辉立证券-五龙电动车-0729.HK-调研简报-180529

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        公司簡介
        五龍電動車為一間綜合電動汽車生產商，主要從事(i)自主研發、設計及生產電動汽車；(ii)研發、生產及銷售鋰離子電池及相關產品；(iii)  研發、製造及銷售用於生產鋰離子電池的正極材料；及(  iv)提供電動汽車租賃及直接投資。
        歷史沿革
        公司前身為成立於2010  年中聚電池，其在吉林和天津的電池生產基地分別於2011  年和2012  年投產，目前產能分別為0.38GWH  和0.42GWH。設計產能分別為1.5GWH  和4GWH  的天津二期和四川簡陽工廠正在建設中。
        2014  年公司並購老牌大巴車生產商長江汽車，進入電動車生產領域，目前公司擁有兩個已建成生產基地：  浙江杭州（設計產能10  萬輛，2016  年投產），貴州貴安（設計產能20.5  萬輛，2017  年底總裝線投產）和兩個在建工廠：四川簡陽（設計產能40  萬輛，2020  年）和廣東佛山（設計產能6  萬輛，2020  年）。  此外，公司2015  年于美國成立合營公司Chanje，電動商用車2017  年獲得美國認證的銷售資格。
        2015  年公司通過收購韓國SK  旗下公司進入電池上游的正極材料領域。2016  年投資臺灣正極材料生產商立凱電22%左右股權。公司控股和參股的重慶和臺灣桃園正極材料工廠分別擁有4800  噸和3000  噸的年產能，分別生產三元鎳鈷錳和磷酸鐵鋰，建設中的貴州貴安工廠設計年產能為3  萬噸磷酸鐵鋰以及三元材料。
        調研概要
        於上月中旬，我們參加了五龍電動車(729.HK)組織的反向路演，參觀調研了公司位於浙江杭州的長江汽車主機廠。杭州生產基地於2016  年投產，總投資51  億元，占地1200餘畝。其中一期項目占地700  畝，投資25  億，配備衝壓、焊裝、塗裝、總裝、電控等五大國際先進工藝生產設施，設計產能在兩班倒情況下為10  萬輛，其中2  萬輛中型/大型電動巴士/物流車，另外預留了8  萬輛予電動乘用車。我們主要參觀了衝壓，焊裝，總裝車間，並乘坐了公司中型商務車進行了加速，靜止狀態下爬坡，涉水等試駕活動。
        公司的衝壓、焊裝車間自動化程度較高，配備了多台德國KUKA  七軸全自動機器人，並採用全鐳射焊接技術，能夠有效增加車身強度和安全性能。公司核心零部件主要包括輪邊電機驅動橋、動力電池及  BMS  系統和電控系統，電池放在輪邊電機驅動橋上，能夠防止碰撞側翻引起的電池損壞。公司中巴的加速，爬坡和涉水性能良好，推背感強，能輕鬆爬上30°斜坡，  通過60  釐米深水坑。
        公司的主要產品電動商用車中：大巴核載人數分別為86  人，正常充電6-8  小時，快速充電1-3  小時充滿80%電量，續航200-300  公里；中巴核載10-27  人，續航里程200-240  公里，快速充電1  小時即可達到80%電量。
        財務概覽
        由於過去數年仍處於投資研發及產品導入期等原因，公司于過往歷史業績中均錄得虧損，僅於2015  年上半年錄得微利。公司近期公告稱，預計2017/2018  財年仍將錄得超過11.3  億元的虧損，較往年同期虧損額擴大130%，主要因為國內新能源車補貼政策的變化，新生產線投入，海外市場投入，以及出售資產做出的商譽和固定資產減值損失。目前各分部收益占比情況分別是電動車23%，電池15%，正極材料59%，其他3%。由於開工率還未達到預期，上半年整體毛利率僅10.4%。
        公司管理層預計商用車銷售達到12000  輛時即可實現EBITDA  收支平衡。2018  年公司的銷售目標為10000  輛左右，考慮到公司目前在手訂單已達萬輛左右，我們認為如果該等訂單能交付順利，公司在下一個財年實現盈虧初步平衡的可能性較大。