辉立证券-中国光大国际-0257.HK-建造收益驱动业绩高增长-180319

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        投資概要
        -  全年業績增長26%，估值吸引；
        -  資金實力雄厚，項目儲備充裕；
        投資評級
        公司過往業績優異，經營穩健，公司強大的項目拓展能力及豐厚的項目儲備將助力未來3  年業績持續增長  。我們預測公司2018-2019  年淨利閏分別爲43.46  億港元、52.51  億港元，EPS  分別爲0.97  元、1.17  元，給予其目標價14.0  港元，爲“增持”評級。建議逢低吸納。(現價截至3  月15  日)
        全年業績增長26%
        根據2017  年業績報告，中國光大國際實現收益200.43  億港元，同比增長43%，EBITDA  為68.63  億港元，同比增長36%，股東應占溢利為35.1  億港元，同比增長26%，每股收益0.78  港元(+26%)，派發末期股息12  港仙，全年派息24  港仙，派息率為30.8%。業績增長符合市場預
        具體而言，建造收入132.42  億港元，同比增長47%，運營收入39.75  億港元，同比增長45%，財務收入20.14  億元，同比增長27.2%，分別貢獻收入比重為69%/21%/10%。期內處理生活垃圾同比增長31%至1174  萬噸，提供上網電量同比增長39%至34.32  億千瓦時，總處理量上升帶動運營服務收益增長。
        2012-2017  年間，建造收入占比逐步上升，由47%上升至近七成，運營收益占比逐年下降，由36%降至21%，以建造收入為主的收入結構未來有待改善。
        毛利率和凈利率小幅下降
        毛利率同比下降2.4pct  至35.6%，主要受毛利率較低的建設業務占比提升拖累。管理費用率同比下降0.39pct  至7.15%，財務費用率同比增加0.11pct  至4.66%。凈利率同比下降1.48pct  至20.14%。毛利率和凈利率下降拖累凈利潤增幅不及收入增幅。
        通過拓寬融資渠道，資金實力得以增強，期末手持現金增加38  億至108.38  億港元，尚未動用融資額度有142.89  億港元。在持續擴張項目下，財務杠桿和資產負債率近年來呈上升態勢，期內資產負債率同比上升1pct  至61%，總體負債水平仍在可控範圍之內。
        項目規模創歷史新高
        全年新增54  個項目及3  個補充協議，包括20  個環保能源項目、14  個環保水務項目、19  個綠色環保項目以及1  個擴建項目，涉及投資額達197  億元人民幣，項目總量及投資額均創歷史新高。積極創新業務模式，推動拆舊建新、雙委託等多重發展路線，其中廣東東莞麻湧垃圾發電項目為公司首個雙委託模式項目。
        項目建設穩步推進，年內建成項目45  個，其中投運項目37  個，另外新開工項目40  個。未來在建及籌建項目仍有85  個，項目儲備豐厚。市場拓展取得新的突破，成功落實陜西富平垃圾發電項目，進軍陜西、遼寧固廢處理市場。
        公司擁有三大業務板塊，環保能源業務擁有垃圾發電項目75  個，其中投運項目43  個，在建及籌建項目32  個，年處理規模2411  萬噸。公司持有光大水務74.85%的權益，其中光大水務擁有生活汙水處理項目76  個，年汙水處理規模15.5  億立方米，貢獻溢利3.97  億元，同比增長46%。公司持有光大綠色環保69.7%的權益，其中光大綠色環保擁有生物質綜合利用項目44  個，危廢處置項目29  個，年處理生物質原材料8449  萬噸，年處理生活垃圾228  萬噸，年處理危廢67.4  萬噸，貢獻溢利7.86  億元，同比增長19%。三大業務穩健運營助力公司未來業績持續增長。
        風險提示
        行業競爭加劇；
        毛利率下行風險；
        項目建設進度不及預期；
        環保政策變化；
        催化劑
        項目拓展超預期；
        運營收益占比提升，帶動盈利能力改善；