政策预期重新回归稳态——利率周报【华创固收|周冠南团队】

（以下内容从华创证券《政策预期重新回归稳态——利率周报【华创固收|周冠南团队】》研报附件原文摘录）
　　根据《证券期货投资者适当性管理办法》及配套指引，本资料仅面向华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿对本资料进行任何形式的转发。若您不是华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿订阅、接收或使用本资料中的信息。 本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。感谢您的理解与配合。 首席分析师：周冠南，SAC：S0360517090002 高级分析师：梁伟超，SAC：S0360519070002 联系人：许洪波，SAC：S0360120090077 联系人：赵浩言，SAC：S0360120120047 联系人：宋琦，SAC：S0360121070066 报告导读 债市策略：短期可以布局流动性边际改善的交易机会。3月末若跨季扰动下资金面有所收紧，可以把握收益率调整中的偏高位置，即使3月末资金面平稳，当前的中短端品种也有配置价值，后期隔夜价格从中枢上方回落，或带动中短端下行机会来临，过程中也可以博弈4月降准预期升温的可能。 2月央行资负表尚未体现“利润上缴”，关注近期隔夜价格偏高。第一，2月财政存款增加规模高于季节性，有1千余亿未知来源的基础货币投放。第二，2月央行资产负债表尚未体现“利润上缴”，再贷款再贴现或仍在持续投放。第三，后续月份需关注未知来源基础货币是否出现明显增多，及对应的其他负债科目的变化是否出现异动，从而跟踪央行利润上缴对流动性的实际影响。第四，近期资金面不紧，但隔夜价格不低，4月仍是政策发力窗口的叠加，主要关注货币政策总量操作再次落地的可能性。 财政收入进度偏快，政策平稳发力。1-2月数据显示，前两个月的一本账赤字进度约为-14%，一二本账合计赤字进度-3%，整体水平与往年差异不大，财政发力稳步推进；其中，公共财政收入进度偏快，前两个月累计完成预算收入的22%，进度达到历史新高水平，可见前两个月税收收入并不低，印证工业生产活跃度偏强的状态；公共财政支出，以及政府性基金收支进度整体与往年差异不大。 金稳委会后，政策预期重新回归稳态。第一，金融委会议及后续各部委的表态明确延续了政策发力的表态，使得投资者对当前仍处于政策发力预期得以回归稳定。第二，货币政策方面，明确对新增信贷和主动发力的诉求，“宽货币”预期随之升温。第三，房地产行业方面，金稳会后政策边际放松或进一步深化，加速风险出清的进度。第四，资本市场方面，或是金稳会预期引导的重点，也明显起到了稳定预期的作用。第五，预期负反馈中止，大类资产的运行逻辑或从资本流动扰动回归基本面。 周度政策跟踪：金融委会议维稳资本市场，房地产税改革试点城市暂不扩容。就宏观政策定调而言，金融委会议维稳资本市场，从严抓好疫情防控工作；就财政政策而言，推出增值税留抵退税实施方案，地方债分地区额度分配有待下达；就货币政策而言，要主动应对稳定市场预期，新增贷款保持适度增长；就金融监管而言，加强部门间政策协调形成合力，批准金融控股公司设立许可；就房地产政策而言，有效防范化解房企风险，今年房地产税改革试点城市不扩容。 海外周度复盘：10年期美债收益率从2%反弹14个bp至2.14%，主要受俄乌谈判进展和美联储货币政策影响。10年期与5年期美债收益率倒挂，10年与2年期美债期限利差从24个bp收窄至17个bp；中美利差从80个bp收窄至62个bp；3个月Libor美元指数维持高位，Libor-3个月美债收益率价差和Libor-OIS价差仍偏高，美元流动性或维持收紧趋势。 风险提示：流动性超预期收紧，宽信用进度超预期 正文 一、政策预期重新回归稳态 （一）流动性：2月央行资负表尚未体现“利润上缴”，关注近期隔夜价格偏高 2月财政存款增加规模高于季节性，有1千余亿未知来源的基础货币投放。2月央行资产负债表显示，负债端的政府存款科目当月新增规模达到4878亿，单月新增规模创近年新高；从基础货币投放规模来看，当月基础货币共回收2549亿，其中央行MLF净投放1000亿，减去上述财政存款增长对基础货币的消耗，以及其他来源，可以解释的基础货币回收有3812亿，即2月有未知来源的1264亿基础货币投放；财政存款超季节性增加，可能由于央行上缴利润导致，也可能是财政收入规模高于季节性或财政支出规模小于季节性导致，下文分析具体原因。 2月央行资产负债表尚未体现“利润上缴”，再贷款再贴现或仍在持续投放。上文所言，2月有未知来源的基础货币投放1264亿，通过拆解资产端变化可以发现，当月有未知来源央行对商业银行债权变化增加约1900亿，即体现的是资产端对商业银行债权和负债端基础货币同等体量的增加，或是再贷款再贴现投放的结果；再者，央行上缴利润或体现为央行资产负债表“其他资产”、“其他负债”或“外汇占款”等科目的变动，但2月三个科目并未出现异常变化，环比变化规模均较小。后续月份需关注未知来源基础货币是否出现明显增多，及对应的其他负债科目的变化是否出现异动，从而跟踪央行利润上缴对流动性的实际影响。 近期资金面不紧，但隔夜价格不低，4月仍是政策发力窗口的叠加，主要关注货币政策总量操作再次落地的可能性。3月末财政支出补充流动性对冲跨季需求，央行或也将适量投放逆回购维护资金面的稳定；4月初逆回购回收后，资金面或回归平衡，后续税期可能带来一定程度的波动风险；当前仍处于货币政策的发力窗口，金融委要求央行主动作为，较为明确的是维护信贷的增长，配合的货币宽松操作仍有必要，况且房地产市场的“负反馈”并未打破，货币政策作为预期管理工具仍有发力空间，4月降息或降准落地的可能性均存在，降准落地的可能性更高，以维持政策发力的态势，助力经济增长动力的修复；对债市而言，当前隔夜价格偏高，存在一定幅度的下行空间，也意味着短端品种当前合理估值之下，交易机会大于风险。 （二）财政：收入进度偏快，政策平稳发力 1-2月财政政策稳步发力，公共财政收入进度超预期，赤字进度整体平稳。前期报告我们讨论过2.8%赤字率之下，实际预算公共财政收支差额核算的赤字率可以达到4.6%，规模偏大；财政公布的1-2月数据显示，前两个月的一本账赤字进度约为-14%，一二本账合计赤字进度-3%，整体水平与往年差异不大，财政发力稳步推进；其中，公共财政收入进度偏快，前两个月累计完成预算收入的22%，进度达到历史新高水平，可见前两个月税收收入并不低，印证工业生产活跃度偏强的状态；公共财政支出，以及政府性基金收支进度整体与往年差异不大。 （三）金稳委会后，政策预期重新回归稳态 3月16日，国务院金融稳定发展委员会召开专题会议，研究当前经济形势和资本市场问题。其后，央行、财政部、银保监、证监会、外管局迅速发声，学习贯彻金稳委会议精神，落实各部门相关部署。 宏观经济运行方面，强化巩固稳增长诉求，明确开年目标达成的决心，重申慎重出台收缩性政策。金稳委会议明确“切实振作一季度经济”的目标，重申“积极出台对市场有利的政策，慎重出台收缩性政策”。1-2月整体经济数据超预期，在基数和涨价的影响下，投资者对后续经济增长边际的识别难度提高，预期也出现分歧，投资者有对后续政策发力节奏放缓的担忧。金融委会议及后续各部委的表态明确延续了政策发力的表态，使得投资者对当前仍处于政策发力预期得以回归稳定。 货币政策方面，明确对新增信贷和主动发力的诉求，“宽货币”预期随之升温。金稳委会议强调“货币政策要主动应对”，“新增贷款要保持适度增长”成为央行、银保监会等明确的目标；1月和2月份金融数据剧烈波动，投资者对于后续信用周期走势的判断分化，预期也较为混乱，进而也对货币政策的宽松空间产生怀疑；金稳会对新增信贷增长的强调，表明“宽信用”的进程仍需要助力，虽然对于央行“主动作为”的政策形式并未明确，但可以确定当前仍处于货币政策的发力阶段，4月是总量操作再次落地的重要观察窗口。 房地产行业方面，金稳会后政策边际放松或进一步深化，加速风险出清的进度。当前房地产市场仍处于预期收缩的“负反馈”之中，企业融资压力依旧较大，销售数据低迷，拿地情况并未提振；金稳会及后续财政部特别提及“今年内不具备扩大房地产税改革试点城市的条件”，意义在于稳定预期，今年房地产部门的收缩政策不会出台，政策边际上倾向于放松，以此来稳定预期；金稳会的侧重点在于风险处置，相关企业的风险出清是打破居民预期“负反馈”的重要条件，金稳会之后或将提速；银保监会提出助力“新市民”在城镇安居创业，相关文件已经出台，或明显放松覆盖达“3亿人”的融资条件，对于居民部门杠杆率的金融约束见效，对于相关消费和购房需求或有提振，总之居民端的融资条件放松已经出现。 资本市场方面，或是金稳会预期引导的重点，也明显起到了稳定预期的作用。近期，国际地缘政治事件、国内监管政策、海外监管政策协调等一系列问题，使得资本市场预期出现明显波动，也体现在国内权益市场的表现上；金稳会对于国内平台经济的治理、中美监管协调等都有正面且明确的回应，给资本市场吃了“定心丸”；明确引导助力权益市场的政策立场，甚至对于中概股、香港市场也有明确的回应，体现会议稳定预期的初衷，也起到了明显的作用。 预期负反馈中止，大类资产的运行逻辑或从资本流动扰动回归基本面。金稳会之前，大类资产呈现股债汇同跌的行情，权益市场悲观情绪较浓，港股以及中概股出现深度回调，北向资金持续流出，美元兑人民币汇率从6.31附近的中枢快速上行至6.37附近，回吐1月以来的涨幅，债市市场并未因“股债跷板”而受益，反而出现收益率的上行调整；前期大类资产表现或与悲观预期下的资本外流有关，金稳会明确修复了资本市场的预期，近几个交易日出现股债汇同涨的行情；预期趋稳后，大类资产的逻辑或将回归基本面，其中权益市场在调整中受伤最重，后期修复的空间也最大。债券市场收益率整体震荡空间不大，仍处于宽信用落地和宽货币操作，两个预期的博弈中。人民币汇率前期受益于结汇需求的支撑，后续结汇需求或季节性走弱，但美联储加息已经落地，地缘政治紧张环境下，美元指数存在不确定性，人民币或仍总体维持稳定态势。 （四）债市策略：短期布局流动性边际改善的交易机会 短期可以布局流动性边际改善的交易机会。（1）从当前收益率的定价来看，资金价格整体稳定，隔夜价格不低，1、3、5年期利率品种处于合理定价区间，1年期国股行存单仍在提价，1年期超AAA信用品种前期调整幅度更大，长端10年期处于无明确方向的震荡状态；（2）债市整体对宽信用预期落地的定价较为充分，最近“宽货币”的预期有所升温，产品负债端压力仍有所体现，多空因素互现，短期增量利多可能来源于货币政策宽松机会，短期增量利空可能来源于赎回压力的加大；（3）4月存在流动性边际放松的契机，下周临近下旬缴准调整日，3月内落地降准的概率偏低，若4月降准再次落地，或将平稳偏大税期对流动性的扰动，继续发挥预期宽松的作用；政策发力窗口需要央行主动作为，不排除4月降息落地的可能性，但鉴于操作节奏的不确定性，市场预期酝酿之前，建议不去主动押注；相对悲观的情况，4月没有降准降息的落地，4月初也应该有跨季后的资金面边际放松；（4）故短期可以博弈流动性边际放松的交易机会，3月末若跨季扰动下资金面有所收紧，可以把握收益率调整中的偏高位置，即使3月末资金面平稳，当前的中短端品种也有配置价值，后期隔夜价格从中枢上方回落，或带动中短端下行机会来临，过程中也可以博弈4月降准预期升温的可能。 二、周度政策跟踪：金融委会议维稳资本市场，房地产税改革试点暂不扩容 就宏观政策定调而言，金融委会议维稳资本市场，从严抓好疫情防控工作。国务院金融委会议召开，要求切实振作一季度经济，各部委应积极出台对市场有利的政策，慎重出台收缩性政策，并对货币政策、房企风险化解、中概股、平台经济治理、香港金融市场等方面进行工作部署；国常会确定《政府工作报告》重点任务分工，把稳增长放在更突出位置，要求统筹疫情防控和经济社会发展；中央政治局会议重点部署从严抓好疫情防控工作，坚持科学精准、动态清零的策略，疫情防控政策的定力仍在。 就财政政策而言，推出增值税留抵退税实施方案，地方债分地区额度分配有待下达。国常会表示退税减税是今年稳定宏观经济大盘的关键性举措，要尽快细化和推出增值税留抵退税实施方案，推动特定国有金融机构和专营机构依法上缴利润及时入库、支持地方落实减税降费的转移支付等措施；小微企业所得税优惠政策落地，年应纳税所得额超过100万元但不超过300万元的部分，减按25%计入应纳税所得额，按20%的税率缴纳企业所得税，组合式减税降费组合进一步丰富；中证报从财政部获悉全国人大已批准2022年地方政府专项债务限额，财政部正抓紧测算分配分地区限额，关注二季度全国额度下达后地方债或迎来年内第二波供给高峰。 就货币政策而言，要主动应对稳定市场预期，新增贷款保持适度增长。金融委会议指出货币政策要主动应对，新增贷款要保持适度增长，央行召开会议积极落实这一要求，表示坚决提高政治站位，积极担当作为，进一步地要大力支持中小微企业，坚定支持实体经济发展，保持经济运行在合理区间，尤其针对市场，强调要及时回应市场关注的热点问题，稳定预期，提振信心；外管局召开会议落实金融委会议要求，表示要加强外汇市场监测研判和宏观审慎管理，引导市场主体更广泛使用汇率避险工具，积极防范化解外部冲击风险。 就金融监管而言，加强部门间政策协调形成合力，批准金融控股公司设立许可。（1）金融委会议：各部门凡是对资本市场产生重大影响的政策，应事先与金融管理部门协调，保持政策预期的稳定和一致性。（2）银保监会：要指导银行保险机构从信贷融资和直接融资方面支持实体经济发展，积极主动加强与相关部门的沟通协调，形成保持政策预期稳定一致的合力。（3）证监会：落实完善民营企业债券融资支持机制等政策，全力维护资本市场平稳运行。（4）央行：批准两家金融控股公司设立许可许可。将实质控制多类金融机构的非金融企业依法设立金融控股公司并纳入监管，利于推动非金融企业有效隔离金融与实业，防范风险交叉传染。 就房地产政策而言，有效防范化解房企风险，今年房地产税改革试点城市不扩容。（1）基调：金融委要求及时研究和提出有力有效的防范化解房企风险应对方案，银保监会表示将鼓励机构稳妥有序开展并购贷款，重点支持优质房企兼并收购困难房企优质项目，证监会表示将积极配合化解风险。（2）房地产税：财政部有关负责人就房地产税改革试点问题答记者问，称今年内不具备扩大房地产税改革试点城市的条件。（3）租赁房政策：发改委印发《2022年新型城镇化和城乡融合发展重点任务》，要求以人口净流入的大城市为重点，扩大保障性租赁住房供给；证监会正在指导交易所抓紧制定REITs扩募规则，保障性租赁住房REITs试点有望年内落地；政策推动建立与浙江共同富裕示范区建设相适应的金融体制机制，重点加强住房租赁金融支持。 三、利率债周度复盘：宽货币与宽信用博弈，收益率在2.8%附近震荡 从上周行情来看，周初债市延续偏弱金融数据发布后的积极情绪，但“降息”预期落空和1-2月经济数据超预期带动债市收益率大幅上升调整，随后金融委会议强调“货币政策要主动应对”引发的货币宽松预期再次带动收益率下行；全周宽货币与宽信用持续博弈，债市收益率一波三折，在2.8%附近震荡，对美联储加息的反映相对平淡。 周一，央行公开市场开展100亿元7天期逆回购操作，有100亿元逆回购到期；早盘全市场资金情绪指数为51，非银资金情绪指数为55，下午全市场资金情绪指数为46，非银资金情绪指数为49，隔夜加权价格上行2.98bp至2.06%，7D加权价格上行0.73bp报2.11%，上午资金面有所收敛，下午资金情绪指数回到50以下，资金供需缓解；国债期货大幅收涨，10年期主力合约涨0.61%，5年期主力合约涨0.32%，2年期主力合涨0.16%；10年期国债活跃券210017收益率下行2.7bp报2.77%，全天成交420笔，10年期国开活跃券210215收益率下行2.55bp报3.077%，全天成交679笔。受国内疫情加剧、市场宽货币预期升温等因素影响，日内债市交易情绪偏强，国债期货大幅收涨，现券收益率下行2-4bp。 周二，央行公开市场开展2000亿元1年期MLF和100亿元7天期逆回购操作，中标利率不变，有100亿元逆回购和1000亿元MLF到期；早盘全市场资金情绪指数为54，非银资金情绪指数为58，下午全市场资金情绪指数为43，非银资金情绪指数为45，隔夜加权价格下行0.91bp至2.06%，7D加权价格上行2.26bp报2.13%，上午资金供需偏紧，下午资金融出放量，资金情绪指数回到50以下；1-2月经济数据较好，其中工业、基建投资、房地产投资等分项均超预期上行，与前期偏弱的高频数据表现存在一定差异；国债期货全线收跌，10年期主力合约跌0.44%，5年期主力合约跌0.40%，2年期主力合跌0.17%；10年期国债活跃券210017收益率上行5.31bp报2.825%，全天成交367笔，10年期国开活跃券220205收益率上行5.75bp报3.077%，全天成交842笔。隔夜美联储降息预期推动美债收益率大幅上行，国内早盘“降息”预期落空，现券和国债期货同步走跌，权益市场明显受挫，随后公布的1-2月经济数据表现显著超预期，午后国债期货走跌带动现券收益率继续上行，全天银行间主要利率债收益率大幅上行5-8bp，中短券调整幅度更大。 周三，央行公开市场开展100亿元7天期逆回购操作，有100亿元逆回购到期；早盘全市场资金情绪指数为50，非银资金情绪指数为52，下午全市场资金情绪指数为42，非银资金情绪指数为45，隔夜加权价格下行2.93bp至2.03%，7D加权价格下行2.13bp报2.11%，全天资金面整体较均衡；2月房价下跌的城市数量增加，同时上涨范围缩小，一线城市新房涨幅收窄，二、三线城市房价下行压力加大，地产销售仍显弱势，且分化进一步加剧；国债期货全线收涨，10年期主力合约涨0.14%，5年期主力合约涨0.05%，2年期主力合涨0.01%；10年期国债活跃券210017收益率下行2bp报2.805%，全天成交225笔，10年期国开活跃券220205收益率下行3bp报3.04%，全天成交670笔。上午债市交易情绪偏弱，午盘金融委会议强调“货币政策要主动应对”，大幅提振债市情绪，现券期货由跌转涨，全天现券长端收益率下行2-3bp，短端收益率小幅上行1-3bp。 周四，央行公开市场开展800亿元7天期逆回购操作，有100亿元逆回购到期；早盘全市场资金情绪指数为48，非银资金情绪指数为52，下午全市场资金情绪指数为43，非银资金情绪指数为46，隔夜加权价格下行2.77bp至2%，7D加权价格下行3.29bp报2.08%，受疫情影响部分城市税期推迟到月末，资金面维持均衡偏松态势；国债期货收盘多数上涨，10年期主力合约涨0.02%，5年期主力合约涨0.07%，2年期主力合约平收；10年期国债活跃券210017收益率上行0.29bp报2.8%，全天成交127笔，10年期国开活跃券220205收益率上行0.75bp报3.045%，全天成交531笔。继上一交易日金融委会议释放积极信号后，股市持续反弹，债市企稳，对美联储加息反映较为平淡；上午收益率震荡上行，下午宽松情绪带动收益率小幅下行，全天呈震荡态势，国债表现好于国开，3-5年期品种尤为明显。 周五，央行公开市场开展300亿元7天期逆回购操作，有100亿元逆回购到期；早盘全市场资金情绪指数为48，非银资金情绪指数为52，下午全市场资金情绪指数为44，非银资金情绪指数为47，隔夜加权价格下行1.1bp至1.99%，7D加权价格下行1.76bp报2.06%，全天资金情绪指数在50附近，资金面维持均衡偏松态势；国债期货全线收涨，10年期主力合约涨0.16%，5年期主力合约涨0.15%，2年期主力合约涨0.09%；10年期国债活跃券210017收益率上行0.53bp报2.8%，全天成交161笔，10年期国开活跃券220205收益率上行0.75bp报3.05%，全天成交723笔。全天资金面均衡偏松，国债期货继续上涨，宽货币和宽信用预期交织使得现券长短端表现有所分化；上午现券收益率窄幅震荡，下午降准预期带动中短端品种收益率下行，长端因市场担忧5年期LPR下调而小幅上行。 从收益率曲线形态变化来看，国债和国开期限利差收窄。短端来看，“降息”预期落空后短端收益率上行调整幅度较大，长端则随着宽货币和宽信用预期的博弈而震荡，因此国债和国开期限利差收窄。从期限利差的绝对水平来看，国债10Y-1Y利差收窄至70BP以下，国开10Y-1Y利差收窄至70BP附近。 （一）资金面：央行小幅超额续作MLF，资金面均衡偏松 （二）一级发行：国债和存单净融资大幅上行，地方债和政金债净融资小幅上行 （三）基准变动：国债和国开期限利差收窄 四、海外市场复盘：美债收益率线上后下，关注美联储官员对货币政策讨论 本周10年期美债收益率上行14个bp， 主要受俄乌谈判进展和美联储货币政策影响。上半周，俄乌谈判持续推进，乌克兰总统办公室顾问表示双方最快可能在1-2周内，最迟或在5月签署和平协议，同时，美国承诺对俄制裁不会影响俄罗斯与伊朗在能源方面的合作，伊核谈判或将继续，短期内海外政治谈判进度有所反复，但市场整体风险偏好回升，带动10年期美债收益率小幅反弹15个bp至2.14%。周中，美联储利率决议公布，鹰派信号略超预期，带动10年期美债收益率继续上升4个bp至2.19%，下半周，美国初次申请失业金人数等经济数据表现较好，叠加中美领导会谈信号偏积极，市场风险偏好继续强化，然而，美国国防情报局报告显示，如果战争持续，俄罗斯可能释放使用核武器的消息威胁西方，市场风险偏好应声回落，10年期美债收益率回落至2.14%。 美债市场周度复盘：收益率方面，本周美债收益率维持上行趋势，2年期、3年期美债收益率上行幅度均达到20个bp以上，5至10年期美债收益率上行幅度在10个bp以上，20至30年美债收益率上行幅度为5个bp以上，收益率曲线走平，10年期美债收益率从2%反弹14个bp至2.14%。期限利差方面，本周10年期与5年期美债收益率倒挂，10年与2年期美债期限利差从24个bp收窄至17个bp。中美利差方面，本周中美利差从80个bp收窄至62个bp。资金方面，3个月Libor美元指数维持高位，Libor-3个月美债收益率价差和Libor-OIS价差仍偏高，美元流动性或维持收紧趋势；欧元对美元1年期流动性互换基点维持低位，欧元流动性或仍偏紧。 （一）利差变化：期限利差继续收窄，中美利差回落 （二）隐含预期：通胀预期维持高位，市场对美联储5月加息50个bp预期升温 （三）资金面：Libor美元指数维持高位，美元流动性或仍偏紧 （四）其他海外市场指标：海外股市普涨，原油价格有所回落 具体内容详见华创证券研究所3月20日发布的报告《政策预期重新回归稳态——利率周报》 华创债券论坛 华创证券固定收益研究观点发布平台 1540篇原创内容 Official Account 法律声明 华创证券研究所定位为面向专业投资者的研究团队，本资料仅适用于经认可的专业投资者，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。华创证券不因任何订阅本资料的行为而将订阅人视为公司的客户。普通投资者若使用本资料，有可能因缺乏解读服务而对报告中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失。 本资料来自华创证券研究所已经发布的研究报告，若对报告的摘编产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。须注意的是，本资料仅代表报告发布当日的判断，相关的分析意见及推测可能会根据华创证券研究所后续发布的研究报告在不发出通知的情形下做出更改。华创证券的其他业务部门或附属机构可能独立做出与本资料的意见或建议不一致的投资决策。本资料所指的证券或金融工具的价格、价值及收入可涨可跌，以往的表现不应作为日后表现的显示及担保。本资料仅供订阅人参考之用，不是或不应被视为出售、购买或认购证券或其它金融工具的要约或要约邀请。订阅人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主作出投资决策并自行承担投资风险。华创证券不对使用本资料涉及的信息所产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任。 本资料所载的证券市场研究信息通常基于特定的假设条件，提供中长期的价值判断，或者依据“相对指数表现”给出投资建议，并不涉及对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断，因此不能够等同于带有针对性的、指导具体投资的操作意见。普通个人投资者如需使用本资料，须寻求专业投资顾问的指导及相关的后续解读服务。若因不当使用相关信息而造成任何直接或间接损失，华创证券对此不承担任何形式的责任。 未经华创证券事先书面授权，任何机构或个人不得以任何方式修改、发送或者复制本资料的内容。华创证券未曾对任何网络、平面媒体做出过允许转载的日常授权。除经华创证券认可的媒体约稿等情况外，其他一切转载行为均属违法。如因侵权行为给华创证券造成任何直接或间接的损失，华创证券保留追究相关法律责任的权利。 订阅人若有任何疑问，或欲获得完整报告内容，敬请联系华创证券的机构销售部门，或者发送邮件至jiedu@hcyjs.com。

点此查看微信公众号原文全部内容>>

大部分微信公众号研报本站已有pdf详细完整版：https://www.wkzk.com/report/（可搜索研报标题关键词或机构名称查询原报告）