安捷证券-复星医药-2196.HK-1Q22A业绩表现稳健，斯鲁利单抗获NMPA批准上市-220517

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1Q22A收入保持稳健增长，毛利率同比下降。

1Q22A公司总收入103.8亿人民币，同比增长+28.9%；1Q22A毛利率为43.5%，同比减少-824bps，主要由于1)非布司他、匹伐他汀等存量品种进入集采后产品毛利率下降；2)复必泰(mRNA新冠疫苗)的毛利率低于其他产品的整体毛利率；3)部分核心产品主要原辅材料价格上涨；4)“达芬奇手术机器人”部分业务转入直观复星带来的收益确认方式变动。

1Q22A销售费用率为19.9%，同比减少-590bps；1Q22A研发费用率为7.8%，同比减少-20bps；1Q22A归母净利润4.6亿人民币，同比减少-45.4%，主要由于公司所持有的BioNTech(BNTX.US)股票等金融资产于报告期末的股价较2021年末下降，公允价值的变动导致报告期内非经常性损益为-3.4亿人民币；1Q22A扣非归母净利润8.0亿人民币，同比增长+21.7%。

制药板块主要研发进展及里程碑事件。

PD-1单抗汉斯状(斯鲁利单抗,H药)于2022年3月获NMPA批准用于治疗不可切除或转移性微卫星高度不稳定(MSI-H)的成人晚期实体瘤；2021年9月斯鲁利单抗联合化疗治疗鳞状非小细胞肺癌(sqNSCLC)的上市注册申请(NDA)获国家药监局(NMPA)受理，预计FY22E获批上市；2022年4月联合化疗一线(1L)治疗广泛性小细胞肺癌(ES-SCLC)的NDA获NMPA受理；2022年4月小细胞肺癌(SCLC)适应症获美国FDA孤儿药资格认定。

CAR-T细胞治疗产品奕凯达(阿基仑赛注射液)于2021年6月获NMPA批准上市，用于3L治疗大B细胞淋巴瘤(LBCL)，2021年8月第二个适应症3L治疗复发/难治性惰性非霍奇金淋巴瘤(r/riNHL)获NMPA纳入突破性治疗认定，截至2022年2月末，阿基仑赛注射液已获纳入超40项商业保险，23个省市惠民保险，以提高产品可及性；第二款CAR-T细胞治疗药物FKC889于3月获NMPA批准开展临床，用于治疗复发/难治性套细胞淋巴瘤(r/rMCL)。

生物类似药方面：2022年2月子公司复宏汉霖(2696.HK)与GetzPharma订立许可及供应协议，就汉达远(阿达木单抗)授予GetzPharma在亚非欧11个新兴市场的独家商业化权益，进一步拓展海外市场。

围绕COVID-19打造预防/检测等产品矩阵。

COVID-19预防方面，公司获BioNTech授权在中国大陆及港澳台地区独家开发、商业化复必泰(mRNA新冠疫苗)，2021年3月纳入港澳地区政府接种计划，2021年9月在中国台湾地区开展接种，截至2022年3月末复必泰于港澳台地区累计接种超2,400万剂(截至FY21A:2206万剂)。

COVID-19检测方面，2022年4月公司自主研发的新型冠状病毒(2019-nCoV)抗原检测试剂盒(胶体金法)于中国境内(不包括港澳台)获批上市，此前该产品已通过欧盟CE认证、完成德国BfArM注册，被列入欧盟卫生安全委员会HSCCommonList(欧盟通用白名单)；2022年3月公司建设的移动式方舱实验室正式启动检测，是上海第一家三证齐全的移动方舱实验室。

我们维持复星医药(2196.HK)买入评级，下调目标价至41.78港元。

我们维持FY22E/23E/24E的收入预测为442.0/499.2/549.0亿人民币，对应增速为+13.8%/+12.9%/+10.0%；考虑现有品种的集采影响及复必泰毛利较低，公司整体毛利短期或继续承压，我们下调FY22E/23E/24E毛利率预测至49.0%/49.6%/50.7%；模型调整后FY22E/23E/24E每股摊薄盈利为1.42/1.60/1.86元人民币，对应同比变动+10.7%/+13.3%/+15.8%。

目标价对应FY22E/23E市盈率水平为26.8/23.7倍。

风险：1)新冠疫情失控对公司经营产生重大影响；2)商誉减值/摊销风险；3)产品降价幅度超出预期；4)产品一致性评价进展低于预期；5)新产品获批低于预期；6)重磅产品未进医保；及7)竞品及新疗法上市。