平安证券-2021年5月信用市场月报：继续推荐高等级加杠杆拉久期策略-210510

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平安观点:4月市场主线：流动性超预期宽松带动曲线陡峭化下移；风险偏好有所回升，带动评级利差下行和产业债发行占比上升。

3-4月是信用债和民企债的偿债高峰，但新增债券违约主体数量分别仅有1家和2家，主要原因在于央行维持资金面宽松及各地政府更重视防范国企债违约。

4月收益率曲线陡峭化下行：5-1Y国开债与AAA期限利差走阔19BP和4BP；风险偏好继续修复：1）1年和3年AA-AAA评级利差分别下降了11BP和3BP；2）城投债发行占比由48%下降到44%；3）3YAA城投债-中短票的利差上行2BP。

4月事件总结：为防范国企债券违约，政策在“控规模”和“保兑付”之间维持平衡。

430政治局会议指出“建立地方党政主要领导处置财政金融风险机制”，说明中央对防范国企债券违约的重视程度有所提高。

近期政策防范国企债券违约在“控规模”和“保兑付”之间维持平衡，“控规模”利于长期降风险但短期压力提升，“保兑付”利于短期控风险，但给市场形成刚兑预期，不利于长期防风险，政策的思路是在长期和短期目标中取得平衡。

“保兑付”的努力来自地方政府，典型案例是山西，各地政府纷纷效法学习，央行对山西的负责态度表示赞赏。

“控规模”的压力主要来自中央，执行在地方。

目前政府限制债务规模并降低国企对债券的依赖：1）国务院国资委指出“对地方国企实施债券发行年度计划管理”，“重点企业原则上债券占带息负债比例不超过30%”；2）华东某省下发文件限额管理融资平台经营性债务；3）交易所要求符合一定标准的弱主体发债要偿还存量债券，并关注债券在有息负债中的占比。

策略展望：推荐高等级拉久期加杠杆策略。

当前期限利差具备价值，若资金面维持稳定，则carry空间尚可且长端有补涨机会，高等级拉久期加杠杆的胜率较高。

市场风险偏好虽有一定修复迹象，但结构仍然脆弱，地方国企、城投和市场尚未关注到的中小银行信用风险能否消弭于无形需要持续观察，而且在评级严监管的背景下年报公布可能会触发评级公司采取更多下调评级行动，因此风险偏好仍会面临较大的不确定性。

风险提示：地方国企违约风险上升；货币政策收紧；经济超预期回暖导致融资需求上升。