【华创宏观·张瑜团队】输入性通胀的“三驾马车”——3月通胀数据点评
（以下内容从华创证券《【华创宏观·张瑜团队】输入性通胀的“三驾马车”——3月通胀数据点评》研报附件原文摘录）
根据《证券期货投资者适当性管理办法》及配套指引，本资料仅面向华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿对本资料进行任何形式的转发。若您不是华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿订阅、接收或使用本资料中的信息。本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。感谢您的理解与配合。 文/华创证券研究所所长助理、首席宏观分析师：张瑜 执业证号：S0360518090001 联系人：张瑜（微信 deany-zhang） 付春生（18482259975） 事项 3月份，PPI同比8.3%，前值8.8%；PPI环比1.1%，前值0.5%。CPI同比1.5%，前值0.9%；CPI环比0%，前值0.6%。 主要观点 输入性通胀的“三驾马车” 近两个月，输入性通胀因素基本主导了近两个月国内物价走势。具体来看，输入性通胀主要有“三驾马车”：按从大到小排序，是原油、有色和农产品。 （1）“三驾马车”之一：原油。对PPI而言，与原油密切相关的行业有5个，占PPI的比重大约在12-14%之间，我们估计，原油相关行业对2月、3月PPI环比的拉动约0.3、0.6个百分点，对PPI环比涨幅的贡献超过50%（图1）。对CPI而言，油价上涨对最近两个月CPI环比的拉动在0.25-0.3个百分点左右。单就3月CPI数据看，能源价格上涨基本对冲了食品价格和服务价格的下跌。 （2）“三驾马车”之二：有色。在PPI行业中，与有色金属（主要是铜和铝）密切相关的主要是有色采选、有色冶炼和加工业，在PPI中的权重约在5.5%-6%之间。我们估算，有色相关行业对2月、3月PPI环比的拉动约0.11、0.15个百分点，对PPI环比涨幅的贡献分别约为23%、14%。 （3）“三驾马车”之三：农产品。农产品价格上涨对整体物价的影响有限，但对特定行业或特定食品的价格影响较为明显。就PPI而言，主要是体现在农副食品加工业以及酒、饮料和精制茶制造业，上述两个行业对3月PPI环比的拉动合计约0.06个百分点，幅度有限，但酒、饮料和精制茶制造业的环比涨幅却是有数据以来的最大值，举例印证，3月顺鑫农业宣布对旗下白酒再度提价。就CPI而言，粮食对我国CPI的影响权重大约5%，且我国粮食消费以大米为主，CPI粮食项与粳稻价格走势基本一致，但其他主粮价格上涨可能会影响特定食品项价格，比如面粉、食用油等，据统计局解读，“受国际小麦、玉米和大豆等价格上涨及国内疫情影响，面粉、食用植物油、鲜菜和鸡蛋价格分别上涨1.7%、0.6%、0.4%和0.3%”。 PPI：受国际大宗商品价格上涨等因素影响，PPI环比涨幅扩大 制造业上下游视角：上游和下游价格环比上涨，中游价格持平。制造业上游行业价格环比2.3%，前值1.1%；制造业中游行业价格环比0%，前值-0.1%；制造业下游行业价格环比0.4%，前值0.1%。制造业上、中、下游和采矿及其他行业对PPI环比的拉动分别为0.77、-0.01、0.07、0.26个百分点。 细分行业视角：3月PPI细分行业价格走势延续2月的特征：输入性因素主导，受原油、有色金属等国际大宗商品价格上涨影响，PPI相关行业价格涨幅明显，合计拉动PPI环比上涨0.77个百分点，贡献3月PPI环比涨幅的七成。此外，煤炭和钢材价格也有所上涨，估计拉动PPI环比0.3个百分点。 CPI：食品和服务价格下跌，工业品价格上涨 如何理解3月份CPI同比走势的回升？一是翘尾因素贡献较大，CPI翘尾因素从上月的-0.2%回升至0.4%左右，贡献0.6个百分点的额外增量。二是能源价格上涨对冲了食品价格和服务价格的下跌，CPI环比持平。按统计局解读，“汽油、柴油和液化石油气价格拉动CPI（环比）上涨约0.29个百分点”，食品价格跌1.2%，服务价格跌0.2%，对CPI环比的拖累大约也就是0.3个百分点。 为何3月CPI同比小幅超出我们预期？一是低估了能源价格上涨的幅度及其对CPI的影响，我们估计的影响幅度大约是0.15-0.2个百分点；二是对CPI翘尾因素低估了0.1个百分点，这主要是小数处理带来的计算误差。 风险提示：上游大宗商品价格、猪肉价格、核心CPI走势超预期。 报告目录 报告正文 一 输入性通胀的“三驾马车” 最近两个月，海外输入性通胀压力对国内物价的影响十分显著，可以说是基本主导了近两个月的通胀走势。具体来看，输入性通胀因素主要有“三驾马车”：按从大到小排序，是原油、有色和农产品。 （一）“三驾马车”之一：原油 原油相关行业对2月、3月PPI环比的拉动约0.3、0.6个百分点，对PPI环比涨幅的贡献超过50%。从PPI行业视角来看，和原油密切相关的行业主要有：油气开采业、精炼石油产品制造业、化学原料及化学制品制造业、化学纤维制造业、橡胶和塑料制品业，上述行业的PPI比重大约在12-14%之间。我们估算，2月以来，国际油价上涨带动国内相关行业价格上涨，是最近两个月PPI环比上涨的最主要贡献因素，原油相关行业对2月、3月PPI环比的拉动约0.3、0.6个百分点，对PPI环比涨幅的贡献超过50%（图1）。 油价上涨对最近两个月CPI环比的拉动在0.25-0.3个百分点左右。根据统计局的解读“汽油、柴油和液化石油气价格分别上涨7.2%、7.8%和6.9%，影响CPI上涨约0.29个百分点”，居民消费中主要汽柴油为主且两者涨幅接近，据此估算成品油在CPI中的权重约3.9%。2月份，汽油、柴油和液化石油气价格涨幅分别为6.2%、6.7%和1.3%，估计对CPI环比的拉动约0.25个百分点。就三月CPI数据来看，能源价格上涨基本对冲了食品价格和服务价格的下跌。3月食品价格跌1.2%，服务价格跌0.2%，对CPI环比的拖累大约也就是0.3个百分点。 （二）“三驾马车”之二：有色 有色金属相关行业价格上涨也是最近两个月PPI环比上涨的重要影响因素之一。PPI行业中，与有色金属（主要是铜和铝）密切相关的主要是有色采选、有色冶炼和加工业，在PPI中的权重约在5.5%-6%之间。我们估算，有色相关行业对2月、3月PPI环比的拉动约0.11、0.15个百分点，对PPI环比涨幅的贡献分别约为23%、14%。 （三）“三驾马车”之三：农产品 2月份以来，受俄乌冲突影响，以小麦、玉米等为代表的国际农产品价格上涨明显。受此影响，国内小麦和玉米价格也出现了一轮显著上涨，2-3月份，国内小麦价格上涨了11.7%，玉米价格上涨了4.1%。 农产品价格上涨对整体PPI的影响有限，但对特定行业影响较为明显：从PPI行业来看，农产品价格的影响主要体现在两个方面：一是农副食品加工业，即使在猪肉价格下跌拖累的背景下（影响屠宰及肉类加工业价格），3月农副食品加工业价格环比也上涨了1.2%，拉动PPI环比约0.05个百分点。二是酒、饮料和精制茶制造业，3月该行业环比上涨0.5%，对PPI环比的拉动不到0.01个百分点，但行业涨幅却是有数据以来的最大值。举个例子，3月18日顺鑫农业发布调价公告“鉴于原材料、运输等成本均有不同幅度的增长，导致生产成本大幅增加”，对旗下白酒再度提价。 农产品价格上涨对整体CPI的影响有限，但会影响特定食品项价格。我们估算，主粮对我国CPI的影响权重大约5%（CPI粮食权重约2%，间接影响权重约3%），并且我国粮食消费以大米为主，CPI粮食项与粳稻价格走势基本一致。但是，其他主粮价格上涨可能会影响特定食品项价格，据统计局解读，“受国际小麦、玉米和大豆等价格上涨及国内疫情影响，面粉、食用植物油、鲜菜和鸡蛋价格分别上涨1.7%、0.6%、0.4%和0.3%”。 二 PPI：输入性因素主导近期走势 （一）PPI总体情况：环比涨幅扩大，同比继续回落 PPI环比涨幅扩大，同比继续回落。3月PPI同比上涨8.3%，Wind一致预期8.1%，前值8.8%；PPI环比上涨1.1%，较上月扩大0.6个百分点。生产资料价格同比上涨10.7%，环比上涨1.4%；生活资料价格同比上涨0.9%，环比上涨0.2%。 在8.3%的PPI同比涨幅中，翘尾因素影响约为6.8个百分点，新涨价因素影响约为1.5个百分点。 （二）PPI上下游行业情况：上游和下游上涨，中游持平 同比来看，3月份，PPI上游行业价格同比13.7%，前值15.4%；PPI中游行业价格同比1.9%，前值2.3%；PPI下游行业价格同比2.1%，前值2.2%。制造业上、中、下游和采矿及其他行业对PPI同比的拉动分别为4.78、0.5、0.3、2.72个百分点。 环比来看，制造业上游行业价格环比2.3%，前值1.1%；制造业中游行业价格环比0%，前值-0.1%；制造业下游行业价格环比0.4%，前值0.1%。制造业上、中、下游和采矿及其他行业对PPI环比的拉动分别为0.77、-0.01、0.07、0.26个百分点。 （三）PPI细分行业情况：输入性因素主导价格走势 3月PPI细分行业价格走势延续2月的特征：输入性因素主导——受原油、有色金属等国际大宗商品价格上涨影响，PPI相关行业价格涨幅明显，合计拉动PPI环比上涨0.77个百分点，贡献3月PPI环比涨幅的七成。 同比来看，40个工业行业中，价格上涨的有37个，比上月增加1个；从目前公布的30个行业来看，涨幅扩大的有11个，与上月持平。涨幅扩大的主要行业有：煤炭开采（53.9%，前值45.4%）、油气开采（47.4%，前值41.9%）、燃气生产和供应（16.3%，前值10.4%）、石油煤炭加工（32.8%，前值30.2%）。涨幅回落的主要行业有：化纤制造（4.5%，前值11.4%）、化学原料和化学制品制造（15.7%、前值19.7%）、黑色冶炼和加工（9.4%，前值12.9%）、有色冶炼和加工（18.3%，前值20.4%）。 环比来看，1）国际油价上涨带动石油相关行业价格上行，油气开采业价格上涨14.1%，石油煤炭及其他燃料加工业价格上涨7.9%，化纤制造业价格上涨2.0%，化学原料和化学制品制造业价格上涨1.8%；2）国际有色金属价格上行，有色采选业价格上涨1.5%，有色冶炼和加工业价格上涨2.7%；3）煤炭和钢材价格也有所上涨，煤炭采选业价格上涨2.5%，黑色采选业价格上涨4.2%，黑色冶炼和加工业价格上涨1.4%。 三 CPI：环比持平，同比上行 （一）CPI总体情况：同比上行，超出市场预期 CPI同比上行，高于市场一致预期。3月CPI同比上涨1.5%，Wind一致预期1.3%，前值0.9%；CPI环比持平，前值0.6%，走势强于季节性。在1.5%的同比涨幅中，翘尾因素影响约为0.4个百分点，新涨价因素影响约为1.1个百分点。 如何理解3月份CPI同比走势的回升？一是翘尾因素贡献较大，CPI翘尾因素从上月的-0.2%回升至0.4%左右，贡献0.6个百分点的额外增量。二是能源价格上涨对冲了食品价格和服务价格的下跌，CPI环比持平。按统计局数据，“汽油、柴油和液化石油气价格拉动CPI（环比）上涨约0.29个百分点”，食品价格跌1.2%，服务价格跌0.2%，对CPI环比的拖累大约也就是0.3个百分点。 为何3月CPI同比小幅超出我们预期？一是低估了能源价格上涨的幅度及其对CPI的影响，我们估计的影响幅度大约是0.15-0.2个百分点；二是对CPI翘尾因素低估了0.1个百分点，这主要是小数处理带来的计算误差。 （二）CPI分项情况：食品和服务价格下跌，工业品价格上涨 食品价格环比下跌1.2%，上月上涨1.4%；同比下跌1.5%，上月下跌3.9%。 同比视角，主要食品分项，五涨一平二跌。鲜菜价格上涨17.2%，拉动CPI上涨约0.37个百分点；蛋类价格上涨7.0%，拉动CPI上涨约0.04个百分点；鲜果价格上涨4.3%，拉动CPI上涨约0.09个百分点；水产品价格上涨4.2%，拉动CPI上涨约0.08个百分点；粮食价格上涨2.0%，拉动CPI上涨约0.04个百分点。猪肉价格下降41.4%，拖累CPI下降约0.83个百分点。 环比视角，鲜菜、蛋类和粮食价格环比上涨，其余项下跌。1）受节后消费需求回落及供给充足等因素影响，猪肉价格下降9.3%，其他肉类、水产品和鲜果价格跌幅在1.0%—2.3%之间。2）受国际小麦、玉米和大豆等价格上涨影响，面粉、食用植物油价格分别上涨1.7%和0.6%。3）随着春节过后需求回落和气温回暖，往年3月菜价一般会季节性回落，但今年3月鲜菜价格却上涨了0.4%，主要是受新冠疫情（造成收购、运输和批发环节不畅通）、天气因素（2月下旬到3月上旬气温偏低影响蔬菜上市量）、成本因素（农资价格上涨和油价上涨带来的物流成本上升）等影响。 非食品价格环比上涨0.3%，前值0.4%；同比2.2%，前值2.1%。 同比来看，工业消费品涨幅扩大，服务价格涨幅回落。工业消费品价格上涨3.5%，较上月扩大0.4个百分点。其中，汽油、柴油和液化石油气价格分别上涨24.6%、26.9%和27.1%，涨幅均较上月有所扩大；扣除能源的工业消费品价格上涨0.7%。服务价格上涨1.1%，较上月回落0.1个百分点。其中，飞机票价格由上月上涨18.0%转为下降0.2%；景点门票和在外住宿价格分别上涨0.7%和0.6%，涨幅均有回落。 环比来看，能源价格上涨，受能源价格上涨影响，汽油、柴油和液化石油气价格分别上涨7.2%、7.8%和6.9%，拉动CPI上涨约0.29个百分点；交通工具用燃料上涨7.1%，涨幅创有数据以来新高。其他工业消费品价格上涨，扣除能源的工业消费品价格上涨0.3%，非耐用品中，服装、鞋类、药品、酒类价格均有所上涨；耐用品中，通信工具价格上涨，交通工具价格小幅下跌。服务价格下跌，服务价格由上月持平转为下降0.2%。其中，节后需求回落叠加疫情影响，飞机票、电影及演出票、交通工具租赁费和旅游价格分别下降10.0%、7.6%、3.5%和2.6%。核心CPI环比下跌0.1%，与过去两年疫情期间3月走势基本一致。 具体内容详见华创证券研究所4月11日发布的报告《【华创宏观】输入性通胀的“三驾马车”——3月通胀数据点评》。 华创宏观重点报告合集 【首席大势研判】 宏观将进入“高能三月”，六大问题迎来答案 汇率“强而不贵”护航货币宽松独立性——基于一些定量的启发 回顾2021——县级账本里的中国故事 稳增长的两阶段理解框架 七个预期差——17句话极简解读中央经济工作会议 外汇准备金率调整表明政策开始纠偏汇率——再论汇率年度级别拐点正在形成 变调了，四稳联奏——十句话极简解读政治局会议与降准 假如我是美联储，转向的“剧本杀”怎么玩？——美联储转向行为推演 擒贼先擒王——从突出矛盾看全球通胀演变 宽社融需要走几步？——8月金融数据点评 债在今年，爱在明年——财政基调的理解 财政看明年，货币话不多，减碳被纠偏——八句话极简解读政治局会议 中美利率会共振反弹吗？ “大宽松”的梦需要醒一醒 不是你以为的“松”——7月7日国常会点评 外需变化是“表”，结构变化是“里”——从“里子”怎么看出口？ 中美5月“松”的不同，未来也不同 涨价的丈量 关注一个全球资本市场脆弱性指标 政策基调稳定，核心词在均衡——五句话极简解读政治局会议 铜的宏观信号在哪？——兼论对PPI、股债影响 远眺比近观重要 谁是股债双杀的凶手 经济能更好吗？股票还能更贵吗！ 美元、美债、大宗三反弹组合或正在靠近 新兴市场的生死劫——再论全球加息周期 2021：归途——年度宏观策略展望 周期股从涨到赢，号角正当时——从宏观利润分配角度看周期边界 【“当宏观可以落地”2021培训系列】 中国政经体系与大类资产配置的指标体系——2021培训系列一 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根据《证券期货投资者适当性管理办法》及配套指引，本资料仅面向华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿对本资料进行任何形式的转发。若您不是华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿订阅、接收或使用本资料中的信息。本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。感谢您的理解与配合。 文/华创证券研究所所长助理、首席宏观分析师：张瑜 执业证号：S0360518090001 联系人：张瑜（微信 deany-zhang） 付春生（18482259975） 事项 3月份，PPI同比8.3%，前值8.8%；PPI环比1.1%，前值0.5%。CPI同比1.5%，前值0.9%；CPI环比0%，前值0.6%。 主要观点 输入性通胀的“三驾马车” 近两个月，输入性通胀因素基本主导了近两个月国内物价走势。具体来看，输入性通胀主要有“三驾马车”：按从大到小排序，是原油、有色和农产品。 （1）“三驾马车”之一：原油。对PPI而言，与原油密切相关的行业有5个，占PPI的比重大约在12-14%之间，我们估计，原油相关行业对2月、3月PPI环比的拉动约0.3、0.6个百分点，对PPI环比涨幅的贡献超过50%（图1）。对CPI而言，油价上涨对最近两个月CPI环比的拉动在0.25-0.3个百分点左右。单就3月CPI数据看，能源价格上涨基本对冲了食品价格和服务价格的下跌。 （2）“三驾马车”之二：有色。在PPI行业中，与有色金属（主要是铜和铝）密切相关的主要是有色采选、有色冶炼和加工业，在PPI中的权重约在5.5%-6%之间。我们估算，有色相关行业对2月、3月PPI环比的拉动约0.11、0.15个百分点，对PPI环比涨幅的贡献分别约为23%、14%。 （3）“三驾马车”之三：农产品。农产品价格上涨对整体物价的影响有限，但对特定行业或特定食品的价格影响较为明显。就PPI而言，主要是体现在农副食品加工业以及酒、饮料和精制茶制造业，上述两个行业对3月PPI环比的拉动合计约0.06个百分点，幅度有限，但酒、饮料和精制茶制造业的环比涨幅却是有数据以来的最大值，举例印证，3月顺鑫农业宣布对旗下白酒再度提价。就CPI而言，粮食对我国CPI的影响权重大约5%，且我国粮食消费以大米为主，CPI粮食项与粳稻价格走势基本一致，但其他主粮价格上涨可能会影响特定食品项价格，比如面粉、食用油等，据统计局解读，“受国际小麦、玉米和大豆等价格上涨及国内疫情影响，面粉、食用植物油、鲜菜和鸡蛋价格分别上涨1.7%、0.6%、0.4%和0.3%”。 PPI：受国际大宗商品价格上涨等因素影响，PPI环比涨幅扩大 制造业上下游视角：上游和下游价格环比上涨，中游价格持平。制造业上游行业价格环比2.3%，前值1.1%；制造业中游行业价格环比0%，前值-0.1%；制造业下游行业价格环比0.4%，前值0.1%。制造业上、中、下游和采矿及其他行业对PPI环比的拉动分别为0.77、-0.01、0.07、0.26个百分点。 细分行业视角：3月PPI细分行业价格走势延续2月的特征：输入性因素主导，受原油、有色金属等国际大宗商品价格上涨影响，PPI相关行业价格涨幅明显，合计拉动PPI环比上涨0.77个百分点，贡献3月PPI环比涨幅的七成。此外，煤炭和钢材价格也有所上涨，估计拉动PPI环比0.3个百分点。 CPI：食品和服务价格下跌，工业品价格上涨 如何理解3月份CPI同比走势的回升？一是翘尾因素贡献较大，CPI翘尾因素从上月的-0.2%回升至0.4%左右，贡献0.6个百分点的额外增量。二是能源价格上涨对冲了食品价格和服务价格的下跌，CPI环比持平。按统计局解读，“汽油、柴油和液化石油气价格拉动CPI（环比）上涨约0.29个百分点”，食品价格跌1.2%，服务价格跌0.2%，对CPI环比的拖累大约也就是0.3个百分点。 为何3月CPI同比小幅超出我们预期？一是低估了能源价格上涨的幅度及其对CPI的影响，我们估计的影响幅度大约是0.15-0.2个百分点；二是对CPI翘尾因素低估了0.1个百分点，这主要是小数处理带来的计算误差。 风险提示：上游大宗商品价格、猪肉价格、核心CPI走势超预期。 报告目录 报告正文 一 输入性通胀的“三驾马车” 最近两个月，海外输入性通胀压力对国内物价的影响十分显著，可以说是基本主导了近两个月的通胀走势。具体来看，输入性通胀因素主要有“三驾马车”：按从大到小排序，是原油、有色和农产品。 （一）“三驾马车”之一：原油 原油相关行业对2月、3月PPI环比的拉动约0.3、0.6个百分点，对PPI环比涨幅的贡献超过50%。从PPI行业视角来看，和原油密切相关的行业主要有：油气开采业、精炼石油产品制造业、化学原料及化学制品制造业、化学纤维制造业、橡胶和塑料制品业，上述行业的PPI比重大约在12-14%之间。我们估算，2月以来，国际油价上涨带动国内相关行业价格上涨，是最近两个月PPI环比上涨的最主要贡献因素，原油相关行业对2月、3月PPI环比的拉动约0.3、0.6个百分点，对PPI环比涨幅的贡献超过50%（图1）。 油价上涨对最近两个月CPI环比的拉动在0.25-0.3个百分点左右。根据统计局的解读“汽油、柴油和液化石油气价格分别上涨7.2%、7.8%和6.9%，影响CPI上涨约0.29个百分点”，居民消费中主要汽柴油为主且两者涨幅接近，据此估算成品油在CPI中的权重约3.9%。2月份，汽油、柴油和液化石油气价格涨幅分别为6.2%、6.7%和1.3%，估计对CPI环比的拉动约0.25个百分点。就三月CPI数据来看，能源价格上涨基本对冲了食品价格和服务价格的下跌。3月食品价格跌1.2%，服务价格跌0.2%，对CPI环比的拖累大约也就是0.3个百分点。 （二）“三驾马车”之二：有色 有色金属相关行业价格上涨也是最近两个月PPI环比上涨的重要影响因素之一。PPI行业中，与有色金属（主要是铜和铝）密切相关的主要是有色采选、有色冶炼和加工业，在PPI中的权重约在5.5%-6%之间。我们估算，有色相关行业对2月、3月PPI环比的拉动约0.11、0.15个百分点，对PPI环比涨幅的贡献分别约为23%、14%。 （三）“三驾马车”之三：农产品 2月份以来，受俄乌冲突影响，以小麦、玉米等为代表的国际农产品价格上涨明显。受此影响，国内小麦和玉米价格也出现了一轮显著上涨，2-3月份，国内小麦价格上涨了11.7%，玉米价格上涨了4.1%。 农产品价格上涨对整体PPI的影响有限，但对特定行业影响较为明显：从PPI行业来看，农产品价格的影响主要体现在两个方面：一是农副食品加工业，即使在猪肉价格下跌拖累的背景下（影响屠宰及肉类加工业价格），3月农副食品加工业价格环比也上涨了1.2%，拉动PPI环比约0.05个百分点。二是酒、饮料和精制茶制造业，3月该行业环比上涨0.5%，对PPI环比的拉动不到0.01个百分点，但行业涨幅却是有数据以来的最大值。举个例子，3月18日顺鑫农业发布调价公告“鉴于原材料、运输等成本均有不同幅度的增长，导致生产成本大幅增加”，对旗下白酒再度提价。 农产品价格上涨对整体CPI的影响有限，但会影响特定食品项价格。我们估算，主粮对我国CPI的影响权重大约5%（CPI粮食权重约2%，间接影响权重约3%），并且我国粮食消费以大米为主，CPI粮食项与粳稻价格走势基本一致。但是，其他主粮价格上涨可能会影响特定食品项价格，据统计局解读，“受国际小麦、玉米和大豆等价格上涨及国内疫情影响，面粉、食用植物油、鲜菜和鸡蛋价格分别上涨1.7%、0.6%、0.4%和0.3%”。 二 PPI：输入性因素主导近期走势 （一）PPI总体情况：环比涨幅扩大，同比继续回落 PPI环比涨幅扩大，同比继续回落。3月PPI同比上涨8.3%，Wind一致预期8.1%，前值8.8%；PPI环比上涨1.1%，较上月扩大0.6个百分点。生产资料价格同比上涨10.7%，环比上涨1.4%；生活资料价格同比上涨0.9%，环比上涨0.2%。 在8.3%的PPI同比涨幅中，翘尾因素影响约为6.8个百分点，新涨价因素影响约为1.5个百分点。 （二）PPI上下游行业情况：上游和下游上涨，中游持平 同比来看，3月份，PPI上游行业价格同比13.7%，前值15.4%；PPI中游行业价格同比1.9%，前值2.3%；PPI下游行业价格同比2.1%，前值2.2%。制造业上、中、下游和采矿及其他行业对PPI同比的拉动分别为4.78、0.5、0.3、2.72个百分点。 环比来看，制造业上游行业价格环比2.3%，前值1.1%；制造业中游行业价格环比0%，前值-0.1%；制造业下游行业价格环比0.4%，前值0.1%。制造业上、中、下游和采矿及其他行业对PPI环比的拉动分别为0.77、-0.01、0.07、0.26个百分点。 （三）PPI细分行业情况：输入性因素主导价格走势 3月PPI细分行业价格走势延续2月的特征：输入性因素主导——受原油、有色金属等国际大宗商品价格上涨影响，PPI相关行业价格涨幅明显，合计拉动PPI环比上涨0.77个百分点，贡献3月PPI环比涨幅的七成。 同比来看，40个工业行业中，价格上涨的有37个，比上月增加1个；从目前公布的30个行业来看，涨幅扩大的有11个，与上月持平。涨幅扩大的主要行业有：煤炭开采（53.9%，前值45.4%）、油气开采（47.4%，前值41.9%）、燃气生产和供应（16.3%，前值10.4%）、石油煤炭加工（32.8%，前值30.2%）。涨幅回落的主要行业有：化纤制造（4.5%，前值11.4%）、化学原料和化学制品制造（15.7%、前值19.7%）、黑色冶炼和加工（9.4%，前值12.9%）、有色冶炼和加工（18.3%，前值20.4%）。 环比来看，1）国际油价上涨带动石油相关行业价格上行，油气开采业价格上涨14.1%，石油煤炭及其他燃料加工业价格上涨7.9%，化纤制造业价格上涨2.0%，化学原料和化学制品制造业价格上涨1.8%；2）国际有色金属价格上行，有色采选业价格上涨1.5%，有色冶炼和加工业价格上涨2.7%；3）煤炭和钢材价格也有所上涨，煤炭采选业价格上涨2.5%，黑色采选业价格上涨4.2%，黑色冶炼和加工业价格上涨1.4%。 三 CPI：环比持平，同比上行 （一）CPI总体情况：同比上行，超出市场预期 CPI同比上行，高于市场一致预期。3月CPI同比上涨1.5%，Wind一致预期1.3%，前值0.9%；CPI环比持平，前值0.6%，走势强于季节性。在1.5%的同比涨幅中，翘尾因素影响约为0.4个百分点，新涨价因素影响约为1.1个百分点。 如何理解3月份CPI同比走势的回升？一是翘尾因素贡献较大，CPI翘尾因素从上月的-0.2%回升至0.4%左右，贡献0.6个百分点的额外增量。二是能源价格上涨对冲了食品价格和服务价格的下跌，CPI环比持平。按统计局数据，“汽油、柴油和液化石油气价格拉动CPI（环比）上涨约0.29个百分点”，食品价格跌1.2%，服务价格跌0.2%，对CPI环比的拖累大约也就是0.3个百分点。 为何3月CPI同比小幅超出我们预期？一是低估了能源价格上涨的幅度及其对CPI的影响，我们估计的影响幅度大约是0.15-0.2个百分点；二是对CPI翘尾因素低估了0.1个百分点，这主要是小数处理带来的计算误差。 （二）CPI分项情况：食品和服务价格下跌，工业品价格上涨 食品价格环比下跌1.2%，上月上涨1.4%；同比下跌1.5%，上月下跌3.9%。 同比视角，主要食品分项，五涨一平二跌。鲜菜价格上涨17.2%，拉动CPI上涨约0.37个百分点；蛋类价格上涨7.0%，拉动CPI上涨约0.04个百分点；鲜果价格上涨4.3%，拉动CPI上涨约0.09个百分点；水产品价格上涨4.2%，拉动CPI上涨约0.08个百分点；粮食价格上涨2.0%，拉动CPI上涨约0.04个百分点。猪肉价格下降41.4%，拖累CPI下降约0.83个百分点。 环比视角，鲜菜、蛋类和粮食价格环比上涨，其余项下跌。1）受节后消费需求回落及供给充足等因素影响，猪肉价格下降9.3%，其他肉类、水产品和鲜果价格跌幅在1.0%—2.3%之间。2）受国际小麦、玉米和大豆等价格上涨影响，面粉、食用植物油价格分别上涨1.7%和0.6%。3）随着春节过后需求回落和气温回暖，往年3月菜价一般会季节性回落，但今年3月鲜菜价格却上涨了0.4%，主要是受新冠疫情（造成收购、运输和批发环节不畅通）、天气因素（2月下旬到3月上旬气温偏低影响蔬菜上市量）、成本因素（农资价格上涨和油价上涨带来的物流成本上升）等影响。 非食品价格环比上涨0.3%，前值0.4%；同比2.2%，前值2.1%。 同比来看，工业消费品涨幅扩大，服务价格涨幅回落。工业消费品价格上涨3.5%，较上月扩大0.4个百分点。其中，汽油、柴油和液化石油气价格分别上涨24.6%、26.9%和27.1%，涨幅均较上月有所扩大；扣除能源的工业消费品价格上涨0.7%。服务价格上涨1.1%，较上月回落0.1个百分点。其中，飞机票价格由上月上涨18.0%转为下降0.2%；景点门票和在外住宿价格分别上涨0.7%和0.6%，涨幅均有回落。 环比来看，能源价格上涨，受能源价格上涨影响，汽油、柴油和液化石油气价格分别上涨7.2%、7.8%和6.9%，拉动CPI上涨约0.29个百分点；交通工具用燃料上涨7.1%，涨幅创有数据以来新高。其他工业消费品价格上涨，扣除能源的工业消费品价格上涨0.3%，非耐用品中，服装、鞋类、药品、酒类价格均有所上涨；耐用品中，通信工具价格上涨，交通工具价格小幅下跌。服务价格下跌，服务价格由上月持平转为下降0.2%。其中，节后需求回落叠加疫情影响，飞机票、电影及演出票、交通工具租赁费和旅游价格分别下降10.0%、7.6%、3.5%和2.6%。核心CPI环比下跌0.1%，与过去两年疫情期间3月走势基本一致。 具体内容详见华创证券研究所4月11日发布的报告《【华创宏观】输入性通胀的“三驾马车”——3月通胀数据点评》。 华创宏观重点报告合集 【首席大势研判】 宏观将进入“高能三月”，六大问题迎来答案 汇率“强而不贵”护航货币宽松独立性——基于一些定量的启发 回顾2021——县级账本里的中国故事 稳增长的两阶段理解框架 七个预期差——17句话极简解读中央经济工作会议 外汇准备金率调整表明政策开始纠偏汇率——再论汇率年度级别拐点正在形成 变调了，四稳联奏——十句话极简解读政治局会议与降准 假如我是美联储，转向的“剧本杀”怎么玩？——美联储转向行为推演 擒贼先擒王——从突出矛盾看全球通胀演变 宽社融需要走几步？——8月金融数据点评 债在今年，爱在明年——财政基调的理解 财政看明年，货币话不多，减碳被纠偏——八句话极简解读政治局会议 中美利率会共振反弹吗？ “大宽松”的梦需要醒一醒 不是你以为的“松”——7月7日国常会点评 外需变化是“表”，结构变化是“里”——从“里子”怎么看出口？ 中美5月“松”的不同，未来也不同 涨价的丈量 关注一个全球资本市场脆弱性指标 政策基调稳定，核心词在均衡——五句话极简解读政治局会议 铜的宏观信号在哪？——兼论对PPI、股债影响 远眺比近观重要 谁是股债双杀的凶手 经济能更好吗？股票还能更贵吗！ 美元、美债、大宗三反弹组合或正在靠近 新兴市场的生死劫——再论全球加息周期 2021：归途——年度宏观策略展望 周期股从涨到赢，号角正当时——从宏观利润分配角度看周期边界 【“当宏观可以落地”2021培训系列】 中国政经体系与大类资产配置的指标体系——2021培训系列一 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