平安证券-固收市场周报：全球疫情得到有效控制，债市仍处逆风环境-210221

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本周核心观点:宏观利率经济基本面宏观经济：春节假期国内消费结构分化，居民信心有所增强；海外riskon，再通胀交易兴起。

春节高频数据显示消费呈现结构分化，即接触性和聚集性服务业、跨城际交通旅游景气度较低，但一二线餐饮和电影消费火爆，显示居民消费信心较足。

近期海外再通胀交易卷土重来，尤其是美国寒潮导致德州原油大幅减产，2月11日-2月17日布伦特原油上涨6.2%，价格回升至疫情前水平；同时全球利率债长端普遍面临调整压力，春节期间美国10年期国债利率上行13BP。

向后看，宏观环境对债市整体并不友好，海外再通胀与油价大涨带动国内通胀压力明显抬升，中美利差缩小削减外资流入动力，同时美国第一批600美元支票促使1月零售销售大增，或带动国内出口超预期。

资金面央行强调关注流动性工具“价”而非“量”，但“量”的变化会影响市场资金利率波动。

当前，无论是狭义流动性还是广义流动性，央行都释放了较强的边际收紧信号：狭义流动性方面，央行四季度货币政策执行报告中，将市场利率围绕政策利率平稳运行改为“波动”，春节流动性呵护只有逆回购，且集中在节后第一个工作日到期。

广义流动性方面，为了抑制资产价格过快上涨，1月M2增速大幅回落至9.4%，向后看，虽然政策强调不急转弯，但随着经济向好，政策转弯节奏或将加速，尤其是房价当前仍有上行可能的环境下，央行或将继续压低广义流动性供给，对债市不利。

下周迎来缴税，资金面或面临扰动：下周二为缴税截止日，叠加同业存单到期量小幅上升，以及国债恢复正常发行，资金面有趋紧可能，关注央行操作态度。

未来展望经济基本面不弱、通胀预期上行，债市仍处逆风。

1月金融数据呈现出似弱实强的特征，虽然增速回落，但绝对值表现仍非常强劲，显示实体经济信贷需求不弱，向后看，今年外需对我国出口的支撑将由居民消费逐渐转向企业资本开支，因此主动补库状态下，上半年企业中长期信贷需求或依旧不差。

通胀方面，疫苗普及加速全球经济重启进度，大宗商品涨势如虹，美债长端利率或将开始price-in通胀预期，预计再通胀交易尚有90-110BP的空间，中美利差收窄。

预计我国PPI增速在今年5月触及年内高点，届时将与海外通胀预期形成共振，对债市偏不利，策略上，配置盘可以陆续建仓，交易盘仍需等待时机。

本周核心观点：信用债信用事件及政策：监管继续要求在21年压降融资类信托规模，或会继续恶化依赖信托融资的企业的融资现金流。

20年初监管制定了压降融资类信托1万亿的全年目标，但是因为疫情等原因，上半年规模反而增加0.6万亿。

于是在年中和年底，监管采取措施加强了对信托公司的督促，使得压降效果逐渐显现。

从社融口径来看，20年四个季度信托贷款分别净压降0.02万亿、0.11万亿、0.29万亿和0.69万亿，全年合计压降1.11万亿，而监管在21年信托监管年会上批评了10家未完成目标的信托公司，意味着另外的58家公司完成了目标，因此20年全年融资类信托的实际压降规模可能接近监管所设定的目标。

今年1月份新增社融规模再创新高，超市场预期，但信托贷款规模反而减少0.06万亿，而20年同期是增加0.04万亿，说明了强监管在年初就显示了威力。

未来信托监管继续收紧是大方向，2021年无论是资金端资管新规过渡期结束年银行理财的缺失，还是资产端的趋严的监管限制，信托都面临较大的压力，依赖信托融资的公司的风险仍将继续释放。

信用债建议：未来一个季度可能是本轮周期比较好的配置时间，因此负债稳定的机构可进行左侧布局；同时可以关注建制县试点带来的结构性机会。

本周信用债收益率多数小幅上行，但是1Y国开债收益率大幅下降，带动1Y信用利差被动大幅上行。

当前中高等级信用债收益率在历史中位数附近，但与银行负债端、贷款和股票比，相对价值较高，同时套息空间尚可，而随着利率的抬升，未来一个季度可能是本轮周期比较好的配置时间，因此当前适合做高等级杠杆套息，同时对于负债稳定的机构而言可适当左侧布局，逐步拉长久期及配置非标等高票息信用品，但仍然需要规避偿债压力较大的房企、现金流不足以覆盖利息的产业国企和低资质民企等。

此外，我们看到年初地方再融资债密集发行，大概率用于置换隐性债务，有利于改善部分区县级城投的现金流，因此可以关注所在省份近期有再融资券发行，且净价低于面值的区县级企业债。

风险提示：疫情演变超出市场预期；各国经济政策应对不力；部分国家政策超调风险；流动性过度收紧风险。