辉立证券-苏泊尔-002032-持续稳健增长可期-180118

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        投資概要
        -  受益於消費升級和城鎮化，炊具及廚房小家電仍具備量價提升空間；
        -  實施限制性股權激勵，疊加業績考核，傳遞穩健持續增長信號；
        投資評級
        公司是炊具、小家電領域的龍頭企業，受益於自身品牌和渠道優勢以及産品升級和市場擴容，未來整體業績具備持續穩健增長預期。我們預計公司2017-2018  年可實現歸屬於上市公司股東淨利潤13.04  億、15.57  億，對應EPS1.59  元、1.9  元，對應當前股價估值爲26.7、22.4，給予目標價47.5  元，首次覆蓋，爲“增持”評級，建議逢低買入。(現價截至1  月15  日)
        公司概況
        蘇泊爾於1994  年創立，2004  年在深交所上市，總部設在杭州，是中國最大、全球第二大的炊具研發製造商，公司共擁有5  大研發基地，主營包括明火炊具、廚房小家電、廚衛電器、環境家居四大領域。2012-2016  年公司收入和淨利分別實現14.75%和23.1%的複合增長，  2016  年實現營收119.47  億元人民幣，  其中36.5%來自炊具，62.5%來自於電器，69.7%來自內銷，29.4%來自外貿。公司炊具業務持續多年穩居市場第一，廚房小家電9  大品類産品穩居市場第二。
        2006  年法國SEB  集團成爲蘇泊爾的控股股東，目前持有蘇泊爾81.17%的股份。法國SEB  集團擁有150  多年的經營曆史，其炊具和小家電品類市場份額位居全球第一。與SEB  的戰略合作爲蘇泊爾帶來穩定的外銷市場，公司生産的炊具及廚房小家電産品，通過SEB  集團銷往全球51  個國家和地區，  此外雙方還在研發、管理等領域深入合作，整體協同效應推動公司核心競爭力持續提升。
        主營業務穩健增長，現金流良好
        2017  前三季度公司創收104.97  億元，同比增18.85%，歸母淨利潤8.96  億元，同比增20.78%，扣非後同比增23.31%，對應基本每股收益1.09  元，同比增20.77%。公司預告全年歸母淨利潤增長幅度爲0-30%，對應10.77  億-14  億元。
        前三季度收入分別爲39.46/29.63/35.87，淨利潤分別爲3.66/2.30/2.99，考慮到第四季度對應雙十一、耶誕節、春節等銷售旺季，預計全年將取得中高位增幅區間。另外，期內實現經營性現金流淨額8.22  億元，同比增長35.07%，現金回流狀況較好。
        毛利率受原材料成本影響略有下降
        前三季度期間費用率爲18.78%，同比下降0.13pct，其中財務費用因彙兌損失同比上升96.27%，不過由於上年基數較小，整體影響有限。受原材料成本上升影響，整體毛利率同比下降0.97pc  至29.56%，淨利率同比下降0.94pct  至8.55%。其中第三季度單季度毛利率爲28.6%，同比下降1.13pct。  在外部原材料價格不斷上漲的情況下，公司著力提升內部運營效率，加快産品標准化進程，有效將成本壓力轉移，降低了毛利率的波動幅度。
        深耕三四級市場，提升電商運營
        公司擁有強大的炊具及小家電研發製造能力，通過持續的産品創新和品類拓展引領行業發展。在線下渠道方面，公司擁有穩定的經銷商團隊，並持續提升三四級市場網點覆蓋率和覆蓋密度，完善三四級市場服務體系。在電商渠道方面，公司持續提升電商專業化運營，保持電商渠道的快速增長，2017  上半年公司在主要電商平臺的市場佔有率快速提升。我們認爲，受益於消費升級和城鎮化水平的提升，一二級市場更新換代的需求將爲公司帶來穩定增長，三四級市場隨著消費能力的提升仍有廣闊的發展空間。
        收購上海賽博，提升家居生活業務競爭力
        公司於2017  年10  月以自有資金2.74  元收購控股股東SEB  國際持有的上海賽博100%股權。上海賽博主要從事電熨鬥等家居生活電器産品的生産和出口業務，2017  年上半年實現收入1.54  億元，實現淨利潤564.42  萬元。本次收購一方面有助於整合公司及控股股東旗下在中國市場的業務佈局，提升家居生活電器産品的競爭力，同時被納入合並報表後也有助於增厚整體業績；另一方面將帶動其他出口業務及內銷業務的提升，助力外貿業務的持續擴張。
        限制性股權激勵實施，疊加業績考核
        公司近日公告限制性股票授予方案，將向181  名激勵對象授予387.4  萬股限制性股票，涉及人員包括公司高管人員、中層管理人員及核心業務人員，同時對激勵對象設定業績考核方案，一是在2017-2020  年間公司每個考核年度的淨資産收益率不低於18%，二是根據內銷收入及內銷營業利潤的完成率，確定激勵對象在各解除限售期可獲得解除限售的限制性股票數量。本次激勵計劃將有效激發團隊的積極性，提高經營效率，實現業績的持續穩健增長。
        風險提示
        宏觀經濟波動風險；原材料價格上漲風險；海外市場拓展風險；彙率波動風險；