安捷证券-启明医疗~B-2500.HK-2022年6月公司线上路演会议纪要-220627

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2022年6月，安捷证券研究部组织了一场启明医疗(2500.HK)线上路演会议，公司首席信息官陆晋源及IR陈文娟参与了此次会议，以下是本次线上会议纪要：疫情逐步受控，择期手术有望恢复。

植入量方面，公司今年1-5月经导管主动脉瓣置换(TAVR)产品植入量约1,500台，上海封控对公司植入量造成阶段性影响，我们预计随着疫情逐步受控，3Q22E头部医院手术量有望快速恢复，其次为腰部及尾部医院。

管理层维持两款TAVR产品全年总植入量5,000-5,500台的指引不变，其中第二代TAVR产品植入量占比预计由2021年的35%提升至50%以上。

价格方面，两款TAVR产品价格保持稳定态势，目前第一代TAVR产品VenusA-Valve终端价格18-20万人民币，第二代TAVR产品VenusA-Plus终端价格22-23万人民币，FY21A两款TAVR产品综合出厂价约12万人民币。

医院覆盖方面，FY21A公司覆盖360家医院，今年预计覆盖400家医院。

TAVR耗材纳入上海医保支付范围，短期内相关产品有望放量。

2022年5月上海医保局发布《关于部分医用耗材试行按绩效支付的通知》，提出：1)对心脏瓣膜(折叠)耗材按绩效支付，选取TAVR手术后即刻成功率或围手术期严重并发症发生率为评价指标；2)开展例数少于30例的医疗机构不纳入考核；3)达到指标要求的TAVR耗材按医保基金平均支付水平(80%)纳入医保支付范围。

对此，管理层认为：1)政策鼓励开展例数少的医院提高TAVR手术植入量；2)政策引导厂家关注临床疗效和器械质量，有利于数据充分、安全性良好及性能优异的TAVR产品放量；3)政策未对耗材价格进行调整，并且短期内开展价格谈判的可能性小；4)上海植入量占公司总植入量的6%-8%，TAVR耗材纳入上海医保后短期有望放量；5)上海医保局的政策具有前瞻性及风向标效应，有望扩展到全国其他区域。

VenusP-Valve欧洲获批上市，有望助力海外收入增长。

2022年4月经导管肺动脉瓣置换(TPVR)产品VenusP-Valve获欧盟CEMDR认证，用于治疗伴有或不伴有右心室流出道(RVOT)狭窄的中重度肺动脉瓣反流患者，管理层表示目前在欧洲的商业化团队达10+人，VenusP-Valve海外定价约1.5万美元，预计FY22E植入量达约500台，销售额达约8百万美元；TriGUARD3预计FY22E海外收入达2百万美金；公司FY22E海外收入预计达约1千万美元，约占全年总收入的10%。

海外研发进展方面，VenusP-Valve预计2022年底在美国提交IND申请，FY23E在美国开展临床；经导管二/三尖瓣置换(TMVR/TTVR)产品Cardiovalve在欧洲的可行性临床试验正在进行中，截至5月底患者入组人数近30例，预计FY26E-27E在欧洲获批上市；主动脉干瓣产品Venus-PowerX和Venus-Vitae计划开展全球多中心临床试验，预计FY26E海外获批上市；公司自诺诚医疗引进的经皮经心肌射频消融产品LiwenRF在欧洲的临床研究预计2022年底启动，预计FY25E-26E海外获批上市。

管理层表示FY26E海外收入占比预计达40%，出海区域将集中在欧美主流市场，发展中国家不是重点的发展区域。

VenusA-Pro中国获批上市，管线进展持续推进。

国内研发进展方面，2022年5月VenusAPro在中国获批，VenusP-Valve和TriGUARD3预计分别于3Q22E及4Q22E在中国获批上市；3款主动脉干瓣产品Venus-PowerX、Venus-Vitae和Venus-Neo均已完成首例应用于人体(FIM)临床试验，预计FY23E完成全部患者入组，2023年底开启中国注册性临床；LiwenRF正在中国开展多中心临床试验，预计2022年底完成患者入组，有望FY24E获NMPA批准上市；公司2021年自以色列公司HealiumMedical引进新一代去肾交感神经术(RDN)创新器械治疗顽固性高血压，预计2H22E-1H23E在中国开展FIM。

维持买入评级，维持目标价为22.10港元。

我们未对模型进行调整，维持FY22E/23E/24E收入预测分别为6.9亿/10.7亿/15.0亿元人民币，对应增速分别为+65.4%/+55.9%/+39.9%，对应摊薄每股盈利分别为-0.84/-0.70/-0.49元人民币。

风险：1)COVID-19疫情反复带来不确定性对公司销售产生严重影响；2)大量竞品进入市场使公司产品价格大幅下降或丧失市场份额；3)政策风险如集采导致超预期降价；4)市场推出创新产品使公司产品丧失竞争力；及5)管线产品研发进展不及预期。