华泰证券-金工研究： 风险平价模型的常见理解误区剖析，“风险”的界定、度量与“平价”、杠杆的实现-201116

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风险平价模型可能存在一些理解误区，需要从逻辑出发深度剖析风险平价模型是资产配置领域最为常用华泰证券的模型之一。

本文将深入梳理风险平价模型的内核，指出其金工研究在理解和应用上可能存在的误区，供投资者参考。

本文强调风险平价模型的核心在于风险而非平价，进一步指出“风险”指的是来源于市场的宏观风险暴露，以及“平价”的不同做法中，采 风险平价模型的常见理解误区剖析用考虑资产之间相关性的协方差矩阵或更优。

我们发现能灵活、动态调整杠杆的目标波动率技术，在资产快速大幅“风险”的界定、度量与“平价”、杠杆的实现波动的场景可能表现欠佳。

此外，风险平价华泰证券模型通常被认为防御属性较强，但在同等波动率水平下，风险平价模型中风险资产的仓位不低，甚至与仅含风险资产的组合基本相当。

“风险”是指宏观风险暴露，考虑资产间相金工研究关性的“平价”做法实证更优风险平价模型中的“风险”指的不是资产类别或资产波动率的风险，而是组合的宏观风险暴露。

所谓的“风险均衡”，是希望组合在 风险平价模型的常见理解误区剖析不同的市场环境下都有相对一致的风险收益表现。

因此，对同类资产进行风险平价的做法未必科“风险”的界定、度量与“平价”、杠杆的实现学合理。

风险平价模型求解过程中，协方差矩华泰证券阵可以采用考虑、不考虑资产间相关性两种做法。

两种方法在逻辑上均不存在明显的漏洞，从实证结果来看，考虑资产相关性的组合收益表现更为稳健，且不同资产对于组合亏损的贡献更为平均，使得组合更接近直观意金工研究义上理解的风险“平价”。

目标波动率对杠杆的调整存在时滞，在市场快速波动的行情中或表现不佳目标波动率方法被认为可以灵活、动态 风险平价模型的常见理解误区剖析地调整组合杠杆，且对于结构化产品的设计较为实用。

直观而言，对于实际波动率高于目标“风险”的界定、度量与“平价”、杠杆的实现波动率的组合而言，杠杆投资通常会使得组合仓位降低，从而在市场上涨时涨得少，在市场下跌时跌得也少。

但需要指出的是，在市场快速下跌、上涨的行情中，由于杠杆的调整存在一定的时滞，组合通常难以有效捕捉反弹收益，这是目标波动率方法无法华泰证券避免的困境。

杠杆下的风险平价模型风险资产仓位不低，在一定程度上呈现进攻属性风险平价模型中避险资产的比例通常较高，但利用目标波动率方法进行金工研究杠杆调整后，风险平价模型中风险资产的仓位与仅含风险资产的组合基本相当。

因此，风险平价 风险平价模型的常见理解误区剖析模型在一定程度上可以理解为“进可攻、退可守”的模型，进攻体现在杠杆水平较高，而防守则反映在避险资产权重高且组合内各资产波动的负相关层面。

特别地，在市场即将由收缩转为扩张时，风险偏好通常相对不高，各类资产或没有明确的方向，此时风险平价模型能在较好“风险”的界定、度量与“平价”、杠杆的实现实现防守的同时，或能有效把握风险资产可能的上涨行情。

风险提示：报告中模型是基华泰证券于历史规律总结，历史规律可能失效；策略表现是历史回测，并不代表实盘业绩，也不代表策略未来表现；市场发生特殊事件时，模型规律可能失效。