安捷证券-哔哩哔哩-BILI.US-3Q21A持续加码内容生态建设，利润端短期承压-211118

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3Q21A业绩收入基本符合预期，亏损加大。

哔哩哔哩发布3Q21A财报，公司实现营收52.1亿元人民币(同比+61.4%，环比+15.8%)，超市场预期0.8%，超安捷预期1.3%。

其中移动游戏、增值服务、广告及电商收入分别实现+9.1%/+94.9%/+110.2%/+77.5%的同比增长。

公司3Q21A毛利率达到19.6%，同比下滑4.0个百分点，实现Non-GAAP调整后归母净亏损16.1亿元人民币(去年同期同口径为亏损9.7亿元人民币)。

公司指引4Q21E收入为57-58亿元人民币，与市场预期的57.9亿元人民币基本持平。

社区活跃度维持高涨，商业化积极推进。

3Q21A公司整体MAU创新高，达2.67亿人，同比增速35%；平均月付费用户数2,400万，付费率为8.9%，用户平均使用时长88分钟，创历史新高。

3Q21A公司活跃用户ARPU季度为19.5元人民币，同比增长+19.1%；剔除游戏收入，活跃用户ARPU为14.3元人民币，同比增长+44.3%。

受益于B站内容的质量及丰富度的持续提升、社区生态商业化进展快速推进，增值服务、广告及电商业务仍为公司主要的增长驱动。

受益于公司在大会员、直播服务及其他增值服务业务的积极推进，3Q21A增值服务及直播业务收入达19.1亿人民币，实现同比+94.9%的强劲增长，为公司最大收入贡献板块；广告业务维持高速增长通道实现收入11.7亿人民币，同比+110.2%，平台的广告效率持续提升，B站品牌认可度进一步加强。

3Q21A电商业务实现收入7.3亿人民币,同比+77.5%。

游戏业务同比增速恢复，长线运营能力仍为核心。

受益于游戏产品长生命周期运营及海外游戏发行业务的加速，3Q21A游戏业务同比增长9.1%至13.9亿元人民币，较2Q21A同比下滑态势有所恢复。

我们预计4Q21E公司联运的英雄联盟手游和哈利波特将有良好表现，游戏业务同比增速有望进一步恢复至约20%。

在自研游戏方面，公司有多个游戏项目在并行研发，有望于2022-2023年陆续上线。

S赛事独家直播版权，承载全平台内容创作新亮点。

2020年8月B站与拳头游戏（RiotGames）共同宣布达成英雄联盟全球赛事战略合作，B站正式获得中国大陆地区连续三年的全球赛事独家直播版权。

我们认为围绕电竞业务，B站有望从整体上助推平台生态优化，在直播和PUGC二次创作方面获得独家优势，进一步加强平台的创作与内容消费正向循环的能效。

2021年S11赛事期间B站直播最高人气峰值达到近5亿，直播累计观看人次同比增长超20%；截至2021年11月6日，赛事期间B站《英雄联盟》相关视频投稿量突破30万，同比增长超100%；相关视频总播放量突破25亿，较S10同比增长超过40%。

维持“买入”评级及目标价96.0美元/股。

我们预期FY21E社区商业化发展强劲，将一定程度弥补FY21E游戏业务的拖累，公司整体毛利率由于收入结构变化略微下滑。

我们调整FY21EFY23E收入预期至193.9/281.8/373.7亿人民币，分别同比增长+61.6/+45.3%/+32.6%；调整FY21E-FY23E经调整归母净亏损至58.9/59.8/52.0亿人民币。

我们维持目标价96.0美元/股对应2023年每活跃用户100.0美元估值，对应FY22E7.7倍市销率。