平安证券-2020年11月信用市场月报：国企违约渐频，风险偏好下行-201109

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平安观点:10月市场主线一：违约重新抬头，地方国企信用风险加重，信用市场风平安证券险偏好有所下降。

今年前十个月新增违约主体仅有28个，较去年同期的35个大幅下2020年11月信用市场月报降20%，但是10月份违约风险又有抬头的迹象。

当月新增违约主体有4家，其中巴山水务和索菱股份是上市民企，体量较小国企违约渐频且风险早已暴露，所以冲击比较有限。

沈阳公用属于公用事业类的国企，有一定的城投属性，存续的两风险偏好下行支私募债因破产重整出现违约，不过担保很快代偿。

华晨汽车是辽宁省最大国平安证券企，该企业负面舆情从5月开始就持续发酵，但辽宁省政府一直未施以援手，最终违约也顺理成章。

沈阳公用和华晨汽车都是辽宁重要国企，出现债券违2020年11月信用市场月报约可能会加剧市场对当地的规避情绪。

除了这四个新增国企违约渐频违约外，紫光集团和青海国投公告将对永续债进行展期。

这两家企业资质较差，且这两支永续债均有利息风险偏好下行跳升的惩罚，因此这两单永续债展期类同于违约。

而正是在这6起违约或类违约事件的影响下，投资者的风险偏好有所回落，具体可以看到四个证据：一是民企信用债净融在进一步萎缩，达到今年以来的最低值，发行占比也明显下降1.6%到4%；二是低等级城投债净融也平安证券继续压缩，发行占比下降近8%到21%；三是3年以下信用债发行占比大幅上升3%到95.5%，达到19年以来的最高值，且主要是因为1年以内占比提升；四是3YAA中短票的信用利差和评级利差上行了2BP。

10月市场主线二：房企融2020年11月信用市场月报资新规落地实施，房企债券净融继续萎缩，后续永续债展期风险需要关注。

10月15日试点房企向央行报送的三张监测表格被财联社披露出来，从表格细节我们发现，央行非常专业，对国企违约渐频有息负债的监管几乎做到了无死角，照此执行将使得房企隐藏负债的难度大大上升。

其中在第一张表中央行规定“20年8月后发行的永续债券均视为负债”，相当于豁免了将存量永续债视为负债，利好一般债，但会增加永续债展期的压力，因此我们需要格外关注那些杠杆率比较高且对杠杆率影响较大的房企永续债的展风险偏好下行期风险。

正是在房企融资新规的影响下，10月份地产债发行和平安证券净融规模环比继续下降，AA级地产债信用利差也走阔较多。

投资策略：长期来看信用债配置2020年11月信用市场月报价值不高，α价值好于β价值；短期可逐步拉长久期。

由于信用利差并不足以补偿真实违约风险及货币政策越来越节制带来信用利差中枢上移的风险国企违约渐频，我们认为当前信用债估值很贵，长期不具备β价值。

但以三年周期的视角，当前信用债与负债端、资产端比价大约位于略高于风险偏好下行50分位数，3Y价值逐步出现，5Y尚需等待，未来两个季度可跟随市场估值逐步拉长久期。

风险提示：民企违约风险上升；货币政策收紧；经济超预期回暖导致融资需平安证券求上升。