【浙商轻工 | 史凡可/马莉】裕同科技:拐点将至,积极布局!

（以下内容从浙商证券《【浙商轻工 | 史凡可/马莉】裕同科技:拐点将至,积极布局!》研报附件原文摘录）
　　实施大包装战略，业务板块多点开花 起家于3C包装业务，开拓布局社会化大包装卓有成效。公司是纸包装龙头白马，起家于3C包装业务，核心业务稳健，通过多元化客户开拓贡献增量。公司自2013年开始拓展社会化大包装，多元布局烟、酒、环保、化妆品等业务板块，依托公司“制造+服务”优势、强研发设计能力、贴近式产能布局，打造高客户粘性，业务范围持续开拓，非消费电子类包装领域快速增长，多极增长态势逐渐形成。 不利因素料将化解，利润率拐点逐步显现 多重不利因素逐步化解，公司利润率拐点已现。1）成本端，公司主要原材料纸在去年经历一波高速上涨后现已回落，预计下游需求表现疲软下，今年纸价表现将相对温和，同时公司积极加强汇兑控制，公司利润有望修复。2）资本开支端，公司自上市以来始终保持较高的资本开支，伴随产能布局逐步完善，多年资本投资进入收获期，资本开支增速料将放缓；公司将进一步挖潜现有工厂，提升产能利用率、资产使用效率，加之新建产能逐步达产，各新业务领域逐渐具备规模，公司利润率有望持续改善。3）利润端，随着行业经过多年充分竞争，头部供应商趋于稳定，公司具备一定议价能力，加之新产品放量、公司效率提升、公司业务开拓导致大客户收入占比持续下降，大客户压价对公司影响趋弱；此外，公司大包装战略成效显著，烟、酒等高毛利业务占比提升，预计将逐步提升公司盈利能力。 智能工厂助力降本增效，商业模式拓展打开成长空间 公司智能工厂建设持续推进，远期来看智能工厂人工成本有望下降约50%，随着许昌智能工厂落地、智能工厂模式分步复制到公司其他工厂，公司生产标准化、自动化程度提升，助力公司降本增效。 收购仁禾智能切入软材新兴赛道，增强公司产业协同。公司收购领先软制品制造商仁禾智能，切入智能电子产品软材料赛道，有望享受智能穿戴与智能家居行业发展红利。在公司大包装布局加强的同时，公司能够平台化整合已有的客户基础、生产服务能力，加速仁禾智能客户开拓，实现产业协同。 积极布局环保纸塑蓝海赛道，商业模式持续延伸。公司抓住禁塑机遇，较早切入环保包装赛道，积极进行产能布局。公司研发实力雄厚，产品技术领先，生产效率、自动化程度高，预计随着公司产能逐步投放，国内外政策持续收紧、需求逐步释放，公司环保业务将迎来快速增长。 盈利预测及估值 伴随公司大包装战略布局持续推进、不利因素逐步化解，公司盈利拐点已现。公司凭借高生产服务效率、强研发设计能力、贴近式产能布局有望持续开拓、深化客户粘性，并在此基础上通过行业整合持续开拓客户新兴需求，实现多元业务发展。我们预计21/22/23 年公司实现营收146.99/ 179.74/ 221.46亿元，同比增长24.68%/ 22.28%/ 23.21%，归母净利润11.97/ 16.02/ 20.14亿元，同比增长6.84%/ 33.85%/ 25.72%，对应PE为20.65X/ 15.43X/ 12.27X。目前公司PE已处于历史底部位置，维持“买入”评级。 风险提示 上游原材料价格波动风险；下游需求不及预期风险；疫情影响超预期风险。 1.实施大包装战略，业务板块多点开花 纸包装龙头白马，营收稳健成长。裕同科技成立于2002年，是国内领先的高端品牌包装整体解决方案提供商，为消费电子、化妆品、食品、大健康、烟酒等行业客户提供专业的、有竞争力的包装产品、解决方案和服务，并致力于持续为客户提升品牌价值，技术实力和销售规模均处于业内领先地位。2016-2020年，公司营业总收入从55.42亿元增长至117.89亿元，CAGR为20.77%，营收端稳健成长；归母净利润从8.75亿元增至11.20亿元，CAGR为6.38%；21Q1-Q3营收100.55亿元（+ 36.27%），归母净利润6.68亿元（+ 1.70%）。 股权结构集中，与大客户、员工利益绑定。公司实际控制人为王华君、吴兰兰夫妇，分别直接持有公司股份10.49%、48.00%，并通过裕同电子间接持股1.97%，二人合计持股达60.46%，股权高度集中。此外，公司第二期员工持股计划持股2.04%，参加对象中董监高持股比例为11.09%，其他员工持股88.91%，股权激励到位；富士康母公司鸿富锦精密持股3.29%，公司与下游核心大客户富士康实现利益绑定。 起家于3C包装业务，核心业务稳健，多元化客户开拓贡献增量。公司深耕3C包装业务，凭借“制造+服务”优势开拓A客户、小米、华为、vivo、OPPO、Sony等优质客户，并伴随2000年后十余年3C行业黄金发展期迅速成长。随着3C行业增速放缓，公司一方面凭借高附加值服务深化与客户之间的合作，保持在A客户、索尼等老客户的核心供应商地位，2019年成为歌尔股份印刷包装唯一战略合作伙伴，2021年与苏大维格签署《战略合作框架协议》，客户黏性不断加强；另一方面，公司积极开拓哈曼、戴森等新客户贡献增量，发力智能穿戴、智能家居等新兴高增赛道包装领域，切入亚马逊、Facebook、Google等公司供应链，预计未来将受益于新客户开拓及细分高潜赛道增长。2021H1，公司ICT（Information and Communications Technology，信息与通信技术）板块增速稳健，同比增长为23%，其中部分优质客户收入高速增长，小米/ OPPO/ Facebook/ Sony同比收入增长分别为62%/ 199%/ 785%/ 523%。 开拓社会化大包装，业务板块多点开花，打开成长空间。公司2013年开始探索非消费电子类包装领域，实施大包装战略，多元布局烟、酒、环保、化妆品等业务板块。其中，公司通过内生和外延并举的方式切入酒包装（13年开始切入）、烟标（17年收购武汉艾特）、环保餐盒（18年投建环保纸塑项目）、化妆品包装（18年收购江苏德晋），目前已在各类包装领域积累丰富优质客户资源，终端客户包括茅台、洋河、泸州老窖、星巴克、Costa、欧莱雅、资生堂等，多极增长态势逐渐形成。 非消费电子类包装领域快速增长，大包装战略成效显著。根据公司官方公众号披露，2020年ICT/酒包/烟包/环保/化妆品/其他收入占比分别为74.6%/ 6.5%/ 4.7%/ 3.6%/ 8.3%，ICT板块仍是公司主要业务，但在2021Q3已下降至62.7%，非消费电子类包装快速拓展。19/ 20/ 21H1公司ICT收入增速分别为13.2%/ 18.7%/ 23.0%，酒包收入增速分别为26.0%/ 8.4%/ 114.5%，烟包收入增速分别为17.6%/ 15.0%/ 100.0%；环保业务收入增速分别为0.0%/ 62.5%/ 50.6%。其中烟&酒包装21H1营收增长提速显著，主要受益于国内烟酒包装市场化趋势，公司“制造+服务”优势显著，新中标项目增多、新客户不断导入。公司烟酒包装平台雏形显现，预计伴随公司烟酒板块大客户合作加深、依托大客户标杆效应后新客户持续拓展，公司烟酒包装业务将迎来高速成长期。 “制造+服务”优势显著，助力公司客户持续开拓。在制造方面，公司建立了完善、多层次、系统化的生产运营体系，以满足不同类型客户的生产需求。针对大订单客户，公司设有专属车间或生产线，提供专线生产和智能化生产服务；针对多批少量型订单，公司利用柔性化生产线和供应链管理平台满足客户需求；针对个性化定制需求，公司则通过数码印刷技术和印刷云平台等方式满足；同时，公司能保证稳定的产品品质和有竞争力的价格。公司并非单一的生产制造商，除包装产品本身外，公司创意设计、研发创新、生产到交付等各环节均紧密围绕客户实际需求，全球化运营提供包装整体解决方案，优化供应链效率并降低成本，为客户创造最大价值，从而实现与核心优质客户合作深度绑定，同时不断开拓新客户。 研发投入持续，设计实力雄厚。公司重视新技术和新产品的研发创新工作，先后设立了新材料、新工艺、新科技等创新研发部门，持续加大研发投入，公司2016-2020年研发支出从1.96亿元增长至4.97亿元，研发费用率持续提升。在自主创新基础上，公司还积极合作外部研发机构，与华南理工大学、北京大学深圳研究生院等国内一流科研院校及研究所建立长期、深入的合作关系，共同开发创新项目。在创意设计方面，公司设有两个设计中心，共有上百名优秀设计师，设计作品曾获德国iF设计大赛iF奖、联合国“世界之星”奖、德国红点奖等国际大奖等，能够从平面、结构、造型、材料、工艺等方面为客户提供全方位的创新设计和整体包装解决方案。 贴近式产能布局，快速响应客户。在产能布局方面，公司实行集团化管理和全球化运营，截至2021年10月，已拥有80家子公司和7家分公司，围绕核心客户设置全球化产能和服务布局，能够快速针对客户需求进行响应，就近生产交付。目前公司在华东、华南、华北、华中、西南设有生产基地，在越南、印度、印尼、泰国等地建立了6家海外工厂，并在美国、澳大利亚、中国香港等地区设有服务中心。 2. 不利因素化解，利润率拐点显现 2.1.原材料价格高位回落，汇兑控制加强，公司利润率有望回升 纸是公司主要原材料，原材料成本受纸价波动影响。公司营业成本中直接材料占比在55%以上，占比较高。其中，白卡纸、白板纸、铜版纸、瓦楞纸等是公司主要的原材料。公司凭借较大的采购量优势，能从供应商获取一定返利优惠，但原材料价格变化对公司成本仍会产生一定影响。 纸价高位回落，公司毛利率有望进入上行通道。伴随20Q3开始纸价进入上涨通道，裕同毛利率承压明显，公司20Q3/ 20Q4/ 21Q1/ 21Q2毛利率分别为30.55%/ 25.20%/ 23.88%/ 18.56%。随着21Q2以来各纸种价格达到峰值，进入回落通道，预计公司毛利率将逐步回升，其中21Q3公司毛利率小幅提升至22.96%，期待未来公司利润弹性逐步显现。21年上半年，纸价尤其是公司主要原材料白卡纸价格经历了一轮快速上涨，对比来看，22Q1各纸种价格同比、相比21年均价均有明显回落，预计22年上半年在下游需求疲软、上游纸浆成本支撑下，纸价表现将相对温和，公司利润有望修复。 积极采取措施应对汇率波动。公司外销业务占比较高，且主要以美元结算，汇率波动将对公司收入和利润带来扰动。公司积极通过缩短结汇周期、增加美元负债、远期结售汇等套期工具来减少风险敞口、降低汇率波动对公司经营业绩的不利影响。 2.2. 产能扩张增速料将放缓，前期投资进入收获期 多年资本投资进入收获期，资本开支增速料将放缓。公司自上市以来始终保持较高的资本开支，产能持续扩张，烟标、酒包、环保包装等新业务领域也在逐步拓展。随着公司智能制造产业园项目的顺利推进投产，昆山、东莞、宜宾、海南、越南等地的生产基地逐步建成，公司产能将逐步释放贡献增量。近年来公司资本支出/折旧和摊销已有所下滑，随着产能布局逐步完善，公司在全球范围内已拥有44个生产基地，未来公司资本开支增速料将放缓，预计公司将进一步挖潜现有工厂，提升产能利用率、资产使用效率，通过自动化、信息化提升运营效率、降低生产成本，加之新建产能逐步达产，各新业务领域逐渐具备规模，公司利润率有望持续改善。 2.3. 大包装战略助力业务多元化，高毛利业务占比提升 大客户后续降价空间有限，影响趋弱。公司起家于消费电子类产品包装，与客户深度绑定，随着消费电子红利期逐步消退，行业竞争加剧，公司也面临一定的大客户压价问题，但随着价格经过多年充分竞争，头部供应商趋于稳定，具备一定议价能力，后续降价空间减小，且新产品放量、公司效率提升也将带来利润率提升。同时，随着公司业务、客户持续拓展，大客户收入占比持续下降，2016-2020年，公司前五大客户销售收入占比从63.41%下降到37.59%，大客户压价对公司影响趋弱，利润率进一步下降空间有限。 大包装战略成效显著，高毛利业务占比提升。公司实施大包装战略，持续开拓烟、酒、环保、化妆品等业务板块。其中，21H1公司酒包业务营收6.05亿（去年同期2.82亿，+214.5%），占比达到10.0%；烟包业务营收3.18亿（去年同期1.59亿，+100%），占比为5.3%。烟、酒包装收入快速增长，占比稳步提升。由于烟包、酒包市场存在一定进入壁垒，毛利率相比充分竞争的3C类包装更高，参考以烟标为主业的劲嘉、东风，毛利率均明显高于裕同。预计随着已有客户业务加深、新客户持续拓展，公司烟酒等业务板块将逐步提升公司盈利能力。 3. 智能工厂助力降本增效，商业模式拓展打开成长空间 3.1. 智能工厂降本增效，人效持续提升 智能化、信息化建设助力公司降本增效。包装行业属于劳动密集型行业，人力需求较大，公司持续推进智能化、信息化建设，拥有专门的研发团队进行自动化设备和操作系统研发，能够优化公司管理流程、运营效率，大幅降低公司人力成本，提升公司竞争力，抢占更大的市场份额。2017-2020年，随着公司自动化程度持续推进，公司人工成本占营业成本比重从17.16%持续下降到14.01%，人均创收从33.99万元提升至54.26万元，人均创利从4.56万元提升至5.16万元。 智能工厂建设持续推进，强建设壁垒与竞争对手拉开差距。公司2020年开工建设许昌智能工厂，建设步骤从标准化、自动化、信息化、数字化，最终到智能化。智能化是指以MES为中心，打通供应商、客户的系统，从接单、开发、采购、制造、出货，全流程业务流、信息流与物流打通并实现三流融合实时同步。截至2021年11月，许昌工厂自动化模块完成度约70%，其中厂内仓储物流和车间运输环节基本实现全自动化，几乎不需要人力，全部由运送机器人(AGV)及自动叉车式AGV替代完成；其中检测环节仍需要人工，下一步将实现成品全检环节由人工检测替换成自动视觉检测（AOI）；据公司公开的投资者交流纪要，远期来看智能工厂员工数量将大幅减少，人工成本有望下降约50%，并带来生产效率提升。许昌智能工厂落地运营后，将陆续将智能工厂模式分步复制到公司其他工厂，提升公司生产标准化程度，进一步提升公司整体效率。智能工厂建设前期投资较大，对工厂的标准化、信息化人才及管理成熟度要求高，同时公司拥有含近300位工程师的自动化研发团队，自主设计研发了非标自动化设备，因此，智能工厂具有一定建设壁垒，同行在投资跟进上有一定难度，能够拉开公司与同行的差距。 3.2. 收购领先软制品制造商仁禾智能，把握新兴赛道机遇 收购仁禾智能，切入软材新兴赛道。仁禾智能是市场领先的软制品制造商，主要产品包括VR/AR、智能家居等智能电子产品的软包装、软材料以及配套结构件，是一家综合制造解决方案提供商，平台涵盖创新、设计、工程开发服务和制造生产，核心客户包括知名VR品牌商、Amazon等。据IDC，2021年全球AR/VR头显出货量达到 1123 万台，同比增长 92.1%；其中VR头显出货量达1095万台，预计2022年VR全球出货量将突破1573万台，同比增长43.6%。仁禾智能较早切入智能穿戴赛道，与大客户共同研发软材料产品，随客户产品高速放量收入规模快速增长。预计仁禾将享受智能穿戴与智能家居行业发展红利，继续深度绑定大客户实现高增长。 推进公司大包装战略布局，增强产业协同。此次收购将大幅增强公司在软材料相关制品的生产能力及市场地位，进一步推进公司在大包装以及结构件领域的布局，提升公司的综合竞争力。公司将与仁禾智能在多方面实现产业协同，提高整体经营效益。在客户方面，仁禾智能的目标客户和公司现有客户群体部分相同，公司在消费电子包装领域深耕多年，具备良好的客户基础，能够助力仁禾智能加快客户开拓进程，扩大收入规模。在服务方面，公司通过仁禾补齐软材领域的生产能力，能够为客户提供更丰富、全面一体化的产品交付服务，提升公司实力，增加客户粘性。 3.3. 掘金环保纸塑蓝海市场，商业模式延伸 禁塑令持续升级，环保纸塑空间广阔。近年来，出于节能减排、保护环境的目的，各国持续推进禁塑政策，法国提出2040年实现一次性塑料制品零使用，欧盟提出2021年将禁止成员国使用饮管、餐具等一次性塑料制品，美国已在费城、夏威夷、纽约州等地实行了禁塑令；国内禁塑政策也持续加码，2020年《关于进一步加强塑料污染治理的意见》提出了分步推进的禁止、限制使用塑料制品的目标，2020年12月海南省已试点开展全面禁塑，未来随着国内外政策不断推进，环保纸塑需求将持续提升。目前在我国餐饮领域，打包、外卖使用的一次性塑料餐盒仍有较大体量，根据中商产业研究院，2019年我国一次性塑料餐盒消耗量约为402亿个，销售收入为95.5亿元，随着禁塑令的推进，环保纸塑产品替代空间广阔。 布局环保纸塑领域，掘金蓝海市场商业模式持续延伸。公司早在2018年就切入环保包装赛道，建设宜宾环保纸塑项目，主要生产环保餐盒和纸托，目前产能已逐步释放，预计2025年前将实现12亿满产产值。2020年，公司抓住海南禁塑机遇，成立海口裕同环保科技有限公司，开展环保餐包配套及高端包装业务。公司产品技术领先，自动化程度高。公司研发实力雄厚，环保纸塑技术领先，产品通过FSSC 22000、ISO、BRC等产品认证，技术认证齐全；产品可降解、耐高温、不渗油不渗水，产品质量可靠，并据此开拓星巴克等大客户。公司拥有全套的生产、检测设备和仓储运输设备，以及全自动湿压成型机、自动检测线和智能运输机器人等自动化设备，生产自动化程度高，生产效率领先，人工成本较低。目前，公司环保包装产品主要分为工业包装和餐饮包装。工业包装主要应用于消费电子包装及烟酒包装等细分市场的内托等产品中，公司在消费电子等领域客户资源丰富，具备较强先发优势；餐饮包装主要客户为欧美市场客户，如星巴克、Costa等，同时裕同环保与莫迪维克开展战略合作，将推动生鲜环保包装项目落地；目前公司国内客户拓展较好，主要客户包括百果园、西贝、东方航空等，公司2020年入选美团外卖青山计划首批绿色包装推荐名录，未来将为美团外卖提供环保餐盒和餐具。基于公司的生产、技术、成本等多方面优势，随着公司产能逐步投放，国内外政策持续收紧、需求逐步释放，公司环保业务料将迎来快速增长。 4. 盈利预测与投资建议 4.1. 盈利预测 公司3C领域地位牢固，切入多业务领域转型综合包装龙头。我们预计21/22/23 年公司实现营收146.99/ 179.74/ 221.46亿元，同比增长24.68%/22.28%/ 23.21%，对各业务展望如下： （1）消费类电子包装：22年预计伴随核心客户新机型热销，相关包装需求有望提升，产品单价维持稳定；同时公司持续开拓新客户、新品类，智能穿戴、小家电等品类预计将为公司收入增长贡献增量。受益于智能工厂投产带来生产效率和盈利能力提升、原材料成本下降，预计毛利率有所提升。我们预计21-23年3C包装业务收入有望达到97.25亿（+11%）、113.00亿（+16%）、130.82亿（+16%）。 （2）烟酒类包装：伴随烟酒市场招标市场化进程持续推进，公司凭借强研发设计能力和生产制造优势有望持续受益，份额将持续提升，单价稳中有升。酒包方面伴随泸州、茅台、水井坊等优质客户放量，预计21-23年实现收入14.20亿（+100%）、19.88亿（+40%）、27.83亿（+40%）。烟标方面内生+外延合力发展，本部烟标业务伴随招投标透明化有望受益，预计21-23年烟标实现收入9.50亿（+67%）、13.30亿（+40%）、18.62亿（+40%）。毛利率方面，由于21年市场竞争激烈、原材料成本高，预计21年触底后22-23年将有所回升。 （3）环保包装：伴随新建厂房陆续投产，顺应限塑大势，以及公司客户持续开拓，有望获得高速增长；同时受益于公司自动化生产程度高，效率持续提升，盈利能力有望提升，预计毛利率将小幅提升。预计21-23年实现收入7.80亿（+50%）、10.12亿（+30%）、14.08亿（+39%）。 （4）其他社会化包装：我们预计日化、化妆品、大健康合计21-23年实现收入9.24亿（+40%）、12.94亿（+40%）、18.11亿（+40%），成长性较好，毛利率维持稳定。 （5）云创新业务：云创业务表现稳健，预计21-23年实现收入6.00亿（+43%）、6.50亿（+8%）、7.00亿（+8%），毛利率维持稳定。 （6）毛利率：毛利率方面，21年预期随毛利率偏低的新业务扩张、成本高位将有所下调；22-23年随新业务放量、生产效率提升有望稳步回升。 4.2. 估值分析与投资建议 公司作为包装行业翘楚，拥有多年积累的强劲研发设计实力，从创意设计、研发创新、生产到交付等各环节均紧密围绕客户实际需求，具备高生产服务效率，能够为客户提供包装整体解决方案、创造最大价值，因此具备高客户黏性。预计未来在3C领域，公司将在已有稳定基本盘上持续开拓新客户、切入智能物联高成长赛道享受行业增长红利，同时借助公司现有大客户基础，公司能够通过行业整合持续开拓大客户新兴需求，进一步加深客户粘性，提升收入规模；在酒包、烟包等大包装领域，伴随市场化进程逐步推进、消费结构升级带来的包装升级需求，公司强研发设计能力、高效运营管理能力及领先的自动化能力奠定公司强大竞争力，预计行业份额能够持续提升；在环保领域，伴随禁塑政策持续推进，环保纸塑成长空间逐步打开，公司提前布局多个生产基地，依托高性能产品、强研发生产能力有望充分享受行业增长红利。 上市以来，公司的ROE与利润率水平持续走低，主因多重不利因素干扰盈利、前期资本开支投入较大所致。伴随不利因素逐步化解、新产能逐步达产、新业务逐具规模，公司ROE和净利率有望持续提升，从而驱动估值回升。我们预计21/22/23 年公司实现营收146.99/ 179.74/ 221.46亿元，同比增长24.68%/ 22.28%/ 23.21%，归母净利润11.97/ 16.02/ 20.14亿元，同比增长6.84%/ 33.85%/ 25.72%，对应PE为20.65X/ 15.43X/ 12.27X。选取劲嘉股份、美盈森两家包装类公司为可比公司，22年PE平均值为21X。目前公司PE已处于历史底部位置，消费电子增长稳健、烟酒包装、环保包装持续放量，成长动能充足，维持“买入”评级。 5. 风险提示 1、上游原材料价格波动风险：纸是公司主要原料，如果未来纸价大幅上涨且对下游传导不畅，会对公司毛利率造成不利影响。 2、下游需求不及预期风险：下游消费电子、烟酒包装、环保包装等需求不景气，将影响公司销售，进而对公司盈利造成不利影响。 3、疫情影响超预期风险：若疫情在国内外持续蔓延且不能得到有效控制，可能对公司生产、销售造成影响。 史凡可 轻工制造行业 首席分析师 美国哥伦比亚大学工程硕士。2015年4月至2017年3月供职于中国银河证券研究部，曾从事农林牧渔行业研究；2017年4月加入东吴证券研究所，从事轻工制造行业研究，并于2018年起担任轻工制造行业首席。2017年新财富轻工制造行业第5名，2019年新财富轻工及纺织服装第3名，2021年新财富轻工及纺织服装第2名。2020年7月加入浙商证券研究所。 手机/微信：18811064824 马莉 浙商证券联席所长、大消费负责人、纺织服装行业首席分析师 南京大学学士、中国社会科学院经济学博士；现供职于浙商证券研究所，曾供职于中国纺织工业协会、中国银河证券研究部、东吴证券研究所。2019年新财富轻工及纺织服装第3名，水晶球纺织服装行业第1名；2018年纺织服装行业水晶球第1名；2016-2017年新财富纺织服装行业第1名；2015年新财富纺织服装行业第2名；2014年新财富纺织服装行业第4名；2013年新财富纺织服装行业第2名；2012年新财富纺织服装行业第4名，2021年新财富轻工及纺织服装第2名。 手机/微信：15601975988 傅嘉成 轻工制造行业 研究员 中央财经大学投资学学士、硕士，2019年7月至2020年5月供职于东吴证券研究所，覆盖轻工制造行业；2020年6月起加入浙商证券研究所。 手机/微信：13161688452 杨舒妍 轻工制造行业 研究员 上海交通大学学士、香港科技大学硕士，2021年3月起加入浙商证券研究所，覆盖轻工制造行业。 手机/微信：13611883185 王倩 轻工制造行业 研究员 上海交通大学硕士，2022年2月起加入浙商证券研究所，覆盖轻工制造行业。 手机/微信：15026403695 免责声明：以上内容仅供机构投资者参考，不构成投资建议，对于公司的价值判断请以正式报告为准。 轻饮可乐∣一个有用的公众号 长按，识别二维码，加关注

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