【招商电子】生益科技:CCL有周期压力但结构升级仍可期,PCB望迎拐点

（以下内容从招商证券《【招商电子】生益科技:CCL有周期压力但结构升级仍可期,PCB望迎拐点》研报附件原文摘录）
　　事件： 公司发布年报，2021年实现营业收入202.74亿元，同比+38.04%；归母净利润28.30亿元，同比+68.38%，扣非归母净利润25.28亿元，同比+57.45%。每10股派发现金红利6元（含税）。点评如下： 评论： 1、全年业绩大幅增长，覆铜板涨价周期带来盈利弹性 公司全年毛利率26.82%，同比+0.04pcts，净利率14.43%，同比+2.17pcts。2021年上半年全球经济疫后复苏+补库存需求，虽然PCB业务仍未好转，但公司CCL订单旺盛，叠加上游原材料上涨后CCL产品价格跟进调涨，带来二季度业绩创历史新高。进入下半年，需求逐步走弱但成本压力提升，导致下半年业绩低于上半年。经测算，Q4实现营收48.96亿元，同比+22.47%，环比-11.74%，归母净利润4.90亿元，同比+29.81% ，环比-46.98%，扣非归母净利润3.93亿元，同比+4.80% ，环比-46.29%。Q4单季度毛利率23.66%，同比-0.56 pcts，环比-2.54pcts，净利率10.33%，同比+0.46 pcts，环比-6.91pcts。四季度环比下降，利润率环比下降，主因消费类需求下降、覆铜板价格自高位下调但成本压力仍在。 2、覆铜板产销两旺、盈利能力提升，PCB仍在消化降价影响 分业务来看，2021年生产各类覆铜板11543万平方米，比上年同期增长11.18%；生产粘结片17121万米，比上年同期增长22.21%。销售各类覆铜板11437万平方米，比上年同期增长11.55%；销售粘结片17394万米，比上年同期增长25.78%。2021年公司覆铜板和粘结片营收161.90亿，同比+49.23%，产品价格的上涨带来营收的体现，毛利率27.47%，同比+1.93pcts，公司调价基本覆盖成本压力，且经营效率的提升和产品结构的优化对利润率提升也有助力；生产印制电路板122.21万平方米，比上年同期增长48.67%；销售印制电路板117.36万平方米，比上年同期增长44.67%。印制线路板营收35.08亿，同比-1.43%，毛利率17.57%，同比-8.48pcts。基站产品价格的大幅下降影响仍在消化，但四季度开始已有好转。 3、CCL有周期压力但结构升级仍可期，PCB业务有望迎来拐点 展望后续，产品价格自去年高点以来有所下降，但一季度原材料仍有压力，公司CCL价格基本稳定，考虑传统淡季、疫情影响等，一季度增速仍待观察，全年来看，覆铜板行业扩产仍在进行，预计行业价格将维持下降状态，公司今年虽然有产能扩张，有望以量补价，但去年盈利大增背景下，结合仍然存在的上游压力，今年业绩增长仍待观察。但2021年是公司又一个五年计划开端之年，从产品结构分析，我们认为公司高端化升级持续兑现，仍有超预期潜力：1）下半年IC载板基材是重点项目，生益有望引领国产替代趋势；2）新一代服务器平台升级背景下，生益科技M6等级材料有望实现突破；3）车载业务继续做大规模，毫米波雷达、电源管理等方向多点开花；4）大客户AIP基材等布局贡献。该等业务均是盈利性较好的项目，有望带来逆周期增长。此外，生益电子料将在今年迎来业绩拐点且对通信基站依赖更小，进入稳定增长阶段。总体上，我们仍看好公司逆周期能力及长线业务发展空间。 4、投资建议 考虑今年行业周期压力，以及公司产品升级趋势、PCB业务的好转，我们最新预计22-24年营收为210.9/242.5/277.3亿，归母净利润为25.4/30.6/36.1亿，对应EPS 为1.10/1.32/1.56元，对应当前股价PE为14.9/12.4/10.5倍，维持“强烈推荐-A”评级。 风险提示：行业竞争加剧，需求不达预期，技术升级不达预期。 团队介绍 （团队亟需有志于硬科技产业研究的优秀人才加入，新招人员将以深圳为主，兼顾上海和北京，如有意向，请准备简历和一份深度研究代表作，通过微信或yanfan@cmschina.com.cn邮箱发送给鄢凡，也欢迎各位业内朋友推荐优秀人才） 鄢凡：北京大学信息管理、经济学双学士，光华管理学院硕士，13年证券从业经验，08-11年中信证券，11年加入招商证券，现任研发中心董事总经理、电子行业首席分析师、TMT及中小盘大组主管。11/12/14/15/16/17/19/20/21年《新财富》电子行业最佳分析师第2/5/2/2/4/3/3/4/3名，11/12/14/15/16/17/18/19/20年《水晶球》电子2/4/1/2/3/3/2/3/3名，10/14/15/16/17/18/19/20年《金牛奖》TMT/电子第1/2/3/3/3/3/2/2/1名，2018/2019 年最具价值金牛分析师。 张益敏：上海交通大学工学硕士。2018年在太平洋证券，2019年加入招商电子团队，任电子行业分析师。 卢志奇：复旦大学电子工程本科、资产评估硕士，3年Synopsys工作经验，2019年在东方阿尔法基金，2021年加入招商电子团队，任电子行业分析师，主要覆盖半导体领域。 曹辉：上海交通大学工学硕士，2019/2020年就职于西南证券/浙商证券，2021年加入招商电子团队，任电子行业分析师，主要覆盖半导体领域。 王恬：电子科技大学金融学、工学双学士，北京大学金融学硕士，2020年在浙商证券，2021年加入招商电子团队，任电子行业分析师。 程鑫：武汉大学工学、金融学双学士，中国科学技术大学统计学硕士，2021年加入招商电子团队，任电子行业分析师。 联系方式 鄢 凡 18601150178 张益敏 15821186637 卢志奇 13662588732 曹 辉 15821937706 王 恬 18588462107 程 鑫 13761361461 投资评级定义 公司短期评级 以报告日起6个月内，公司股价相对同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准： 强烈推荐：公司股价涨幅超基准指数20%以上 审慎推荐：公司股价涨幅超基准指数5-20%之间 中性：公司股价变动幅度相对基准指数介于±5%之间 回避：公司股价表现弱于基准指数5%以上 公司长期评级 A：公司长期竞争力高于行业平均水平 B：公司长期竞争力与行业平均水平一致 C：公司长期竞争力低于行业平均水平 行业投资评级 以报告日起6个月内，行业指数相对于同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准： 推荐：行业基本面向好，行业指数将跑赢基准指数 中性：行业基本面稳定，行业指数跟随基准指数 回避：行业基本面向淡，行业指数将跑输基准指数 重要声明 本报告由招商证券股份有限公司（以下简称“本公司”）编制。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告基于合法取得的信息，但本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。除法律或规则规定必须承担的责任外，本公司及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。 本报告版权归本公司所有。本公司保留所有权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人均不得以任何形式翻版、复制、引用或转载，否则，本公司将保留随时追究其法律责任的权利。

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