华泰证券-房地产行业2018年中期策略报告：存量博弈，资源为王-180523

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        增量发展受限于全面调控，资源巨头时代到来
        缩量控房价的调控体系下，行业盈利空间固化，增量发展空间有限，房企进入存量需求的博弈阶段。行政调控已经初步成型，供需两端融资收紧所来的阵痛期仍将持续。我们认为下半年手握土地和资金两大资源的行业龙头将持续受益于行业集中度的提升和相对优势的扩大，预期体现在销售规模的逆势增长和并购活跃度的提升，此外住宅租赁业务也有望在政策呵护下加速发展。建议继续关注行业TOP50。
        行政调控框架基本完备，政策基调依然偏紧
        行政调控体系基本成型，三四线政策预期修正。控房价的政策体系下，地方调控分化，三四线宽松政策预期退出，行业总体政策基调偏紧。融资端供需双向收紧，房企资金链承压。我们认为通过区域布局博取资产升值超额收益的空间预期收窄，未来成交和盈利水平预计趋于平均化。房企品牌溢价、成本管理、周转能力、异地复制能力的作用空间将进一步凸显。
        限价限供给+需求端去杠杆抑制成交表现，按揭利率敏感度或有所提升
        政府限价、限供给以及需求端去杠杆共同导致商品房销售增速逐步下行。我们认为政府缩量控房价的政策逻辑下，未来成交量难以显著回升，全面管控体制下市场量价水平同样难以反映真实的供需状况。此外，价格上涨预期的松动或强化需求端对利率上浮的敏感程度，未来成交增速或继续稳中回落。
        土地投资滞后支撑开发投资，销售、融资放缓拖累后续表现
        2017  下半年以来土地成交的量价齐涨对开发投资的滞后拉动效应明显，2018  年1-4  月土地投资有所放缓，融资趋紧、销售增速下行对房企资金链施压，政府限价、限供给的调控格局下房企入市意愿相对消极，影响高施工基数向新开工的传导，我们预计2018  投资或稳中回落。此外，房企资金倾向于投向开发环节的前端，而非已预售待竣工项目，因此预计竣工面积维持同比负增长，或进一步影响房企的结转节奏。
        资源聚焦行业顶部，把握TOP50  相对优势以及租赁先行优势
        行业格局进一步分化。TOP51-100  竞争激烈，2018  年1-4  月销售榜单变化较大。TOP50  格局相对稳定，其中TOP11-50  权益销售增速显著高于TOP10。我们认为限房价的调控体系下，快周转模式仍将是行业的主基调，中型房企和民营房企凭借灵活的布局和快速的决策体系受益明显，而加速变革的大规模房企和国有房企在既有资源和融资优势的基础上，销售弹性依然不可忽视。此外住宅租赁也有望在政策红利下加速发展。建议继续关注TOP50  优质房企招商蛇口、绿地控股、新城控股、中南建设、金地集团等。
        风险提示：地方成交改善趋弱；房贷利率水平持续抬升；需求端去杠杆超预期。