晨会聚焦220325重点关注海外流动性系列、舍得酒业、华住集团、金山办公、绿城管理控股、旭辉控股集团

（以下内容从国信证券《晨会聚焦220325重点关注海外流动性系列、舍得酒业、华住集团、金山办公、绿城管理控股、旭辉控股集团》研报附件原文摘录）
　　国信晨会 音频： 进度条 00:00 / 01:53 后退15秒 倍速 快进15秒 晨会提要 【行业与公司】 海外流动性系列三-美联储历次加息，我国货币政策如何应对？ 舍得酒业(600702)财报点评-2021年业绩增长114%，舍得沱牌齐头并进 华住集团-S(01179.HK)财报点评-Q4境内疫情受制海外好转，关注出行政策后续变化 金山办公(688111)财报点评-合同负债高增长，月活季度增速企稳回升 绿城管理控股(09979.HK)财报点评-代建行业龙头，规模业绩双增长 旭辉控股集团(00884.HK)财报点评-坚持长期主义，穿越市场周期 行业与公司 海外流动性系列三-美联储历次加息，我国货币政策如何应对？ 国信银行观点：我们回顾了1990年以来美联储四轮加息周期下我国央行的应对方式，表明了我国货币政策始终坚持“以我为主”的主基调，始终与我国经济周期相匹配。如2014年至2019年美联储货币政策持续紧缩，但2014-2016Q1、2018Q2-2019年我国采取的是宽松的货币政策，主要是这两个阶段我国处于稳增长阶段。2016Q2-2018Q1我国货币政策紧缩，主要是该阶段我国经济增长强劲，去杠杆是主基调。 预计2022年我国货币政策整体保持偏宽松态势，但以结构性的货币政策为主导。目前我国仍处于稳增长阶段，结合上述美联储几轮加息周期中我国独立的货币政策经验，我们认为2022年我国货币政策仍将坚持“以我为主”的主基调，稳增长环境下货币政策保持偏宽松态势，不会转向紧缩。3 月16 日国务院金融稳定发展委员会召开专题会议后，市场对3月降准降息预期较高，但均落空，我们认为核心不是美联储开启加息，而是统计局披露的1-2月经济数据强劲，超市场预期。同时，我们认为随着稳增长政策的持续加码，稳增长效果将逐步显现，因此货币政策宽松力度不会太大，考虑到经济结构性问题突出，我们判断未来将以结构性的货币政策为主导。 证券分析师：陈俊良 S0980519010001； 王剑 S0980518070002； 田维韦 S0980520030002； 舍得酒业(600702)财报点评-2021年业绩增长114%，舍得沱牌齐头并进 2021Q4业绩继续快速增长，全年圆满收官 2021年公司营收49.7亿元（+83.8%），归母净利润12.5亿元（+114.3%），扣非归母净利润12.1亿元（+120.9%），销量3.9万千升（+149.7%），主要得益于公司老酒战略逐步被市场接受，舍得和沱牌品牌均实现量价齐升，带动收入业绩快速增长。单季度看，2021Q4公司营收13.6亿元（+44.9%），归母净利润2.8亿元（+2.1%），扣非归母净利润2.5亿元（-3.5%），利润增速低于收入增速主要与4季度销售费用确认较多有关。 产品结构进一步升级，全年利润率稳步提升 2021年公司中高档酒收入38.7亿元（+81.9%），量价分别增长64.7%/10.4%；低档酒收入7.0亿元（+218.7%），量价分别增长218.5%/0.1%；中高档酒收入占比降至84.6%（-6.0pct），主要系沱牌恢复老市场和老经销商成效显著，全年舍得和沱牌销量分别为0.8/3.1万千升（+60.1%/+192.0%）。利润率方面，2021年公司毛利率和净利率分别为77.8%/25.6%（+1.9pct/+3.1pct）；其中2021Q4毛利率和净利率分别为77.1%/20.6%（+2.4pct/-9.2pct），毛利率提升主要受益于产品结构升级和吨价提升，净利率下滑主要与销售和管理费用率提升有关，2021Q4销售/管理费用率分别为19.7%/16.7%（+2.7pct/+4.9pct），我们认为季度间费用确认节奏变化不改净利率长期上升趋势，随着公司收入规模和产品结构逐步提升以及费用投放更加精准，预计未来销售费用率将逐渐回落。 全国化招商布局稳步推进，中长期成长可期 2021年公司经销商新增/退出1036/545家，省内/外净增-24/515家，单个经销商销售体量约203万元（环比2021Q3增长33.5%），经销商质量不断提升。公司按照“聚焦川冀鲁豫、提升东北西北、突破华东华南”的策略，加快全国化布局，2021年公司省内/外收入分别为11.8/29.9亿元（+127.6%/+80.8%），占比分别为25.8%/65.4%（+3.7pct/-5.0pct），大本营市场地位进一步提升。当下，公司在成熟市场动销氛围日益提升，在发展市场终端氛围渐起，品牌和渠道已形成一定势能，外部次高端升级扩容红利叠加内生改善有望助推公司业绩稳健成长。 风险提示：宏观经济波动；疫情大面积反复；全国化扩张不及预期。 投资建议：看好公司持续享受次高端酒升级扩容红利，维持“买入”评级 老酒战略支撑下公司品牌成长势能十足，全国化扩张下看好公司中长期业绩弹性持续释放，微调2022-2023年并新增2024年盈利预测，预计2022-2024年EPS为5.73/7.84/10.26元（2022-2023年EPS前值为5.57/7.66元），当前股价对应PE为47/32/23x，维持“买入”评级。 证券分析师：陈青青 S0980520110001； 李依琳 S0980521070002； 华住集团-S(01179.HK)财报点评-Q4境内疫情受制海外好转，关注出行政策后续变化 全年经调业绩亏损2.6亿，境内盈利，海外仍亏损 2021年，公司实现收入127.87亿元/+25.41%，其中境内收入+29.80%，恢复至疫情前，境外收入+0.50%。2021年归母业绩净亏损4.65亿元，经调整业绩亏损2.6亿，同比减亏（境内、境内经调整业绩各+3.58亿/-6.18亿），境外拖累明显。 Q4疫情反复下境内盈利转亏，海外减亏 2021Q4，公司实现收入33.50亿元/+9.10%，与此前指引相符，其中境内-1.60%，恢复至疫前的95%；境外+125.64%。Q4归母业绩亏损4.59亿元，经调整归母业绩亏损2.27亿元，主要系疫情反复拖累（Q4境内经调整业绩亏损1.87亿元，较去年同期3.00亿元转亏，而境外经调整亏损0.40亿元，较去年同期亏损3.08亿元减亏）。 Q4境内酒店RevPAR复苏受制，严控质量下门店稳定增长 2021Q4，公司境内酒店REVPAR恢复至2019Q4的86%（ADR+3.1%，OCC-13.9pct），10/11/12月RevPAR分别恢复90%/76%/90%；全年RevPAR恢复87%，同店RevPAR恢复78%。境外酒店Q4 RevPAR+153%，恢复至66%，全年RevPAR+4%。Q4华住新开店447家（境内443家），关店83家，净增364家店；2021年新开1539家，净增1041家，门店稳定增长。2021年底，公司在17个国家经营7830家酒店，拥有753,216间在营客房，储备店2608家，继续支撑后续成长。 公司预计2022年收入增15-20%，全年新开店1500家同比持平 公司境内酒店今年1-2月RevPAR恢复至2019年的75%、83%，但2月中旬疫情反复后预计明显承压，海外则随开放计划陆续实施有望实现反弹。考虑疫情反复和国内目前出行限制影响，公司预计2022Q1收入同增11%-15%，剔除DH+1%-5%；谨慎预计2022年全年收入+15%-20%，剔除DH或+4%-9%。公司预计2022年新开店1500家，关店500-550家，与2021年持平。 投资建议：关注后续出行政策变化与复苏预期，维持“增持” 下调22-24年公司EPS至0.10/0.62/0.97元（此前中报时我们原预计22-23年为0.62 /0.97元，主要下调对2022、2023年的REVPAR和开店假设，且酒店直营业务高经营杠杆下业绩波动较大），对应22-24年PE 204/34/22x；预计22-24年经调整业绩EPS0.16 /0.68/1.03元，对应22-24年PE 128/30/20x。公司系酒店业翘楚，受益行业出清下的品牌集中，未来拟积极下沉扩张、突破薄弱市场，加速中高端布局，兼顾中概股问题进展，维持“增持”评级。 风险提示：疫情反复，国际宏观政治系统性风险，财务风险，收购整合及商誉减值，中概股问题后续进展。 证券分析师：曾光 S0980511040003； 钟潇 S0980513100003； 金山办公(688111)财报点评-合同负债高增长，月活季度增速企稳回升 2021年营收保持较快增长，合同负债表现优异 2021年公司实现收入32.80亿元（+45.07%），归母净利润10.41亿元（+18.57%），扣非归母净利润8.40亿元（+37.32%）。单Q4来看，公司实现收入9.08亿元（+19.79），归母净利润1.93亿元（-31.64%），扣非归母净利润1.38亿元（-36.66%）。公司经营性现金流净额达到18.64亿元（+23.10%），合同负债达到14.21亿元（+70.59%）。 信创带动授权高增长，月活季度增速企稳回升 分业务来看，国内个人订阅业务实现营业收入约14.65亿元（+44.2%）；云化程度提升下，国内机构订阅及服务业务实现营业收入约4.46亿元（+23.4%）；信创推动下，国内机构授权业务实现营业收入约9.62亿元（+107.1%）；互联网广告业务收入4.06亿元（-3.01%）。截止21年底，公司主要产品月活设备数位5.44亿，同比增长14.05%；其中WPS PC 版月活2.19亿（+15.87%），移动版月活3.21亿（+13.83%）。季度增速来看，21Q4总月活和pc月活增速均有回升，总月活增速4.41%（Q3为3.99%），PC月活增速为6.31%（Q3为3.52%），移动增速下降为3.22%（Q3为5.07%）。公司累计付费用户数达到2537万，同比增长29.31%；付费转化率达到4.66%，相比去年4.14%进一步提升；arpu值达57.75元，比去年56.52有一定提升；累计年度超级会员人数超700万。 再次股权激励绑定核心团队 本次激励拟向激励对象授予 100.00 万股限制性股票（占当前股本0.22%），授予价格不低于 45.86 元/股，首次授予部分涉及的激励对象共计 127 人（占当前员工总数的3%）。业绩考核目标分两档，以21年营收为基准，22-24年营收复合增速超过10%，可达到第一档90%归属；22-24年营收增速达到15%15%16%，则可达到第二档100%归属。 风险提示：信创市场增速放缓；协作业务发展不及预期。 投资建议：维持 “买入”评级 预计2022-2024年营业收入为43.75/57.88/75.95亿元，增速分别为33%/32%/31%，归母净利润为13.84/18.50/24.17亿元，对应当前PE为63/47/36倍，维持“买入”评级。 证券分析师：库宏垚 S0980520010001； 熊莉 S0980519030002； 绿城管理控股(09979.HK)财报点评-代建行业龙头，规模业绩双增长 归母净利增长31.9%，政府代建收入大幅增长 2021年公司实现营业收入22.4亿元，同比增长23.7%；实现持续经营业务归母净利润5.7亿元，同比增长31.9%。2021年，公司商业代建收入、政府代建收入、其他收入分别占比65.9%、25.5%、8.6%，其中，公司商业代建收入14.8亿元，同比增长12.6%；政府代建业务收入5.7亿元，同比增长84.5%；其他业务收入1.9亿元，同比增长1.6%。2021年公司毛利率为46.4%，较去年下降1.4pct，其中政府代建毛利率为40.9%，较去年下降4.5pct，主要是因当期政府代建跨省经营导致单位面积管理成本增加所致。 推进全国化布局，新拓业务保持逆势增长 2021年，公司新拓业务保持逆势增长，新拓代建项目的合约总建筑面积达2280万平方米，同比增长21.9%；新拓代建项目代建费预估71.1亿元，同比增长22.3%。截至目前，公司业务分布已覆盖中国 28个省、直辖市及自治区的101座主要城市，管理项目由去年同期的296个增加到345个；合约项目总建筑面积8470万平方米，同比增长11.3%；在建面积4400万平方米，同比增长8.7%。在全国化的布局下，公司业务在五大经济区域保持较大比重，合约项目预估总可售货值达3845亿元，规模占整体的74.7%；其中长三角、环渤海经济圈和京津冀城市群、珠三角经济圈、成渝城市群分别占比27.5%、24.5%、20.3%、2.4%。 引领代建行业，进一步完善“3+3”业务模式 公司于2020年7月于联交所上市，成为中国代建第一股。近五年来，公司均保持者20%及以上的代建市场份额，未来公司将继续保持对代建行业的引领，并进一步完善“3+3”业务模式，即在三项代建主业基础上叠加三项配套服务。三项代建主业包含：政府代建、商业代建及资方代建；三项配套服务包含：金融服务、产城服务及产业链服务。 风险提示：公司品牌力表现不及预期的风险、行业竞争超预期加剧的风险、房地产行业景气度不及预期的风险、供应商或承包商的不确定性风险。 投资建议：公司经营稳健，当前在手现金流充裕，且没有有息负债，同时，公司作为代建龙头，逆周期优势尽显，受益于行业旺盛需求，规模和业绩有望实现持续高速增长。预计公司2022至2024年归母净利润分别为7.0亿元、8.5亿元、10.8亿元，分别同比增长23.1%、22.6%、27.0%，对应最新股本的EPS为0.36元、0.44元、0.55元，对应最新股价的PE为14.9、12.2、9.6X，首次覆盖给予“买入”评级。 证券分析师：任鹤 S0980520040006； 王粤雷 S0980520030001； 联系人：王静； 旭辉控股集团(00884.HK)财报点评-坚持长期主义，穿越市场周期 归母核心净利同比73亿元，同比-9%：2021年公司实现营业收入1078亿元，同比增长50%；实现归母核心净利润73亿元，同比下降9%。增收不增利的主要原因包括（1）毛利率19.3%较上年降低了2.4个百分点；（2）部分金融资产的公允值变动损失；（3）出售附属公司的收益净额减少。 销售保持韧性，主要得益于全国化布局及聚焦高能级城市优质可售资源：2021年，公司实现销售金额2473亿元，同比+7%，实现销售面积1449万㎡，同比-6%；销售均价17067元/㎡，同比+14%。分城市布局和能级看，2021年公司在从长三角、环渤海、中西部及华南地区的销售额占比分别为47%、20%、22%、11%，一二线城市销售额占比为87%。2021年，公司签约回款率超95%，极大保障经营安全。 投资严守价值原则：2021年，公司共新增66个项目，新增土储1170万㎡，权益比为51%，对应权益土地出让金为394亿元。年内公司战略新进入8个城市，扩大区域深耕。此外，2022Q1公司进一步新增3个项目，对应权益土地出让金34亿元。公司土地储备较为充足，截至2021年末，公司总土储建面为5250万㎡，权益比为54%。 稳步进入“绿档”，短期负债可控：截至2021年末，公司剔除预收账款后的资产负债率为69.7%，净负债率为62.8%，现金短债比为2.6，三道红线指标稳步进入“绿档”。2021年公司融资成本为5.0%，较上年下降0.4个百分点，新增融资平均成本仅为4.0%。公司债务结构稳健，短债比例仅为16%。年内刚性债务只剩一笔4月份到期的境外债券，且根据公司此前发布的公告，已提前赎回该笔债券共1.19亿元，占本金总额的7.5%，当前余额仅14.8亿人民币。 投资建议：公司财务稳健，短期负债可控，在行业环境波动的背景下坚持长期主义，未来销售和利润的增速值得期待。预计公司2022年、2023年归母核心净利分别为77.6、83.6亿元，对应最新股本的核心EPS分别为0.88、0.95元，对应最新股价的PE分别为3.8、3.5倍，维持“买入”评级。 风险提示：公司销售、结算不达预期，财务成本上行超预期，市场环境恶化超预期。 证券分析师：任鹤（S0980520040006； 王粤雷 S0980520030001； 联系人：王静； 研报精选：近期公司深度报告 东山精密(002384)深度报告-互联互通核心器件智造龙头 完成组织架构调整及业务梳理，2021年起全面提质增效 PCB硬板业务紧抓汽车电动化和服务器升级换代的市场机遇。FPC软板业务聚焦苹果份额提升，同时积极拓展智能穿戴、汽车新客户。积极布局Mini LED，Pad和TV产品推进顺利，有望成为新的业务增长点。我们预计21-23年公司营收同比增长11.3%/12.7%/12.6%至313/352/397亿元，归母净利润同比增长24.7%/28.0%/24.9%至19.08/24.44/30.51亿元。参考2022年可比公司Wind一致预期均值19.0倍PE估值，我们给予公司2022年18-19倍预期PE，对应目标价25.72-27.15元，维持“买入”评级。 证券分析师：胡慧 S0980521080002； 胡剑 S0980521080001； 联系人：李梓澎、周靖翔； 广汇能源（600256）深度报告：项目进入收获期，迈入成长快车道 我们认为公司将在未来展现良好的成长性，启东接收站每年周转规模的稳定扩张，以及在手煤化工、煤矿的稳定达产，都将带动公司业绩的不断增长。并且在现有在手投产后，大型资本开支均以结束，公司开始进入资本回收期，未来有望加大分红比例，给投资者带来更好的回报。 预计21-23年公司归母净利润分别达到26.27/35.14/47.23亿元，EPS分别为0.39/0.52/0.70元/股。 采用分步估值法，得到公司21-25年的合理市值水平为261/395/565/840/992亿元。因为公司属于周期成长股，若给与21年整体11倍的估值水平，市值目标280亿左右，因此我们判断公司21年目标市值在260-280亿之间，对应目标价在3.86-4.15元。首次覆盖，给予“买入”评级。 证券分析师：刘子栋 S0980521020002； 倍轻松（688793）深度：breo倍轻松，让健康更轻松 深耕局部按摩器二十载；局部按摩器：低渗透大潜力，产品定空间，综合能力定地位；倍轻松引领行业发展，树立产品+渠道+营销的综合壁垒；行业尚处萌芽期，成长性和天花板高，公司作为具有产品、渠道和品牌综合优势的龙头，望引领行业发展。预计2021-2023净利润1.2/1.8/2.4亿，参考行业、DCF估值和长期空间，给予目标市值54-61亿，对应2022年PE为30-34倍，首次覆盖，给予 “买入”评级。 证券分析师：陈伟奇 S0980520110004； 王兆康 S0980520120004； 金诚信（603979）深度：双轮驱动，进入高速发展期 “矿山服务+矿山资源”双轮驱动；矿山服务做大做精；矿山资源前景广阔；通过多角度估值，得出公司合理估值区间22.1-26.6元，相对目前股价有23.5%-48.6%的溢价空间。考虑公司矿山服务业务毛利率稳定，规模有望随大客户较快成长。矿山资源业务已布局优质铜矿、磷矿资源，发展前景广阔。我们预计公司21-23年每股收益0.86/1.19/1.49元，利润增速分别为37.5%/38.6%/24.5%，首次覆盖给予“买入”评级。 证券分析师：刘孟峦 S0980520040001； 冯思宇 S0980519070001； 百度集团-SW（09888.HK）深度：组织改革已见成效，AI、智驾布局宏大 在经历阵痛期后，百度进行了深刻的组织文化变革；“生态化、人性化、服务化”重塑搜索业务，增长动能加强；AI业务起步，覆盖行业广泛；Apollo自动驾驶技术改变未来，市场空间巨大；通过多角度估值，得出公司合理估值区间299-339港元，相对目前股价有64%-86%上涨空间，给予“买入”评级。 证券分析师：王学恒 S0980514030002； 联系人：赵达； 研报精选：近期行业深度报告 运动品牌行业专题：运动长青，国货崛起的荆棘与曙光 行业趋势：国内运动行业景气度高，集中度高且格局稳定；品牌竞争力：国际龙头占优，本土企业崛起；发展策略：品牌、渠道、供应链全面升级；中国运动鞋服行业机遇广阔，看好实力崛起，有望超越行业增长的品牌本土企业安踏体育、李宁、特步国际，以及竞争力突出，有望持续提升份额的上下游本土企业申洲国际、华利集团、滔搏、宝胜国际。 证券分析师：丁诗洁 S0980520040004； 云办公系列专题：借谷歌微软之道，看金山办公如何破协作之局 谷歌G Suite以邮箱为生态，开创协作文档，攫取云端市场；谷歌成功之道，金山WPS移动、云、协作、行业、AI不落下风；协同办公成新战场，C端助力微信系办公生态领先；WPS在线文档优势足，协作办公有望复制微软路径；疫情催化云办公常态化，关注协作文档和协同办公投资机会。金山WPS在云协作和协同办公上积极布局，重点推荐云办公龙头厂商金山办公。 证券分析师：熊莉 S0980519030002； 库宏垚 S0980520010001； 商业地产行业专题报告（三）：轻重模式之辩：冒风险吃有限的肉还是凭实力喝多家的汤？ 行业空间测算：预期2025年租金收入达1.6万亿元；解构租金收入：源于资产还是源于服务？竞争格局预判：争抢赛道诞蓬勃供给，去芜存菁是必然趋势；发展模式选择：重资产冒风险“吃肉”，轻资产凭实力“喝汤”；综合来看，我们认为重资产模式享受租金收入及资产增值，但受制于资金沉淀压力规模难提升、还担亏损风险；轻资产模式凭运营实力走天下，有议价能力、容易扩规模。建议关注商业地产重资产开发商华润置地、龙湖集团，以及轻资产运营商华润万象生活、宝龙商业、星盛商业。 证券分析师：任鹤 S0980520040006； 王粤雷 S0980520030001； 联系人：王静； 咖啡与茶饮行业专题：文化的进击——从西式咖啡到中式茶饮全图谱分析 国际咖啡赛道：长坡厚雪孕育巨擘，细分龙头差异竞争；星巴克成功宝典：定位与效率统一，高效扩张筑护城河；中式茶饮：可比肩咖啡的大赛道，品牌龙头势能初显；Z世代下，龙头品牌赋能、数字化、供应链筑护城河；国际咖啡龙头启示：好赛道下，星巴克定位与效率统一，单店模型优良，行业红利期资本加速扩张筑护城河；其他细分龙头则错位竞争谋成长。聚焦国内，Z世代消费崛起下，茶饮龙头依托品牌运营、数字化和供应链深化有望强化护城河。考虑国内茶饮规模系咖啡赛道2倍，且未来高端现制茶饮快速增长黄金期，资本加持下，品牌强化，数字化与供应链助力，模型持续优化，对标星巴克国内布点，预计未来中高端茶饮龙头3-5年或可上看1466~2221家，市场潜力大但龙头需自强。建议重点关注高端龙头喜茶、奈雪等成长潜力，其次关注下沉市场龙头蜜雪冰城等。 证券分析师：曾光 S0980511040003； 钟潇 S0980513100003； 姜甜 S0980520080005； 陈青青 S0980520110001； 游戏行业深度报告-游戏研发能力系列报告（一）：腾讯篇 腾讯手游的自研能力显著被低估；游戏研究方法论：永远的成长型行业，供给决定需求；腾讯手游成长性：《王者荣耀》稳健，3A品质、射击+X是长期方向；手游行业是“长坡厚雪”型赛道，腾讯拥有独特的适合自身的内容生产策略，在MOBA、射击两大品类中，积累了深厚的经验。超级产品《王者荣耀》能够支撑短期增长，在3A级别手游及“射击+X”潜在产品充沛，有望驱动腾讯手游的长期增长。考虑到公司在企业服务及软件、高工业化水准的游戏以及短视频领域的投资，我们下调盈利预测，预计2021-2023年Non IFRS下净利润分别为1373/1694/2126亿元，下调幅度分别为14%/12%/6%，维持目标价807-855港币，继续维持“买入”评级。 证券分析师：王学恒 S0980514030002； 谢琦 S0980520080008； 点击下方“阅读原文”，立即开通国信账户～

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