华泰证券-物流行业：供应链“大时代”之物流篇（上），产业趋势的起点-200715

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　　产业趋势的起点
　　我们讨论了物流企业投资的三个关键问题：1）产业趋势即社会需求的方向，2）网络结构是商业壁垒的来源，3）企业基因则催生分化与裂变。我们站在新一轮供应链革命的起点，上中下游都将迎来剧变；对于长期投资者，当下也是复利的起点。
　　产业趋势：社会需求的方向
　　供应链即产业链上下游的需求链状网，包括商流、物流/服务流、资金流和信息流。商流决定物流，物流驱动商流是供应链的核心逻辑。对于产业供应链，我们正处于资产负债驱动阶段；技术进步使得剥离资金流成为可能，并最终实现轻资产服务。对于消费供应链，我们正处于第四次零售革命的浪尖――“需求个性化，场景多元化，价值参与化”；中立第三方垂直供应链的价值持续兑现。
　　网络结构：商业壁垒的来源
　　我们认为：需求的网络连接性与供给的网络经济性，共同构成物流业超额收益的主要来源。科技进步带来运输方式的变迁，推动供应链变革；资金流和信息流逐步从物流独立（线上化）。有别于消费互联网，物流业连接强度和效率差异显著，不同细分市场有其最优网络结构，这也抑制了平台模式的空间。我们按照标准品/非标品和2C/2B将物流业务划分为三象限。对于突破现有业务逻辑的尝试，构建文化保护区可能是转型成功的基础。
　　企业基因：分化裂变的探讨
　　平台型企业的使命在于持续增加连接的数量和强度，但我们更应关注物流企业“平台化思维”与平台企业“落地化运营”。UPS包裹业务、FedEx文件业务和DHL代理文化均和其基因息息相关。复盘中国民营快递发展史，企业家的选择与努力至关重要。组织文化维度，加盟和直营模式无优劣之分，但适应场景存显著差异；我们认为社会化第三方物流效率总体优于自建物流，物流外包将成为行业趋势。
　　个股标的：投资时点的选择
　　我们站在新一轮供应链革命的起点，上中下游都将迎来剧变；对于长期投资者，当下也是复利的起点。1）快递：三种力量的博弈，首选顺丰控股；2）大宗供应链：开启估值修复，首选厦门象屿；3）快运：基于赔率的视角，首选德邦股份。
　　风险提示：宏观经济和行业增长风险，市场竞争，成本膨胀，新业务风险。