平安证券-2022年宏观利率中期策略：震荡的后半场，熊市的前奏-220612

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“脱钩”的震荡市。

“脱钩”一方面是海外，上半年海外大类资产在前半部分交易通胀，在后半部分交易加息缩表，但一直没能成为国内债市的主线；另一方面针对经济，上半年利率走势对基本面相对钝化，主要博弈货币。

市场分别经历了1月的降息交易，2-3月的信贷开门红、股债双杀、中美利差倒挂三重冲击以及4-5月降息降准的交易机会。

利率曲线呈现牛陡，长端走势震荡：多头依赖现实的基本面下行和资金宽松，空头坚信宽信用和稳增长预期。

震荡的后半场，熊市的前奏。

需求指标初次见底到货币政策收紧的时段属于牛转熊中间的震荡市，平均持续时间10-16个月，震幅40BP。

年初市场进入震荡市，下半年大概率走完震荡后半场，但转熊与否需观察信贷连续企稳引致货币转向，年内出现的概率较低。

基本面触底反弹拐点大概率在7-8月。

地产投资年内难见拐点，全年增速落入负区间；基建接替发力；消费自疫后缓慢修复，全年增速大概率回落至3%以内；外需加速回落，基本面反弹力度较弱。

政策上，美国通胀初步见顶，外部压力最大时期过去，但未来3-4个月仍维持偏紧；国内CPI压力开始显现，下半年9月高点可能突破3.5%，但核心通胀压力尚可，货币受到掣肘可控。

本轮货币已等同于累计降息28.75BP，距离20年仅有5BP，下阶段或更多以降准和结构性政策配合财政发力。

三季度总量政策大概率加码，财政空间大于货币。

配置中枢小幅抬升，交易围绕资金寻找机会。

下半年震荡中枢小幅抬升至2.90%-2.95%，震幅增大，上限或在3.1%附近。

货币宽松与财政刺激均未结束，市场将在宽货币与宽信用的纠结中继续前行。

5-6月交易机会来自资金宽松，调整到位后，中等久期杠杆策略相对占优。

7-8月基本面数据或再次承压，配合货币政策，大概率也有机会。

利率在此轮下行以后，市场或更加以防风险为重。

风险提示：1）货币政策转向、2）通胀超预期、3）海外货币政策加速收缩。