【华创食饮|专题】底部回暖,理性经营——河南餐饮供应链市场专题报告

（以下内容从华创证券《【华创食饮|专题】底部回暖,理性经营——河南餐饮供应链市场专题报告》研报附件原文摘录）
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调味品：行业仍处困境，企业加大调整应对，份额持续向龙头集中。行业仍处在餐饮疲软、成本上涨和库存较高三重困境，行业预期悲观下，企业普遍加大过冬准备，包括直接裁员、缩减费用和放缓增速目标等，故竞争整体缓和，同时调研反馈金龙鱼等企业进入，造成的压力目前尚不足过度担忧，公司当前简单捆绑粮油经销商做客情，调味品打法仍在初步摸索阶段，市场份额继续向海天集中，一方面海天对河南适应度高，如重视性价比高的大包装产品，同时迎合当地消费习惯主打爆款单品黄豆酱，并积极开发工业渠道等，另一方面得益于强大渠道网络和规模优势，经销商下沉力度大，目前已开到县城2-3家、地级市4家，全省规模含税口径25.8亿，而其余全国品牌多在亿元上下。展望行业反转条件，提价传导上好于速冻食品，但核心条件依序仍然为疫情恢复、餐饮起来和库存去化。 投资建议：紧盯安全边际，优选产业逻辑，价值角度布局底部龙头。河南作为21年受疫情、暴雨严重冲击地区，当下亦逐步走入恢复趋势，且重压下产业逻辑更显清晰，龙头企业经营更为扎实，对疫情反复的当下更具指导意义。考虑需求整体疲软，建议聚焦子行业产业逻辑确定性，如高端化升级的啤酒和韧性凸显的乳业，此外龙头稳定性更强，近期股价回落后，看至经营正常化后估值性价比已十分突出，值得以价值角度布局底部龙头： 1）大众品当下首推啤酒和乳业。啤酒板块值得重点加配，兼具长逻辑高端化和年内催化，当下外部环境影响只有快慢之分，股价回落后空间重新打开，4月起旺季静待需求改善和提价催化。重申强推青啤（A+H）、华润（H 股）、重啤，关注燕京经营改善。乳业龙头伊利1-2月迎来开门红，进一步确认需求景气，结合当下成本压力趋缓，全年盈利提升确定性高，当下估值重申强推； 2）其次是具备较强定价权标的安琪、榨菜和洽洽，提价传导较顺畅，在整体需求疲软下全年增长确定性更加突出，回落或是加配良机； 3）其他食品建议布局底部龙头标的。对于长期需求确定的子品类，且竞争优势在逆境中强化的龙头企业，战略布局机会再度到来，推荐经营已至底部的绝味、安井、桃李、仙乐、中炬，关注巴比和周黑鸭，另外高成长龙头标的估值回落，已至价值布局区间，推荐东鹏，关注立高。 风险提示：终端需求复苏不及预期、行业竞争加剧、成本上涨超预期等。 报告目录 报告正文 前言：近期我们对河南省速冻食品、调味品等进行了较为深入的调研，而河南素有中原粮仓的美誉，小麦、花生、芝麻和玉米等农产品产量居全国前列，且人口众多、交通便利，是全国最大的速冻食品、方便面、饼干产销大省，此外调味品消费规模靠前，近年来安井、立高、颐海等在当地陆续布局，河南地区一定程度上代表了相关行业发展风向标，结合调研情况我们作反馈如下： 一、河南市场特点：食品产销大省，需求底部回暖 （一）农产品丰富，全国运输便利，食品企业众多 高资源禀赋、交通方便，河南食品工业发达。河南粮食、小麦、花生、玉米等农产品产量位居全国前列，原材料产地采购优势明显，且人口众多、消费市场量大、劳动力充沛，适合初级农产品加工业发展，加上地处全国腹地，公路、铁路发达，且横跨黄河、淮河等多个水系，全国运输条件便利，故河南本土食品加工产业发达，孕育了三全、思念、双汇等一众企业，此外安井、克明、立高、颐海等省外企业也纷纷在河南设点建厂。 河南人均消费力弱于沿海，但餐饮市场发展包容、多元。从消费力来看，河南省居民人均可支配收入全国排中后，调研中反馈各品牌价格带仍以性价比为主，高端产品在河南地区增长仍有阻力。但从餐饮发展看，河南可谓全国品牌之都，南方品牌要北上、北方品牌要南下，河南均是很好的跳板和试验场，也造就了河南兼容并蓄的餐饮文化，火锅（川渝外第三大市场）、小吃、快餐、地方菜如豫菜、川菜、粤菜、湘菜等在此扎根成长。 （二）速冻和方便食品发达，调味品以复调、酱类为主 速冻、方便食品产业发达，带动调味品工业渠道发展。河南号称“中国冷冻食品之都”，其中速冻食品45强中占据7席，代表企业包括三全、思念、科迪和胖哥等，冷冻食品100强经销商中河南占比两成，全省速冻食品市场规模约408.8亿，占比达36%，稳居全国第一。此外，河南方便食品亦发展较好，生产了全国1/3的方便面，著名品牌白象、嗨吃家、豫竹、康师傅和统一等在河南亦建有产能。受益食品工业发展，当地调味品工业渠道占比高于全国平均，部分渠道反馈海天、千禾工业渠道占比达30%左右。 调味品海天一家独大，本土企业以复调、酱类为主。河南调味品市场规模估算约275亿左右，其中酱油市场50亿+，海天在河南省销售规模20亿左右，酱油类占比超10亿，市场份额达20%，此外海天黄豆酱在河南发展迅速，好于全国其余地区。李锦记其次，规模约5亿左右，其余厨邦、欣和、东谷、味事达等在1亿上下，而河南作为天味三大成熟市场之一，当地发展基础较好、渠道下沉充分，仅豫北地区规模达8千万以上。而从河南本土企业来看，主要集中在复调调味粉、与米面饮食搭配的酱类等品类，主要品牌包括王守义十三香、哈尔九宝、南街村、仲景等，其中最大企业为王守义十三香，19年营收达21.1亿，而海天黄豆酱、仲景香菇酱体量分别为4亿、1.5+亿左右。 （三）政策呵护加大，需求底部回暖 政策良性引导，疫情较好控制，需求底部渐暖。21年以来河南经历多轮大面积疫情，加上年中暴雨灾害，企业生产、居民消费等均受到较大影响，比之全国其余地区经济反馈相对较弱。故年初以来当地政府加大对经济呵护，相关部门陆续出台信贷、税收、缴费、房地产、消费等各方面政策，良性引导全行业重回正轨。在实际调研中反馈，尽管整体需求仍处底部，但政府积极引导下，需求实在边际改善，渠道信心亦有恢复。而针对近期全国多地疫情反复情况，调研反馈河南病例较少、防疫良好，并未如上海、深圳等地大面积居家隔离，整体消费维持正常状态，宅家囤货等20年初特征未现。 二、调研反馈：需求渐归常态，企业积极调整 （一）整体反馈：需求底部稍暖，经营更趋理性 河南餐饮需求疲软下，存量改造、线上化、两极化等亮点凸显。21年河南餐饮遭遇连续外部冲击，整体需求较为低迷，但值得注意的是，8月极端天气致断崖式下跌后，限额以上餐饮企业增速恢复加快，略高于全国平均水平，推测与中小餐企退出、限额以上企业生存力更强有关。此外反复高压下，当地餐饮结构性变化突显，一是走访中反馈餐企降本增效需求提升，部分渠道反馈单店预制食品22年来增长30-40%。二是疫情堂食受限，餐企积极开展数字化转型，线上外卖快速增长，三是消费向两极化发展，极致性价比、更高端个性的餐企反馈经营更好。 速冻食品行业：22年回归常态增长。行业20-21年分别经历需求井喷、高基数回落等阶段，行至22年，市场普遍担心行业需求疲软、竞争格局恶化和盈利下滑等，我们走访调研后发现： 行业逻辑坚实，增速回归历史中枢。行业20-21年分别同比+19.0%、-0.9%，21年疫情影响减弱下需求回归常态，但产业发展逻辑依然坚实，一方面餐饮企业降本增效需求真实，渠道反馈郑州、南京和合肥等地22年餐饮端出货均有较高自然增长，另一方面疫情推动速冻食品家庭渗透率从70%增至73%。此外因河南病例少、消费心理稳定，尚未呈现宅家囤货等20年疫情初期特征。 行业进入企业骤减，加上跨品类、渠道门槛高，竞争格局未显著恶化。需求疲软下，企业生存环境和盈利恶化，21年新进入者骤减，调研中渠道商代理品牌数相对固定，且多集中在安井、三全、千味等品牌上，甚至因品牌提供的优异渠道服务，渠道资源进一步向安井等企业集中。此外跨品类、渠道经营差异大，当先行企业在特定品类形成质量和成本优势后，后来者挑战意愿较低，且调研中发现河南存在较多地方特色品类，单品销量不大但足以让小企业生存，且大企业普遍不感兴趣，或对长期格局出清形成挑战。 龙头企业价格战意愿低，普遍在7-8%的净利率水平形成共识。在不确定性环境下，企业经营更加理性，龙头不存在价格战的意愿，甚至在采取缩费用、提价格等保利润动作，展望22年均在7-8%净利率中枢形成共识。 调味品行业：行业仍处困境，C端好于B端，企业积极调整。行业仍普遍承受餐饮疲软、成本上涨和库存较高等困境，行业预期悲观下，企业加大过冬准备，包括直接裁员、缩减费用和放缓增速目标等，故竞争整体缓和，同时调研反馈金龙鱼等企业进入，造成的压力目前看尚不足过度担忧，市场份额仍在向海天集中。此外大包装、高鲜两极化产品成为企业投入重点，企业均有加大C端开发。 企业层面：积极探索增量市场，经营规划更加务实，不同企业差异化发展。从各家规划看，安井侧重预制菜、烤肠类等品类发展，三全则积极探索卖场熟食区开发、空气炸锅和微波炉系列、高性价比炒饭等，思念则重点推动思念BP、蒸煮类发展，而千味则聚焦油条、蒸煎饺等大单品，并强化对大经销商培育和扶持力度等。在调味品中，海天22年暂未将零添加作为重点，此外金龙鱼调味品体量较小、仍在摸索阶段，整体行业竞争亦未恶化。此外速冻食品、调味品均积极采取缩费用、提价和内部提效等对冲盈利压力，但比较来看提价传导，预计调味品优于速冻食品。 （二）速冻食品：产业逻辑坚实，经营回归良性 1、安井食品：Q1承压但逐月改善，预制菜规划清晰 Q1业绩略有压力，但逐月改善节奏明显。高基数叠加天气因素1月业绩承压，2月增速超预期，其中冻品先生增长150%-200%，三月延续性增长，整体看22Q1增速略有压力。受疫情影响，河南工厂自1月中旬起停产，2月起陆续复工，目前年产能约7-8万吨，三期2月18日正式动工。此外河南市场偏向完全竞争，安井产品品类更多、贴身支持更优，故经销商配合程度普遍较竞争对手更高。 提价覆盖成本上行，预制菜重点向C端倾斜。公司提价整体传导慢于19年，但对上下游原材料的强管控力，叠加21年前三季度鱼浆2%增幅下，提价基本可覆盖成本压力。近期针对小麦价格上行，公司或酝酿新一轮米面制品提价。猪价成本红利下，火锅料方面确定性推出烤肠产品，面点已打磨好2-3款重点新品；同时快手菜22H1拟密集推新13-15款产品，试水中高端菜肴,业务重点向C端倾斜。公司交流反馈，预制菜22年目标20亿(21年14亿)，冻品先生6亿，目标2-3年确立行业领先地位，现阶段核心仍是打造大单品和放量。 2、三全食品：改革持续推进，新品不乏亮点 改革稳步推进，经营趋于好转。公司改革持续稳步推进，管理上由任务型向生意制转变，经营上整合红绿标业务、缩减负利润直营渠道，并提供高额激励(增量利润的10％+，业务条线如研发/产品等均可参与)。经营情况上，公司21Q2-Q3略有压力，21Q4有所恢复。22年1-2月利润表现较好，但KA等部分渠道仍在萎缩。公司交流反馈，净利率方面，21年基本与20年持平，未来有望稳定在8％左右。 整体提价顺畅，新品不乏亮点。提价传导顺畅，基本覆盖成本上行，且原材料已提前锁价至6月。产品上卖场商品趋于餐饮化，同时控制低利润产品规模(面点类缩减1-2亿)。创新思路攻守兼备，公司针对水饺、小笼包、油条、春卷等传统产品，推进防御性创新，提高性价比和消费者体验。此外，品类创新亦同步推进，未来将重点发力空气炸锅、炒饭等，预计新空间、新场景产品将贡献增长大头。 3、千味央厨：提价基本完成，22年发力大单品 提价基本完成，渠道建设稳步推进。公司提价传导基本结束，终端反馈较好，大B端涨幅基本对应成本上行幅度，且原材料已锁价至3月。分渠道看，22年大B端目标增速20％（百胜增速8％），重点发力西式快餐（咖啡茶饮、炸鸡等），并配套增加10+销售工程师；小B端目标增速25％，资源仍向大商倾斜，通过开发终端、配套支持、组织交流活动等持续赋能经销商，其中对标安井协助开发二批商，公司重点为经销客户导入连锁大客户，目标在23年前补齐渠道短板，进一步夯实30亿及之后的增长基础。 围绕场景研发新品，油条、蒸饺等22年有望放量。公司围绕终端加工场景，同时优选开店增速快、餐厨设备简陋的连锁客户，紧扣炸、蒸、煮三种加工工艺，配合打造开发新品。单品上，公司交流反馈，油条体量约3亿，行业内占据绝对优势，22年目标增速30％；蒸饺产线已有30+条，行业内仅次于正大，21年体量约6000万，22年目标增量约为1亿，此外公司尚有4-5个储备单品在大B打磨，后续有望于小B渠道放量。 4、思念食品：差异化发力蒸煮类，渠道主攻中小餐饮 2C线上、下沉市场齐发力，2B主攻中小餐饮，差异化定位蒸煮发力带馅类。思念产品端差异化竞争，主攻蒸煮类，一是围绕“一餐”做消费场景细化，二是发力升级品类。渠道上，C端线上体系基本打磨完成，线下着重针对县级市场下沉。思念BP主要围绕中小B类小餐饮终端，满足出餐快、标准化诉求，21年畅销单品4-5款，未来针对新餐饮继续发力。 提价可覆盖成本上涨，未来产品升级或可改善利润率。针对成本上行，去年12月思念BP发布提价函，对部分产品缩减促销，幅度5%左右，可有效覆盖物料上涨。而据公司调研反馈，公司当前利润率与ROE水平接近三全，未来发力带馅类和升级产品，或带动利润率预期改善。 5、速冻综合经销商：行业格局稳定，龙头表现出色 速冻经销商：2月整体承压，安井表现最优。河南地区速冻行业12-1月动销良好，2月增速不及预期。疫情下小厂部分出清，地方小企业主打特色、实际增速较快，格局并未明显恶化。分公司看： 安井：渠道调研反馈，2月大几十的增速，优于三全、思念等，同时为达成年度返点(3％)，预计3月略有压货。此外提价效果仍待观察，促销费用预计与21年持平。 千味：产品主打性价比，非优势产品质量反馈一般。千味渠道利润率最高(约18％)，大商进货直接提供费用（一车3-4千元），但配套人员支持仍有待落实。 三全：渠道调研反馈，特殊考核政策下，21Q3大幅收窄促销对出货影响较大，对比看增速最低（不到10％）。 （三）调味品：保利润、实内功，企业积极调整 1、海天味业：理性调整应对，22年稳增为主 库存及成本仍有压力，内部调整理性应对。疫情影响下当前库存约90天，同比延长约一月，略高于核心两广市场2.2个月水平，库存消化进度取决于疫情恢复情况、内部经营调整。提价方面，终端反馈接受度高，而在大豆油、物流等持续上行趋势下，存在Q2、Q3再次提价的可能性。行业整体承压背景下，针对外部环境压力，公司一方面积极优化内部架构。2月起河南销售人员拟缩减高个位数。另外，积极调整产品经营战略，一是向更实惠的中大包装发展，二是发力高鲜酱油等升级品类，0添加22年占比预计翻倍。 河南地区22年目标增长9%，Q1达成全年目标25+％。渠道调研反馈，河南地区海天21年营收约20+亿(含税)，同比+12%，达成率98.5%，居全国前列。分产品看，酱油/黄豆酱/蚝油营收占比分别为55%/15%/10%+，21年增速分别为7%/10%+/12%。展望22年，公司目标稳健，河南地区规划全年增速9%左右，预估22Q1顺利完成全年进度（约25%+），为达成全年目标奠定较好基础。 2、千禾味业：实惠产品反馈良好，全年目标增速20% 实惠型产品进展良好，部分KA销量略有压力。渠道反馈，河南地区一级零添加21年10月已实现95％+卖场铺货，主要针对流动客户（占比约30%）。其中1L装定价比小超市贵4-6元，500ml定价一致，目前动销反馈较好，尚未出现一级对头道的挤占现象。渠道端延续21年动作，KA促销员21年9月/22年分别减少3％/10％，致单店销量下滑；同时巨头入局竞争加剧，整体流通渠道略有压力。 餐饮/团购/下沉支持下，全年收入目标增速20％。渠道调研反馈，22年营收目标24.5亿(同比+20％)，华中目标2.02亿，河南0.85亿(同比+60％)，当前阶段公司对外埠市场战略，收入大于利润，利润层面诉求较低。增长驱动力可拆解为四个维度，一是收银台活动加速流通渠道铺货，22Q1起，公司拟在郑州1000家超市收银台旁铺货。二是渠道进一步下沉至县级，要求至少50％县级市配备经销商。三是餐饮单独设立大区。四是社区团购与季节性产品贡献。 3、益海嘉里：调味品摸索经验，央厨规划投入加大 调味品业务有序推进，渠道和产品端优势充分。产品方面，公司调味品涵盖高端丸庄酱油，近期推出定位中低端的综合品牌海皇，拟作为发力重点，成本优势充足。渠道方面，公司餐饮与家庭端占比约60%：40%，全国有4000多小包装经销商，终端深度绑定管理更精细化，可协同的渠道网络密集。在实际打法上，整体延续稳健作风，充分依靠粮油经销商的客情营销、更多的费用投入、同质优价产品策略（对比主流竞品低约5%），实现铺货式初步增长。 油脂主业优势稳固，调味品22年目标翻番，中央厨房大力推进。公司主业油脂板块全产业链优势稳固，其他新布局者影响极低。而调味品亦规划积极，渠道调研反馈，10年内目标做到全国前端，其中河南地区21年调味品体量约2000万，22年目标预计翻番。酱油整体产能22年规划12万吨左右。此外，中央厨房长远规划百亿级别投入，目前落地约5-6个，已投入生产的河南周口主要围绕学生餐、半成品菜推进。 4、仲景食品：梳理产品定位，成本和费投上行 佐餐烹饪双轮驱动，成本上行暂无提价计划。公司产品端定位逐步清晰，调整佐餐、烹饪业务为双轮驱动，3月推出烹饪复调新品“一料成菜”，配合餐饮营销官进行试用推广，市场反馈较好。成本端，香菇、花椒涨幅可控，但大豆油占比成本约25%，公司交流反馈，21年价格同比+43%左右，带来较大压力，考虑到消费者具备一定价格敏感性，公司暂无提价计划。 公司交流反馈22年收入目标增长10-15%，盈利端预计有所承压。当前核心发展矛盾仍为营收增长，一是大单品和复调新品增长红利充分，二是渠道下沉空间仍足，除根据地市场山东与河南覆盖到县外，新市场下沉和线上渠道开拓同步发力。费用端，公司仍会坚持加大投放力度，但集中在地推陈列、试吃宣传、人员支持等，预计利润端略有压力。 三、投资建议 紧盯安全边际，优选产业逻辑，价值角度布局底部龙头。河南作为去年受疫情、暴雨等严重冲击地区，当下亦逐步走入恢复趋势，且重压之下产业逻辑更显清晰、企业经营更为扎实，对疫情反复的当下更具指导意义。考虑到整体需求疲软，建议聚焦子行业产业逻辑确定性，如需求韧性凸显的乳业、高端化升级的啤酒和定价权持续兑现的酵母等，此外龙头稳定性凸显，近期股价充分回落后，看至经营正常化后估值性价比已十分突出，值得以价值角度布局底部龙头标的，其中二季度起或迎来恢复性增长。 大众品当下首推啤酒和乳业。啤酒板块值得重点加配，兼具长逻辑高端化和年内催化，当下外部环境影响只有快慢之分，股价回落后空间重新打开，4月起旺季静待需求改善和提价催化。重申强推青啤（A+H）、华润（H 股）、重啤，关注燕京经营改善。乳业龙头伊利1-2月迎来开门红，进一步确认需求景气，结合当下成本压力趋缓，全年盈利提升确定性高，当下估值重申强推; 其次是具备较强定价权标的安琪、榨菜和洽洽，提价传导较顺畅，在整体需求疲软下全年增长确定性更加突出，回落或是加配良机； 其他食品建议布局底部龙头标的。对于长期需求确定的子品类，且竞争优势在逆境中强化的龙头企业，战略布局机会再度到来，推荐经营已至底部的绝味、安井、桃李、仙乐、中炬，关注巴比和周黑鸭，另外高成长龙头标的估值回落，已至价值布局区间，推荐东鹏，关注立高。 四、风险提示 终端需求复苏不及预期、行业竞争加剧、成本上涨超预期等 团队介绍 华创证券食品饮料团队立足产业深度研究，践行价值投资理念，行业研究框架成熟。自2019-2021年，新财富最佳分析师评选两届第一名（2019和2021年），一届第二名（2020年）。2019-2020年金牛奖最具价值分析师，2019-2021年连续获得金麒麟、上证报等最佳分析师第一名。 组长、首席分析师：欧阳予 （全面覆盖食品饮料，牵头白酒、低度酒、基础蛋白&休闲食饮、餐饮供应链等四大领域研究） 浙江大学本科，荷兰伊拉斯姆斯大学研究型硕士，5年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券研发中心，2020年加入华创证券。2021年获新财富最佳分析师评选第一名。 高级分析师：程航（覆盖低度酒精饮料，包括啤酒、预调酒、黄酒等，以及保健品） 美国约翰霍普金斯大学硕士，曾任职于招商证券，2018年加入华创证券研究所。 高级分析师：沈昊（覆盖白酒） 澳大利亚国立大学硕士，2019年加入华创证券研究所。 分析师：范子盼（覆盖基础蛋白&休闲食饮，包括乳业、肉制品、饮料、休闲零食等） 中国人民大学硕士，3 年消费行业研究经验，曾任职于长江证券，2020 年加入华创证券研究所。 分析师：彭俊霖（覆盖餐饮供应链板块，包括调味品、连锁、速冻、预制菜等） 上海财经大学金融硕士，曾任职于国元证券，2020 年加入华创证券研究所。 研究员：田晨曦（覆盖白酒） 伯明翰大学硕士，2020年加入华创证券研究所。 助理研究员：杨畅（研究支持） 南佛罗里达大学硕士，2020年加入华创证券研究所。 助理研究员：刘旭德（白酒研究支持） 北京大学硕士，2021年加入华创证券研究所。 董广阳：华创证券总裁助理、研究所所长、大消费组组长 上海财经大学经济学硕士。13年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，瑞银证券。自2013至2021年，获得新财富最佳分析师五届第一，两届第二，一届第三，获金牛奖最佳分析师连续三届第一，连续三届全市场最具价值分析师，获水晶球最佳分析师连续三届第一，获新浪金麒麟、上证报最佳分析师评选连续三届第一。 欢迎关注华创食饮团队 长按识别二维码关注我们 相关研究报告： 【华创食饮】1-2月线上数据分析专题：需求疲软，乳业亮眼 【华创食饮|最新】白酒：底部守望价值，短看超跌修复 【华创食饮|专题】大众品：春播在临近，加配抗通胀，布局后疫情 具体内容详见华创证券研究所3月21日发布的报告《底部回暖，理性经营——河南餐饮供应链市场专题报告》 法律声明： 华创证券研究所定位为面向专业投资者的研究团队，本资料仅适用于经认可的专业投资者，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。华创证券不因任何订阅本资料的行为而将订阅人视为公司的客户。普通投资者若使用本资料，有可能因缺乏解读服务而对报告中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失。 本资料来自华创证券研究所已经发布的研究报告，若对报告的摘编产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。须注意的是，本资料仅代表报告发布当日的判断，相关的分析意见及推测可能会根据华创证券研究所后续发布的研究报告在不发出通知的情形下做出更改。华创证券的其他业务部门或附属机构可能独立做出与本资料的意见或建议不一致的投资决策。本资料所指的证券或金融工具的价格、价值及收入可涨可跌，以往的表现不应作为日后表现的显示及担保。本资料仅供订阅人参考之用，不是或不应被视为出售、购买或认购证券或其它金融工具的要约或要约邀请。订阅人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主作出投资决策并自行承担投资风险。华创证券不对使用本资料涉及的信息所产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任。 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