安捷证券-信达生物-1801.HK-FY21A收入符合预期，商业化产品组合逐步丰富-220406

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FY21A收入端基本符合预期。

FY21A公司IFRS收入42.7亿人民币，同比增加+11.1%，超出我们预期+6.7%，若分别剔除FY20A/FY21A按时间点确认的授权费收入1,397.1/8.9百万人民币，FY21A公司Non-IFRS收入42.6亿人民币，同比增加+74.1%，包括产品收入40.0亿人民币(同比增长+69.0%)，以及按时段确认的授权和提供服务收入2.6亿人民币。

FY21A商业化产品组合扩充至6款获批药物，其中：1)PD-1单抗达伯舒(信迪利单抗注射液)收入约28亿人民币(FY20A:22.9亿人民币)，FY21A达伯舒共有4项适应症贡献收入，包括3线(L)经典霍奇金淋巴瘤(cHL)、1L非鳞非小细胞肺癌(nsNSCLC)、1L鳞状非小细胞肺癌(sNSCLC)、1L肝细胞癌(HCC)；2)利妥昔单抗(CD20单抗)、阿达木单抗(TNFα单抗)、贝伐珠单抗(VEGF单抗)、达伯坦(FGFR1/2/3抑制剂)及耐立克(BCR-ABLTKI)贡献共约12亿人民币。

FY21A利润端不及预期。

FY21A产品销售的毛利率为88.6%，同比上升+3.7%，主要由于6套3,000升的不锈钢生物反应器产线自4Q20A投产后，产品数量持续增加及生产效率持续提升，目前公司共有6万升可投入使用的产能。

FY21ANon-IFRS研发开支为21.2亿元人民币，同比增加+23.2%，主要由于处于后期开发阶段及优先发展产品的推进。

FY21ANon-IFRS销售开支为25.4亿元人民币，同比增加+102.0%，占总收入的59.6%或产品收入的63.5%(FY20A:占总收入的51.4%或产品收入的53.1%)，销售开支增加主要由于销售及市场推广团队由FY20A的1,284名扩增至于FY21A的2,768名雇员，为商业化产品种类扩充及覆盖范围扩宽作准备，FY21A商业化渠道覆盖范围已拓展至320多个城市的约5,100家医院及1,100间DTP药房。

受费用超出预期影响，归母净利润不及预期，FY21ANon-IFRS经调整年内亏损22.4亿人民币，亏幅同比扩大+12.5%。

FY21A银行结余及现金总额83.8亿人民币。

核心产品近期进展及未来主要里程碑事件。

1)PD-1单抗：3项适应症(1LnsNSCLC/1LsNSCLC/1LHCC)获纳入2021医保目录，价格降幅达62.0%至1,080元/100mg，自2022年1月1日起生效；另有3项适应症预计FY22E获批，包括1L食管鳞癌(ESCC)、1L胃或胃食管交界处腺癌(GC/GEJC)及EGFR-TKI治疗后的EGFR突变nsNSCLC；2)FGFR抑制剂：先后于2021年6月及2022年1月于台湾及香港获批用于2L胆管癌(mCCA)，2022年4月在中国大陆获批2LmCCA，成为首个在中国获批的选择性FGFR受体酪氨酸激酶抑制剂；3)FY22E预计商业化产品组合新增2款至8款产品：2022年3月公司与礼来(LLY.US)达成深化战略合作，获得Cyramza(VEGFR-2拮抗剂)和Retsevmo(RET激酶抑制剂)在中国大陆的独家商业化权利，并获得Pirtobrutinib(BTK抑制剂)中国大陆的独家商业化权利的优先谈判权，其中Cyramza于2022年3月在中国获批2LGC，预计FY22E在中国获批2LHCC；Retsevmo在中国未上市，预期FY22E在中国获批用于RET融合阳性NSCLC、髓性甲状腺癌(MTC)及甲状腺癌(TC)，待Cyramza2LHCC适应症以及RetsevmoNSCLC适应症获批后，礼来将获得4,500万美元首付款；4)FY22E预计3-4个分子申报上市申请(NDA)：包括IBI-310(CTLA-4)2L治疗宫颈癌、IBI-306(PCSK-9)治疗非家族性高胆固醇血症及杂合性家族性高胆固醇血症、IBI-326(BCMACAR-T)治疗多发性骨髓瘤(MM)以及IBI-376(parsaclisib,PI3Kδ)治疗滤泡性淋巴瘤(FL)，其中合作伙伴Incyte于2022年1月决定撤回parsaclisib在美国的FL、边缘区淋巴瘤(MZL)和套细胞淋巴瘤(MCL)的NDA申请，公司表示撤回是一项商业决定，与疗效或安全性无关，该项决定仅影响其在美国的FL、MZL和MCL适应症，不影响美国或其他国家正在进行的其他临床试验，公司计划与NMPA沟通讨论在中国的潜在申报计划；5)FY22E预计4个具有全球潜力的分子进入关键临床或注册临床阶段：包括IBI-188(CD47)治疗骨髓增生异常综合征(MDS)、IBI-351(KRASG12C)2L治疗KRAS突变NSCLC、IBI362(GLP1/GCGR)治疗肥胖及糖尿病、IBI-112(IL-23)治疗银屑病；6)FY22E预计5个具有全球潜力的分子将取得概念验证(PoC)数据：包括IBI-110(LAG-3)、IBI-323(PD-L1/LAG-3)、IBI-939(TIGIT)、IBI-321(PD-1/TIGIT)和IBI-322(PD-L1/CD47)。

维持买入评级，下调目标价至50.59港元，潜在上升空间+68.6%。

考虑公司FY21A收入小幅超出预期，我们调整FY22E/23E/24E公司IFRS收入预测为61.3/75.0/96.8亿人民币，对应增速为+43.5%/+22.3%/+29.1%。

风险：1)产品研发失败或上市不及预期；2)监管批准及商业化进度不及预期；3)医生、患者等第三方认可不及预期；4)合作方毁约及收回产品；5)汇率风险；及6)制药及环保等相关政策风险。