华泰证券-深度研究： 经济与金融市场的朱格拉周期规律-210509

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朱格拉周期是系统级别的周期，经济驱动要素为设备投资和信贷资源周期波动源于供需关系的变化，周期长度由经济发展要素的更新速度决定。

1862年法国经济学家门特・朱格拉阐述了市场经济存在8-10年的周期波动的观点，后人把这种中等长度的经济周期称为“朱格拉周期”，它描绘了一个企业设备投资驱动的循环往复的兴衰过程，分为五个阶段：新周期启动、需求传递、价格上涨、需求收缩、触底调整。

在古典经济学派理论的基础上，华泰金工周期系列研究从系统性的视角，采用量化的实证研究方法证明了经济与金融市场朱格拉周期现象的广泛与长期存在，并发现朱格拉周期规律对经济、金融市场的分析与预测作用。

经济视角：我国过去40余年历经四轮朱格拉周期，主导产业各不相同我们根据GDP增速、固定资产投资完成额、设备投资增速、设备投资占比四个指标，定性划分出我国经历的四轮狭义朱格拉周期（或称“产能周期”），并从生产（GDP增速）、再投资（设备投资）、价格（CPI）三个方面回顾这四轮周期的经济发展变化的历史。

我们发现每轮朱格拉周期内的主导产业都不相同，产业更替或为周期不断重启的原因。

因此我们认为在识别朱格拉周期启动期投资机会的同时，需要能够分析判断各轮朱格拉周期内的主导产业。

系统视角：实体经济、金融市场、流动性等多维指标定量观测朱格拉周期我们将金融经济系统划分为实体经济、金融市场和流动性三大功能部门，分别从量价两个维度选取20多个观测指标来表征三者的波动变化情况。

通过对各个观测指标和三者的第一主成分进行周期分析，我们发现各指标普遍存在平均长度接近100个月的周期变化现象，其中以流动性指标所指代的信贷资源的朱格拉周期最为明显。

朱格拉周期现象的广泛与普遍存在表明它或许是系统级别的周期，其存在的根源或为金融经济系统自身周期性的运动变化，其直观的经济驱动因素或为流动性指标所代表的信贷资源的收缩与扩张。

我国朱格拉周期长期稳定在100个月附近，当前设备投资周期上行为考察观测指标对应的朱格拉周期长度的演变规律，我们对识别出中周期的各个观测指标进行小波变换。

其中设备投资占GDP比重存在显著的朱格拉周期，并稳定在98-110个月左右，并不随时间的变化而改变。

流动性、实体经济、金融市场的各指标也有此规律，仅少数指标的朱格拉周期略有缩短趋势。

预计未来一段时间内，流动性或从较高水平下降，设备投资占GDP比重及GDP仍有望提升。

风险提示：本文基于定量滤波手段确定标的资产周期长度，并基于周期规律预测资产走势。

金融经济周期规律属于市场规律，市场规律产生的原因是一系列复杂因素综合作用的结果，难以追根溯源。

市场规律与自然规律相比，可以理解为一种统计概率下的法则，而非一种精确的定律。

读者在利用本文结论时，需要考虑市场规律本身的概率特性、定量研究的误差风险，以及历史规律可能存在失效的风险。