安捷证券-哔哩哔哩-BILI.US-2Q21A业绩超预期，游戏战略投资和生态商业化加速双轨并行-210820

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2Q21A业绩超预期。

哔哩哔哩发布2Q21A财报，公司实现营收45.0亿元人民币(同比+71.7%，环比+15.2%)，超市场预期4.9%，超安捷预期4.9%。

其中移动游戏同比下滑1.2%、增值服务、广告及电商收入分别实现+98.1%/+201.0%/+195.2%的同比增长。

公司2Q21A毛利率达到22.0%，同比下滑1.1个百分点，实现Non-GAAP调整后归母净亏损8.6亿元人民币(去年同期为亏损4.7亿元人民)，优于市场预期的净亏损9.7亿人民币及安捷预期的净亏损8.8亿人民币。

公司指引3Q21E收入为51-52亿元人民币，低于市场预期的53.6亿元人民币。

游戏业务短期供给承压，长期加大自研投入。

2Q21A游戏业务同比下滑1.2%至12.3亿元人民币，主要由于2季度代理和联运的新游戏上线低于预期，公司注重游戏产品长生命周期运营，《碧蓝航线》、《原神》等上线游戏保持良好流水，同时加速海外游戏的发行业务。

在游戏供给方面，公司管理层表示从2020年开始正逐步投入自研团队，目前游戏自研团队规模超过1,000人，有多个游戏项目在并行研发，将在2022-2023年陆续上线；公司预计中期内公司自研游戏将贡献游戏业务一半的收入。

在未成年游戏玩家方面，公司表示18岁以下人群流水约占充值金额的1%，充值人数占比约5%。

社区活跃度维持高涨，商业化超预期快速推进。

2Q21A公司整体MAU创新高，达2.37亿，公司管理层表示有信心完成2021年2.6亿MAU用户的目标；平均月付费用户数2,090万，付费率为8.8%，用户平均使用时长81分钟。

2Q21A公司活跃用户ARPU季度为19.0元人民币，同比增长+24.3%；剔除游戏收入，活跃用户ARPU为13.8元人民币，同比增长+72.4%。

受益于B站内容的质量及丰富度的持续提升、社区生态商业化进展快速推进，增值服务、广告及电商业务仍为公司主要的增长驱动。

受益于公司直播业务的推广策略，2Q21A增值服务及直播业务收入达16.3亿人民币，实现同比+98.1%的强劲增长，为公司最大收入贡献板块；广告业务维持告诉增长通道实现收入10.5亿人民币，同比+201.0%。

2Q21A电商业务实现收入5.8亿人民币,同比+195.2%。

我们认为随着B站用户的破圈和全生态内容的繁荣，内容生态商业化空间将获得稳健增长。

维持“买入”评级，调整目标价至96.0美元/股。

我们预期FY21E公司游戏业务增速有所放缓，但FY22E-FY23E将进一步恢复，社区商业化发展超预期，将一定程度弥补FY21E游戏业务的拖累。

我们上调FY21E-FY23E收入预期至191.6/280.7/376.7亿人民币，分别同比增长+59.7/+46.5%/+34.2%；调整FY21E-FY23E经调整归母净亏损至40.2/34.9/18.1亿人民币。

我们给予2023年每活跃用户100.0美元估值，调整目标价至96.0美元/股，对应FY21E11.3倍市销率。