国元证券-关于房企的债券融资现状：谁在岛上，谁在崖边-210724

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报告要点：今年以来房地产企业在债券市场的净融资规模及同比增速水平双双由正转负。

宏观地看，地产企业的信用可能不至于在短期明显恶化：1）地产企业融资在下半年不至于面临太强的季节性阻力；2）下半年地产的应偿债务是低于上半年的，今年下半年的债务压力明显小于上半年。

但房企的分化是无可避免的事情，地产企业当前的融资情况大体上可以分成四个象限：1）债券净融资比值偏高且隐含评级高于AA的企业，这些企业的融资不存在太多阻力，且在上半年也在积极融资；2）净融资债务比值偏低，但隐含评级偏高，市场融资的大门并没有向这些企业关闭，但这些企业在主动去杠杆；3）净融资债务比值偏低且隐含评级偏低，对于这些企业来说，市场可能已经开始对他们进行挤兑；4）企业净融资债务比值偏高，但隐含评级偏低，这些企业的融资应是比较困难的，至于为何上半年净融资还可以，可能是恰巧这些企业在上半年的债券到期量偏低而已。

第一象限是暂时安全的，第三、四象限是暂时危险的。

第二象限企业的信用是有保障的，但我们要注意其收杠杆所带来的不确定性：1）如果企业因三条红线问题主动收杠杆，那这种杠杆去化至少是有利的；2）如果企业单纯是考虑未来余地更大而推进去杠杆的话，那至少对于其中一些不经济收缩（ROA>资金成本）的企业来说，我们要避免投资其长期信用债。

风险提示：数据统计缺失，宏观经济超预期，政策超预期。