艾为电子(688798.SH):四大产品线多点开花,模拟芯片平台企业迎风启航

（以下内容从国元证券《艾为电子(688798.SH):四大产品线多点开花,模拟芯片平台企业迎风启航》研报附件原文摘录）
　　本文来自西部证券研究所于2022年4月17日发布的报告《艾为电子（688798.SH）：四大产品线多点开花，模拟芯片平台企业迎风启航》，欲了解具体内容，请阅读报告原文。 分析师：贺茂飞 | S0800521110001 核心结论 消费电子领域模拟芯片龙头，布局四大产品线。公司成立于2008年，是国内一家专注于模拟的芯片设计公司，主要产品包括音频功放芯片、电源管理芯片、射频前端芯片、马达驱动芯片等，产品型号约800余款，下游以智能手机市场为应用核心，客户覆盖了知名手机厂商和ODM厂商。2017-2021年公司营业收入CAGR为45.2%，归母净利润CAGR为79.4%。 音频功放：公司的拳头产品，形成了高中低全覆盖的产品线。公司深耕音频功放领域十余年，形成了完整的产品体系，是全球智能手机中音频功放芯片的主要供应商。随着市场呈现由模拟音频芯片转向数字音频芯片的应用趋势，公司不断推出多款数字音频芯片，高端产品出货量进一步增加。 电源管理：产品种类不断丰富，关注公司新产品放量。公司电源管理芯片中驱动芯片和过压保护已经在全球智能手机领域具有较高市占率。新产品方面，公司围绕LED驱动、屏幕模组、充电Charger等布局，高单价新品的布局以及放量有望成为未来一大看点。 射频前端和马达驱动：把握市场前沿趋势，持续投入研发。公司重点围绕5G射频前端的高频开关和低噪声放大器，并逐步拓展全系列5G射频前端芯片，产品已陆续被客户验证使用。马达驱动方面，公司较早地投入研发，率先把握市场机遇，并成功进入了下游手机客户市场，产品快速起量。 投资建议：预计公司2022-2024年营业收入分别为36.94、57.27、86.01亿元，归母净利润分别为4.38、6.88、10.85亿元。考虑到公司正处于快速成长期，伴随料号扩张和产品迭代，给予2022年70倍PE，对应目标价184.56元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：公司新产品开发不及预期；行业下游需求波动；市场风险偏好下降的风险 目录 投资要点 关键假设 音频功放：公司深耕音频功放领域十余年，形成了完整的音频功放产品体系，随着市场呈现由模拟音频芯片转向数字音频芯片的应用趋势，公司不断推出多款数字音频芯片，继续保持行业领先优势。预计2022-2024年公司音频功放芯片收入增速分别是30%、28%、25%，毛利率分别是36.5%、36.3%、36.5%。 电源管理：公司原有产品以LED驱动芯片和过压保护OVP为主，新产品方面公司围绕LED驱动、屏幕模组、充电Charger等产品布局，随着公司持续扩充产品体系，高单价毛利率产品将成为未来一大增长点。预计2022-2024年公司电源管理芯片收入增速分别是80%、70%、60%，毛利率分别是41.0%、41.5%、41.5%。 射频前端和马达驱动：公司把握市场前沿趋势，持续投入研发，依托在智能手机领域的客户优势，新产品有望快速导入。预计2022-2024年公司射频前端芯片收入增速分别是70%、60%、50%，毛利率分别是20.0%、20.2%、20.0%；预计2022-2024年公司马达驱动芯片收入增速分别是100%、80%、70%，毛利率分别是54.0%、53.0%、53.5%。 区别于市场的观点 市场认为：智能手机市场日趋饱和，公司产品以智能手机为主要下游应用领域，且海外厂商在全球模拟芯片市场占据主导地位，公司未来业绩增长面临较大不确定性。 我们认为：1）模拟芯片种类多、赛道广阔，国内厂商成长路径一般为从细分领域向外突破，公司在细分领域已经具有较强竞争力，伴随料号扩张和产品迭代，公司持续向其他细分领域渗透。2）公司注重研发，持续高投入拓展新品。过去5年公司研发费用率持续提高，2021年末公司共有研发和技术人员764人，占全部员工人数比例约78%，主要研发和技术人员平均拥有十年以上的工作经验，高研发投入巩固公司竞争优势。3）公司在消费电子领域耕耘多年，涵盖了行业内主流的手机品牌客户和ODM厂商，客户资源优势将有利于新产品快速导入，实现国产替代。 股价上涨催化剂 公司新产品超预期放量，持续被客户验证使用。 估值与目标价 预计公司2022-2024年营业收入分别为36.94、57.27、86.01亿元，归母净利润分别为4.38、6.88、10.85亿元。考虑到公司正处于快速成长期，伴随料号扩张和产品迭代，给予2022年70倍PE，对应目标价184.56元，首次覆盖，给予“买入”评级。 1 消费电子领域模拟芯片龙头，多产品线推动业绩高增 1.1深耕模拟芯片赛道，布局四大产品线 艾为电子成立于2008年，是国内一家专注于高品质数模混合信号、模拟、射频的集成电路设计企业，主营业务为集成电路芯片研发和销售，涉及手机、AIoT、汽车电子、可穿戴和消费电子等众多领域。作为消费电子领域数模混合芯片国产替代的核心企业，公司经由工信部认定为“专精特新小巨人”企业，已成为国内智能手机中数模混合信号、模拟、射频芯片产品的主要供应商之一。公司客户覆盖了包括华为、小米、OPPO、vivo、传音、TCL、联想等知名手机厂商，以及华勤、闻泰科技、龙旗科技等知名ODM厂商。 公司布局四大产品线，产品主要应用于消费电子领域。公司主要产品包括音频功放芯片、电源管理芯片、射频前端芯片、马达驱动芯片等，2021年末产品型号约800余款，2021年产品销量约43亿颗。产品主要应用于智能手机领域，主要细分市场还包括以智能手表和蓝牙耳机为代表的可穿戴设备，以平板和笔记本电脑为代表的智能便携设备，以IoT模块和智能音箱为代表的物联网设备及其他智能硬件等。除了这四大产品线外，另外公司还有一些占比较小的产品，主要包括电容式触摸检测控制器、压力检测控制器、电容触控MCU等感知类产品。 从产品演变来看，公司从音频功放芯片和电源管理芯片产品出发，陆续拓展开发射频前端芯片和马达驱动芯片等产品，各类产品技术持续发展，公司的产品型号由2018年不到100余款增加至2021年末约800余款。 音频功放芯片是公司的拳头产品，目前公司已经形成了完整的音频功放产品系列，种类超过百款，形成了高中低全覆盖的音频功放产品线。公司于2010年推出第一代模拟接口K类音频功放产品，经十余年持续演进，公司陆续推出多代模拟接口的K类功放，并且2017年推出数字接口音频功放的高端产品。在电源管理和射频前端芯片领域，公司持续扩充产品种类。2011年起开发呼吸灯驱动芯片产品，2011年开始涉足射频领域，敏锐地抓住了手机FM收音的市场机会，率先推出高性能FM低噪声放大器，2013年顺势推出第一代GPS低噪声放大器，2015年起开发闪光灯驱动芯片产品，2017年推出LTE低噪声放大器，2018年推出全系列4G射频开关，2020年推出5G射频前端芯片。在马达驱动芯片领域，公司较早地进行了技术研发及积累，公司于2017年推出国内第一款专门用于线性马达驱动的芯片，通过不断演进发展至今。 1.2立足智能手机市场，向物联网等领域延伸 公司产品以智能手机市场为应用核心，客户覆盖知名手机品牌厂商和ODM厂商，包括华为、小米、OPPO、vivo、传音、TCL、联想、华勤、闻泰科技、龙旗科技等。在可穿戴设备、智能便携设备和物联网设备等细分领域，也持续拓展了细分领域知名企业。2018-2020年，公司主营业务收入中手机品牌客户占比从49.25%提升到55.76%，来自手机品牌客户的收入规模增长较快。 除了苹果手机外，主流安卓品牌手机客户均已覆盖，其中来自OPPO、小米、vivo的收入占比相对较高。对于ODM厂商，2018-2020年公司来自华勤、闻泰科技、龙旗科技的收入占主营业务收入的比例从13.12%上升至26.69%。 下游应用市场从智能手机向其他领域延伸。除了智能手机领域外，公司在可穿戴设备、智能便携设备和物联网设备等细分领域，也进行持续拓展，相关业务保持较快增速。随着公司产品种类和型号的丰富，产品可应用场景逐渐增多，已逐渐从手机拓展到智能音箱、耳机、手表、平板、IoT模块等市场。 1.3产品迭代升级，营收利润快速成长 公司营收和净利润保持高速增长。公司近年来产品持续升级迭代，产品型号不断增加，部分产品逐渐应用于终端客户的高端产品线，客户群体及业务规模逐年扩大，2021年公司营业收入达23.27亿元，同比增长61.9%，归母净利润为2.88亿元，同比增长183.6%。营收和归母净利润高速增长，2017-2021年营业收入CAGR达到45.2%，归母净利润CAGR达到79.4%。 音频功放芯片和电源管理芯片是公司的主打产品，合计贡献大约80%的营业收入，马达驱动芯片快速起量。2019-2020年公司音频功放芯片的高端产品发力，智能K类和数字智能K类出货量大幅上升，2021年公司音频功放芯片收入进一步增长至9.97亿元，同比增长34%。随着在电源管理的持续研发和布局，2021年公司电源管理芯片收入达8.03亿元，同比大幅增长76%。2019年公司射频前端芯片收入同比下降14.3%，主要受市场竞争和技术迭代影响，产品均价有所下降且高价产品销量有所下滑，2020年公司射频前端芯片清理老产品库存，同时新产品逐渐起量，销售收入有所回升，2021年公司射频前端芯片收入进一步增长至1.84亿元。马达驱动芯片方面，公司较早地投入研发，率先把握了市场机遇，并成功进入了下游手机客户市场，产品销售快速起量，2021年公司马达芯片销售收入达2.85亿元，同比大增125%。 近年来公司毛利率和净利率呈波动上升趋势，主要受产品迭代和结构优化影响。2019年公司毛利率为34.5%，同比上升1.8个百分点，主要是电源管理芯片及马达驱动芯片毛利贡献度提升导致，2020年公司毛利率略有下滑，主要原因是音频功放芯片中的数字智能K类、智能K类高端产品出货量进一步提升，受市场竞争影响单位售价上涨幅度不及单位成本上升幅度，同时2020年新收入准则下运输费用纳入营业成本影响毛利率。随着公司产品结构升级，公司毛利率有望维持在较高水平，2021年公司毛利率上升至40.41%，主要受毛利相对较高的电源管理和马达驱动芯片影响。期间费用方面，2017年公司期间费用率较高，主要受计入管理费用的股份支付影响，2021年公司期间费用率上升，主要是研发费用率较大增加。2017-2021年公司研发费用率持续增加，2021年公司研发费用率上升到17.9%，公司重视研发团队建设，2021年末公司技术人员数量达到764人，占公司总人数的78%，研发人员达到621人，占公司总人数的63%。受产品迭代和结构优化影响，公司净利率从2017年的5.3%上升至2021年的12.4%。 1.4股权结构稳定，创始团队具有华为任职经历 公司股权结构稳定，核心技术人员持股为公司发展保驾护航。截至2021年12月31日，公司实际控制人兼董事长、总经理孙洪军直接持有公司41.9%的股份。公司另外4名核心技术人员分别是郭辉、程剑涛、张忠和杜黎明，均持有公司股份，核心技术人员持股将有利于保持公司发展的稳定性，激励技术人员创新。另外员工持股平台上海艾准持有公司6.18%的股份，利于团队稳定。 创始团队具有华为任职经历，核心初创人员一直任职至今，管理层稳定。公司创始团队中包括董事长孙洪军在内的有4人具有华为任职经历，其余三人郭辉、程剑涛、张忠均为公司核心技术人员，且在公司担任重要职务。创始人团队所具有的华为任职经历一定程度上影响了公司对人才的培养方式，注重内生增长，研发人员中校招应届毕业生占比较高。 二 电源管理：关注公司新产品放量 2.1电源管理芯片种类丰富，国内市场超百亿美元 电源管理芯片主要是指管理电池与电能的电路，是电子设备中的关键器件。按照功能分类，电源管理芯片主要功能包括电池的充放电管理、监测和保护、电能形态和电压/电流的转换（包括AC/DC转换，DC/DC转换等形态）等。由于各类电子产品和设备都具有电压调节等电源管理需求，所以电源管理芯片下游应用场景广泛，种类丰富。 2020年全球电源管理芯片市场规模超过300亿美元，国内市场超过100亿美元。根据Frost&Sullivan的统计数据，自2016年以来，全球电源管理芯片市场规模稳步增长，2020年达到328.8亿美元市场规模，2016至2020年间年均复合增长率为13.52%，预计至2025年将增长至525.6亿美元。国内市场方面，2020年中国电源管理芯片市场规模为118亿美元，占据全球约35.9%市场份额。未来几年，随着国产电源管理芯片应用拓展，预计2025年国产电源管理芯片市场规模将达到234.5亿美元。 2.2欧美企业占据主导地位，公司在细分领域已具有较强竞争力 全球电源管理芯片市场主要被欧美企业垄断，国内电源管理芯片厂商市场份额占比小且分散。海外模拟芯片巨头产品种类丰富、下游领域覆盖广，全球电源管理芯片的主要参与者仍为TI、ADI、美信、PI、MPS等欧美企业。国内厂商在资金投入、人员配备、技术积累等方面与海外大厂存在差距，导致目前国产厂商占比分散且市场份额偏小，国内电源管理芯片市场也主要被欧美企业占据。由于电源管理芯片种类繁多，下游应用场景广，国内做电源管理芯片的厂商成长路径一般为从单一细分领域向外突破。 技术指标上，艾为电子部分电源管理芯片已达到行业领先水平。公司的过压保护OVP产品在导通阻抗以及输入直流耐压能力已经达到行业最高水平，背光灯驱动芯片在电流精度和效率也到达行业最高水平，公闪光灯驱动芯片在电流精度、效率和单路最大电流达到行业最高水平，线性充电芯片在最大充电电流充电电压精度和输入正向最高直流耐压上也具有先进性。 艾为电子的过压保护OVP、背光灯驱动和闪光灯驱动在智能手机领域已经具有较强竞争力。我们测算艾为电子部分电源管理芯片在智能手机领域的全球市占率如下： 过压保护OVP芯片：公司过压保护OVP芯片主要用于中低价位智能手机，根据Counterpoint数据，2020年全球中低价位智能手机（价格低于400美元）出货量为9.5亿部，2020年公司过压保护OVP芯片全年出货量为3.68亿颗，单机用量为1颗，假设用于智能手机的比例为80%，则2020年公司过压保护OVP芯片在全球智能手机领域市占率为31.0%。 背光灯驱动芯片：公司背光灯驱动芯片主要用于中低价位智能手机，2020年全球中低价位智能手机出货量为9.5亿部，2020年公司背光灯驱动芯片出货量为3.98亿颗，假设下游用于智能手机的比例为80%，则2020年公司背光灯驱动芯片在全球智能手机领域的市占率为33.5%。 闪光灯驱动芯片：公司闪光灯驱动芯片用于各类智能手机，单机用量为1颗，根据Counterpoint数据，2020年全球智能手机出货量为13.33亿部，2020年公司闪光灯驱动芯片出货量为2.44亿颗，同样假设用于智能手机的比例为80%，测算2020年公司闪光灯驱动芯片在全球智能手机领域的市占率为14.6%。 2.3拓展产品种类，完善产品体系 与国内其他电源管理芯片公司相比，艾为原有产品在LED驱动芯片和过压保护OVP上出货较多，且主要应用于智能手机。2020年公司电源管理芯片出货结构中主要为LED驱动芯片和过压保护OVP。公司电源管理芯片主要包括LED驱动和电源管理两类，LED驱动芯片主要包括背光驱动、呼吸灯驱动、闪光灯驱动，2020年公司LED驱动芯片占电源管理芯片出货量的比重较大，背光灯驱动、闪光灯驱动、呼吸灯驱动分别出货量为3.98亿颗、2.44亿颗和0.59亿颗，三种产品合计占公司2020年电源管理芯片出货量的58%，电源管理类中过压保护OVP芯片2020年出货量为3.68亿颗，占比为30%。2020年背光驱动、呼吸灯驱动、闪光灯驱动和过压保护OVP四类产品出货量占比合计达88%。 此外，公司还不断拓展产品子类，完善产品体系。2021年4月公司在深圳召开了艾为电子技术研讨会，公司在研讨会上针对电源管理芯片宣布布局了新的产品。 在光产品线方面，公司围绕LED驱动和屏幕模组，进一步布局新的产品子类LCD Bias（用于手机、VR、平板）、OLED Power（用于手机、穿戴、平板）和TOF LDD Driver。以LCD Bias为例，手机高清屏的普及，像素点增多，LCD Bias负载电流加大到100mA；平板屏幕大尺寸对应更大Bias电流，例如10寸平板，Bias负载电流需要150mA；部分VR采用高清OLED显示屏，也可以采用Bias进行驱动，同时要求驱动电压输出±6.5V。 为了满足手机续航需求，在保证安全的前提下，近年来快充迅速普及，手机充电功率也不断提高，从5V1~3A约5瓦至15瓦的水平，逐年提升至9V12V20V适应3A4A等更高水平，2020年市场上主流的快充芯片在手机端功率已提升到20W至60W之间，最高功率达到了120W，比如2020年发布的iQOO 5 Pro手机充电功率达到了120W，15分钟即可充满电。2021年市场上主流手机的最大功率已经提升到60W至120W之间。 在电产品线方面，公司针对快充也进行了产品布局。公司推出新产品包括Charger、LDO、DC/DC等。为了应对手机大功率充电的需求，公司率先发布单电芯4:1电荷泵方案，公司针对快充设计的AW32280CSR芯片，充电效率为96.7%，采用输入20V电压，充电线和连接器的电流仅3A，降低成本，单颗芯片可以实现60W功率充电，两颗芯片并联实现120W充电。该方案可用采用单电芯电池，在相同电池体积的情况下可以增加电池容量，在相同电池容量情况下手机可以做的更轻薄。 手机领域积累的客户优势有利于公司电荷泵快充等新产品更快导入，高单价产品将提高公司电源管理芯片平均单颗价值量，电源管理芯片业务有望实现量价齐升。除了苹果以外，主流安卓手机品牌客户公司均已覆盖，部分电源管理芯片产品还进入了客户的高端机型。在消费电子领域积累的终端客户将利于公司新产品快速导入。2021年6月荣耀50 Pro发布，与友商使用较多的双电芯方案不同，该手机采用突破性单电芯双回路多极耳设计，首发4:1电荷泵技术，支持100W快充，而2021年4月艾为电子就在技术研讨会上率先发布了单电芯4:1电荷泵方案，推测荣耀50 Pro采用了艾为的单电芯4:1电荷泵芯片，此外2022年发布的荣耀Magic4系列内置艾为单电芯4:1电荷泵充电芯片，其单芯片最高功率支持60W。 根据公司2021年报，2022年公司将推出高压/大电流LDO、高压/大电流Buck、Amoled Power、低功耗Buck、大功率快充、Charger PMIC、高精度运放、高压运放及相关车规级等产品，高价值量产品的推出优化公司产品结构，公司电源管理芯片的平均单颗价值量也将提高。 瞄准新市场，公司将持续开发电荷泵快充技术。快充现在已经成为了中高端手机的必备功能，是一个系统工程，包括充电头、接口、充电线、快充芯片、协议等。根据市场调研机构BCC Research发布的报告显示，2017年全球有线快速充电器市场规模为17.27亿美元，预计2022年市场规模上升到27.43亿美元。从目前的快充格局来看，手机内快充芯片海外厂商有TI、Qualcomm、Lion（被凌云收购）、Maxim、MPS，中国厂商有南芯、矽力杰、圣邦微、希荻微等。艾为电子的单电芯4:1电荷泵快充芯片已经推出，后续公司将依托在电源管理芯片方面的技术积累持续开发，未来有望在手机电荷泵快充芯片占有一席之地。 在汽车电子领域，公司也有所布局和落地。根据公司公告，公司部分产品通过模组厂商进入汽车领域，在比亚迪、现代、吉利、五菱、奇瑞等品牌的部分车型中都可以发现公司产品的身影，产品涵盖音频功放芯片、电源管理芯片、射频前端芯片、马达驱动芯片。 三 音频下游需求旺盛，促使模拟转数字 3.1 音频功放芯片产品线丰富，公司产品量价齐升 音频功放芯片是音频播放设备的核心部件，直接决定设备播放音质和功效，被广泛应用于智能手机、智能音箱及可穿戴设备等新智能硬件领域等领域，其功能是放大来自音源或前级放大器输出的弱信号，并驱动播放设备发出声音。 考虑对于音质、效率、功耗等因素的需求，音频放大器现已衍生出多个类别，包括A类、B类、AB类、D类、G类、DG类和H类等。考虑到功耗和失真度等综合参数，目前便携式产品越来越多选择D类或者G类功放音频芯片。 2021年公司音频功放芯片收超过9亿元，占公司总收入的比例为43%。公司音频功放芯片产品中高端产品的销量持续提升，带动该音频功放芯片单价持续上升，2018年该芯片高端产品Smart K出货量提升，使该芯片平均销售单价提升12.66%，2019年由于Smart K和Digital Smart K销量占比由2018年的13%提升至43%，该芯片平均单价提升20.37%，从每颗0.60元提升至0.73元，2020年上涨至每颗0.85元。2021年公司率先在国内推出多款12寸90nm BCD高压音频功放产品，同时成功布局中大功率应用领域，音频功放单颗芯片平均价值量进一步提高到1.1元。 3.2音频功放芯片需求空间增加，全球市占率超30% 音频功放芯片出货量上涨，未来市场规模有望超2200亿美元。根据SAR的市场统计，音频功放芯片2019年度的全球市场出货量超过30亿颗，主要下游应用市场包括手机、音响、车载、可穿戴设备、计算机设备、智能家居等领域。随着下游应用领域的需求扩张，全球音频功放芯片的市场规模还将持续扩大。随着终端设备往智能化、小型化、便携化方向的发展，可穿戴设备市场规模快速增长。根据IDC数据，预计全球可穿戴设备的出货量将从2019年的3.36亿台上升至2024年6亿部左右，提升音频系列新品产品的需求空间。QY Research数据显示，预计2021年全球音频功放芯片规模达到1660亿美元，2026年规模将超过2200亿美元。 双扬声器等需求使音频功放芯片需求量翻倍。当前市场上主流智能手机的音频功放芯片用量是1颗，部分具备立体声效果的手机采用2颗音频功放芯片，未来手机新品逐步升级为双扬声器，平板逐步升级为四扬声器，促使音频功放芯片需求量翻倍。Gartner数据显示，2017年至2022年全球智能手机出货量持续上升，预计2022年能够达到16.79亿部。 智能音箱领域内音频功放芯片潜在需求量较大。相比于手机和平板，智能音箱进一步解放了用户双手，凭借良好的体验功效以及价格优势占领市场，2019年全球智能音箱销量达到1.47亿台，同比增长70%，国内出货量翻倍，由2018年的2190万台上涨至2019年的5200万台，占全球出货量42%。目前国内智能音箱还处于“早期采用者”阶段，潜在用户群体庞大，未来国内智能音箱市场前景仍有较大空间。 音频功放产品应用于诸多新智能硬件设备，IC领域坐拥国内龙头地位。艾为的音频功放芯片主要包括数字智能K类、智能K类、K类、D类和AB类产品，可应用于智能手机、智能音箱及可穿戴设备等新智能硬件领域。在音频功放IC领域，艾为电子坐拥国内市场龙头地位。凭借优异的产品性能，公司音频功放芯片已经获得三星、华为、小米、大疆等众多终端品牌认证和使用。 技术积累深厚，引领国内技术演进。公司在音频功放领域形成了完整的产品系列，拥有丰富的技术积累，在国内能够引领音频细分领域内的技术推进。公司主要的音频核心技术有射频噪声抑制技术、双极AGC技术、电磁干扰抑制技术、防破音NCN技术、开环电荷泵技术、SK Tune算法技术，各方面提高音频播放体验。 公司音频产品覆盖较多国产品牌客户。目前音频功放芯片市场主要由凌云半导体（Cirrus Logic）、美信（Maxim）、德州仪器（TI）等海外厂商占据。在国产替代的背景下，近年来国内音频功放芯片行业发展较快，国产企业凭借本土化的产品供货渠道和销售能力，不断加大音频功放领域的投入提升产品性能，国内音频功放芯片市场竞争愈发激烈。艾为电子与同行业公司的音频功放芯片终端产品相比，下游客户中占据了较多国产企业的采购份额。 公司全球音频功放芯片市场占有情况可观。CounterPoint市场数据显示，2020年全球智能手机出货量为13.33亿台，当前市场中主流的智能手机音频功放芯片的用量为1-2颗，2020年公司音频功放芯片的销售量约为8.81亿颗，2021年销量提高到9.08亿颗，应用场景大部分为智能手机，艾为已成为全球智能手机中音频功放芯片的主要供应商。 3.3从模拟音频芯片逐步转向数字音频芯片 模拟与数字音频具有关联性。模拟音频是音响系统所依赖的最基本技术，在模拟状态下传输、记录、回放和处理声音信号。数字音频是通过数字化手段对声音进行录制、存放、编辑、压缩或播放发技术，数字音频芯片则是一种数字化的音频信号处理结构，先将模拟信号转化为数字信号，对数字信号进行一系列算法处理，实现改善音质、矩阵混音、消噪、消回音、消反馈等，之后再通过数模转换输出多通道的模拟信号。 公司音频产品演进过程与市场需求相匹配。公司音频功放芯片产品逐步演进，紧跟产品发展趋势，逐步向智能化、节能化、高效率等方面突破演进。与算法相结合进而提升音频响度、清晰度和立体效果，对芯片和设备提供保护。 公司为模拟音频行业龙头，未来继续迭代升级产品。 新一代模拟高压智能功放芯片：提升音乐动态听感，电池电量较低时提前控制输出功率，是对现有产品的迭代升级，应用场景广泛。 新一代模拟大功率智能音箱功放芯片：是在开发的全新产品，从中小功率的手机以及便携式设备市场所需的功效拓展至更大功率的供销市场。 “Codec”音频：“Codec”即音频编解码（又称译码），用于将模拟音频编码转换为数字信号，再将数字音频解码转换为模拟信号，未来公司将对现有的数模混合及模拟音频功放产品线进行升级，开展新一代智能音频功放和音频Codec芯片的研发和产业化项目，市场前景和客户基础均较好。 未来智能应用场景推动模拟音频转向数字音频。随着国内芯片行业的蓬勃发展，用户对高品质产品的需求不断提升，市场呈现由模拟音频芯片转向数字音频芯片的应用趋势。相比模拟音频芯片，数字音频芯片作为专业芯片，有很高的技术含量，可以在智能手机、AR/VR、汽车等各种复杂的应用场景中使用，而音响效果也正是这些产品所追求的重要方面，国内众多手机品牌也将音响效果作为它的一个重要卖点。 公司逐步由模拟向数字转换。公司音频功放芯片设计方案正从纯模拟芯片向数模混合芯片方向发展。为强化音频功放芯片的声音效果，持续推进音效算法与音频功放芯片配合使用；为增加可驱动的移动电子设备种类，进一步提高输出功率，以实现在大音响、大喇叭等多场景下的应用。 推出多款数字音频芯片产品。公司于2017年推出数字智能K类音频功放产品，已从第一代更新至第五代，可将锂电池升压至10.25伏，音频功放输出5瓦的峰值功率，峰值效率达到84%，噪声小于12uv，各项指标效果良好，约有470余款产品型号，应用于多款国产旗舰机。 公司持续深入研发多款数字音频产品。当前公司已在数字音频的算法这一区域取得了较大进步，预计未来公司在数字音频领域的市占率能够有所新的突破。 新一代无DSP的数字音频智能功放：具备更高的抗干扰能力和信噪比，纯输出声音更纯净，更加先进的工艺使得性能提高同时降低成本，可广泛应用于手机、智能音箱、可穿戴设备等领域。 新一代内置DSP数字音频智能功放：增强听感，更高的抗干扰能力和输出高效率，声音更加纯净，技术水平更高，为现有产品的迭代升级。 四 丰富射频前端产品线，把握模组化趋势 4.1公司射频产品多样 射频产品线多样。艾为射频产品线持续扎根于Switch、Tuner、LNA、FEM等系列产品，围绕智能手机、平板、物联网中射频前端器件展开研究和技术攻克，射频前端芯片涵盖接收端开关、GPS低噪声放大器、LTE低噪声放大器、FM低噪声放大器、GSM功率发大器等器件，可应用于手机、平板、智能穿戴设备等内的信息通信场景。 2021年公司射频前端业务占公司总收入比重为8%，实现销售收入1.84亿元，增长率为81.12%。2021年射频前端方面，公司推出包括LNA BANK、5G SRS RF开关、BT FEM等新产品，2021年射频前端芯片毛利率相较2020年有所上升。随着公司不断强化射频前端芯片产品布局，顺应射频器件模组化趋势，公司射频系列将不断丰富，实现收入提升。 4.2全球射频前端市场空间大 射频前端芯片包括射频开关、射频低噪声放大器、射频功率放大器、双工器、射频滤波器等芯片，主要应用于手机、基站等通讯系统，随着5G网络的商业化推广，射频前端芯片产品的应用领域会被进一步放大，同时5G时代单部智能手机的射频前端芯片使用数量和价值亦将继续上升。根据QYR Electronics Research Center的统计，从2011年至2018年全球射频前端市场规模以年复合增长率13.10%的速度增长，2018年达149.10亿美元，预计2023年将达到313.1亿美元。 智能手机换代增加射频开关用量。以智能手机为例，智能手机在更新迭代过程中需要接受更多频段的射频信号，根据Yole Development的统计，2011年之前智能手机支持的频段数小于10个，4G通讯技术普及后，2011-2016年生产的智能手机支持的频段数量已经接近40个，因此5G通讯技术的普及后，移动智能终端中对射频开关的数量需求将会进一步增加，并且智能手机采用的手感和外观更好的金属外壳会对射频信号有不同程度的屏蔽，需要天线调谐开关来增强天线对不同频段信号的接收能力。 射频开关市场2023年将达35.6亿美元。QYR Electronics Research Center的数据显示，2011年以来全球射频开关市场快速增长，2020年全球市场规模达到22.9亿美元，随5G商业化建设的浪潮，2018-2023年全球市场规模的年复合增长率预计达到16.55%，2023球射频开关市场规模将达到35.6亿美元。 射频低噪声放大器市场规模继续扩大。移动通讯技术的变革提高了终端对信号的接收质量，进而需要对天线接受的信号放大处理，普通的放大器在放大信号的同时会引入噪声，而射频低噪声放大器能够最大限度抑制噪声， 5G的快速发展使得智能手机中天线和射频通路的数量增加，提高射频噪声放大器的需求量，Global Radio Frequency Front-end Module Market Research Report 2019数据显示，2018年全球射频低噪声放大器收入为14.21亿美元，2020年为增速的高峰，2023年全球射频低声放大器规模将达到17.94亿美元。 4.3海外巨头垄断市场，艾为发展紧跟市场趋势 目前全球射频前端市场主要由海外企业主导，呈现出Skyworks、Qorvo、Avago、Murata四大厂商垄断的局面，共占据85%的市场份额。其中Skyworks市场份额最大，达到了24%；其次为Qorvo，其市场份额为21%。未来射频前端芯片应用的移动智能终端行业地位将上升，国内射频前端芯片设计厂商迎来发展机会。 艾为在传音及小米中占据一定市场份额。艾为射频前端芯片中，出货量较大的产品有FM低噪声放大器和GPS低噪声放大器，两种产品均已占据一定的市场份额。 GPS低噪声放大器。CounterPoint数据显示，2020年全球智能手机出货量约13.33亿台，通常每部智能手机的GPS低噪声放大器用量为1-2颗，则全球智能手机对GPS低噪声放大器的需求量在20亿颗左右，艾为2020年GPS低噪声放大器销量约5.11亿颗，大部分应用于智能手机市场，因此在全球范围内艾为的GPS低噪声放大器占据一定市场份额。 FM低噪声放大器。FM收音不属于智能手机的标配功能，仅传音、小米等品牌手机客户的部分机型需要搭载FM低噪声放大器，单机使用量为1颗。2020年度传音公司全球出货量1.74亿台，艾为向其销售约7369万颗FM低噪声放大器，小米全球出货量1.45亿台，艾为向其销售约4967万颗FM低噪声放大器。 把握市场前沿趋势，有望提升射频领域市场地位。研发重心转移至围绕5G射频前端的高频开关和低噪声放大器。进入5G时代，公司募集资金中的2.12亿将投入5G手机通用射频开关的研发和生产中，当前众多5G射频芯片已应用在国产知名手机、可穿戴设备上，未来有望成为公司新的业务增长点。 推出5G系列产品，先发制人。公司重点围绕5G射频前端的高频开关和低噪声放大器，并逐步拓展全系列5G射频前端芯片，把握5G时代发展先机。公司于2020年推出了天线Tuner、天线切换开关、5G射频开关等5G射频前端芯片，产品已陆续被手机和可穿戴设备市场的知名客户验证使用。 研发射频芯片模组化产品，拓展产品应用领域。5G需要更多射频前端芯片支撑，射频芯片模组化正成为行业发展趋势。公司聚焦于射频接收端模组推出LNABank等产品，整合了低噪声放大器和开关技术，在一个模组内即可完成信号的接收，具备广泛的市场应用前景。 五 公司马达驱动业务快速增长 5.1马达驱动芯片产品多样，营收大幅上升 公司马达驱动芯片产品线丰富。艾为电子自主研发的马达驱动芯片主要对应智能终端设备上的触觉反馈操作，2017年推出第一款产品，产品包括线性马达驱动、音圈马达驱动、步进马达驱动、直流电动机驱动器等，应用领域有智能手机、便携设备及可穿戴设备等，其中线性达驱动应用于触觉反馈功能，音圈马达驱动应用于摄像头对焦。公司在音圈马达驱动芯片产品上已具备高、中、低全方位的覆盖，尤其在闭环式马达、OIS马达芯片中高端产品线上有良好的竞争优势。 营收连年攀升，保持较高毛利率水平。2019年开始公司马达驱动业务线的销售量和营业收入均呈现出快速增长趋势，2018-2021年公司马达驱动芯片营业收入分别为0.04亿元、0.51亿元、1.27亿元、2.85亿元，公司2021年度线性马达驱动芯片收入再次保持高速增长，同比增长125%，毛利率提升到56.42%。公司的线性马达驱动芯片已在全球高端智能手机市场占据一定的市场份额，2022年公司马达驱动芯片将对Haptic高中低产品系列化布局，同时完善VCM、开环、闭环、OIS产品布局形成软硬件一体系统方案，随着公司产品的逐渐成熟和新产品的推出，马达驱动芯片有望继续保持高毛利率水平。 5.2音圈、线性马达市场前景广阔 音圈马达芯片能够呈现清晰度更佳的图像，未来应用广泛。首先，音圈马达驱动芯片的应用能够使得摄像头提高清晰度。从传统的强化像素等级向高倍光学变焦发生转变，通过改变摄像头内部镜片的位置，实现摄像头的高倍变焦功能，将近处或远处的图案清晰成像。另外，音圈马达驱动芯片还可实现光学防抖，取代传统的数字防抖或电子防抖技术，能够在轻微抖动的状态下，由芯片驱动镜头自动对焦，成像的图片清晰度更高。随着人们对智手机摄像清晰度要求的提升，未来对音圈马达芯片的需求将进一步提升。 拥有更好触觉体验的线性马达芯片市场广阔。以手机为代表的新智能硬件的实体按键被逐步取消，相继而来的是以振动反馈代替实体按键的触感，马达驱动芯片的性能通常决定了用户对智能电子产品的触觉体验，线性马达能够明显改善用户的体验，振动效果相比传统转子马达更加真实干脆，同时具有功率消耗低、节能省电、性能好等特点。智能手机全面屏的发展促使虚拟Home键与振动马达相配合，游戏等手机应用、车载全面屏也提出多样化的震感体验需求，目前苹果、小米、华为等高端智能机选择了线性马达方案，安卓机也持续跟进，未来线性马达的市场需求显著增加。线性马达驱动芯片主要定位于高端智能机，当前每部手机的线性马达驱动芯片用量为1-2颗，未来智能手机上的马达驱动芯片数量波动范围有望在1-5颗，呈现扩大态势，CounterPoint数据显示2020年价格高于400美元高端机出货量约为4亿部。 根据凌云半导体(Cirrus Logic)对市场规模的统计和预测，2019年全球马达驱动芯片的市场规模约为2.4亿美元，2024年全球马达驱动芯片的市场规模将达到10亿美元，2019年至2024年复合增长率达到33.03%，市场规模有望实现快速增长。 5.3艾为马达驱动芯片富有竞争力 国内马达驱动芯片生产与销售的企业极少，大部分市场仍被国外芯片制造商占据，比如凌云半导体(Cirrus Logic)、韩国动运等，相较于境外企业，国内厂商具有地理优势，目前艾为的马达驱动芯片在国产机上已得到较多应用，比如华为Watch GT2 Pro、小米10系列有望享受国产替代机遇。 公司马达驱动芯片部分指标达到行业最高水平。艾为电子作为马达驱动的后来者，2019年起进入马达驱动芯片市场，率先推出多款马达驱动触觉反馈产品，当前公司产品部分指标达到目前行业最高水平。 艾为线性马达驱动芯片：具备领先同行的时延、电压等性能参数，同时还首创TikTap振效算法极大地丰富了用户的触觉感知范围，通过一致校准技术实现稳定用户体验。 艾为的音圈马达芯片：闪存空间大、驱动电流大，比如公司的型号A音圈马达驱动芯片，采用SRARCU加DSP和FPU架构，CPU独立通用，灵活性强，与竞品的DSP在架构上相比运算效率更强。 六 盈利预测和投资建议 6.1盈利预测 音频功放：公司深耕音频功放领域十余年，形成了完整的音频功放产品体系，随着市场呈现由模拟音频芯片转向数字音频芯片的应用趋势，公司不断推出多款数字音频芯片，继续保持行业领先优势。预计2022-2024年公司音频功放芯片收入增速分别是30%、28%、25%，毛利率分别是36.5%、36.3%、36.5%。 电源管理：公司原有产品以LED驱动芯片和过压保护OVP为主，新产品方面公司围绕LED驱动、屏幕模组和充电Charger等布局，随着公司持续扩充产品体系，高单价毛利率产品将成为未来一大增长点。预计2022-2024年公司电源管理芯片收入增速分别是80%、70%、60%，毛利率分别是41.0%、41.5%、41.5%。 射频前端和马达驱动：公司把握市场前沿趋势，持续投入研发，依托在智能手机领域的客户优势，新产品有望快速导入。预计2022-2024年公司射频前端芯片收入增速分别是70%、60%、50%，毛利率分别是20.0%、20.2%、20.0%；预计2022-2024年公司马达驱动芯片收入增速分别是100%、80%、70%，毛利率分别是54.0%、53.0%、53.5%。 6.2相对估值 选取圣邦股份、思瑞浦、芯朋微作为可比公司，2022-2024年行业平均估值为70.95、54.37、34.91倍PE。我们预计公司2022-2024年EPS分别是2.64、4.14、6.54元。考虑到公司正处于快速成长期，伴随料号扩张和产品迭代，我们给予公司2022年70倍PE，对应股价为184.56元。 七 风险提示 行业下游需求波动：公司的芯片产品为通用型芯片，下游应用集中于智能手机市场，同时可应用于可穿戴设备、智能便携设备、物联网设备等领域。全球智能手机市场的景气程度和出货量会影响智能手机品牌客户对公司芯片的使用需求。 公司新产品开发不及预期：公司的技术成果产业化和市场化进程具有不确定性，如果未来公司在研发方向上未能正确做出判断，在研发过程中关键技术未能突破、性能指标未达预期，或者研发出的产品未能得到市场认可，将对公司业绩产生不利影响。 市场风险偏好下降的风险：短期来看，疫情趋紧和外围局势的不确定性对市场风险偏好有所抑制，如果未来疫情防控不及预期以及外围局势持续扰动，市场风险偏好有进一步下降的风险。

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