【华泰金工林晓明团队】美国长短期利率倒挂,衰退预期加剧——观点周报20220327
（以下内容从华泰证券《【华泰金工林晓明团队】美国长短期利率倒挂,衰退预期加剧——观点周报20220327》研报附件原文摘录）
林晓明 S0570516010001 SFC No. BPY421 研究员 黄晓彬 S0570516070001 研究员 张泽 S0570520090004 研究员 韩 皙 S0570118090078 研究员 王佳星 S0570119090074 研究员 报告发布时间：2022年3月27日 摘要 美国长短债利率倒挂已现，警惕经济衰退和股市下跌风险 当前美国10年期国债利率已低于3年期国债利率，长短债利率倒挂现象已现。通过梳理历次长短债利率倒挂的出现时点，我们发现利率倒挂时经济金融的风险事件较为频繁。每次利率倒挂现象都出现在PMI等经济景气指标处于下降趋势的过程中，并且倒挂后PMI往往还会创出新低。除此以外，我们统计发现历次长短债利率倒挂后的1个月到半年时间里，标普500为代表的美股指数存在下跌风险。 行业走势和情绪跟踪：市场普跌，短期处于熬底阶段 上周股市保持震荡状态，沪深两市成交额保持在9000亿水平，目前市场整体交易情绪不高，尚未出现强势的交易主线，还是处在相对稳定的熬底阶段。从行业指数表现来看，上周农林牧渔、房地产、煤炭、有色金属涨幅相对较高，稳增长以及猪周期板块表现相对较好，市场对于未来景气反转逻辑的关注度相对较高；消费和TMT板块表现相对较弱，消费者服务、计算机和电力设备新能源行业跌幅较大。股市整体拥挤度相比上周略有提升，房地产、医药、综合行业短期处于交易过热状态。 景气度跟踪：推荐煤炭、石油石化、钢铁、银行、通信 根据2022年2月28日的最新建模结果，全市场景气度大于零一级行业个数为12个，景气度向上的行业数目在三分之一左右，市场整体处于景气度下行区间。景气度打分排名前五的一级行业分别是：煤炭、石油石化、钢铁、银行、通信。景气度打分排名前十的二级行业分别是煤炭开采洗选、工业金属、普钢、农用化工、化学纤维、其他化学制品Ⅱ、兵器兵装Ⅱ、航运港口、其他钢铁、区域性银行。 北向详细跟踪：北向资金流出，其中配置型外资转向流入 北向资金上周流出，单周累计净流出126.20亿元，近三个月累计净流出161.92亿元。托管于外资银行的资金总计净流入104.33亿元，托管于外资券商的资金总计净流入-218.56亿元，托管于内（港）资机构的资金总计净流入-11.96亿元。上周北向资金加仓最多的行业是电力设备及新能源、有色金属、石油石化，减仓最多的行业是食品饮料、计算机、非银行金融69亿元）。配置型资金偏好电力设备及新能源、银行、医药和交通运输行业，减仓食品饮料、计算机；而交易型资金除加仓有色金属行业以外，在大多数板块均呈净卖出状态，在食品饮料、医药、非银行金融等行业流出幅度较大。 资金面择时：资金面指标综合得分-0.78，整体看空 在《A股择时之资金面指标测试》（2021-07-02）中，我们在产业资本和境外机构投资者、境内机构投资者、境内个人投资者等各资金类型中遴选和构建代表性指标，并采用统一的择时框架进行测试，筛选出9个有效的择时指标，并基于单指标测试结果构建多指标择时策略。根据2022年3月26日最新建模结果，股票私募基金管理规模变化发出看多信号，陆股通买入/卖出、陆股通资金净流入、融资融券交易金额、融资融券余额变化、高管总增持、高管增持v减持、股票回购实施金额、新发行证券投资信托产品发行规模发出看空信号，在[-1～1]区间中，加总信号得分为-0.78分，整体看空。 风险提示：模型根据历史规律总结，历史规律可能失效。市场出现超预期波动，导致拥挤交易。突发事件的发展难以预测，可能对市场产生超预期冲击。 正文 美国长短债利率倒挂已现，警惕经济衰退和股市下跌风险 利率倒挂也称收益率曲线倒挂（InvertedYield Curve），是指利率期限结构(yield curve orterm structure)中出现长期利率水平低于中短期利率水平的现象。当经济环境保持稳定时，长期借款的定价相对于短期借款来说存在流动性溢价，因此通常长期借款利息会高于短期借款利息，为了补偿债主的流动性风险，期限越长对应利率越高。当经济繁荣时，相对于债券，投资者倾向于进行权益等高风险投资以获得更高回报，从而导致债券价格走低，收益率整体上升，且随着债券投资期限越长，收益率越高，利率曲线更为陡峭。当经济趋于恶化时，生产利润降低甚至无法覆盖借款利率，因此投资者倾向于购买国债资产以获取稳定收益，从而压低债券收益率，但对于借贷者来说更倾向于获取短期贷款以弥补资金缺口，从而造成短期限债券利率上升，长期限债券利率下降，甚至出现长短债利率倒挂现象。 近期，美国部分期限的长短债利率已出现倒挂现象，美国10年期国债利率已低于3年期国债利率，接近2年期利率水平。我们分别观察美国10年期国债利率与6个月、1年期、2年期、3年期的利率差值走势可以发现，历史上在1982年、1989年、2000年、2007年、2019年都出现过长短债利率倒挂现象。当前倒挂现象仅出现在10年期和3年期国债之间，不过10年期和2年期国债之间预计不久也将倒挂，6个月和1年期国债利率目前与10年期国债利率尚有差距。 市场普遍认为美国长短债利率出现倒挂是对未来经济发展表示悲观。1982年债务危机，1989年日本经济泡沫破灭，2000年互联网泡沫破灭，2007年次贷危机都出现在长短债利率倒挂期间或之后不久。2019年底短暂出现过利率倒挂，随之而来的新冠疫情确实造成了全球经济停摆等问题，但这种因素更应该属于外生冲击。回顾历史上每次长短债利率倒挂时美国制造业PMI走势可以发现：历次利率倒挂都出现在PMI下行过程当中，并且在倒挂之后PMI还将进一步走低。说明长短债利率差值或可以成为我们观测经济增长的前瞻性指标。 当前美国短债利率上行明显，未来大概率将出现长短债利率倒挂现象，经济悲观预期或逐渐浓厚。同时在历史上倒挂线性大多出现在美联储加息末期，而本轮美联储仅进行了一次加息，未来若持续加息或也会对经济增长产生影响。 进一步梳理历次长短债利率倒挂时和倒挂后美国股市的表现。我们以美国10年期国债利率与2年期国债利率之差为观测指标，以标普500代表美国股市，统计长短债利率倒挂时间，以及期间内、后1个月、后2个月、后3个月、后6个月标普500的涨跌幅。可以看到，在长短债利率倒挂期间标普500的涨跌幅差异较大，在1988-1989年和2005-2007年两次都获得了20%以上的涨幅。但在倒挂结束后的1个月、后2 个月、后3个月和后6个月时间里，美股大多表现不佳。1982年这轮在2个月之后快速回升，但其余历次大多处于下跌状态，剔除1982年之后，剩余6次的后1个月、后2个月、后3个月、后6个月标普500的平均收益都为负数：-0.88%，-1.14%，-2.16%，-1.70%。 因此一方面我们应该持续关注美国长短债利率倒挂可能反映的经济衰退问题，另一方面也应警惕倒挂后可能出现的美股下跌风险。 行业走势和情绪跟踪：市场震荡，房地产和医药行业短期拥挤 上周股市保持震荡状态，沪深两市成交额保持在9000亿水平，目前市场整体交易情绪不高，尚未出现强势的交易主线，还是处在相对稳定的熬底阶段。从行业指数表现来看，上周农林牧渔、房地产、煤炭、有色金属涨幅相对较高，稳增长以及猪周期板块表现相对较好，市场对于未来景气反转逻辑的关注度相对较高；消费和TMT板块表现相对较弱，消费者服务、计算机和电力设备新能源行业跌幅较大。股市整体拥挤度相比上周略有提升，房地产、医药、综合行业短期处于交易过热状态。 景气度跟踪：煤炭、石油石化、钢铁、银行、通信 根据2022年2月28日的最新建模结果，全市场景气度大于零一级行业个数为12个，景气度向上的行业数目在三分之一左右，市场整体处于景气度下行区间。景气度打分排名前五的一级行业分别是：煤炭、石油石化、钢铁、银行、通信。景气度打分排名前十的二级行业分别是煤炭开采洗选、工业金属、普钢、农用化工、化学纤维、其他化学制品Ⅱ、兵器兵装Ⅱ、航运港口、其他钢铁、区域性银行。 北向详细跟踪：北向资金整体流出，交易性外资大幅减仓 北向资金上周流出，单周累计净流出126.20亿元，近三个月累计净流出161.92亿元。从北向资金组成来看，配置型外资呈流入状态，而交易型外资持续保持净流出，两者观点短期背离。 具体统计来看托管于外资银行的资金总计净流入104.33亿元，托管于外资券商的资金总计净流入-218.56亿元，托管于内（港）资机构的资金总计净流入-11.96亿元。 上周北向资金加仓最多的行业是电力设备及新能源（11.85亿元）、有色金属（10.86亿元）、石油石化（4.15亿元），减仓最多的行业是食品饮料（-48.59亿元）、计算机（-15.98亿元）、非银行金融（-11.69亿元）。 从行业层面来看，配置型资金偏好电力设备及新能源、银行、医药和交通运输行业，减仓食品饮料、计算机；而交易型资金除加仓有色金属行业以外，在大多数板块均呈净卖出状态，在食品饮料、医药、非银行金融等行业流出幅度较大；配置型资金与交易型资金在医药、电新、交通运输以及大金融板块的观点产生分歧。 资金面择时：多指标综合得分-0.78，整体看空 在华泰金工择时系列报告《A股择时之资金面指标测试》（2021-07-02）中，我们将参与A股投资的资金分为产业资本和金融资本，又将金融资本细分为境外机构投资者（北向资金）、境内机构投资者（公募基金、信托、私募、券商资管、保险）、境内个人投资者、杠杆资金等大类；在各资金类型中遴选和构建代表性指标，并采用统一的择时框架进行测试。以上证指数及其同期的最佳择时策略为参照，从北向资金、杠杆资金、产业资本、信托、私募类资金中筛选出9个有效的择时指标如下，并基于单指标测试结果构建多指标择时策略。根据2022年3月26日最新建模结果，股票私募基金管理规模变化发出看多信号，陆股通买入/卖出、陆股通资金净流入、融资融券交易金额、融资融券余额变化、高管总增持、高管增持v减持、股票回购实施金额、新发行证券投资信托产品发行规模发出看空信号，在[-1~1]区间中，加总信号得分为-0.78。 风险提示 1. 模型根据历史规律总结，历史规律可能失效，文中提及的模型有适用场景。 2. 市场出现超预期波动，导致拥挤交易。 3.突发事件的发展难以预测，可能对市场产生超预期冲击。战争演化、疫情发展都会对市场风格产生重大影响。 免责声明 公众平台免责声明 本公众平台不是华泰证券股份有限公司（以下简称“华泰证券”）研究所官方订阅平台。相关观点或信息请以华泰证券官方公众平台为准。根据《证券期货投资者适当性管理办法》的相关要求，本公众号内容仅面向华泰证券客户中的专业投资者，请勿对本公众号内容进行任何形式的转发。若您并非华泰证券客户中的专业投资者，请取消关注本公众号，不再订阅、接收或使用本公众号中的内容。因本公众号难以设置访问权限，若给您造成不便，烦请谅解！本公众号旨在沟通研究信息，交流研究经验，华泰证券不因任何订阅本公众号的行为而将订阅者视为华泰证券的客户。 本公众号研究报告有关内容摘编自已经发布的研究报告的，若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。如需了解详细内容，请具体参见华泰证券所发布的完整版报告。 本公众号内容基于作者认为可靠的、已公开的信息编制，但作者对该等信息的准确性及完整性不作任何保证，也不对证券价格的涨跌或市场走势作确定性判断。本公众号所载的意见、评估及预测仅反映发布当日的观点和判断。在不同时期，华泰证券可能会发出与本公众号所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 在任何情况下，本公众号中的信息或所表述的意见均不构成对客户私人投资建议。订阅人不应单独依靠本订阅号中的信息而取代自身独立的判断，应自主做出投资决策并自行承担投资风险。普通投资者若使用本资料，有可能会因缺乏解读服务而对内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失。对依据或者使用本公众号内容所造成的一切后果，华泰证券及作者均不承担任何法律责任。 本公众号版权仅为华泰证券股份有限公司所有，未经公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人等任何形式侵犯本公众号发布的所有内容的版权。如因侵权行为给华泰证券造成任何直接或间接的损失，华泰证券保留追究一切法律责任的权利。本公司具有中国证监会核准的“证券投资咨询”业务资格，经营许可证编号为：91320000704041011J。 林晓明 执业证书编号：S0570516010001 华泰金工深度报告一览 金融周期系列研究（资产配置） 【华泰金工林晓明团队】2020年中国市场量化资产配置年度观点——周期归来、机会重生，顾短也兼长20200121 【华泰金工林晓明团队】量化资产配置2020年度观点——小周期争明日，大周期赢未来20200116 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林晓明 S0570516010001 SFC No. BPY421 研究员 黄晓彬 S0570516070001 研究员 张泽 S0570520090004 研究员 韩 皙 S0570118090078 研究员 王佳星 S0570119090074 研究员 报告发布时间：2022年3月27日 摘要 美国长短债利率倒挂已现，警惕经济衰退和股市下跌风险 当前美国10年期国债利率已低于3年期国债利率，长短债利率倒挂现象已现。通过梳理历次长短债利率倒挂的出现时点，我们发现利率倒挂时经济金融的风险事件较为频繁。每次利率倒挂现象都出现在PMI等经济景气指标处于下降趋势的过程中，并且倒挂后PMI往往还会创出新低。除此以外，我们统计发现历次长短债利率倒挂后的1个月到半年时间里，标普500为代表的美股指数存在下跌风险。 行业走势和情绪跟踪：市场普跌，短期处于熬底阶段 上周股市保持震荡状态，沪深两市成交额保持在9000亿水平，目前市场整体交易情绪不高，尚未出现强势的交易主线，还是处在相对稳定的熬底阶段。从行业指数表现来看，上周农林牧渔、房地产、煤炭、有色金属涨幅相对较高，稳增长以及猪周期板块表现相对较好，市场对于未来景气反转逻辑的关注度相对较高；消费和TMT板块表现相对较弱，消费者服务、计算机和电力设备新能源行业跌幅较大。股市整体拥挤度相比上周略有提升，房地产、医药、综合行业短期处于交易过热状态。 景气度跟踪：推荐煤炭、石油石化、钢铁、银行、通信 根据2022年2月28日的最新建模结果，全市场景气度大于零一级行业个数为12个，景气度向上的行业数目在三分之一左右，市场整体处于景气度下行区间。景气度打分排名前五的一级行业分别是：煤炭、石油石化、钢铁、银行、通信。景气度打分排名前十的二级行业分别是煤炭开采洗选、工业金属、普钢、农用化工、化学纤维、其他化学制品Ⅱ、兵器兵装Ⅱ、航运港口、其他钢铁、区域性银行。 北向详细跟踪：北向资金流出，其中配置型外资转向流入 北向资金上周流出，单周累计净流出126.20亿元，近三个月累计净流出161.92亿元。托管于外资银行的资金总计净流入104.33亿元，托管于外资券商的资金总计净流入-218.56亿元，托管于内（港）资机构的资金总计净流入-11.96亿元。上周北向资金加仓最多的行业是电力设备及新能源、有色金属、石油石化，减仓最多的行业是食品饮料、计算机、非银行金融69亿元）。配置型资金偏好电力设备及新能源、银行、医药和交通运输行业，减仓食品饮料、计算机；而交易型资金除加仓有色金属行业以外，在大多数板块均呈净卖出状态，在食品饮料、医药、非银行金融等行业流出幅度较大。 资金面择时：资金面指标综合得分-0.78，整体看空 在《A股择时之资金面指标测试》（2021-07-02）中，我们在产业资本和境外机构投资者、境内机构投资者、境内个人投资者等各资金类型中遴选和构建代表性指标，并采用统一的择时框架进行测试，筛选出9个有效的择时指标，并基于单指标测试结果构建多指标择时策略。根据2022年3月26日最新建模结果，股票私募基金管理规模变化发出看多信号，陆股通买入/卖出、陆股通资金净流入、融资融券交易金额、融资融券余额变化、高管总增持、高管增持v减持、股票回购实施金额、新发行证券投资信托产品发行规模发出看空信号，在[-1～1]区间中，加总信号得分为-0.78分，整体看空。 风险提示：模型根据历史规律总结，历史规律可能失效。市场出现超预期波动，导致拥挤交易。突发事件的发展难以预测，可能对市场产生超预期冲击。 正文 美国长短债利率倒挂已现，警惕经济衰退和股市下跌风险 利率倒挂也称收益率曲线倒挂（InvertedYield Curve），是指利率期限结构(yield curve orterm structure)中出现长期利率水平低于中短期利率水平的现象。当经济环境保持稳定时，长期借款的定价相对于短期借款来说存在流动性溢价，因此通常长期借款利息会高于短期借款利息，为了补偿债主的流动性风险，期限越长对应利率越高。当经济繁荣时，相对于债券，投资者倾向于进行权益等高风险投资以获得更高回报，从而导致债券价格走低，收益率整体上升，且随着债券投资期限越长，收益率越高，利率曲线更为陡峭。当经济趋于恶化时，生产利润降低甚至无法覆盖借款利率，因此投资者倾向于购买国债资产以获取稳定收益，从而压低债券收益率，但对于借贷者来说更倾向于获取短期贷款以弥补资金缺口，从而造成短期限债券利率上升，长期限债券利率下降，甚至出现长短债利率倒挂现象。 近期，美国部分期限的长短债利率已出现倒挂现象，美国10年期国债利率已低于3年期国债利率，接近2年期利率水平。我们分别观察美国10年期国债利率与6个月、1年期、2年期、3年期的利率差值走势可以发现，历史上在1982年、1989年、2000年、2007年、2019年都出现过长短债利率倒挂现象。当前倒挂现象仅出现在10年期和3年期国债之间，不过10年期和2年期国债之间预计不久也将倒挂，6个月和1年期国债利率目前与10年期国债利率尚有差距。 市场普遍认为美国长短债利率出现倒挂是对未来经济发展表示悲观。1982年债务危机，1989年日本经济泡沫破灭，2000年互联网泡沫破灭，2007年次贷危机都出现在长短债利率倒挂期间或之后不久。2019年底短暂出现过利率倒挂，随之而来的新冠疫情确实造成了全球经济停摆等问题，但这种因素更应该属于外生冲击。回顾历史上每次长短债利率倒挂时美国制造业PMI走势可以发现：历次利率倒挂都出现在PMI下行过程当中，并且在倒挂之后PMI还将进一步走低。说明长短债利率差值或可以成为我们观测经济增长的前瞻性指标。 当前美国短债利率上行明显，未来大概率将出现长短债利率倒挂现象，经济悲观预期或逐渐浓厚。同时在历史上倒挂线性大多出现在美联储加息末期，而本轮美联储仅进行了一次加息，未来若持续加息或也会对经济增长产生影响。 进一步梳理历次长短债利率倒挂时和倒挂后美国股市的表现。我们以美国10年期国债利率与2年期国债利率之差为观测指标，以标普500代表美国股市，统计长短债利率倒挂时间，以及期间内、后1个月、后2个月、后3个月、后6个月标普500的涨跌幅。可以看到，在长短债利率倒挂期间标普500的涨跌幅差异较大，在1988-1989年和2005-2007年两次都获得了20%以上的涨幅。但在倒挂结束后的1个月、后2 个月、后3个月和后6个月时间里，美股大多表现不佳。1982年这轮在2个月之后快速回升，但其余历次大多处于下跌状态，剔除1982年之后，剩余6次的后1个月、后2个月、后3个月、后6个月标普500的平均收益都为负数：-0.88%，-1.14%，-2.16%，-1.70%。 因此一方面我们应该持续关注美国长短债利率倒挂可能反映的经济衰退问题，另一方面也应警惕倒挂后可能出现的美股下跌风险。 行业走势和情绪跟踪：市场震荡，房地产和医药行业短期拥挤 上周股市保持震荡状态，沪深两市成交额保持在9000亿水平，目前市场整体交易情绪不高，尚未出现强势的交易主线，还是处在相对稳定的熬底阶段。从行业指数表现来看，上周农林牧渔、房地产、煤炭、有色金属涨幅相对较高，稳增长以及猪周期板块表现相对较好，市场对于未来景气反转逻辑的关注度相对较高；消费和TMT板块表现相对较弱，消费者服务、计算机和电力设备新能源行业跌幅较大。股市整体拥挤度相比上周略有提升，房地产、医药、综合行业短期处于交易过热状态。 景气度跟踪：煤炭、石油石化、钢铁、银行、通信 根据2022年2月28日的最新建模结果，全市场景气度大于零一级行业个数为12个，景气度向上的行业数目在三分之一左右，市场整体处于景气度下行区间。景气度打分排名前五的一级行业分别是：煤炭、石油石化、钢铁、银行、通信。景气度打分排名前十的二级行业分别是煤炭开采洗选、工业金属、普钢、农用化工、化学纤维、其他化学制品Ⅱ、兵器兵装Ⅱ、航运港口、其他钢铁、区域性银行。 北向详细跟踪：北向资金整体流出，交易性外资大幅减仓 北向资金上周流出，单周累计净流出126.20亿元，近三个月累计净流出161.92亿元。从北向资金组成来看，配置型外资呈流入状态，而交易型外资持续保持净流出，两者观点短期背离。 具体统计来看托管于外资银行的资金总计净流入104.33亿元，托管于外资券商的资金总计净流入-218.56亿元，托管于内（港）资机构的资金总计净流入-11.96亿元。 上周北向资金加仓最多的行业是电力设备及新能源（11.85亿元）、有色金属（10.86亿元）、石油石化（4.15亿元），减仓最多的行业是食品饮料（-48.59亿元）、计算机（-15.98亿元）、非银行金融（-11.69亿元）。 从行业层面来看，配置型资金偏好电力设备及新能源、银行、医药和交通运输行业，减仓食品饮料、计算机；而交易型资金除加仓有色金属行业以外，在大多数板块均呈净卖出状态，在食品饮料、医药、非银行金融等行业流出幅度较大；配置型资金与交易型资金在医药、电新、交通运输以及大金融板块的观点产生分歧。 资金面择时：多指标综合得分-0.78，整体看空 在华泰金工择时系列报告《A股择时之资金面指标测试》（2021-07-02）中，我们将参与A股投资的资金分为产业资本和金融资本，又将金融资本细分为境外机构投资者（北向资金）、境内机构投资者（公募基金、信托、私募、券商资管、保险）、境内个人投资者、杠杆资金等大类；在各资金类型中遴选和构建代表性指标，并采用统一的择时框架进行测试。以上证指数及其同期的最佳择时策略为参照，从北向资金、杠杆资金、产业资本、信托、私募类资金中筛选出9个有效的择时指标如下，并基于单指标测试结果构建多指标择时策略。根据2022年3月26日最新建模结果，股票私募基金管理规模变化发出看多信号，陆股通买入/卖出、陆股通资金净流入、融资融券交易金额、融资融券余额变化、高管总增持、高管增持v减持、股票回购实施金额、新发行证券投资信托产品发行规模发出看空信号，在[-1~1]区间中，加总信号得分为-0.78。 风险提示 1. 模型根据历史规律总结，历史规律可能失效，文中提及的模型有适用场景。 2. 市场出现超预期波动，导致拥挤交易。 3.突发事件的发展难以预测，可能对市场产生超预期冲击。战争演化、疫情发展都会对市场风格产生重大影响。 免责声明 公众平台免责声明 本公众平台不是华泰证券股份有限公司（以下简称“华泰证券”）研究所官方订阅平台。相关观点或信息请以华泰证券官方公众平台为准。根据《证券期货投资者适当性管理办法》的相关要求，本公众号内容仅面向华泰证券客户中的专业投资者，请勿对本公众号内容进行任何形式的转发。若您并非华泰证券客户中的专业投资者，请取消关注本公众号，不再订阅、接收或使用本公众号中的内容。因本公众号难以设置访问权限，若给您造成不便，烦请谅解！本公众号旨在沟通研究信息，交流研究经验，华泰证券不因任何订阅本公众号的行为而将订阅者视为华泰证券的客户。 本公众号研究报告有关内容摘编自已经发布的研究报告的，若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。如需了解详细内容，请具体参见华泰证券所发布的完整版报告。 本公众号内容基于作者认为可靠的、已公开的信息编制，但作者对该等信息的准确性及完整性不作任何保证，也不对证券价格的涨跌或市场走势作确定性判断。本公众号所载的意见、评估及预测仅反映发布当日的观点和判断。在不同时期，华泰证券可能会发出与本公众号所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 在任何情况下，本公众号中的信息或所表述的意见均不构成对客户私人投资建议。订阅人不应单独依靠本订阅号中的信息而取代自身独立的判断，应自主做出投资决策并自行承担投资风险。普通投资者若使用本资料，有可能会因缺乏解读服务而对内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失。对依据或者使用本公众号内容所造成的一切后果，华泰证券及作者均不承担任何法律责任。 本公众号版权仅为华泰证券股份有限公司所有，未经公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人等任何形式侵犯本公众号发布的所有内容的版权。如因侵权行为给华泰证券造成任何直接或间接的损失，华泰证券保留追究一切法律责任的权利。本公司具有中国证监会核准的“证券投资咨询”业务资格，经营许可证编号为：91320000704041011J。 林晓明 执业证书编号：S0570516010001 华泰金工深度报告一览 金融周期系列研究（资产配置） 【华泰金工林晓明团队】2020年中国市场量化资产配置年度观点——周期归来、机会重生，顾短也兼长20200121 【华泰金工林晓明团队】量化资产配置2020年度观点——小周期争明日，大周期赢未来20200116 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