中信证券-量化策略专题研究：AH溢价因素的分析与策略应用-201015

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本报告分析了AH溢价的主要影响因素，包括红利税、汇率、涨跌停限制、流动性差异、和投资者中信证券结构。

当前市场环境下红利税对溢价几乎没有贡献，汇率的时序解释力不足，跌停概率和流动性能较好地解释截面溢价差异，共同解释量化策略专题研究度达57%。

另外，投资者结构对时序和截面都具有一定解释力，综合模型对面AH溢价因素的分析与策略应用板数据可解释29%。

最后我们构建了基于相对中信证券溢价指标的A股市场选股策略。

投资聚焦：AH溢价的存在为投资者研究两个市场的差异提供了量化策略专题研究契机，也同时提供了获得超额收益的机会。

沪深港AH溢价因素的分析与策略应用通开通后，南北向资金均快速增长。

随着中概股回归浪潮的出现，港股市场的配置价值得中信证券到提升，未来两个市场的配置和交易会更加活跃。

我们对两个市场的主要差异进行梳理并进行分析，最后基于相量化策略专题研究对溢价指标构建A股市场选股策略。

时序差异性因AH溢价因素的分析与策略应用素分析：溢价贡献几乎可以忽略。

1）红利税：当前市场状态下红利中信证券税差异对溢价几乎没有贡献。

主要分析框架是现金流量化策略专题研究折现（DCF）模型。

根据不同类型投资者AH溢价因素的分析与策略应用的持股比例、持股时间、和税收政策估计得到红利税的溢价贡献为1.3‰；2）汇率的时序解释力不足。

美元兑人民币的与AH溢价指数的拟合优度中信证券仅为6%。

截面差异性因素分量化策略专题研究析：解释度达57%。

跌停概率和流动性差异的单因素解释度分为0.43和0AH溢价因素的分析与策略应用.46，但两者同质性高。

两个逻辑说明流动性是根本因素：1）A股的高流动性存在在前而为了抑制过度投机的涨跌停制度设立在后；2）2014年11月7日至2020年8月19日共有6只科创板上市的AH股票，跌停频率中信证券均为0但依然存在大幅溢价。

两者一量化策略专题研究起解释时拟合优度为57%。

兼具性因素与多因AH溢价因素的分析与策略应用素综合分析：1）时序上自然人投资占比-专业机构占比与AH溢价呈正相关关系，拟合优度达31%。

截面上高自然人投资者比例的平均R中信证券OE更低，EP（市盈率倒数）更高。

2）跌停概率、流量化策略专题研究动性差异和投资者结构三种因素在年度面板数据上的解释度为29%。

基于溢价指标的AAH溢价因素的分析与策略应用股市场选股策略。

1）直中信证券接比较溢价高低的选股策略。

基于量化策略专题研究2014年11月28日至2020年8月19日的数据，在每个月末选择溢价最低的20只股票构建组合，对比全部AH的A股组合能够实现年化7.88%的超额收益。

2）基于回归的相对溢价选AH溢价因素的分析与策略应用股策略。

根据股票的流动性中信证券和跌停概率估计其合理溢价，并与真实溢价相比得到相对溢价。

根据相对溢价构建的组合能实量化策略专题研究现12.76%的超额收益，且更加稳健。

结论：1）红利税：当前市场状态下红利税差异对溢价几乎没有贡献AH溢价因素的分析与策略应用；2）汇率：时序解释力不足。

3）跌停板保护和流动性差异：单因素解释度分别达到43%和46%的溢价，但两者存在同质逻辑且流动性中信证券是更加根本的溢价因素。

两者量化策略专题研究共同的解释度达57%。

4）投资者结构在时序和截面均具有解释力；5）跌停板概率、流动性差异和投资者结构三种因素在年度面板数据AH溢价因素的分析与策略应用上的解释度为29%。

6）基于相中信证券对溢价构建的策略2014年11月28日至2020年8月19日期间实现12.76%的超额收益。

风险因素：市场投资者结量化策略专题研究构发生快速变化；红利税政策调整；国际政治因素。