，龙头屠宰肉制品企业有望利用生猪期货一定程度上对冲成本波动而受益。
　　风险提示：生猪供应量恢复不达预期，产业整合不及预期，食品安全问题