平安证券-碳减排政策支持工具落地点评：影响偏中性，债市震荡格局不变-211109

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1.碳减排政策支持工具落地，对债市偏中性11月8日，央行推出碳减排支持工具，市场此前已有一定预期，分歧在于形式，也就是工具量、价如何影响市场，就本次推出的碳减排支持工具而言：价格上，碳减排支持工具成本仅高于降准。

央行为碳减排贷款提供60%的资金支持，利率为1.75%，期限1年，可展期2次。

目前，降准成本可以视为法定准备金存款利率1.62%；1年支农、支小再贷款利率2.25%;1年期MLF2.95%，碳减排支持工具成本仅比降准高13BP,对银行负债端较为友好。

机制上，碳减排支持工具采取“报销制”，间接补充狭义流动性，有一定的“宽信用”效果。

相较于降准、MLF直接投放流动性给商业银行，碳减排支持工具与支小再贷款类似，采用“报销制”，即银行需要先贷款给符合要求的企业，再向央行获取低成本资金，有一定“宽信用”的政策效果，对银行间流动性的补充是间接的。

从对资金面友好程度的排序上，碳减排支持工具弱于降准及定向降准，好于支农支小再贷款，与MLF相比不一定，需观察工具投放后的“宽货币”与“宽信用”综合效果对NCD价格的影响。

但受制于银行贷款意愿，“宽信用”效果有限。

央行要求商业银行贷款利率应与同期限档次贷款市场报价利率（LPR）大致持平，以1年MLF作为融资成本，碳减排工具的融资成本为:60%1.75%+40%2.95%=2.2%,息差仅有3.85%-2.2%=165BP,而一般贷款利率为5.2%，息差有225BP，偏低的息差或将抑制银行贷款意愿。

此外，贷款要求投向短期实现碳减排效果的项目，符合要求的项目或有限，同样制约信用派生效果。

总体来说，碳减排支持工具对债市影响偏中性。

2.结构性货币政策发力，全面宽松还要再等等去年6月货币政策恢复常态以来，面对总体有韧性，但结构有矛盾的基本面环境，结构性货币政策成为央行调控的主要抓手。

当前经济虽然有一定下行压力，但幅度在央行容忍范围之内，正如易纲行长此前在G30国际研讨会发言中提到的：“虽然近期经济增长面临一定挑战，但总体看，经济稳定复苏态势没有改变”，因此使用全面调控工具为时尚早，尤其是当前国内面临涨价由上游向下游传导，海外面临全球货币政策转向压力，央行对总量货币政策的使用更是慎之又慎。

3.市场焦点转向基本面，仍可按照震荡市操作四季度，在货币政策稳定，央行呵护狭义流动性的环境下，资金面、货币政策对债市影响偏中性，市场焦点将重回基本面。

结合过往库存周期尾声基本面“二次探顶”的规律（图表1），以及前期“稳增长”政策看，本轮周期也将经历“二次探顶”后，再走向下行通道，不确定性在于，基本面反弹时间，短期来看，10月经济数据或依旧偏弱，投资者仍可按照10年国债2.8-3.1%；国开债3.2%-3.5%的震荡区间操作，但要通过高频数据跟踪，提防基本面“最后一击”的到来。

总之，在货币政策开启宽松前，收益率趋势性回落行情仍需等待。

风险提示：经济反弹时间早于预期；政策发生重大转向；市场发生剧烈调整。