华泰证券-社会服务行业化妆品系列深度报告：功效为王、群雄抢滩，龙头东方起-201209

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化妆品系列深度报告碎片化时代，消费者行为模式重构、成分党崛起当前碎片化时代美妆消费者行为模式重构，护肤需求渐以功效为王，疫情加速消费者对专业意见领袖的依赖度，医生有望成为关键影响力资源。

流量巨头改造升级传统供应链、降低新品牌准入门槛，普适性产品难以形成优质内容吸引新流量，品牌商诉诸多种手段以功效和专业强化产品定位/丰富品牌故事/加深消费者记忆。

研发/渠道/营销是决定功效护肤品竞争优势的三大要素，扩充品类、全域渠道、收购整合、融合医美大势所趋。

各领域玩家各有千秋，国潮之下国产品认同度提升，本土品牌有望凭借快速学习能力、灵活应变能力突围崛起。

建议关注珀莱雅/上海家化/丸美股份。

功效护肤市场增量空间可期，医用敷料乘医美之风兴起问题肌肤人群扩大、护肤需求日渐细分化，我们预计至2025年面部护肤市场规模可达5606亿元，其中抗衰/基础保湿/皮肤医学级占比43%/27%/11%，面部功效护肤市场规模2595亿元（抗衰2138亿和皮肤医学级457亿）。

成分党需求亦有望从面部护肤向身体护理/头发洗护/彩妆/防晒等（19年四品类合计市场规模1296亿元）扩散，带来新增长点。

用于术后创面修复的医用敷料乘医美之风兴起，作为医疗器械类产品，功效成分更温和/生产审批更严格，仅考虑医美场景，我们预计至2025年市场规模可达94亿元（VS普通面膜市场2025年532亿元），亦有新增量贡献。

群雄纷抢滩，研发/渠道/营销奠根基功效护肤品覆盖从高端到大众价格段：1）海外有专业医学研发背景（修丽可/理肤泉等）；2）国内有专业医学研发背景（薇诺娜/玉泽等）或主打特定成分、针对性较强（HFP/润百颜等）；3）“妆”“械”协同发展（可丽金/敷尔佳等）。

19年欧莱雅集团活性护肤事业部收入已达27亿欧元，其中理肤泉全球销售额超10亿欧元；20年1-11月HFP/薇诺娜/玉泽/修丽可天猫旗舰店销售额12/11/6/4.5亿。

研发实力较强的品牌在专业渠道有学术推广优势。

药店多元化经营，医美机构与生活美容相互补，前景可期；电商有助规模快速放量。

营销以数据为核心，立足专业性和医学，以不变应万变。

海阔凭鱼跃，未来市场大有可为我们预计至2025年面部功效护肤市场中，单一龙头品牌终端零售规模有达到260亿元的可能性（抗衰+皮肤医学级），四大方向有助延展边界：1）品类扩张：有助拓宽用户范围。

2）收购整合：欧莱雅陆续收购薇姿/理肤泉/修丽可/CeraVe建立品牌金字塔矩阵；高露洁收购PCASkin/EltaMD/菲洛嘉；国内逸仙电商/珀莱雅等亦在逐渐以收购/合作拓展海外版图。

3）全域渠道：修丽可目标在中国构建专业诊所/实体零售/天猫旗舰店O2O2O渠道；薇诺娜已形成线下为基础，线上为主导的全渠道体系。

4）联袂医美：功效护肤品有望与光电仪器/注射填充等项目融合，提供全套解决方案。

风险提示：市场竞争加剧；国家监管政策变化；线上流量红利弱化。