华泰证券-轻工制造行业及时点评：当前时点我们怎么看包装，边际改善，静待反弹-180703

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        核心观点
        此前包装板块持续下跌，我们认为除了系统性原因之外，主要是对原材料上涨、汇兑损失增加等阶段性负面因素的担忧所致，上述负面因素均有所改善。长期来看，包装行业集中度提升将是大势所趋。龙头公司做大规模的同时也将提高ROIC，因此也应当享有更高的估值中枢（关于ROIC  和估值中枢的关系请见附录中的讨论）。个股方面，推荐裕同科技，建议关注合兴包装、奥瑞金。
        当前股价已经反映悲观预期，基本面改善有望带来反弹
        年初至6  月28  日，申万包装行业指数累计下跌20.44%，同期沪深300  指数下跌16.24%，跑输大盘4.2  个百分点。从估值来看，参考Wind  一致预期，主要包装公司2018  年PE  估值大约在16  倍左右。我们认为，包装板块的下跌除了系统性原因之外，主要是由于市场对于包装原材料、汇兑损失增加、下游景气度悲观预期造成的，目前来看已经在股价中充分反映。我们认为包装行业的基本面即将边际改善，预期差将逐步被市场认知，板块有望迎来反弹行情。
        包装行业集中度提升大势所趋，龙头做大规模的同时也应享有更高估值
        长期来看，包装行业整合将是大势所趋，成本因素、横向并购、下游客户集中度提高等多重因素将促进份额进一步向龙头公司集中。和市场观点不同的是，我们认为企业的估值中枢是由增长和ROIC  两个关键因素决定的（这一结论的具体分析请见附录）。龙头公司在集中度提升的过程中，不仅可以享受高于行业的增长速度，更能不断提升ROIC，因此也将享有更高的估值中枢。
        龙头公司基本面已经出现好转
        （1）合兴包装：2016Q4-2018Q1  连续六个季度保持了40%以上的收入同比增长。公司并购了国际纸业国内和东南亚业务，目前国内14  家工厂已经并表绩。（2）裕同科技：业务由电子包装向大包装扩张，降低对单一客户、单一行业的依赖。汇兑损失18  年有望显著改善。（3）奥瑞金：传统业务经营边际改善，Total  solution  逐步落地，咸宁生产基地正在产能爬坡中。
        投资建议
        我们认为包装板块有望触底反弹：原材料价格上涨、汇兑损失增加等阶段性的负面因素已经开始逐步改善；长期来看，横向并购、下游客户集中度提高等多重因素将促进行业整合。龙头公司不光能借此机会做大规模，估值中枢也有望提升。个股方面，推荐经营边际改善的裕同科技，建议关注合兴包装、奥瑞金。
        风险提示：原材料价格大幅上涨，下游客户销售不达预期。