平安证券-债市生态进化论系列之八：高级别文件剑指评级乱象，高外评低资质所受冲击大-210401

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事件：近期多部委联合起草《关于促进债券市场信用评级行业高质量健康发展的通知（征求意见稿）》（下文简称《通知》）对评级方法、公司治理、信息披露、外部环境和加强惩戒五大方面进行了规定，涵盖对评级公司的长期管理规划和对监管机构、发行人等其他利益攸关方的要求。

背景：随着近年违约风险发酵，评级虚高等问题逐步暴露，引发市场广泛诟病和监管部门的高度重视。

国内信用评级长期存在评级虚高、调整滞后、区分度差等问题，2014年打破刚兑后违约逐渐增多，尤其是近两年AAA级企业如海航、永煤、北大方正等纷纷违约，评级虚高等问题越来越引发市场诟病。

2013年以来AAA信用债占比稳定在50%，但2017-2020年违约前1日还有将近3%的主体的评级是AAA，显示了评级调整极其滞后。

在此背景下，人民银行于20年12月组织召开信用评级行业发展座谈会，指出评级是债市重要的基础性制度，加强监管势在必行。

《通知》对信用债投资的影响：评级公司主动下调高外评低隐含评级产业债概率较大。

《通知》从三个角度来治理乱象：强制违约率与评级符号的映射来完善市场定价、减少监管对评级符号的干扰和加强行政处罚，其中前两个是长效机制，最后一个可以短期见效，威慑市场。

未来，评级上调的难度上升，下调节奏需要监管、评级机构与市场在交易中达成共识：下调过快易引发债市波动及评级机构丧失市场份额，下调不足则会增加未来真实违约发生时的大幅下调风险，引发监管问责。

相对合理的做法可能是从外评AAA、隐含评级AA以下的产业债入手，目前此类总规模约3300亿元，占比4.5%，可能引发质押折算率调整、质押券出库及机构避险情绪提升主动抛售，不排除监管窗口指导或公开表态等方式微调风险释放的节奏。

此外，市场调整时也会蕴藏错杀机会。

《通知》对地方债的影响：相对有限，猜测可能启动AAA多个子集反映地方债评级差异。

《通知》指出地方债评级要“合理反映地区差异和项目差异”延续了财库〔2020〕36号中的相关表述，但政策阻力较大，过去并没有实质推动。

单一政体国家中地方债违约难以想象，预计未来评级机构可能尝试启动AAA+、AAA、AAA-这类高等级多个子集的模型来应对地方债评级符号的差异化，即使有调整，频次和幅度会很小。

风险提示：1）评级机构短时间内大量下调评级；2）投资者被动减仓引发市场羊群效应；3）经济超预期下滑。