华泰周刊 | 逆势资金被分流,顺势资金缺补给

（以下内容从华泰证券《华泰周刊 | 逆势资金被分流,顺势资金缺补给》研报附件原文摘录）
　　本期关键词：3月PMI点评、策略观点、监管趋严下的地方AMC、建筑节能提标加速 01 3月PMI点评 宏观: 疫情压低PMI，4月影响或更显著 2022年3月制造业PMI下降0.7个百分点至49.5%，非制造业PMI下降3.2个百分点至48.4%。受本土疫情爆发、原材料价格上涨、俄乌战争等因素影响，制造业和非制造业景气度双双走弱。 3月生产指数下降0.9个百分点至49.5%，大幅低于过去四年（不含2020年）同期的均值53.5%。 制造业需求快速走弱。外需加速下滑、部分受到俄乌战争的影响。3月制造业库存被动上升。3月PMI价格指数大幅上行，尤其是上游价格。3月非制造业PMI下行3.2个百分点至48.4%；建筑业景气度小幅上升但服务业大幅回落。 就业方面，3月服务业、制造业就业分别下行0.9和0.6个百分点，至47.1%和48.6%。 3月全国疫情迅速蔓延、防控升级，已经给3月增长带来较大负面影响且可能延续至2季度。同时，需提防企业（尤其是地产）现金流紧绷对金融系统的潜在冲击。 风险提示：防疫压力超预期，政策执行滞后。 研报《宏观: 疫情压低PMI，4月影响或更显著》2022/3/31，分析师：刘雯琪 S0570520100003 | BIU684、易峘 S0570520100005 | AMH263 固定收益: 疫情影响初窥 3月官方制造业PMI49.5%，回落0.7个百分点。关注点如下：一是订单和生产指数均逆季节性回落至收缩区间，“新订单-产成品库存”反映的经济动能指数大幅回落，制造业出现被动补库存特征，疫情打断经济复苏势头；二是受俄乌冲突影响，原材料价格涨幅扩大，制造业成本压力加大；三是行业层面，必选消费相对占优，饮料/非金属/电气机械景气改善幅度大；四是PMI扣除季节因素后仅为48.7%、是近十年来的次低值，一季度GDP或难及5.0%；五是330国常会指出要“咬定全年发展目标不放松”，面对疫情外生冲击，政策力度需要加码，政府债务再扩容存在博弈空间。 疫情冲击建筑业的明暗线 3月建筑业PMI回升0.5个百分点至58.1%，但剔除春节因素看，建筑业活动放缓。其中，房屋建筑业PMI环比降4.1个百分点、土木建筑业PMI环比升6.1个百分点，基建强、地产弱。疫情对建筑业的影响，明线是局部防疫封锁措施造成缺人工、缺物料，拖累工程进度。暗线是疫情限制购房活动，或传导至房企债务端和投资端，同时，财政防疫开支增加、税收和土地出让收入下滑，或挤出基建投资。近期，地产端政策暖风续吹，但3月地产成交量同比跌幅继续扩大。基建端，330国常会提出8000亿水利投资目标，但弥补全年疫情损失缺口需新的财政增量。后续财政、地产政策仍有博弈空间。 风险提示：疫情发展超预期、政策力度不及预期。 研报《固定收益: 疫情影响初窥》2022/3/31，分析师：张继强 S0570518110002 | AMB145、张大为 S0570521090001 02 策略观点 策略: 逆势资金被分流，顺势资金缺补给 核心观点：逆势资金“被分流”，顺势资金“缺补给”，耐心等待 逆势资金：3月上市公司回购额相比1、2月增加，一季度产业资本净减持相比去年四季度收窄，但在资源品价格高、制造业产能利用率不低的情况下，我们预计后续产业资本“脱虚入实”的概率和比例更高。顺势资金：北向资金仍在大幅净流出，融资资金修复情绪弱，公募基金缺少像2021Q1那样的“惯性补给”。宏观流动性：期限利差、信用利差、中美利差所反映的内外综合金融条件仍然中性。我们维持大势判断：A股处于左侧底部区域，但短期难以推导出持续强势的反弹，大盘底部反弹空间暂以非金融A股全年业绩增速为锚（我们预计4%～7%），从反弹到反转的关键或是中报业绩拐点。 配置思路：宏观与中观数据均强的领域+现金流最好板块的资本开支方向 1）宏观与中观数据自洽且较强的赛道制造：1～2月工业增加值与用电量、制造业投资、PMI新订单、1～2月出口数据等体现出一致自洽，其中高技术产业的工业增加值同比增速较高，与我们产业链景气指数的跟踪结论较一致，重点关注光伏风电、数字基建、汽车智能、半导体；2）后续的强需求在哪个领域，取决于去年至今谁现金流最好、会把钱用在哪里：上游能源和资源企业现金流最好，在降债目标基本完成的情况下，政策稳增长的诉求将驱动以央国企为主的上游企业资本开支扩张，我们预计方向大概率在能源转型和循环经济—关注绿电、固废处理、再生金属。 风险提示：中概股退市风险超预期；国内疫情防控压力超预期。 研报《策略: 逆势资金被分流，顺势资金缺补给》2022/3/27，分析师：张馨元 S0570517080005 | BPW712 03 监管趋严下的地方AMC 固定收益: 监管趋严下的地方AMC 地方AMC是我国经济转型的产物，在2012年登上历史舞台，近年来随着信用事件频发、不良供给增多且呈现零散化特征等，地方AMC作为化解区域金融风险的“排头兵”重要性进一步提升。从行业监管来看，2019年以来行业监管持续加码，打击违规行为，引导回归主业，要求提升处置、化解不良的能力。从主体展业来看，随着监管趋严一些违规通道业务基本消失，投资、资管、金融服务等多元化业务依然存在，但不良主业规模、质量提升成为趋势。在这一过程中，资本实力雄厚、不良主业能力突出、展业合规的地方AMC有望取得更长足的发展，更好的服务区域不良风险化解等。 地方AMC是经济转型期的产物，近年来其化解地方金融风险重要性提升 AMC指主要从事批量收购、管理、处置不良资产的机构，是我国经济转型过程的产物。1999年为了化解银行体系巨大的不良资产风险，四大金融资产管理公司成立，2012年随着不良资产供给增加并呈现零散化的特征，地方AMC登上历史舞台。国内AMC行业呈现“5+2+AIC+N”的多元化格局模式，“2”是指每省两家地方性AMC，目前已有62家地方AMC，在化解地方金融风险方面承担了重要作用。特别是近年来我国新旧动能转换、去杠杆的过程中，信用风险事件增多，且进一步呈现多样化、零散化特征；以及信用市场对区域金融资源禀赋的看重，地方AMC的重要性进一步提高。 风险提示：区域经济恶化带来的信用风险，多元化业务带来的流动性压力。 研报《固定收益: 监管趋严下的地方AMC》2022/3/30，分析师：张继强 S0570518110002 | AMB145、文晨昕 S0570520110003 | BSF414 04 建筑节能提标加速 建筑与工程/建材: 稳增长暖风频吹，建筑节能提标加速 3月30日国务院常务会议召开，会议要求咬定全年发展目标不放松，把稳增长放在更加突出的位置，部署用好政府债券扩大有效投资，并决定新开工一批条件成熟的水利工程。我们认为稳增长有望成为贯穿全年的主线，疫情反复增强稳增长的必要性；在房住不炒大背景下，多地出台政策鼓励房地产市场回归健康发展；且4月1日即将实施的建筑节能新规范，将加速建材行业集中度提升，重点关注稳增长受益和调整到位的消费建材两条主线。 全年水利投资预计增长5.6%，引领基建稳增长 会议特别指出水利工程是民生工程、发展工程、安全工程，今年再开工南水北调后续工程等一批已纳入规划、条件成熟的水利项目，全年水利投资可完成约8000亿元。据此测算，2022年水利投资同比增长约5.6%。我们认为此次会议呼应了今年1月10日国常会的会议要求，重大水利、保障性住房、粮食能源安全、先进制造业、交通通信等基础设施有望成为全年稳增长的主线。2022年是150项重大水利工程集中开工的最后一年，截至21年末仅累计开工62项，项目有基础；且水利工程主要为中央财政支持，项目有资金，因此我们预计水利管网、施工和防水、外加剂等细分行业有望受益。 消费建材再迎政策底，看好保交付和保障房驱动 尽管今年1-2月全国房地产开发投资同比上升3.7%，但从实物量来看，仅地产竣工面积同比增长1.8%，新开工面积和竣工面积同比分别下降12.2%和9.8%，且拿地和销售仍然疲弱，后续需求仍有待验证。随着疫情影响反复和地产信用风险陆续释放，郑州、南宁、哈尔滨、福州等多个城市开启因城施策，我们认为在房住不炒的政策背景下，保交付和保障性住房有望推动地产竣工面积止跌企稳。虽然我们认为消费建材22Q1经营承压较大，但防水、涂料、五金等前期因原材料涨价受损较大的细分板块，有望通过涨价传导、产品升级和渠道下沉进行消化。 建筑节能将大幅提标，利好建筑龙头与绿色建材 《建筑节能与可再生能源利用通用规范》(GB55015-2021)于2021年9月8日正式发布，并将于今年4月1日开始全面实施。该文为首个全文强制性工程建设标准，约束性强，将大幅提升建筑节能率和强制计算建筑碳排放；且覆盖面广，对新建建筑、既有建筑、可再生能源系统、施工调试验收与运行管理等内容均进行了规范。我们认为主要集中在三个方面有望受益：1）建筑施工方面，装配式建筑和钢结构；2）绿色建材方面，建筑保温遮阳材料及系统性门窗；3）建筑运行方面，BIPV/BAPV等光伏建筑及新材料。 风险提示：稳增长政策执行低于预期、专项债实际使用缓慢、房地产投资加速下滑。 研报《建筑与工程/建材: 稳增长暖风频吹，建筑节能提标加速》2022/3/30，分析师：方晏荷 S0570517080007 | BPW811、张艺露 S0570520070002、黄颖 S0570522030002 | BSH293 华泰证券研究所 ， 预制菜解读：如日方升，预制新趋势 视频号 华泰证券研究所 ， #易峘 疫情终将过去，但需谨防流动性“急症”成“痼疾” 视频号 华泰证券研究所 ， 华泰固收张大为为您解读《日本资产负债表衰退的成因和启示》 视频号 Q：宽松是一个笼统词汇，重要的是后续货币政策能做什么？会做什么？ A：首先，降准的意义在于补充流动性缺口、提振市场信心、支持地方债发行。4月降准有可能性。其次，降息对降低居民（尤其是房贷）和企业负担更为直接，但面临美联储加息等制约，必要性看似不如降准大，但如果一季度数据大幅下行，4月份正好是美联储加息空档期，至少是一个可以适度博弈的窗口。第三，信贷政策维持宽松，金融机构继续“主动出击”。最后，结构性政策继续做加法，央行上缴利润并与财政协调配合有望在二季度落地，通过存款自律等手段稳定银行负债成本，资金面继续保持稳定没有悬念。 风险提示：美联储加息超预期，疫情演进超预期。 研报《固定收益: 货币政策：4月是政策窗口期》2022/3/31，分析师：张继强 S0570518110002 | AMB145、吴宇航 S0570521090004、仇文竹 S0570521050002 ---End-----

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