兴业研究-评理财子公司个别产品出现负收益：破刚兑是理财进化的起点-200612

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近期债券市场收益率上行，除影响债基收益表现外，部分银行理财子公司采用公允价值计价、定期开放式的净值型产品兴业研究也出现了亏损。

我们认为，本次是理财子公司发布产品以来难得的“压力测试”机会，如果能顺利评理财子公司个别产品出现负收益推动投资者接受刚兑打破的实施，这将显著促进后续理财子公司产品线延伸和风险资产的配置。

打破刚兑将是渐进过程，这破刚兑是理财进化的起点需要产品端和销售端统一协调。

（1）从资管新规执行方向看，未来资管行业不应承担产品“刚性兑付”，但实际上，只有客户信任资产管理的机构专业能力和职业操守兴业研究，才会将自身财产委托其投资，这也使得资产管理行业在刚兑问题上表现复杂。

即使在成熟市场，评理财子公司个别产品出现负收益机构常为了维护自身声誉、募资能力和头部客户利益，也会选择性进行刚兑。

以美国货币基金实践为例，虽然货币市场基金理论上应是完全由投资者自破刚兑是理财进化的起点担风险的投资品种，但如果出现净值波动较大或面值低于1美元的情况下，发起人或母公司常选择给予资金注入支持。

（2）从现实实兴业研究践看，即使产品创设和投研部门接受产品刚兑被打破，产品渠道部门会面临后续募集资金的更大压力，打破刚兑将是产品端和销售端统一进行投资者协调和教育的过程。

如果评理财子公司个别产品出现负收益产品维持刚兑，短期会维护理财产品规模，但会约束自身产品体系的进化完善。

（1）基于银保监会数据，目前近24万亿元银行理财中估计净值型产破刚兑是理财进化的起点品已在50%以上，但主要为现金管理型和采用摊余成本计量的定期开放式产品。

随着净值型产品摆脱了资金池操作模式，更难维持过去“较高收益、较高流动性、无兑付风险”兴业研究的特征。

（2）从客户需求看，如果沿袭过去摊余成本法和收益刚兑的模式，理财子公司的产品线可能会局限在“低收益-报价型”的产品区间内，很难满足客户中长期财富保值增值的评理财子公司个别产品出现负收益需要。

（3）从机构盈利看，由于资管新规对非标资产期限匹配有严格要求，过去非标资产增厚收益的操作方式愈发困难，而负债成本出于各机构竞争因素易上难下，这种情况破刚兑是理财进化的起点下银行资管业务收益机会收缩。

延续过去产品结构，估计理财产品对机构的收益空间会由4兴业研究0-50BP降至20-30BP左右。

打破刚兑、承担风险也会有红利：短期会有产品赎评理财子公司个别产品出现负收益回压力，但中长期有利于风险资产配置和产品研发。

（1）未来利率水平很可能长期维持低位，过破刚兑是理财进化的起点去理财依靠债券和非标的配置模式很难实现较高的绝对收益水平。

拓展资产配置边界可以获得风险溢价，未来资管产品想获取更高的回报，相对确定的解决手段是承受一定短期波动来获取更好的兴业研究长期回报。

（2）当前百亿元级别以上爆款公募基金产品频出，本质是居民通评理财子公司个别产品出现负收益过增加风险资产配置获得更高收益的策略体现。

当前银行理财子公司对权益资产的配置在5%破刚兑是理财进化的起点以内（不考虑优先级），很难起到增厚收益的战略目的。

随着居民逐步接受理财子公司兴业研究的波动性产品，这有利于理财子公司自身募集资金和配置风险资产。

从这一视角看，打破刚兑将是理财产评理财子公司个别产品出现负收益品进化的起点。