平安证券-固收市场周报：金融数据或带来博弈时机，政府债券净融资或创年内新高-210405

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经济基本面宏观经济：本周PMI难言惊喜，债市总体维持佛系；海外拜登新财政刺激方案公布，疫情风险有所增加。

3月PMI较上月反弹1.3个百分点，超过以往的季节性幅度，显示经济复苏势头有所增强。

从结构看，供需均旺盛，内需基建施工强度有所加大，外需新订单增长较快。

从衡量经济增长动能的“新订单-产成品库存”这一指标看，经济修复势头强于1-2月但弱于2020年四季度，是排除短期疫情干扰后回归正轨。

海外拜登宣布了超过2万亿美元的基建刺激计划，预计将通过提高公司税的方式来筹集资金，实质上抵消了特朗普税改的大部分成果，对美股多空交织。

同时，本周美国、德国、法国以及部分新兴市场国家疫情均迎头向上，海外疫情风险有所增加。

资金面地方债净融资年内首度放量，关注央行对冲态度：本周资金跨季无忧，资金利率均呈现不同程度回落，其中长端资金利率回落幅度较大。

下周将迎来政府债券发行放量，其中国债净融资1100亿元，目前已公告地方债净融资规模900亿元，预计全周净融资规模在2000亿元以上，或创年初以来新高；此外，下周同业存单到期2626亿元，规模同样较大，或将为下周资金面带来扰动，关注央行对冲态度。

利率债市场展望维持长端存在交易机会的判断不变：本周市场仍然维持窄幅震荡趋势，周三公布的三月PMI数据环比向好，但由于基本符合季节性规律，并未引起市场过多反应，再次印证了当前市场对基本面正处于“磨顶”状态的判断。

央行政策仍然保持平稳，除了继续“0净投放”的操作外，周四国办新闻发布会上，央行也并未表示短期内政策会发生变化，继续强调M2、社融增速同名义经济增速匹配。

因此，这样的背景下，债市震荡市格局仍会延续，下周即将公布的3月金融数据或可以成为博弈利率回落的事件：信贷方面，3月22日央行在全国24家主要银行信贷结构优化调整座谈会中强调，要把握好信贷节奏，但今年1-2月新增信贷规模却创往年新高，预计3月将有所回落，新增规模或在2.4万亿左右，较去年同期回落6400亿元，而受政府债券、信用债券融资拖累，以及基数影响，3月社融增速将回落至12.6%，较上月回落0.7个百分点。

此外，近期国内疫情也有所反复，避险情绪或将回升，建议博弈长端机会。

短端利率难下的环境下，长端回落有限，我们维持10年国债、国开债短期内（3.1%-3.3%）、（3.5%-3.75%）区间震荡的观点不变，从当前品种利差看，更推荐国债品种。

信用事件及政策：央行发文治理评级乱象，需要关注行政处罚的执行力度。

央行联合四部委起草了《关于促进债券市场信用评级行业高质量健康发展的通知（征求意见稿）》，主要从三个角度来治理乱象：完善声誉机制、减少监管对评级的依赖和行政处罚。

其中前两个是长效机制，但发挥作用比较缓慢或者受到的掣肘比较大，属于慢变量；第三个是快变量，执行力度的如果较大就会在短期对评级生态产生比较大的影响。

下调评级会带来债券估值风险乃至企业流动性风险，影响程度主要取决于监管政策的执行力度；不过被迫减仓之后，也可能蕴藏有错杀的机会。

华东某省发文规范融资平台投融资行为，提出限额管理经营性负债。

华东某省下发《规范地方融资平台公司投融资行为的指导意见（征求意见稿）》，文件要点包括：控政府隐性债务、限额管理经营性债务、优化融资结构和防范化解债务风险等。

其中限额管理经营性债务以及将防范债券风险作为政府首要任务都是首次出现，但基本精神和此前中央文件相匹配，整体有利于降低城投债信用风险。

信用债建议：经济逐步见顶且当前期限利差处于历史高位，因此可以考虑适当拉长久期；同时关注各地对于地方国企债券违约风险的防控措施，等待结构性的右侧机会显现。

当前信用债与银行负债端之间的利差处于高位，期限利差也很高，而本轮经济高点或在二季度末，因此后续利率上行风险不大，可以考虑适当拉长久期。

另一方面，永煤违约后市场风险偏好下行，已经使得评级利差大幅上行和城投-产业的利差大幅下行，而近期中央出台《关于加强地方国有企业债务风险管控工作的指导意见》，华东某省出台《规范地方融资平台公司投融资行为的指导意见（征求意见稿）》都强调了严控地方国企债务的举借、使用和风险监测与处置，尤其重视防范债券违约，有利于缓释市场恐慌情绪。

当前市场惯性仍很强，政策在短期很难起到明显作用，因此地方产业国企债整体的右侧机会短期内比较难见到；部分省份政策执行较快，效果可能会更快显现，因此可以关注这些省份的结构性机会。

风险提示：政策发生重大转向，经济数据超预期向好，全球疫情得到有效控制。