平安证券-信用投资方法论系列之一：信用策略分析框架-210304

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报告摘要1.信用策略提供了什么？提供了战略+战术的全方位解决方案。

其中战略问题解决要不要在大类资产组合中“赚信用的钱”，战术问题解决“怎么赚”。

战略决策关注当前价格能否覆盖真实的违约损失及未来中长期信用利差的变化趋势。

战术决策提供了不同情境下，久期、杠杆、信用下沉、产品和行业应该如何取舍。

2.战略决策关注当前价格能否覆盖真实的违约损失及未来信用利差的变化趋势。

1）跟美国相比，中国当前信用利差对违约风险补偿较低。

2）利差长期变化趋势由金融周期决定，金融周期见顶，货币政策重视防风险，意味着利差中枢上行。

3）利差短期（1Y）变化方向由信用周期、盈利周期和债务周期决定，2021年信用利差趋势上行，下半年压力大于上半年，脉冲的幅度看政策退出的节奏和市场预期。

3.战术决策中的五个策略如何应用？1）信用债配置择时择的是收益率顶点而非信用利差。

2）杠杆策略在牛熊市中均有空间，取决于套息保护程度，适合交易能力强的机构。

3）产品票息策略本质上是牺牲流动性和配置效率来换取收益，在信用下沉和拉长久期都无法参与时采用，适合熊市参与。

适合在投研、资产获取、负债稳定性、决策机制灵活性等方面有优势的机构。

4）进攻策略中，久期策略跟随利率债节奏，信用下沉策略分为长期和短期投资，长期看利差对长期违约损失的覆盖程度，短期可博弈经济基本面改善压低边际违约率。

5）行业轮动属于中性策略，有效性来自信用债的权益属性，牛熊市均可采用，限制在于流动性及一级市场供给。

适合追求相对收益的机构。

4.信用利差的理论中枢在哪里？从一个古老的静态框架出发，真实利差相对于理论中枢仍然偏低，其中短端定价相对充分，长端定价仍然不足。

5.风险提示：框架在实操中还需细化；紧信用超预期；部分行业政策未被利用影响结论。