房地产:纾困预期下的危与机

（以下内容从长江证券《房地产:纾困预期下的危与机》研报附件原文摘录）
　　本文为长江证券财富管理中心“行业大咖谈”团队出品的第23期 丨本期观点丨 本期核心观点：当下看，困境之下的小市值房企更受资本市场追捧；但从远期看，随着政策对销售的拉动，龙头企业有望收获更多市场份额而凸显投资价值。 自2021年以来，房企流动性逐渐承压，部分房企特别是一些民营房企开始陷入流动性困境。11月初，央行率先发声，随后各部委开始联合表态“稳地产”，22年3月金融委会议明确提出了“防范化解房地产市场风险”，一系列的纾困政策或已在路上。 经历连续数年的低迷后，近期房地产行业在二级市场上的表现大放异彩，不同以往的是，本轮房地产行情中，困境下的房地产公司反而更受资本市场青睐，我们认为这是市场对纾困预期的正面反馈。 展望未来，政策层面传递出积极信号以后，往往会给房地产行业带来一些正面的效果，当前房企虽然仍处困境中，但随着本轮阵痛期中部分房企的退出或收缩，行业整体格局有望得到优化，具备融资、管控优势的品牌房企市场份额及盈利能力均有望得到提升，房地产龙头企业或将在经济下行周期中展现出逆周期的投资价值。 一季度房地产行业涨幅位列第二 2022年一季度已结束，按照申万一级行业分类统计，一季度房地产行业累计上涨7.27%，在31个申万一级行业中位列第二，仅次于煤炭行业。值得一提的是，在刚过去的2021年中，房地产行业以下跌11.84%位列跌幅榜第三，而在2020年则是以7.52%的跌幅位列跌幅榜首位。 无疑，在22年一季度市场弱势的背景下，房地产行业能有如此表现着实让人惊讶，但似乎也在情理之中，毕竟行业的轮动在股市里一直在上演。 图：2022年一季度行业涨幅排行 数据来源：CHOICE终端 虽然看似一季度房地产行业整体涨幅落后于煤炭，但前者是有着126家公司的大行业，而后者仅有37家公司。在剔除新股及次新股后的公司名单后，一季度涨幅翻倍的公司有21支，房地产行业占据4席，而煤炭则仅有平煤股份一家公司在一季度涨幅翻倍，且仅位列涨幅榜第21位，因此从这个角度来看，一季度房地产行业在二级市场可谓赚足了眼球。那么近期房地产行业涨幅靠前的公司具有哪些特征？ 一季度哪些房企表现较好？ 截至2022年3月31日，126家上市房企中，千亿以上市值的房企有3家，分别是万科、保利发展、招商蛇口，若再加上500亿以上市值的房企，也仅有7家，这7家房企中，涨幅最好的绿地控股，一季度涨幅24.19%，其余的大市值房企中多数公司涨幅仅10%左右，一向以经营稳健著称的万科更是下跌3.09%。 若以负债率的视角来看，则会发现负债压力最大的是绿地控股，其在2021年三季度的资产负债率达到87.7%位居500亿以上大房企的首位。 图：500亿以上市值房企涨幅及负债率 数据来源：CHOICE终端 我们优先选择分析大市值的房企，原因在于他们对指数的贡献更大，但对于了解整个行业而言，这还远远不够。 当我们站在房地产行业内部公司涨跌幅排名的视角去看时，我们会发现，涨幅靠前的房企基本上都是小市值公司，这些小市值公司在21年基本上业绩下滑严重，这种情况在3月愈演愈烈，3月份涨幅超70%的房地产公司有7家公司，这7家公司市值最大的是信达地产218亿，而从已披露的21年年报来看，其净利润下滑45.72%，其余6家公司除中交地产和特发服务尚未发布21年业绩预告外，其余公司均是业绩预减或是首亏，而中交地产在21年前三季度也仅盈利180.69万，同比下滑99.37%。 表：22年3月涨幅靠前的房地产公司 数据来源：CHOICE终端 无论是从市值规模还是从涨跌幅排行的视角来看，我们会发现，近期更受资本青睐的房地产公司并非传统意义的好公司，而是存在明显经营困境的公司，这与上一轮2016-2017年房地产向好之时，市场更青睐龙头公司有明显区别。而这种现象差异的背后，则是投资逻辑具有明显的不同。 上一轮行情的驱动因素，是行业基本面的好转，以万科为例，在经历连续数年的利润增速下滑以后，万科在2015年后净利润重回两位数以上增长，在2017年更是达到33.44%的利润增速，因为率先实现业绩颓势的扭转，万科也成为当时房地产行情的领涨先锋。 而本轮行情的驱动力，则主要依托政策传递的信号。关于房地产政策，近期有两类政策对行业影响较大，一类是各城市陆续出台降低首付款、降低贷款利率、废除限售等这类地方级政策，我们认为这类政策是雨露均沾，旨在以政策引导来拉动销售，加速行业去库存。 另外一类是中央部门传递的信号，多部门密集发声“稳地产”，从预售资金监管等方面多措并举缓解房企资金压力。根据招商证券的分析，金稳会”表述关键词之一是“房地产企业”而不是“房地产行业”，判断这次房地产问题更多是企业层面流动性风险，判断化解风险的角度是先稳住短期流动性缺口。中央层级的发声，传递出明显的纾困信号，我们认为这也是为何近期困境之中的房地产表现更为亮眼的本质原因。 未来房地产行业如何演绎 虽然近期的房地产行业表现大放异彩，但我们需要对行情的演绎保持一份冷静。 纾困预期之下，困境中的房地产公司股价的上涨，更多是靠预期推升估值，而中央层级传递的信号其本质在于化解行业风险，而化解风险本身或许只能解决企业困境，困境中的房企本身就是因为经营思路与行业发展不够契合才导致的困境出现，同时从化解风险到转化为公司利润增长，中间仍有许多路要走。 站在中长期的视角来看，房地产行业已经不再是高速成长的行业，而是具有明显周期性的成熟行业，而在经济下行的背景下，房地产更容易发挥逆周期调节的作用，因为其体量巨大，同时能撬动的上下游行业众多。“稳地产”其实也是“稳经济”的一种手段，未来我们投资房地产公司，既要结合行业周期，也要结合经济周期。 图：50城商品房月日均成交套数同比 资料来源：杨侃（平安证券，2022.3.30） 图：35城商品房平均销供比 资料来源：杨侃（平安证券，2022.3.30） 从行业的基本面来看，房地产行业处在去库存阶段，基本面尚未见底，房地产消费者信心尚未恢复，房地产企业拿地信心尚未恢复，但也因为如此，销售和供给两端同步萎缩，销售供给比快速回升。 图：房地产基本面表现与政策周期： 全国及龙头公司各季度销售面积同比 资料来源：陈聪（中信证券，2022.3.31） 注：淡红色周期代表房地产政策放松，淡绿色周期代表房地产政策收紧。龙头公司为万科 A、保利发展、金地集团三家企业。2022 年一季度为前两月的数据。 而随着各省会城市陆续出台政策拉动销售，库存去化速度有望得到加速，这将有望使得房地产行业出现周期底部。而无论是政策收紧还是政策放松，龙头公司的抗风险能力和销售收据更优。 因此，虽然短期看困境中的中小房企暂时展现出更好的弹性，但长期则只有经营稳健的龙头房企有望获得超越周期的投资机会。 关于本期作者：胡升 执业编号：S0490618040026，长江证券财富管理中心“行业大咖谈”团队成员，主要覆盖石油与化工行业，长期跟踪各化工产品动态，在化工领域有较深的造诣。 关于“行业大咖谈” 《行业大咖谈》是一档由长江证券财富管理中心发起的，主打跟踪机构的投顾服务类产品，产品将会对市场资深研究员研究成果进行转化。订阅产品，您将获得： （1）精品行业课程，带您揭秘行业投资逻辑； （2）行业机会挖掘，帮您把握行业投资方向； （3）热门主题解读，带您解析每日最热事件； （4）行业精选标的，为您挑选行业优质个股； ↑了解更多，敬请关注“长江e号”APP-“投顾”-“行业大咖谈”栏目！ 行业大咖谈适合风险承受能力等级为稳健型及以上的长江证券客户。本产品的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。本公司已力求产品内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，不代表对证券涨跌或市场走势的确定性判断。报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发，需注明出处为长江证券，且不得对本产品进行有悖原意的引用、删节和修改。

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