【浙商医美】力量钻石首次覆盖:培育钻石新秀崛起,快速扩张业绩弹性大

（以下内容从浙商证券《【浙商医美】力量钻石首次覆盖:培育钻石新秀崛起,快速扩张业绩弹性大》研报附件原文摘录）
　　报告导读 投资要点 （本文作者：浙商医美、机械、零售、轻工团队联合覆盖） 力量钻石：超硬材料最纯粹标的，十年沉淀行业新秀后来居上 主营培育钻石、金刚石单晶、金刚石微粉，2021年收入5.0亿元（+104% YoY），归母净利2.4亿元（+228% YoY）。1）培育钻石：收入同比+428%至2.0亿元，占比40%，毛利率81%；2）金刚石单晶：收入同比+38%至1.4亿元，占比28%，毛利率58%；3）金刚石微粉：收入同比+55%至1.6亿元，收入占比31%，毛利率50%。 培育钻石供不应求+HTHP技术迭代，量价齐升推升盈利，21年毛利率64%，净利率48%。2019-2021年公司毛利率分别为44%/43%/ 64%，净利率29%/30/ 48%，，近三年盈利能力逐年提升且21Q4单季度净利率达到历史最高点51%。 力量钻石：聚焦培育钻石绝佳赛道，技术革新+产能扩张进行时 看点一：积极引进新型锻造大腔体压机，扩产积极未来可期。18-20年，公司培育钻石产能从6.4万克拉翻倍增至14.1万克拉，未来主要催化：六面顶压机数量逐年递增：深度合作国机精工等供应商，六面顶压机机数量从2012年58台增至2021年6月末483台；型号聚焦新型锻造大腔体：2020年末已装机投产φ800、φ750和φ700（活塞直径及腔体较大）六面顶压机占比91%，行业均值为19%。目前处于实验室研发阶段的φ800新型锻造六面顶压机有望实现400-500ct产量水平。 看点二：定价机制锚定天然钻，供需差额催生涨价预期。贝恩数据预测，21年天然钻石毛坯同比+5%至1.2亿克拉，仍未恢复疫情前1.5亿克拉峰值水平。供需差额将推动天然钻石价格上涨，培育钻石锚定天然钻价格跟涨，并有效补充钻石需求缺口。 培育钻石：新兴好赛道，复合增速超120%产量渗透率仅6%，景气度持续 17-19年全球培育钻石产量CAGR超120%至700万克拉，产量渗透率6%，需求爆发扩产受限，龙头企业将享受产能释放+价格上涨的双重红利。培育钻石具备高品质、低价格优势，价格仅为同等级天然钻1-4折，消费理念变革加速渗透率提升。 工业金刚石：高端制造促需求上涨，产能倾斜挤压有望量价齐升 经济和国防领域不可或缺的重要超硬材料，需求增长且产能挤压带动均价再提升。六面顶压机为超硬材料通用设备，可在金刚石单晶和培育钻石之间切换。市场现有设备更多向培育钻石倾斜，工业金刚石产能被挤压致价格上涨，盈利有望再提升。 盈利预测及估值 预计22-24年归母净利润分别为5.0、7.6、10.2亿元，同比增长110%、51%、35%，21-24年cagr 62%，对应PE分别为32、21、16倍，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示 金刚石行业竞争格局变化、宏观经济和市场需求波动风险、研发风险等。 财务摘要 投资案件 盈利预测、估值与目标价、评级 预计22-24年归母净利润分别为5.0、7.6、10.2亿元，同比增长110%、51%、35%，21-24年cagr 62%，对应PE分别为32、21、16倍，首次覆盖给予“增持”评级。 关键假设、驱动因素与主要预测 1）低价格+消费理念变革促培育钻石行业崛起：天然钻石不断减产，其高人工成本及环境污染成本对后续持续开采产生较大负面影响；随着人均可支配收入的提高、钻石价值认知和购买偏好形成，千禧一代+Z世代逐步成长为钻石消费主力，他们对钻石饰品的日常化需求、悦己需求等更能代表钻石珠宝消费的趋势，催生珠宝首饰市场蓬勃发展。 2）天然钻石需求反弹和供给受限、价格上涨为培育钻石提供替代空间：全球钻石珠宝零售额触底反弹 2021年预计YOY+29%；而天然毛坯钻石产量21年预计YOY+5%，仍未恢复疫情前水平，预计在未来5年内产量增长可能会保持在每年1%-2%。供需差额推动毛坯钻石价格持续强劲增长，而培育钻石终端价格仅为同规格天然钻石1-4折，可有效补充疫情后天然钻石供需缺口。 3）高端制造带来工业金刚石需求上涨：工业金刚石因其超硬、高灵敏、高透光、高功率、高热传导率的特征，可应用于建材石材、装备制造、汽车制造、家用电器、清洁能源、勘探采掘、消费电子、半导体等领域，有望受益于高端制造产业快速发展需求同步上涨。 我们与市场的观点的差异 市场担心行业新进入者大量涌入，公司竞争格局和盈利能力变差。 我们认为：培育钻石方面：目前其产能渗透率仅6%，产值渗透率约2%，考虑到钻石行业整体增长稳健，下游需求市场空间广阔，同时行业新进入壁垒较高，所以判断未来3年内，已有从业公司将保持良性竞争格局。而力量钻石拓展积极，有望享受培育钻石市场份额快速上涨。 工业金刚石方面：工业金刚石-培育钻石产能分配存在“跷跷板效应”（市场对培育钻石需求量大，公司现有产能更多向培育钻石倾斜，挤压工业金刚石产量，工业金刚石供不应求价格可能进一步上涨），我们认为工业金刚石平均盈利能力有望向培育钻石看齐。 产能分配上：六面顶压机可在生产金刚石单晶和培育钻石之间切换，产线柔性强，能快速适应市场需求变动，追求高景气赛道红利。 股价上涨的催化因素 培育钻石需求持续上涨、工业金刚石和培育钻石价格上涨幅度较大、技术重要突破、六面顶压机扩产超预期。 投资风险 金刚石行业竞争格局变化、宏观经济和市场需求波动风险、研发风险等。 报告正文 1.公司：超硬材料最纯粹标的，行业新秀后来居上 力量钻石主营培育钻石、金刚石单晶和金刚石微粉，处于超硬材料产业链上游供应环节，2021年各产品收入占比分别为40%/28%/31%。 1）培育钻石：培育钻石在晶体完整性、透明度、折射率、色散等方面可与天然钻媲美，作为钻石领域新兴选择可制作钻戒、项链等饰品。公司主要通过高温高压法制备培育钻石毛坯，当前培育钻石行业处于爆发初期，毛利率81%，18-21年收入占比从6%提升至40%。 2）金刚石单晶：具有超硬、耐磨、抗腐蚀等优良性能，是各种加工工具的核心耗材，可制作磨、削、切、割等各类金刚石工具，根据颗粒形貌和应用领域可进一步细分为磨削级单晶、锯切级单晶和大单晶，毛利率58%，18-21年收入占比从31%下降至28%。 3）金刚石微粉：主要用于制造磨削工具，可细分为研磨用微粉、线锯用微粉和其他工具用微粉。公司生产金刚石微粉的原材料主要系品级相对较低的金刚石单晶，来源于自产和外源采购，毛利率50%，18-21年收入占比从60%下降至31%。 1.1.发展历程：产能技术逐年突破，十年沉淀厚积薄发 三大核心攀升阶段，三大产品类别推进。 1）初创阶段（2010-2012年）：资源受限，外购石墨芯。2010年成立之初受资源限制，作为生产工艺重要起点的石墨芯柱主要通过外购获得，截至2012年末六面顶压机装机量仅为58台，产能有限。 2）创新发展阶段（2013-2016年）：技术突破，自制石墨芯并扩产。2013 年在前期生产经验积累的基础上，通过引进人才、研发配方技术，逐步实现自主生产石墨芯柱，成功向产业链上游迈进；客户需求及产能不断提升，截至 2016 年末，公司六面顶压机装机量已达到 160 台；设立实验室和技术研究中心，合成技术取得优化和突破，产品质量提高。 3）巩固提升阶段（2017年至今）：扩产能提效率，厚积薄发。2017年12月，公司收购新源及金刚石微粉相关业务，产品覆盖金刚石单晶、金刚石微粉和培育钻石；六面顶压机装机数量从2020年6月末277台增加至2021年6月末483台，金刚石单晶产品质量和合成效率大幅提高，培育钻石技术获得优化和突破，公司逐步呈现稳固提升态势。 1.2.股权结构：股权结构集中稳定，实控人母子持56% 股权结构相对集中，子公司不断开拓销售渠道。公司实际控制人为邵增明先生，2010年公司成立时，邵增明以货币出资2000万元，占注册资本的66.67%，截至发行前直接持有公司53.11%股份。公司其他股东中，持股22.09%的李爱真女士是邵增明先生的母亲，此外无其他直接持有公司 6%以上股份的股东。发行前，邵增明先生还通过商丘汇力间接持股1.94%，共计持股55.05%；发行后本人直接持有39.83%股份，与李爱真合计直接持有56.39%的股份。 重要事件：2017年前力量钻石主营金刚石单晶、培育钻石，2017年12月收购新源公司金刚石微粉业务，完成三大业务板块布局。新源公司成立于2002年，2017年4月股权结构为：父亲邵大勇83%、儿子邵增明17%。邵大勇于2017年 4 月去世，其83%股权变更为：妻子李爱真41.5%、儿子邵增明26.5%、女儿邵慧丽15%。因此此次收购属于同一控制下业务重组。 1.3.财务分析：钻石行情催化业绩，量价齐升推升盈利 培育钻石带动业绩增速逐年递增，18-21年收入cagr35%，归母净利润cagr49%。2019-2021年公司营业收入分别为2.2/2.4/5.0亿元，同比增长9%/11%/104%；归母净利润分别为0.6/0.7/2.4亿元，同比增长-12%/16%/228%。2021年公司进入快速发展阶段，主要系培育钻石下游需求爆发导致销售量激升，2021年公司培育钻石收入达2.0亿元，同比增长428%，业务占比由2019年的16%提升至40%。 供不应求+技术迭代，量价齐升推升盈利能力提高，21年毛利率64%，净利率48%。2019-2021年公司毛利率分别为44%/43%/ 64%，净利率29%/30/ 48%，，近三年盈利能力逐年提升且21Q4单季度净利率达到历史最高点51%。主要系培育钻石市场需求爆发伊始，供不应求叠加技术升级，培育钻石业务喜迎量价齐升。 1）2020-21Q1公司培育钻石销售均价由272元/克拉上涨至657元/克拉，涨幅141%。 2）价格更高的大颗粒培育钻石销售占比上升，2018-2020年3克拉以上培育钻石销售占比由0%提升至28%。 2B业务模式下，期间费用率整体稳健约10%左右水平，研发费用率呈小幅上升趋势。2019-2021年公司净利润率分别为28.5%/29.8%/48.1%，主要系公司盈利能力提升的同时期间费用整体保持稳健，其中销售费用率/管理费用率/财务费用率分别保持在约1.5%/3%/0.5%水平。2019-2021年公司研发费用率小幅提升，由4.2%升至5.3%。 2. 行业：培育钻石爆发伊始，工业金刚石产销两旺 人造金刚石在力学、热学、光学、声学、电学和化学等方面性能优异，终端应用领域十分广泛，主要包括工业领域应用和时尚消费领域应用两大类。 工业领域应用包括材料加工和高科技领域两个方向，以人造金刚石为主。其一是利用人造金刚石超硬、耐磨、抗腐蚀的力学特性，可制作磨、削、切、割等各类金刚石工具，应用于金属及合金材料、高硬脆材料（硅、蓝宝石、磁性材料等）、软韧材料（橡胶、树脂等）及其他难加工材料的加工；其二是利用人造金刚石在光、电、声、磁、热等方面的特殊性能，作为重要的功能性材料，应用于电子电器、装备制造、航空航天、国防军工、医疗检测和治疗等高科技领域。 全球工业用金刚石中90%以上为人造金刚石。天然金刚石矿属于非可再生资源且具有矿藏储量稀少、开采成本高昂以及开采过程对生态环境破坏程度较高等特点，无法被大范围应用于工业领域。因此，全球工业用金刚石主要是人造金刚石。 消费品领域以天然钻石为主，但培育钻石有替代趋势。培育钻石和天然钻石都是由碳元素形成的晶体，具有相同的化学、物理特性，培育钻石在晶体结构的完整性、透明度、折射率、色散等方面可以与天然钻石相媲美。随着培育钻石合成技术的不断提高，培育钻石在产品质量、生产成本以及品级、尺寸、颜色、定制化等可控性方面的优势越来越突出，发展潜力巨大。培育钻石与天然钻石除生长环境不同外，化学成分以及颜色、净度等物理性质完全相同，但培育钻石饰品的销售价格约为同等级天然钻石饰品销售价格的30%至50%。 全球人造金刚石行业主要有高温高压法（HTHP）和化学气相沉积法（CVD）两大类生产方法。1）高温高压法（HTHP）:以石墨粉、金属触媒粉为主要原料，过液压装置保持恒定的超高温、高压条件来模拟天然金刚石结晶条件和生长环境合成出金刚石晶体。2）化学气相沉积法（CVD）：含碳气体和氧气混合物在高温和低于标准大气压的压力下被激发分解，形成活性金刚石碳原子，并通过控制沉积生长条件促使活性金刚石碳原子在基体上沉积交互生长成金刚石单晶。 目前，国内人造金刚石产品生产主要采用高温高压法（HTHP）。近年来，合成压机大型化、粉末触媒技术及高温高压合成工艺进一步奠定了我国在高温高压法下合成金刚石单晶的领先优势，行业内主要金刚石单晶生产商如中南钻石、黄河旋风、豫金刚石、力量钻石等均采用高温高压法。 两种生产方法采用不同的合成原理和合成技术，生产出的产品类型和产品特点也各不相同，主要产业应用也侧重在不同的终端领域。我国目前主要采用高温高压法（HTHP），在未来相当长的时间内，HTHP和CVD将保持共同发展的态势，这是人造金刚石行业的基本特色。 2.1.培育钻石：高增长低渗透，轻奢珠宝未来王者 2.1.1.产业链：上游看中国，中游看印度，下游看欧美 培育钻石产业链呈现微笑曲线形态，上游天然及培育钻石生产毛利率约60%，中游加工依赖大量人力毛利率约10%-20%，下游零售品牌溢价加成毛利率约60%。上游环节主要包括培育钻石原料供给、设备供应及合成等，产能主要分布在中国；中游从事切割、打磨、抛光等加工及毛坯贸易等需要大量劳动力投入，主要集中在印度；下游多家欧美珠宝商从事培育钻石成品钻零售，涉足品牌主要为天然钻石开采商一体化布局、传统钻石珠宝商丰富产品矩阵、新兴培育钻石品牌商、培育钻石生产商一体化布局等。 上游看中国河南：培育钻石毛坯产能600-700万克拉，其中40%-50%的培育钻石毛坯来自中国使用高压高温技术生产。根据贝恩咨询，2020年全球培育钻石毛坯总产能约700万克拉，各地分布如下：中国产能约300万克拉，市占率40%，中国培育钻石产能聚焦河南；印度产能约150万克拉，市占率20%；美国产能约100万克拉，市占率15%；新加坡产能约100万克拉，市占率15%；欧洲及中东产能约50万克拉，市占率7%；俄罗斯产能约20万克拉，市占率3%。 中游看印度:低毛利加工行业，中游加工产量是上游天然钻石开采量的“晴雨表”，“钻石加工帝国”印度占全球钻石加工份额的90%+。钻石中游加工环节包括毛坯设计、划线、锯石、打边、抛光等，属劳动密集型行业，较难实现自动化生产，且技术同质化较高，因此属于劳动密集型行业。印度钻石加工起源于20世纪50年代，凭借丰富廉价劳动力+先发优势，逐渐成为全球最核心的钻石加工国和成品钻出口国，其中印度苏拉特市（Surat）被誉为“世界钻石加工厂”。根据印度宝石与珠宝出口促进委员会（GJPEC）的报告，印度占据全球约九成的钻石加工市场份额。2020年，受疫情影响印度加工成品钻石份额大幅下滑，但仍占据全球95%市场份额。 下游看欧美：资深品牌开辟新航向，巨头“带队入坑”培育钻石市场，美国培育钻石零售额占全球约80%。世界钻石巨头De Beers巅峰时期曾垄断全球70%-80%天然钻石矿，坚定拥护天然钻石。此外， De Beers还联合阿尔罗萨(ALROSA)、卢卡拉（Lucara）等其他6家世界级钻开采石公司联合成立生产商协会（DPA），致力于天然钻石的传播与推广。尽管如此，De Beers仍被培育钻石的广阔空间所吸引，于2018年5月推出培育钻石品牌Lightbox。随后知名品牌施华洛世奇、潘多拉等众多著名珠宝品牌商利用其品牌知名度、时尚的设计理念和健全的销售渠道将培育钻石饰品推向消费市场。目前全球培育钻石零售终端主要集中在美国，美国共拥有25家培育钻石品牌，其次是中国和欧洲，分别拥有19家、9家培育钻石品牌。 2.1.2.真钻石：高效高品质，性质与天然钻石基本相同 培育钻石产品在晶体结构完整性、透明度、折射率、色散等方面可与天然钻石相媲美，是真钻石。培育钻石在颜色、粒度、净度等方面与天然钻石别无二致，区别在于形成方式和产能影响的稀有程度，天然钻石形成于数亿年前，而培育钻石在实验室中只花费数天或数周时间。 几个关键时间节点：1）起步——1955年，美国通用电气公司（GE公司）公开宣布采用静压熔媒法(简称GE法)成功的合成了钻石；2）突破——1970年，美国通用电气用GE法合成克拉级(大于5 mm) 的宝石级钻石；3）规范——2016年，国际合成钻石协会(简称IGDA)成立，总部设立在美国；4）承认：美国联邦贸易委员会(简称FTC)在最新出台的珠宝业准则中拓宽了“钻石”一词的所指：除了从钻矿中挖掘出的天然钻石，也将人工合成钻石包括在内。5）品牌化+降价：2018年，提出“钻石恒久远、一颗永流传”的De Beers推出培育钻石品牌Lightbox，其对培育钻石的定价为800美元/克拉，颜色普遍为J-G，净度普遍为VS2，切工为VG，该价格仅为同等级天然钻石的几分之一。 2.1.3 空间大：渗透率仅6%，数倍增长空间大有可为 培育钻石市场渗透率低，成长空间大：2017-2019年全球培育钻石产量复合增速超120%，达到700万克拉，产量渗透率提升至6%。 产量：培育钻石产能渗透率仅6%，预计产能增速维持15%-20%。根据贝恩咨询，2017-2019年全球培育钻石产量约为144/600/700万克拉，占钻石总产量的比例分别为2%/4%/6%。根据《2018年全球钻石行业报告》预测，全球培育钻石产量年均增长率将保持在15%-20%，2030年培育钻石产量规模将达到1000万克拉至1700万克拉。 产值：培育钻石产值渗透率仅不足3%。根据贝恩咨询，2017-2019年全球钻石年产值约为150/130/90-95亿美元。考虑到培育钻石产能渗透率约6%，同等级单价仅为天然钻石的1-4折，因此培育钻石占全球钻石总产值渗透的比例约为2%。 零售额：自2015年以来保持稳健态势。2019年全球钻石珠宝销售额790亿美元，同比+3.95%；2013年至2019年CAGR1.35%；2009-2019年复合增长约3%。 行业驱动因素之供给端：天然钻石产能受限，且可能导致资源+社会负担，培育钻石营销制胜。 驱动因素1：天然钻石连续减产。2017-2020年，天然钻石产量由1.52亿克拉下降至1.11亿克拉。根据De Beers官网，Argyle（2020年）、Diavik（2025年）、Komsomolskaya（2021年）等大型天然钻石矿山因达到使用寿命而关闭；根据贝恩咨询数据，乐观估计天然钻石未来10年产量复合增速为1%到2%；保守估计天然钻石未来10年产量复合下滑1%到2%。钻石消费需求旺盛叠加天然钻减产，激发培育钻石潜力。 驱动因素2：降低环境成本+社会成本。环保问题：天然开采往往是对自然环境和地质的破坏，根据 Frost & Sullivan ，钻石开采的碳排放量为每克拉 57000 克并且毁坏多达 1750吨无法修复、且长期不能耕种的土壤，而培育钻石每克拉仅释放 0.028 克，对土壤 0 破坏。 行业驱动因素之需求端：消费者需求旺盛，低龄化消费偏好+非婚场合新宠。 驱动因素3：钻石教育影响千禧一代+Z世代，消费主体低龄化。根据De Beers《钻石行业洞察报告》，千禧一代（80后、90后）和Z世代（95后）占全球总人口29%，但贡献了全球2/3的钻石销量，国内钻石消费市场中该比例可以提高到80%。随着人均可支配收入的提高、钻石价值认知和购买偏好形成，千禧一代+Z世代逐步成长为钻石消费主力，他们对钻石饰品的日常化需求、悦己需求等更能代表钻石珠宝消费的趋势，催生珠宝首饰市场蓬勃发展。 驱动因素4：高度渗透婚恋场合后，开始摆脱“一颗永留存”的刻板印象，开启日常场合消费的新征程。1951年，De Beers提出“A diamond is forever” 广告语，将钻石与婚恋市场绑定，通过刻意营销赋予钻石重要意义以提升附加值。De Beers报告显示，当前钻石消费动机构成为：28%结婚+30%求婚+27%慰藉自己+16%普通礼物，即58%用于婚恋场所，超过40%用于日常消费场合。因此非婚场景消费带动钻石消费频率提升，开启钻石新赛道。 行业驱动因素之交易环节：买卖共赢，经销商追求高毛利，消费者追求审美多元。 驱动因素5：培育钻石批发价为天然钻的20%、零售价为天然钻35%，意味着培育钻石下游零售商的利润更丰厚。根据贝恩咨询，2017-2020年培育钻石相比天然钻石的价格比例处于下降趋势。以1ct、颜色G、净值VS级别钻石为例，2017年培育钻石批发价相当于天然钻的55%、零售价格相当于65%；2020年培育钻石批发价相当于天然钻的20%、零售价格相当于35%，价格差异提升培育钻石经销商毛利率。 驱动因素6：审美多元化背景下，珠宝消费看钻石，钻石消费看培育钻石。根据贝恩咨询，2016-2020年培育钻石批发价与天然钻石零售价比例由80%降至35%，未来或仍有下降空间。根据DeBeers官网，中国是全球第二大钻石珠宝市场，珠宝首饰主要包括黄金、钻石、宝石、铂金等。据统计，2016年我国黄金类、钻石类产品销售收入占珠宝首饰的比例分别为58%、15%，同期全球珠宝市场比例分别为42%、47%。中国钻石消费占比较低，审美多元化和消费低龄化有望带动钻石比例提升。 此外，中国钻石消费占全球14%，作为消费强国仍有较大提升潜力。根据贝恩咨询，2018年，美国以48%的市占率成为全球第一大钻石消费国，而中国仅占14%。作为拥有巨大市场基础的消费强国，中国钻石市场增速明显高于国际市场。根据Euromonitor数据，2019年中国钻石市场销售额同比+5.26%至1289亿元，同期全球钻石市场增速为3.95%。2014-2019年中国钻石市场销售额CAGR达3.53%，2018-2019年均维持4%以上增速水平。 趋势：消费实力提升+消费理念变革，国内培育钻市场大有可为。中国钻石消费占全球14%，作为消费强国仍有较大提升潜力。根据贝恩咨询，2018年，美国以48%的市占率成为全球第一大钻石消费国，而中国仅占14%。作为拥有巨大市场基础的消费强国，中国钻石市场增速明显高于国际市场。根据Euromonitor数据，2019年中国钻石市场销售额同比+5.26%至1289亿元，同期全球钻石市场增速为3.95%。2014-2019年中国钻石市场销售额CAGR达3.53%，2018-2019年均维持4%以上增速水平。 2.1.4 低价格：天然钻1-4折，补充疫后天然钻石缺口 全球钻石珠宝零售额触底反弹，据贝恩预测2021年同比增长29%，且2022年上半年增长延续高速。若疫情防控有力，2022年底在中美领跑下，全球其他地区消费也将恢复到疫情前水平，2022年市场同比增速有望达5-7%，23年后长期维持2-4%的稳健增速；即使全球疫情控制不及预期，2022年底-2023年初市场需求轻微回调后，2024年将恢复疫情前趋势水平和增长率，鉴于钻石行业的财务状况良好，库存水平也基本是过去十年来最低和最健康的状态，增长水平不应低于社会全部门增长率。 培育钻石具备低价格高品质特点，将弥补部分天然钻上涨所抑制的需求，其定价机制锚定天然钻石价格。 天然钻石批发定价：Rapaport参考价格*6-8折（一般品质） 钻石报价表(RapaportDiamondReport)是在1978年由纽约商人MartinRapaport先生收集钻石零售价格，根据美国宝石学院GIA的等级，用表格的形式排列出来的，又称为“Rapaport钻石价格表”，这使得钻石市场价格公开化、透明化。RapaportDiamondReport是提供给钻石珠宝商、钻石批发商与钻石切割厂用于买卖交易钻石的市场行情的价格参考，让买方或卖方能够更具效能且更有保障，今天全球的钻石批发市场也都参照此报价表来计算钻石价格。该钻石报价表每周五发布更新。 以上图报价表为例，为圆型钻石报价表，找出对应钻石重量的<颜色Color(直栏)>、<净度(横栏)>，令表格中的单价×100×重量×美元汇率，即可得出折合人民币的钻石参考报价。例如，要算100分(1.00ct)G/VS1的价格，该等级单价假设每克拉单价为111百美元，则参考报价为：(110×100)×1.00ct（重量）=11000（美元）。 根据供求情况，不同品质和大小的钻石，会给予折扣或者要求溢价。1）切割越精良的价格越高；2）一般来说规律为成色越好、净度越好、克拉越大的钻石，折扣会低，甚至需要支付溢价，而一般成色、净度和克拉数的钻石，则通常能够给予一定折扣，多在6-8折左右；3）数量较大的批发折扣越高；4）钻石短期供给越少，折扣给的越少，比如2021年至今，天然钻石价格上涨一方面由于参考定价提升，另一方面批发商给的折扣减少。 培育钻石批发定价：Rapaport参考价格*1-4折 培育钻石定价锚定天然钻石，一般品质情况下约为Rapaport参考价格的1-4折，类似天然钻石根据供求情况，不同品质和大小的钻石，会给予折扣或者要求溢价。 数据方面，根据钻石分析师戈兰《培育钻石价格异常》报告的数据显示，21年9月零售商的天然钻石平均成本约为5475美元/克拉，而培育钻石成本约为1349美元/克拉，约为天然钻石的1/4。 贝恩预测经打磨的培育钻、裸钻平均零售和批发价格分别从2020年天然钻的35%和20%下降至30%和14%。2019年后国际龙头钻石商DeBeers入局培育钻石市场。2016年前后，我国采用温差晶种法生产的无色小颗粒培育钻石开始尝试小批量生产和销售。2018年培育钻石的市场需求开始明显增加，全球最大钻石生产商DeBeers公司、著名珠宝商施华洛世奇等知名企业开始建立自有品牌并推出培育钻石饰品，极大提升了培育钻石的市场认可度。根据De Beers培育钻石品牌LightboxJewelry报价表：0.25ct的钻石200美元，0.50ct的钻石400美元，0.75ct的600美元，1.00ct的800美元。 2.2.工业金刚石：高新技术，经济和国防领域不可或缺 2.2.1.复盘：中国供应全球90%金刚石单晶，50年蜕变超越领先世界 快速崛起，领衔世界超硬材料市场。人造金刚石作为重要超硬材料之一，对其他高新技术产业发展起到极大的支撑作用。中国人造金刚石行业经过 50 多年的发展，已形成相对完整的产业体系，人造金刚石行业经历从无到有、由弱变强的过程，并且逐步发展成为引领全球的民族产业。从2000年开始，中国一直是全球金刚石单晶生产和消费大国，截至目前，我国金刚石单晶产量占世界总产量的90%以上；金刚石单晶的生产技术和产品品质已达到世界先进水平，我国人造金刚石行业为国家乃至全球诸多高新技术的创新发展提供了强力支撑。 2.2.2.应用：金刚石单晶&微粉应用紧密结合国家发展 我国金刚石单晶产量占全球总产量的90%以上，金刚石单晶出口数量整体保持增长态势。2001年至2019年，我国金刚石单晶产量由16亿克拉增加至142亿克拉，增长约8倍；自2000年开始，我国成为全球最大人造金刚石生产国，截至目前我国金刚石单晶产量占全球总产量的 90%以上；2019年我国金刚石单晶出口数量达到31.8亿克拉，较 2001年增长约20倍，主要出口印度、美国、爱尔兰等地区。 人造金刚石的传统应用领域需求丰富，涉及领域广，前景良好。主要体现在金刚石单晶和金刚石微粉的供需，广泛应用于建材石材、装备制造、汽车制造、家用电器、清洁能源、勘探采掘、消费电子、半导体等领域。 应用之一：金刚石单晶和金刚石微粉产品具有超硬、耐磨、抗腐蚀等优良性能，用于加工工具。作为高效、高精、半永久性、环保型先进无机非金属材料，是生产用于高硬脆、难加工材料的锯、切、磨、钻等加工工具的核心耗材。 应用之二：化学性能优势凸显，用于新兴科技领域。金刚石单晶和金刚石微粉产品具备高灵敏、高透光、高功率、高热传导率和高电子迁移等热、光、电、声和化学性能优势，努力探索其作为功能性材料在新兴领域产业化应用的可能性。 以光伏设备行业为例，硅片市场需求旺盛，单晶炉所需工业金刚石用量同步上涨：根据中国光伏行业协会统计，2020年中国硅片产量为161.3GW，同比增长19.7%；预计2021年全国硅片产量将达到181GW。硅片行业集中度高，前十大硅片生产企业均位居中国大陆，即中国硅片市场在一定程度可代表全球市场。硅片生产离不开长晶设备，硅片的扩产将带动长晶炉的需求增长。 “行业增长+占比提升+大尺寸迭代”三重逻辑推动单晶炉需求增长。光伏装机需求带动硅片需求迅速增长；单晶硅片高速发展，逐渐成为主流；大尺寸硅片“降本提效”显著，市场占比不断提升，与小尺寸长晶设备不兼容。三方面的因素共同推动单晶炉需求提升。 3.亮点：三大产品业务协同，技术革新产能扩张 3.1．协同：产业上下游衔接紧密，柔性产线迎合需求 公司精准聚焦金刚石产品，细分为培育钻、单晶和微粉三类。公司产品遍布金刚石产业链上下游，有望形成协同效应。金刚石单晶及金刚石微粉主要应用于处理超硬材料制品和工具的制作，终端应用领域覆盖多层领域，包括建材、加工、清洁能源、电子、半导体等多个行业。培育钻石作为消费市场的新星，主要用于钻石饰品及其它时尚消费品的制作。 采购端：原材料供应充足，以产定购，小单快反，具备价格压力传导能力。 1）直接材料占比高，受大宗金属价格影响。主要原材料为金刚石单晶、金属触媒粉、石墨粉、顶锤等，受镍、铜、铁等大宗金属市场价格影响。直接材料占营业成本比例较高，2018-2021年为 58%、47%、48%和46%。 2）以产定购、小单快反。鉴于原材料市场供应充足，优质供应商生产稳定性强、供货量充足；公司主要采用“以产定购、小单快反”模式（在保障重要原材料安全库存的前提下持续小批量向供应商公开采购）。 3）具备议价优势和价格传导能力。公司能通过产品定价传导原材料价格上涨压力，此外公司不断扩大产能，自产金刚石单晶用于生产金刚石微粉，以缓解采购端风险。上游产业对公司业绩影响较小且与公司建立了稳定合作关系，公司已具备较高议价能力。 生产端：“预测销售、订单驱动、适度备货”生产模式，根据市场需求和生产计划适时调整产能在金刚石单晶和培育钻石产品间的配置，柔性产线，协同效应显著。 1）顶压机可通用：公司新设计安装的新型六面顶压机均为双级配置，通过使用不同原材料配方、设定不同的合成工艺参数可在生产金刚石单晶和培育钻石之间切换，柔性强，产能配置效率高，能快速适应市场需求变动。 2）产业链上下游打通：单晶产线品级较低的金刚石单晶满足了微粉产线的部分原料需求，降低采购成本。此外，金刚石微粉生产中，在产出主要型号产品的同时也会伴随产出其他型号的联产品，原料利用率高。 3）组织架构协同：培育钻石事业部、金刚石单晶事业部、金刚石微粉事业部高度协同。 销售端：公司业务结构依据细分市场景气度变化而迅速切换。2018-2021公司三大业务营收占比如下： 1） 单晶收入占比：30%/39%/41%/28%，呈稳步增长态势。 2） 微粉收入占比：60%/41%/41%/31%，2017-2018年高峰后回落。主要系2017-2018 年光伏行业渗透率快速提升，装机容量大幅增长带动微粉需求；2019年随着国家出台“光伏 531 新政”，以及金刚石线切割工艺进一步在光伏硅片切割领域渗透，金刚石微粉市场供求关系恢复平衡，公司线锯用微粉量、价均有回落。 3） 培育钻石收入占比：6%/16%/15%/40%，2021年快速爆发。2018年以来，在以美国联邦贸易委员会（FTC）为培育钻石正名和戴比尔斯进军培育钻石饰品市场为首的系列事件推动下，培育钻石在行业组织建立、技术规范制定、合成和鉴定技术提升、生产成本和零售价格降低、产能规模和市场份额提高等方面取得快速发展，快速崛起。2021年培育钻石收入同比增长428%。 3.2．产能：新型锻造大腔体压机，扩产积极未来可期 2018-2020年，公司培育钻石3年产能翻倍以上增长。培育钻石产能分别为6.4/12.9/14.1万克拉，金刚石单晶产能基本稳定在6亿克拉，金刚石微粉产能约4.3-5亿克拉。 单六面顶压机生产效率：单柱合成时间延长，单柱单次理论产量随之逐年上升，设备年产量整体呈增加趋势。 六面顶压机数量：六面顶压机机数量从2012年的58台增至2021年6月末483台。2020年末，六面顶压机装机量已达345台，约为2012年的6倍，其中φ800型号共计128台，占六面顶压机总数的37%。2021H1，公司六面顶压机装机量达483台。 此外募投计划显示，公司拟新建金刚石单晶和培育钻石生产基地，具体包括新建人造金刚石生产厂房，购置智能化和自动化六面顶金刚石合成压机及相应配套的生产、检测、辅助设备，扩充生产团队等，其中预计购置320台六面顶压机。作为2010年入局新秀，力量钻石在六面顶压机数量，特别是用于培育钻石的六面顶压机数量上，加速追赶中兵红箭、黄河旋风等传统龙头。 六面顶压机型号：积极引进新型锻造大腔体六面顶压机。1）大腔体高效率：同等条件下，φ650/φ700/φ800型号六面顶压机单次平均产量为200ct/ 280-320ct/ 320-360ct左右；φ800型号有望通过技术研发跻身400-500ct产量水平。截至2020年末公司已装机投产φ800、φ750和φ700（活塞直径及腔体较大）六面顶压机共计315台，占公司已投产六面顶压机总数的91%；而人造金刚石行业主要企业用于生产高品级单晶的六面顶压机中φ650（活塞直径及腔体较小）及以下型号的占比为约81%。 2）锻造设备机械强度更佳。新型锻造金刚石六面顶压机在机械强度、加工精度、使用压力、使用寿命、生产效率等方面均具备明显优势。 公司通过引进新型锻造大腔体合成设备并自主研发与大腔体合成设备匹配的一系列合成工艺和技术，有助于降低生产成本、提高生产效率及产品良品率，较同类公司保证自身生产技术的先进性。目前处于实验室研发阶段的 φ800 型号新型锻造六面顶压机合成高品级金刚石单晶单次产量可达400-500ct左右，批量化投产后将进一步提升生产效率。 3.3．技术：技术迭代良品率提升，产品质量标准领先 公司主要采用高温高压法法（HTHP），且持续开展人造金刚石原材料配方技术、新型密封传压介质制造技术、大腔体系列合成技术、高品级培育钻石合成技术、金刚石微粉制备技术等核心技术的研发。 1）注重技术工艺开发和产品创新，研发费用率小幅提升。2019-2021年研发费用率分别为4.2%/4.1%/5.3%，保持稳定且略高于国内行业均值。截至2021年，已获得授权专利46项，其中发明专利8项。 2）技术突破，实现无色、黄色两大系列培育钻石的优质合成。聚焦高品级大颗粒培育钻石研发，在高性能复合结构设计、材料优选级处理、合成工艺控制、晶型控制技术、柔性高效提纯技术、培育钻石指标评价与分析等方面取得突破，可实现无色、黄色两大系列培育钻石的优质合成，该技术具有完全自主知识产权、多项专利技术。 3）产品优势：公司已经批量化生产2-10克拉大颗粒高品级培育钻石，处于实验室技术研究阶段的大颗粒培育钻石可达到25克拉。公司作为行业内成长迅速的新生力量，在新增装机速度、合成技术工艺、合成设备大型化和技术改造、市场开拓以及产品质量等方面均具备独特之处或比较优势。 3.4．价格：定价机制锚定天然钻，短期呈现涨价趋势 2018-2021年培育钻石毛利率分别为48%/61%/67%/81%，毛利率逐年提升；判断未来长期供需差明显，价格有进一步上涨催化的趋势。消费者对钻石市场认知水平不断提升，培育钻知名度有所攀升。且“0碳排放”、“独立自主”、“克拉自由”等培育钻零售商主推的品牌理念，与Z世代消费者对钻石饰品“高性价比”、“个性化”需求不谋而合。同类竞品天然钻石方面，天然钻石价格长期供需缺口大，价格不断走高。Frost&Sullivan数据测算，2050年天然钻石毛坯供需差将持续增加至2.78亿克拉。培育钻石市场有望进一步打开。 定价机制锚定天然钻石，疫情等背景下天然钻石产能受限致价格提升，培育钻石跟涨：天然毛坯钻石产量21年预计同比增长5%，仍未恢复疫情前水平，供需差额将推动毛坯钻石价格强劲增长。2021预计毛坯价格同比增长21%，裸钻价格同比增长9%。 贝恩数据显示2018-2021E的天然钻石毛胚产量为1.47/1.39/1.11/1.16亿克拉，2022年天然钻石毛胚产量将达到1.2亿克拉以上，但未来五年内都不太可能达到疫情前1.5亿的峰值水平。制约因素是新冠和变异毒株可能会破坏生产和物流；勘探投资和新项目有限。预计在未来5年内产量增长可能会保持在每年1%-2%，相对需求的强力复苏，毛坯钻石价格将获得充足的增长动力。 趋势上2021年高、低质量的裸钻价格差距不断扩大，尤是小克拉裸钻，反映了市场需求升级对于钻石颜色、净度的需求不断提升。高质量(D-H,FL-VS2)裸钻价格持续攀升，2021年1克拉和0.3克拉12个月平均价格YOY均+9%，而低质量(I-L,SI-I3)裸钻跌幅显著，1克拉价格YOY-8%，0.3克拉YOY-17%。 4.定增：拟定增不超过40亿元 2022年3月26日晚，公司发布公告，拟向特定对象发行募集资金总额不超过40亿（含本数），扣除发行费用后的募集资金净额拟用于投资商丘力量钻石科技中心及培育钻石智能工厂建设项目、力量二期金刚石和培育钻石智能化工厂建设项目及补充流动资金。 1）商丘力量钻石科技中心及培育钻石智能工厂建设项目（产能建设）：拟新建培育钻石生产基地，具体包括新建人造金刚石生产厂房，购置智能化和自动化六面顶金刚石合成压机及相应配套的生产、检测、辅助设备，扩充生产团队等。本项目建成后，公司将进一步完善产品结构，提高培育钻石的市场占有率，保持市场竞争优势。 2）商丘力量钻石科技中心及培育钻石智能工厂建设项目（研发中心）：拟建立一个集研发、实验和测试于一体的研发中心，在增强原有核心产品研发能力的基础上，为公司未来不断丰富产品结构和核心竞争力提升提供技术支撑。 3）力量二期金刚石和培育钻石智能化工厂建设项目：拟新建金刚石单晶和培育钻石生产基地，具体包括新建人造金刚石生产厂房，购置智能化和自动化六面顶金刚石合成压机及相应配套的生产、检测、辅助设备，扩充生产团队等。本项目建成后，将有利于公司深化主营业务发展，提升销售规模和盈利水平，提升主导产品的市场占有率，增强公司的综合竞争力。 5.估值及投资建议 5.1．关键假设及盈利预测 拆分产能构成对公司培育钻石、金刚石单晶、金刚石微粉业务及进行预测： 培育钻石及金刚石单晶 1） 产能计算方式： 培育钻石/金刚石单晶年产能=单台六面顶压机产能*平均六面顶压机数量 =(年工时/单柱合成时间*单柱产量)*平均六面顶压机数量 ① 年工时：全年 360 天（已剔除设备常规维护和检修时间）、24 小时工作日（合成车间三班两倒 24 小时工作） ② 单柱合成时间：不同型号培育钻石单柱合成时间一般为 3-18 天，不同型号金刚石单晶单柱合成时间一般为 20-50 分钟，报告期内公司各类产品单柱合成时间呈增加趋势。预计22-24年培育钻石单柱合成时间为10.5/11.5/13.0天，金刚石单晶单柱合成时间为56/57/57分钟。 ③ 单柱产量：不同型号培育钻石单柱产量一般在14ct/柱至40ct/柱，随培育钻石合成技术进步和合成时间延长而提升；不同型号金刚石单晶单柱产量一般在 120ct/柱至 380ct/柱。预计22-24年培育钻石单柱产量为45/50/56ct/柱，金刚石单晶单柱产量时间为350/370/380ct/柱。 ④ 平均六面顶压机数量：2018-2021H1公司六面顶压机数量分别为210/261/345/483台，随下游市场需求爆发，公司需大量扩产。预计22-24年培育钻石业务年平均六面顶压机数量将达530/800/1060台，金刚石单晶业务年平均六面顶压机数量将达250/300/350台。 据上述假设，我们预测公司22-24年培育钻石产能将达81.8/ 125.2/ 164.4万克拉，金刚石单晶产能将达8.1/10.1/12.1亿克拉。 2） 收入预测： 培育钻石/金刚石单晶收入=年产能*产能利用率*产销率*销售均价 ① 产能利用率：预计公司22-24年培育钻石产能利用率分别为97%/99%/99%/99%，金刚石单晶产能利用率保持97%。 ② 产销率：预计公司22-24年培育钻石产销率保持98%，金刚石单晶产销率分别为82%/85%/87%/87%。 ③ 销售均价：预计公司22-24年培育钻石销售均价分别为735/770/810元，金刚石单晶销售均价保持在0.25元。 金刚石微粉 1） 产能计算方式：金刚石微粉产能=年工时/单次破碎时间*单次投料数量*（1-损耗率） ① 年工时：全年 312 天（已剔除每周单休时间）、8小时工作日（微粉工厂全天 8 小时工作制） ② 单次破碎时间：不同型号金刚石微粉单次破碎时间一般为7h/次至18h/次，预计22-24年金刚石微粉单次破碎时间分别为10.3/9.8/9.5小时 ③ 单次投料数量：每台破碎机单次投料的满产数量约为60万克拉，预计22-24年单次投料数量保持不变 ④ 损耗率：金刚石单晶生产成金刚石微粉的过程中一般损耗率约为5%，预计22-24年损耗率保持不变 2） 收入预测： 金刚石微粉收入=年产能*产能利用率*产销率*销售均价 ① 产能利用率：预计公司22-24年金刚石微粉产能利用率分别为80%/83.5%/84%/85% ② 产销率：预计公司22-24年金刚石微粉产销率保持在90% ③ 销售均价：预计22-24年金刚石微粉的销售均价保持在0.4元 综上，我们预计2022-2024年公司分别实现营业收入9.3/13.3/17.4亿元，同比增长86%/44%/31%；归母净利润5.0/7.6/10.3亿元，同比增长110%/51%/35%；毛利率为71.9%/74.8%/76.7%。 5.2．估值分析 公司作为人造金刚石制造商具备丰富的生产经验，在下游需求爆发的背景下，有望实现产能提升和技术迭代，不断抬升公司的盈利质量和发展速度。预计22-24年归母净利润分别为5.0、7.6、10.2亿元，同比增长110%、51%、35%，21-24年cagr 62%，对应PE分别为32、21、16倍，首次覆盖给予“增持”评级。 6.风险提示 1、新布局者加入，竞争加剧风险。 培育钻石作为钻石消费的新兴选择，在品质、成本、环保和科技等方面优势明显，市场前景广阔，吸引了越来越多的国内外钻石生产商关注并进行生产布局，参与企业数量众多、实力参差不齐，国内市场竞争激烈。 2、宏观经济和市场需求波动风险。 培育钻石产品终端应用广泛涵盖国民经济诸多领域，市场需求会受到宏观经济及政策等多方面因素的影响，如未来出现宏观经济下滑、政策调整等不利因素造成下游行业景气程度变化或市场需求下降，客户可能会相应削减订单量，导致经营业绩的波动。 3、产品研发风险。 人造金刚石产品生产技术不断进步，尤其是培育钻石合成技术快速提升，若不能保持研发创新的投入，对业绩增长会带来不利影响。 4、产品质量控制等风险。 5、企业人才流失，战略失误等风险。 6、企业营销模式无法顺应市场变化的风险。 7、其他风险。 团队介绍 马莉 浙商证券联席所长、大消费负责人 南京大学学士、中国社会科学院经济学博士；现供职于浙商证券研究所，曾供职于中国纺织工业协会、中国银河证券研究部、东吴证券研究所。十三年消费品行业研究经验，为投资者创造价值，在市场打下深深烙印。 2019年新财富轻工及纺织服装第3名，水晶球纺织服装行业第1名； 2018年新财富纺织服装行业第1名，水晶球第1名； 2017年新财富纺织服装行业第1名，水晶球第1名； 2016年新财富纺织服装行业第1名； 2015年新财富纺织服装行业第2名； 2014年新财富纺织服装行业第4名，水晶球第3名，金牛奖第3名； 2013年新财富纺织服装行业第2名，水晶球第2名，朝阳永续福布斯中国最佳分析师50强； 2012年新财富纺织服装行业第4名，水晶球第3名，金牛奖第3名。 詹陆雨 消费行业分析师 浙商证券 复旦大学经济学学士、硕士，现供职于浙商证券研究所，曾供职于东吴证券研究所，现主要覆盖AH股纺服、医美化妆品，四年消费行业研究经验。 王长龙 消费行业分析师 浙商证券 美国南加州大学经济学硕士，本科毕业于西安交通大学，现供职于浙商证券研究所，曾供职于东兴证券研究所，现主要覆盖医美、轻工、新消费领域。 汤秀洁 消费行业分析师 浙商证券 山东大学经济学硕士，现供职于浙商证券研究所，CPA，主要覆盖化妆品、医美、新消费领域。 周明蕊 消费行业分析师 浙商证券 浙江大学学士、加州大学圣地亚哥分校硕士，现供职于浙商证券研究所。主要覆盖医美、化妆品、新消费领域。 免责声明 本公众订阅号（微信号：纺服新消费马莉团队）由浙商证券研究所纺服新消费马莉团队设立，系本研究团队研究成果发布的唯一订阅号。 本公众号所载的信息仅面向专业投资机构，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。 本订阅号不是浙商证券研究所纺服新消费马莉团队研究报告的发布平台，所载内容均来自于浙商证券研究所已正式发布的研究报告或对已发布报告进行的跟踪与解读，如需了解详细的报告内容或研究信息，请具体参见浙商证券研究所已发布的完整报告。 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