【国君交运】航空月报:疫情抑制出行需求,短期预期回归理性——2022年2月

（以下内容从国泰君安《【国君交运】航空月报:疫情抑制出行需求,短期预期回归理性——2022年2月》研报附件原文摘录）
　　交运研究 国君交运团队从事交运卖方研究十余年，坚持独立客观、深度研究。连续十一年上榜新财富，多次获评金牛奖、水晶球、第一财经第一名。 0篇原创内容 Official Account 点击“交运研究”关注我们 报告发布：2022年03月20日 报告导读 国内疫情反复，民航客流下行至低位，航司与机场短期业绩继续承压。国际放开预期回归理性，考虑中期复苏确定，长期前景乐观，建议关注航空逆向时机。 投资要点 一、民航市场数据跟踪：疫情抑制出行需求，未来两年民航复苏确定性提升。 近期国内疫情多地散发，出行需求受到明显抑制，国内客流降至低位。估算2月国内客流为2019年42%，3月中旬降至2019年同期不足三成，其中上海等地近期快速回落，预售低迷。近日《新型冠状病毒肺炎诊疗方案（试行第九版）》公布，重要修订包括提高了入院标准，并降低了出院标准等。新诊疗方案对于抗疫具有战略性意义，基于“奥密克戎变异毒株患者以无症状感染者和轻型病例为主”，通过优化诊疗方案提升医疗资源的冗余度。预计短期国内防疫政策仍将延续，新诊疗方案的意义在于将提升民航业未来两年复苏的确定性。 二、航空：机队低周转，预计一季度将再现大额亏损。 国内疫情反复抑制航空出行需求，航司机队周转效率降至低位。一方面，飞机低日利用率。2022年1-2月三大航ASK仅为2019年56%，国内ASK为2019年84%，预计3月将显著回落；另一方面，低客座率。2022年1-2月三大航国内客座率64%，明显低于2019年同期的83%。同时，油价压力明显，2022年一季度国内航油出厂均价较2019年同期上涨15%。预计航司2022年一季度业绩将再现行业性大额亏损。考虑国内出行心理建设基本完成，待疫情得控，“国内大循环”下航空需求与航司盈利恢复望超预期。 三、机场：国际放开仍将缓慢，短期经营仍将承压。 2022年夏航季换季在即，预计将继续执行“五个一”国际客班管控措施，国际客流仍将维持极低水平。近期欧美国际客流已较2019年恢复超五成，亚太地区恢复一成。2022年2月首都、浦东及白云等三大国际枢纽机场的国际航线客流仅为2019年3%。各国防疫政策差异导致国际客流恢复差异，预计未来仍将延续。我们维持2022年中国入境隔离政策延续，中国国际放开仍将缓慢的判断，机场公司经营短期将继续承压。长期而言，机场免税渠道价值仍然存在，需要注意免税长期格局变化及相关影响，以及大型机场扩建风险。 四、投资策略：短期经营承压，中期复苏确定，长期前景乐观，建议关注航空逆向时机。 中国航空业长期前景。需求端，疫情未改需求结构与长期增长动能。供给端，中国航空业空域瓶颈凸显且将长期存在，十四五机队与时刻匹配度提升，叠加票价市场化，航网优秀的航司长期盈利将超预期上行。近期国内疫情反复，催化国际放开乐观预期回归理性，建议关注航空逆向时机。维持中国国航H/A、中国航信H、中国东航H/A、南方航空H、春秋航空“增持”评级。 五、风险提示。 疫情、管制、增发、经济下行、油价汇率、安全事故。 目录 报告正文 1 航空：疫情抑制出行需求，预计Q1再现大额亏损 近期国内疫情多地散发，航空出行需求受到明显抑制，近期国内客流已降至不足2019年三成。预售仍低迷，机队周转恢复需待疫情得控，预计航司2022年一季度将再现行业性大额亏损。待国内疫情逐步得控，预计航空出行需求将迅速恢复，“国内大循环”下航司盈利恢复可期。 近日《新型冠状病毒肺炎诊疗方案（试行第九版）》公布，重要修订包括提高了入院标准，并降低了出院标准等。预计短期国内防疫政策仍将延续，新诊疗方案的重要意义在于，将进一步提升民航业未来两年实现复苏的确定性。 1.1 国内疫情多地散发，短期业绩仍将承压 国内疫情反复，航空出行需求显著受到抑制 近期疫情国内多点散发，本土疫情在吉林、山东、上海、深圳、北京等地蔓延，其中无症状感染者比例较高，对防疫工作提出更大挑战。受疫情影响，航空出行受到抑制。 过去一个月，航空国内客流持续下行至低位。估算2月国内客流为2019年42%，3月中旬降至不足2019年同期三成，其中上海等地近期快速回落。未来预售仍低迷，客流恢复有待疫情得到明显控制。 航司机队低周转，一季度航司将再现大额亏损 受疫情影响，航司机队周转效率降至低位。一方面，飞机低日利用率。2022年1-2月三大航ASK仅为2019年56%，国内ASK为2019年84%，预计3月将显著回落；另一方面，低客座率。2022年1-2月三大航国内客座率64%，明显低于2019年的83%。 同时，油价压力明显，2022年一季度国内航油出厂均价较2019年同期上涨15%。预计航司2022年一季度业绩将再现行业性大额亏损。 1.2 疫情控制有望提速，待疫情得控，大循环下盈利可期 诊疗方案战略性调整，民航复苏确定性提升 近日《新型冠状病毒肺炎诊疗方案（试行第九版）》公布，重要修订包括提高了入院标准，并降低了出院标准等。新诊疗方案对于抗疫具有战略性意义，基于“奥密克戎变异毒株患者以无症状感染者和轻型病例为主”，通过优化诊疗方案提升医疗资源的冗余度。预计短期国内防疫政策仍将延续，新诊疗方案的重要意义在于，将进一步提升民航业未来两年实现复苏的确定性。 待疫情得控，大循环下盈利可期 待国内疫情逐步得控，预计航空出行需求将迅速恢复，维持“国内大循环”下航司有望恢复一定盈利能力的逻辑。2021年航空业曾短期展现国内大循环下超预期盈利恢复。我们认为其具有可重复的内在逻辑。我们认为在国内大循环下，若国内疫情控制良好，航司仍有望恢复一定的盈利能力。 一方面，国内出行心理建设已基本完成，一旦疫情得控，需求将快速恢复。同时，考虑中国航空消费持续渗透，预计需求将较2019年恢复增长。 另一方面，国内市场以往高盈利能力被市场低估，对国际过剩运力回投的消化能力有望超预期。 2 机场：国际放开仍将缓慢，短期经营仍将承压 2022年夏航季换季在即，预计将继续执行“五个一”国际客班管控措施，国际客流仍将维持极低水平。机场公司经营短期将继续承压。 长期而言，机场免税渠道价值仍然存在，需要注意免税长期格局变化及相关影响，以及大型机场扩建风险。 2.1 国际放开仍需等待，短期经营仍将承压 预计国际放开仍将缓慢 各国防疫政策差异导致国际客流恢复差异，预计未来仍将延续。近期，欧美国际客流已较2019年恢复超五成，亚太地区恢复一成。2022年2月首都、浦东及白云等三大国际枢纽机场的国际航线客流仅为2019年3%。 2022年夏航季换季在即，预计将继续执行“五个一”国际客班管控措施，国际客流仍将维持极低水平。我们维持2022年中国入境隔离政策延续，中国国际放开仍将缓慢的判断。 机场公司短期经营仍将承压 中国机场航空主业双轨制定价，且免税贡献非航收益主体，高国际客流占比是机场公司高ROE的核心来源。国际客流占比维持低位，短期机场公司经营业绩仍将承压。 关注免税长期格局变化及相关影响 机场航空主业收费价格长期不变，而新航站楼单位造价持续上升，大型扩建对机场公司产生普遍的再投资风险，并倒逼非航业务发展。 长期而言，机场免税渠道价值仍然存在。场作为出入境主要口岸，仍是重要免税渠道——机场店规模较大，可提升免税商进货议价能力，且随着免税牌照放松，把控机场渠道具备战略意义。需要注意的是，免税长期格局变化及相关影响。 2.2 机场扩建普遍提速，关注长期ROE变化 国内疫情有效控制后，机场扩建普遍提速。2022年2月美兰机场二期扩建、深圳机场卫星厅均正式启用且仍在规划扩建，2022年 1月浦东机场四期扩建工程开工。2022年2月，海口美兰国际机场三期扩建项目发布。长期投资角度，需要注意大型机场扩建风险 白云机场：三期扩建全面开工，规模巨大 2020年9月，白云机场三期扩建工程开工。根据民航局信息，工程以近期规划为基础，包括T3航站楼主楼（不含卫星厅）、T2的东四及西四指廊（连接T1与T2）、西区卫星厅（主楼功能依托T2）、第四跑道、第五跑道，预计总投资569亿元，工期拟定为5年，预计2025年竣工。 根据广东省国资委网站，2021年6月26日，广州机场T3航站楼工程开工。据中新网报道，11月20日，白云机场三期扩建工程西四指廊工程项目全面进入主体结构施工阶段。 美兰机场：海口美兰国际机场三期扩建项目发布 海口美兰机场二期扩建包括飞行区、T2航站楼以及综合交通工程等主体工程，项目总投资额约为178亿元。2021年12月2日，海口美兰国际机场二期扩建项目正式投入使用。根据海南省政府公示，2020年9月美兰机场完成三期扩建预可研招标，研究进一步扩建航站区，新建北侧近距跑道，以及相关配套产能设施等。2022年2月，海南省发改委公布了海南2022年重点（重大）预备项目投资计划，海口美兰国际机场三期扩建项目在列，是海南百亿级项目之一。 上海机场：浦东机场四期扩建工程启动 上海市政府于2021年6月发布《上海市综合交通发展“十四五”规划》，第一项重大任务即包括“推进浦东国际机场四期扩建，打造世界一流的航空枢纽设施”。四期扩建将以T3航站楼为核心，位于卫星厅南侧，将服务于东航及联盟伙伴。 根据上海市政府于2021年7月初举办的新闻发布会，T3航站楼的规划面积为119万平方米，设计保障能力5000万人次；同时四期扩建还将建设103万平方米交通中心，与航站楼采用上下叠合方式，融为一体。2022年1月4日，浦东机场四期扩建工程开工。 深圳机场：卫星厅启用，启动三跑道及T4扩建 2018年底深圳机场启动卫星厅扩建，项目总投资约68亿元。卫星厅总建筑面积约23.5万平方米，设计年旅客吞吐量2200万人次。2021年12月7日，深圳机场卫星厅正式投入运营。 2020年3月，深圳机场三跑道扩建项目陆域工程动工建设。根据国家发改委批复，深圳机场三跑道扩建工程项目总投资约123亿元，预计于2025年建成投运。 2020年5月，深圳机场集团发布《深圳机场T4片区规划及T4航站楼方案征集》公告，拟建设T4航站楼和T4陆侧站前配套设施等。2021年4月，中建东北院联合体中标深圳机场最终实施方案设计。 大型扩建将可能导致长期ROE 降低 机场是典型的重资产行业，每一轮扩建，都是对机场长期投资回报率的重置。机场新航站楼的单位成本普遍较老楼大幅提升，如果没有与之匹配的单位收入提升，扩建将大概率导致机场长期股东回报率下降。 3 长期前景乐观，关注航空逆向时机 国君交运自2021年8月逆向重点推荐航空，提出航空具有双重复苏逻辑，未来两年复苏趋势确定。长期看中国航空业长期供需向好。需求端，疫情未改需求结构与长期增长动能。供给端，中国航空业拥有周期行业最难得的长期供给瓶颈，“十四五”机队与时刻匹配度提升，叠加票价市场化，航网优秀的航司长期盈利将超预期上行。 过去一个季度，我们持续提示短期业绩承压，且国际放开仍将缓慢。近期国内疫情反复，催化国际放开乐观预期回归理性，并导致航司短期业绩承压巨大，建议关注航空逆向时机。维持中国国航H/A、中国航信H、中国东航H/A、南方航空H、春秋航空“增持”评级。 4 风险提示 国内疫情反复风险； 病毒变异风险； 政府管制及指引政策风险； 航司融资摊薄风险； 经济下行风险； 油价汇率风险； 安全事故风险。 相关报告 航空点评：《诊疗方案战略性调整,民航复苏确定性提升》2022.3.19 航空春运点评：《疫情影响节后恢复，催化预期回归理性》2022.2.27 航空春运跟踪：《节后客流恢复加快，大循环下盈利可期》2022.2.16 航空春运跟踪：《春运客流恢复有限，返程预售仍较缓慢》2022.2.07 航空供给专题一：《737MAX国内复飞在即，不改运力降速规划》2022.1.10 航空年度策略：《双重逻辑复苏确定，关注逆向布局时机》2021.12.6 航空点评：《新冠口服药再迎突破，布局航空确定性复苏》2021.11.7 航空点评：《特效药疗效显著，关注航空双重复苏逻辑》2021.10.4 航空复苏专题二：《重新认识国内市场的盈利能力》2021.8.27 航空复苏专题一：《旺季票价超预期，票价市场化是主因》2021.8.12 航空中期逻辑：《国内大循环下，航司有望超预期盈利》2021.7.15 国君交运研究 国君交运团队从事交运卖方研究十余年，坚持独立客观、深度研究。连续十一年上榜新财富，多次获评金牛奖、水晶球、第一财经第一名。 长按二维码关注我们 法律声明 本订阅号不是国泰君安证券研究报告发布平台。本订阅号所载内容均来自于国泰君安证券研究所已正式发布的研究报告，如需了解详细的证券研究信息，请具体参见国泰君安证券研究所发布的完整报告。本订阅号推送的信息仅限完整报告发布当日有效，发布日后推送的信息受限于相关因素的更新而不再准确或者失效的，本订阅号不承担更新推送信息或另行通知义务，后续更新信息以国泰君安证券研究所正式发布的研究报告为准。 根据《证券期货投资者适当性管理办法》，本订阅号所载内容仅面向国泰君安证券客户中的专业投资者。因本资料暂时无法设置访问限制，若您并非国泰君安证券客户中的专业投资者，为控制投资风险，还请取消关注，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。如有不便，敬请谅解。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本订阅号中信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。国泰君安证券及本订阅号运营团队不对任何人因使用本订阅号所载任何内容所引致的任何损失负任何责任。

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