辉立证券-上海机场-600009-一季度开局良好-180611

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        投資建議
        基於強勁的非航業務收入增長預期，預示著公司正在開啟新一輪穩健成長週期
我們上調公司2018  年的每股EBITDA，同時引入2019  年預測值，提高目標價為人民幣63元，分別對應18.3/16.6  倍估值倍數，維持“增持”評級。(現價截至6  月7  日)
        業績保持高速增長
        上海機場2017  年營業收入80.6  億元，同增15.9%；歸母淨利潤36.8  億元，同增31.3%，基本每股收益1.91  元，基本符合我們預期，略高3%左右。每股派息0.58，派息率30%。加權淨資產收益率提高2.6  個百分點至15.5%。
        2018  年首季財報顯示公司業績增長勢頭不減，2018Q1，營業收入達到22.81  億元，同比增20.35%；實現歸母淨利潤10.18  億元，同比升28.62%；基本每股收益0.53  元。
        毛利率勁升，盈利能力處於增長快車道
        2017  年：
        2017  年上海機場的流量受到控制，航空性業務量僅錄得中低個位數增幅（起降架次+3.5%，旅客輸送量+6%），航空性業務收入僅同比增長6%至37.24  億元。儘管航空性業務受到限制，公司的非航業務錄得高速成長，非航業務收入同比大幅增長26%至43.4  億元，其中商業租賃收入同比大升43%。
        另一方面，營業成本保持平穩，僅增長6.1%，2017  年毛利率因而同比提升了4.7  個百分點至49.82%。此外受益於旗下公司（油料公司和廣告公司）錄得理想業績，投資收益同比增長了34%至9.75  億元。
        2018  年：
        2018  年上海機場的航空流量繼續受壓，起降架次+2.7%，旅客輸送量+5.5%，估計航空性收入仍保持低位。但國際航線持續錄得高於整體的增速，航線結構進一步優化。
        因部分商業合同重新招標等原因，非航業務收入繼續維持高增長，再加上機場收費上調等因素，帶動總體收入增速創近八年來新高，同比升超過兩成。航線結構和收入結構的雙雙提升助推首季毛利率同比提升了5.3  個百分點至50.68%，創九年來新高。
        財報中顯示，2018  年首季，三項費用率降低了1.2  個百分點：由於子公司經營成本同比減少以及費用核算口徑變化，銷售費用同比減少了93%；財務費用同比減少155%，主要是公司債券已到期，本期無債券利息支出所致。最終淨利潤率提高2.7  個百分點至46.4%。
        免稅招標落地有望提升估值
        公司的機場免稅業務合同3  月底到期，新一輪招標計畫正在進行，將於2018  年下半年開始貢獻業績，新的提成比例有較大概率由原來的25%左右上漲至不少於40%。2019  年S1/S2  衛星廳建成投入運營後，航站樓總建築面積將擴大69%，旅客輸送量將超過8000  萬，由此帶來的商業面積拓寬和消費人數提升，不僅為公司下一輪成長提供堅實的基礎，而且有望開啟新的商業運營模式，充分釋放公司作為龍頭樞紐機場的估值溢價。