【华创宏观·张瑜团队】财政后劲的思考线索——1-2月财政数据点评
（以下内容从华创证券《【华创宏观·张瑜团队】财政后劲的思考线索——1-2月财政数据点评》研报附件原文摘录）
根据《证券期货投资者适当性管理办法》及配套指引，本资料仅面向华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿对本资料进行任何形式的转发。若您不是华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿订阅、接收或使用本资料中的信息。本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。感谢您的理解与配合。 文/华创证券研究所所长助理、首席宏观分析师：张瑜 执业证号：S0360518090001 联系人：张瑜（微信 deany-zhang）高拓（13705969808） 事项 1-2月财政收入同比10.5%，12月两年平均-0.6%；1-2月财政支出同比7%，12月两年平均-0.02%；1-2月政府性基金收入同比-27.2%，12月两年平均14.1%；1-2月政府性基金支出同比27.9%，12月两年平均21.4%。 主要观点 一、财政后劲的思考线索 （一）靠前发力：支出高增，预算进度八年最高 财政靠前发力明显：1-2月一般预算支出同比增长7%，预算支出进度14.3%，为近八年最高；广义财政支出累计增速高达11.9%，大幅超过收入增速（1.8%），为1年来首次。 我们此前指出22Q1或成疫情以来财政最强一季，尤其是“适度超前开展基础设施投资”要求下，财政前倾发力基建不容小觑。从近期印证看，资金端和项目端都体现的较明显。 财政发力可持续吗？至少有两股后劲，在上半年持续“撑腰”。 （二）后劲一：1.65万亿缴款撑腰，不惧收入回落 1-2月公共财政收入表现超预期，我们认为后续回落可能性较大，但无碍支出持续高增。 从历史经验看，1-2月收入增速往往能代表全年增速，但今年有两大因素指向开年财政收入的高增或不可持续：一是价格有回落压力，1-2月PPI仍处高位，后续回落可能抑制从价税增幅，尤其将使上游增值税、企业所得税等大宗贡献税收承压；二是税种有回落压力，个税一次性因素不可持续，后续地产相关税种压力仍大，年中出口潜在回落也将影响出口相关税种增幅。 但即便后续收入增速有所回落，也无碍今年财政支出强势，主要有1.65万亿缴款“撑腰”。其中 9000亿调入一般预算，相当于提高近1%赤字率的同时，使税收完成预算目标没那么难。 （三）后劲二：专项债撑腰，不惧卖地下行，尤其不惧其拖累基建 1-2月卖地收入同比-29.5%，从领先指标看，预计同比负增至少持续至Q2末，市场担心其对后续财政及基建的拖累。我们认为今年专项债可对冲卖地收入下行压力，卖地收入下行对基建的拖累也被高估了。分别理解： 为何说专项债可对冲卖地收入下行压力？年度维度，专项债支出可对冲卖地收入-20%，同时广义财政支出仍咬合名义GDP增速；月度维度，2019年来政府性基金支出增速主跟新增专项债、而非卖地收入增速（这也解释了为何1-2月卖地收入降近30%，而政府性基金支出仍高增近30%）。我们预计上半年专项债发行节奏仍快，对应政府性基金和广义财政支出增速将不惧卖地收入下行，上半年持续高增。 为何说卖地收入下行对基建的拖累被高估了？首先，卖地收入用于基建比重比市场预想低（农业农村+城市建设仅占约15%，去年8万亿卖地收入只有1万亿出头用于基建），今年卖地即便极端假设-30%（财政部预计正增0.4%），冲击的基建资金来源不是2万多亿，而是3000多亿，拖累基建增速不到3%；其次，今年新增专项债实际形成支出同比增量可达2万亿，用于基建比重或进一步上升（1月跳升至71%，去年65%），对应基建资金增量或约1.4万亿，不考虑杠杆、相当于拉动约11%基建增速，远超卖地收入下行拖累。 二、1-2月财政数据点评（详见正文） 风险提示：稳增长政策不及预期，专项债发行节奏不及预期。 报告目录 报告正文 一 财政后劲的思考线索 （一）靠前发力：支出高增，预算进度八年最高 财政靠前发力明显：1-2月一般预算支出同比增长7%，预算支出进度14.3%，为近八年最高；广义财政支出累计增速高达11.9%，大幅超过收入增速（1.8%），为1年来首次。 我们此前指出22Q1或成疫情以来财政最强一季，尤其是“适度超前开展基础设施投资”要求下，财政前倾发力基建不容小觑。从近期印证看，资金端和项目端都体现的较明显： 资金端，1-2月专项债发行近万亿，完成1.46万亿提前批超60%，节奏接近2020年的历史记录水平，并通过不“撒胡椒面”保证效率——Top5基建大省（广东、山东、浙江、河北、四川）占49.5%，较去年下半年的34%明显提升。 项目端，发改委项目审核放量、各地重大项目明显较去年上马早、规模大，专项债资金支持呈现“重大项目更重大”和“资金跟着项目走”两大特征：1月单项目平均投资为1年新高，表明专项债用向了单体拉动更强的重大项目；项目融资中的专项债占比也为1年新高，表明“资金跟着项目走”为1年来最顺（详见《打开重大项目的基建黑箱——破案“稳增长”系列八》）。 财政发力可持续吗？至少有两股后劲，在上半年持续“撑腰”；一是1.65万亿缴款撑腰，不惧公共财政收入低增，二是专项债撑腰、不惧卖地下行、尤其不惧卖地导致的基建下行。分别来看： （二）后劲一：1.65万亿缴款撑腰，不惧收入回落 1-2月公共财政收入表现超预期，我们认为后续回落可能性较大，但无碍支出持续高增。 从历史经验看，1-2月收入增速往往能代表全年增速（图9），但今年有两大因素指向开年财政收入的高增或不可持续：一是价格有回落压力，1-2月PPI仍处高位，后续回落可能抑制从价税增幅，尤其将使上游增值税、企业所得税等大宗贡献税收（占税收收入约20%）承压；二是税种有回落压力，1-2月个税同比46.8%，但不可持续，主要是今年春节早于去年，集中发放职工年终奖金分红应缴的个人所得税2月入库较多（去年在3月较多，1-2月低基数），以及去年Q4缓税收入今年初入库；此外，后续地产相关税种压力仍大（1-2月契税同比下滑近30%），年中出口潜在回落也将影响出口相关税种增幅。 但即便后续收入增速有所回落，也无碍今年财政支出强势，主要有1.65万亿缴款“撑腰”。其中9000亿调入一般预算，相当于提高近1%赤字率的同时，使税收完成预算目标没那么难（不到4.3%，仅约名义GDP增长目标一半）（详见《一笔缴款、两大疗效和三个问号——财政预算初窥&破案“稳增长”系列六》）。 （三）后劲二：专项债撑腰，不惧卖地下行，尤其不惧其拖累基建 1-2月卖地收入同比-29.5%，从领先指标看，预计同比负增至少持续至Q2末（商品房销售额、百城成交土地总价1-2月均大幅负增，2014年以来卖地收入同比三次由负转正，除疫情初期同步外，均落后两大指标1-2个季度），市场担心其对后续财政及基建的拖累。我们认为今年专项债可对冲卖地收入下行压力，卖地收入下行对基建的拖累也被高估了，分别理解： 为何说专项债可对冲卖地收入下行压力？首先，年度维度，专项债支出可对冲卖地收入-20%，同时广义财政支出仍咬合名义GDP增速：去年广义财政支出36万亿，其中卖地收入安排的支出接近8万亿，卖地收入同比降1个百分点，大致拖累广义财政支出增速0.2个百分点；今年预算报告预计卖地收入同比持平（+0.4%），我们假设实际-20%，对广义财政支出的拖累大概4个百分点，而其他政府性基金预算支出可拉动广义财政支出近6个百分点，主要是专项债实际形成支出今年可达5万亿，比去年约3万亿明显增加，这一增幅不仅可对冲卖地收入下行影响，还能使广义财政支出同比仍接近咬合名义GDP增速目标；其次，月度维度，2019年来政府性基金支出增速主跟新增专项债、而非卖地收入增速（图14）：2019年前，专项债发行未放量、也无提前发行导致同比错位，政府性基金收支、卖地收入增速基本同步；2019年后，专项债发行放量、且提前发行带来同比错位，政府性基金支出增速开始主跟新增专项债，而非卖地收入。这也解释了为何1-2月卖地收入降近30%，而政府性基金支出仍高增近30%。（Q1提前批专项债最高发行1.46万亿+结转约1.5万亿支出，去年Q1几无发行、结转仅约1万亿） 我们预计上半年专项债发行节奏仍快，对应政府性基金和广义财政支出增速将不惧卖地收入下行，至少在上半年持续高增：据财政部披露，“下一步，将按程序报批后及时下达各地新增地方政府债务限额，并继续研究加强和完善地方政府债务管理的政策措施，指导地方做好债券发行使用工作，提高资金使用效益，推动债券资金尽快形成实物工作量，更好发挥地方债在带动扩大有效投资、妥善应对经济下行压力等方面的积极作用。” 为何说卖地收入下行对基建的拖累被高估了？首先，卖地收入用于基建比重比市场预想低（农业农村+城市建设仅占约15%，去年8万亿卖地收入只有1万亿出头用于基建），今年卖地即便极端假设-30%（财政部预计正增0.4%），冲击的基建资金来源不是2万多亿，而是3000多亿，拖累基建增速不到3%；其次，今年新增专项债实际形成支出同比增量可达2万亿，用于基建比重或进一步上升（1月跳升至71%，去年65%），对应基建资金增量约1.4万亿，不考虑杠杆、相当于拉动约11%基建增速，远超卖地收入下行拖累。 二 1-2月财政数据点评 （一）收入端：价格+缓税促成高增，或不可持续 1-2月公共财政收入超预期：1-2月全国一般预算收入同比10.5%，较去年12月明显回升（两年平均-0.6%，以下12月均为去年12月、均为两年平均），预算收入进度22%，为近八年最高，主要是PPI高位+缓税入库影响，后续回落压力较大。 主要税种方面，1-2月企业所得税同比23.3%，12月为23.4%，拉动税收增速1.3个百分点，其中工业企业所得税增长13.6%，房地产、建筑业所得税同比下降；增值税同比6.1%，12月为1.3%，拉动税收增速2.3个百分点，在PPI高位和缓税入库双重利好下仍未高增，或反映房地产、建筑业增值税同比下降——房地产开发+建筑企业的增值税及企业所得税约占广义财政收入7%，与五项地产相关税收相当，后续或持续回落、拖累税收增速；消费税同比18.7%，12月为102.7%，拉动税收增速1.9个百分点，或反映税务部门在去年年底收入目标达成压力不大背景下放松征管力度，“藏税收”至年初入库。个人所得税同比46.8%，12月为25.7%，拉动税收增速3.5个百分点，但不可持续，主要是今年春节早于去年，集中发放职工年终奖金分红应缴的个人所得税2月入库较多（去年在3月较多，1-2月低基数），以及去年Q4缓税收入今年初入库。 地产相关税方面，交易环节的契税、土地增值税（合计占比地产相关税约7成）明显负增，共拖累税收增速0.9个百分点，反映地产销售不振，后续压力仍较大。 外贸相关税方面，进口环节税收同比30.6%，主要受一般贸易进口增14.9%等因素带动；出口退税同比多退918亿元，增长40.4%，持续高于出口增速，支持出口力度仍强。 （二）支出端：科技、环保、基建花钱力度大 支出大干快上，进度八年新高：1-2月全国一般预算支出同比7%（12月为-0.02%），预算支出进度14.3%，为近八年最高；如上文所述，全年预算支出增量超2万亿、增幅创历史新高（除2015年口径调整外），安排增速高达8.4%，预计后续仍将高增。 分支出类型看，如我们在《今年财政该花多少？该花在哪？——12月财政数据点评》中预计的，民生支出保持韧性的同时，科技、环保、基建花钱力度大：1-2月城乡社区、交通运输、农林水三项基建类支出均为正增长、正拉动，增速分别为7.6%、14%，4.3%，12月分别为-12.9%、27%，-8%，基建类支出合计拉动财政支出增速1.5个百分点；根据预算安排，今年基建类支出将自2019年来首次咬合民生类支出增速；科学技术、节能环保支出表现亮眼，增速分别为15.5%、12.5%，12月分别为1.5%、-24.7%，合计拉动财政支出增速0.6个百分点；社保就业、卫生健康、教育三项民生支出保持韧性，增速分别为4.8%、4%、9%，12月分别为1.4%、16.8%、6.6%，合计拉动财政支出增速2.7个百分点。 （三）广义财政：专项债对冲卖地，指引高增 1-2月政府性基金收入受卖地收入拖累急降。1-2月全国政府性基金收入同比-27.2%，12月为14.1%；其中，国有土地使用权出让收入（卖地收入）-29.5%，12月为14.4%。如上文所述，从商品房销售额、百城成交土地总价两大领先指标看，预计卖地收入同比负增至少持续至Q2末。 但1-2月政府性基金支出依然高增，体现专项债对冲作用。1-2月全国政府性基金支出同比27.9%，12月为21.4%。如上文所述，2019年后，专项债发行放量、且提前发行带来同比错位，政府性基金支出增速开始主跟新增专项债，而非卖地收入。这也解释了为何1-2月卖地收入降近30%，而政府性基金支出仍高增近30%。（Q1提前批专项债最高发行1.46万亿+结转约1.5万亿支出，去年Q1几无发行、结转仅约1万亿） 我们预计上半年专项债发行节奏仍快，对应政府性基金和广义财政支出增速将不惧卖地收入下行，上半年持续高增。 具体内容详见华创证券研究所3月19日发布的报告《【华创宏观】财政后劲的思考线索——1-2月财政数据点评》。 华创宏观重点报告合集 【首席大势研判】 六句话极简概括，五个视角展开细说——2022年政府工作报告解读 宏观将进入“高能三月”，六大问题迎来答案 汇率“强而不贵”护航货币宽松独立性——基于一些定量的启发 回顾2021——县级账本里的中国故事 稳增长的两阶段理解框架 七个预期差——17句话极简解读中央经济工作会议 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根据《证券期货投资者适当性管理办法》及配套指引，本资料仅面向华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿对本资料进行任何形式的转发。若您不是华创证券客户中的金融机构专业投资者，请勿订阅、接收或使用本资料中的信息。本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。感谢您的理解与配合。 文/华创证券研究所所长助理、首席宏观分析师：张瑜 执业证号：S0360518090001 联系人：张瑜（微信 deany-zhang）高拓（13705969808） 事项 1-2月财政收入同比10.5%，12月两年平均-0.6%；1-2月财政支出同比7%，12月两年平均-0.02%；1-2月政府性基金收入同比-27.2%，12月两年平均14.1%；1-2月政府性基金支出同比27.9%，12月两年平均21.4%。 主要观点 一、财政后劲的思考线索 （一）靠前发力：支出高增，预算进度八年最高 财政靠前发力明显：1-2月一般预算支出同比增长7%，预算支出进度14.3%，为近八年最高；广义财政支出累计增速高达11.9%，大幅超过收入增速（1.8%），为1年来首次。 我们此前指出22Q1或成疫情以来财政最强一季，尤其是“适度超前开展基础设施投资”要求下，财政前倾发力基建不容小觑。从近期印证看，资金端和项目端都体现的较明显。 财政发力可持续吗？至少有两股后劲，在上半年持续“撑腰”。 （二）后劲一：1.65万亿缴款撑腰，不惧收入回落 1-2月公共财政收入表现超预期，我们认为后续回落可能性较大，但无碍支出持续高增。 从历史经验看，1-2月收入增速往往能代表全年增速，但今年有两大因素指向开年财政收入的高增或不可持续：一是价格有回落压力，1-2月PPI仍处高位，后续回落可能抑制从价税增幅，尤其将使上游增值税、企业所得税等大宗贡献税收承压；二是税种有回落压力，个税一次性因素不可持续，后续地产相关税种压力仍大，年中出口潜在回落也将影响出口相关税种增幅。 但即便后续收入增速有所回落，也无碍今年财政支出强势，主要有1.65万亿缴款“撑腰”。其中 9000亿调入一般预算，相当于提高近1%赤字率的同时，使税收完成预算目标没那么难。 （三）后劲二：专项债撑腰，不惧卖地下行，尤其不惧其拖累基建 1-2月卖地收入同比-29.5%，从领先指标看，预计同比负增至少持续至Q2末，市场担心其对后续财政及基建的拖累。我们认为今年专项债可对冲卖地收入下行压力，卖地收入下行对基建的拖累也被高估了。分别理解： 为何说专项债可对冲卖地收入下行压力？年度维度，专项债支出可对冲卖地收入-20%，同时广义财政支出仍咬合名义GDP增速；月度维度，2019年来政府性基金支出增速主跟新增专项债、而非卖地收入增速（这也解释了为何1-2月卖地收入降近30%，而政府性基金支出仍高增近30%）。我们预计上半年专项债发行节奏仍快，对应政府性基金和广义财政支出增速将不惧卖地收入下行，上半年持续高增。 为何说卖地收入下行对基建的拖累被高估了？首先，卖地收入用于基建比重比市场预想低（农业农村+城市建设仅占约15%，去年8万亿卖地收入只有1万亿出头用于基建），今年卖地即便极端假设-30%（财政部预计正增0.4%），冲击的基建资金来源不是2万多亿，而是3000多亿，拖累基建增速不到3%；其次，今年新增专项债实际形成支出同比增量可达2万亿，用于基建比重或进一步上升（1月跳升至71%，去年65%），对应基建资金增量或约1.4万亿，不考虑杠杆、相当于拉动约11%基建增速，远超卖地收入下行拖累。 二、1-2月财政数据点评（详见正文） 风险提示：稳增长政策不及预期，专项债发行节奏不及预期。 报告目录 报告正文 一 财政后劲的思考线索 （一）靠前发力：支出高增，预算进度八年最高 财政靠前发力明显：1-2月一般预算支出同比增长7%，预算支出进度14.3%，为近八年最高；广义财政支出累计增速高达11.9%，大幅超过收入增速（1.8%），为1年来首次。 我们此前指出22Q1或成疫情以来财政最强一季，尤其是“适度超前开展基础设施投资”要求下，财政前倾发力基建不容小觑。从近期印证看，资金端和项目端都体现的较明显： 资金端，1-2月专项债发行近万亿，完成1.46万亿提前批超60%，节奏接近2020年的历史记录水平，并通过不“撒胡椒面”保证效率——Top5基建大省（广东、山东、浙江、河北、四川）占49.5%，较去年下半年的34%明显提升。 项目端，发改委项目审核放量、各地重大项目明显较去年上马早、规模大，专项债资金支持呈现“重大项目更重大”和“资金跟着项目走”两大特征：1月单项目平均投资为1年新高，表明专项债用向了单体拉动更强的重大项目；项目融资中的专项债占比也为1年新高，表明“资金跟着项目走”为1年来最顺（详见《打开重大项目的基建黑箱——破案“稳增长”系列八》）。 财政发力可持续吗？至少有两股后劲，在上半年持续“撑腰”；一是1.65万亿缴款撑腰，不惧公共财政收入低增，二是专项债撑腰、不惧卖地下行、尤其不惧卖地导致的基建下行。分别来看： （二）后劲一：1.65万亿缴款撑腰，不惧收入回落 1-2月公共财政收入表现超预期，我们认为后续回落可能性较大，但无碍支出持续高增。 从历史经验看，1-2月收入增速往往能代表全年增速（图9），但今年有两大因素指向开年财政收入的高增或不可持续：一是价格有回落压力，1-2月PPI仍处高位，后续回落可能抑制从价税增幅，尤其将使上游增值税、企业所得税等大宗贡献税收（占税收收入约20%）承压；二是税种有回落压力，1-2月个税同比46.8%，但不可持续，主要是今年春节早于去年，集中发放职工年终奖金分红应缴的个人所得税2月入库较多（去年在3月较多，1-2月低基数），以及去年Q4缓税收入今年初入库；此外，后续地产相关税种压力仍大（1-2月契税同比下滑近30%），年中出口潜在回落也将影响出口相关税种增幅。 但即便后续收入增速有所回落，也无碍今年财政支出强势，主要有1.65万亿缴款“撑腰”。其中9000亿调入一般预算，相当于提高近1%赤字率的同时，使税收完成预算目标没那么难（不到4.3%，仅约名义GDP增长目标一半）（详见《一笔缴款、两大疗效和三个问号——财政预算初窥&破案“稳增长”系列六》）。 （三）后劲二：专项债撑腰，不惧卖地下行，尤其不惧其拖累基建 1-2月卖地收入同比-29.5%，从领先指标看，预计同比负增至少持续至Q2末（商品房销售额、百城成交土地总价1-2月均大幅负增，2014年以来卖地收入同比三次由负转正，除疫情初期同步外，均落后两大指标1-2个季度），市场担心其对后续财政及基建的拖累。我们认为今年专项债可对冲卖地收入下行压力，卖地收入下行对基建的拖累也被高估了，分别理解： 为何说专项债可对冲卖地收入下行压力？首先，年度维度，专项债支出可对冲卖地收入-20%，同时广义财政支出仍咬合名义GDP增速：去年广义财政支出36万亿，其中卖地收入安排的支出接近8万亿，卖地收入同比降1个百分点，大致拖累广义财政支出增速0.2个百分点；今年预算报告预计卖地收入同比持平（+0.4%），我们假设实际-20%，对广义财政支出的拖累大概4个百分点，而其他政府性基金预算支出可拉动广义财政支出近6个百分点，主要是专项债实际形成支出今年可达5万亿，比去年约3万亿明显增加，这一增幅不仅可对冲卖地收入下行影响，还能使广义财政支出同比仍接近咬合名义GDP增速目标；其次，月度维度，2019年来政府性基金支出增速主跟新增专项债、而非卖地收入增速（图14）：2019年前，专项债发行未放量、也无提前发行导致同比错位，政府性基金收支、卖地收入增速基本同步；2019年后，专项债发行放量、且提前发行带来同比错位，政府性基金支出增速开始主跟新增专项债，而非卖地收入。这也解释了为何1-2月卖地收入降近30%，而政府性基金支出仍高增近30%。（Q1提前批专项债最高发行1.46万亿+结转约1.5万亿支出，去年Q1几无发行、结转仅约1万亿） 我们预计上半年专项债发行节奏仍快，对应政府性基金和广义财政支出增速将不惧卖地收入下行，至少在上半年持续高增：据财政部披露，“下一步，将按程序报批后及时下达各地新增地方政府债务限额，并继续研究加强和完善地方政府债务管理的政策措施，指导地方做好债券发行使用工作，提高资金使用效益，推动债券资金尽快形成实物工作量，更好发挥地方债在带动扩大有效投资、妥善应对经济下行压力等方面的积极作用。” 为何说卖地收入下行对基建的拖累被高估了？首先，卖地收入用于基建比重比市场预想低（农业农村+城市建设仅占约15%，去年8万亿卖地收入只有1万亿出头用于基建），今年卖地即便极端假设-30%（财政部预计正增0.4%），冲击的基建资金来源不是2万多亿，而是3000多亿，拖累基建增速不到3%；其次，今年新增专项债实际形成支出同比增量可达2万亿，用于基建比重或进一步上升（1月跳升至71%，去年65%），对应基建资金增量约1.4万亿，不考虑杠杆、相当于拉动约11%基建增速，远超卖地收入下行拖累。 二 1-2月财政数据点评 （一）收入端：价格+缓税促成高增，或不可持续 1-2月公共财政收入超预期：1-2月全国一般预算收入同比10.5%，较去年12月明显回升（两年平均-0.6%，以下12月均为去年12月、均为两年平均），预算收入进度22%，为近八年最高，主要是PPI高位+缓税入库影响，后续回落压力较大。 主要税种方面，1-2月企业所得税同比23.3%，12月为23.4%，拉动税收增速1.3个百分点，其中工业企业所得税增长13.6%，房地产、建筑业所得税同比下降；增值税同比6.1%，12月为1.3%，拉动税收增速2.3个百分点，在PPI高位和缓税入库双重利好下仍未高增，或反映房地产、建筑业增值税同比下降——房地产开发+建筑企业的增值税及企业所得税约占广义财政收入7%，与五项地产相关税收相当，后续或持续回落、拖累税收增速；消费税同比18.7%，12月为102.7%，拉动税收增速1.9个百分点，或反映税务部门在去年年底收入目标达成压力不大背景下放松征管力度，“藏税收”至年初入库。个人所得税同比46.8%，12月为25.7%，拉动税收增速3.5个百分点，但不可持续，主要是今年春节早于去年，集中发放职工年终奖金分红应缴的个人所得税2月入库较多（去年在3月较多，1-2月低基数），以及去年Q4缓税收入今年初入库。 地产相关税方面，交易环节的契税、土地增值税（合计占比地产相关税约7成）明显负增，共拖累税收增速0.9个百分点，反映地产销售不振，后续压力仍较大。 外贸相关税方面，进口环节税收同比30.6%，主要受一般贸易进口增14.9%等因素带动；出口退税同比多退918亿元，增长40.4%，持续高于出口增速，支持出口力度仍强。 （二）支出端：科技、环保、基建花钱力度大 支出大干快上，进度八年新高：1-2月全国一般预算支出同比7%（12月为-0.02%），预算支出进度14.3%，为近八年最高；如上文所述，全年预算支出增量超2万亿、增幅创历史新高（除2015年口径调整外），安排增速高达8.4%，预计后续仍将高增。 分支出类型看，如我们在《今年财政该花多少？该花在哪？——12月财政数据点评》中预计的，民生支出保持韧性的同时，科技、环保、基建花钱力度大：1-2月城乡社区、交通运输、农林水三项基建类支出均为正增长、正拉动，增速分别为7.6%、14%，4.3%，12月分别为-12.9%、27%，-8%，基建类支出合计拉动财政支出增速1.5个百分点；根据预算安排，今年基建类支出将自2019年来首次咬合民生类支出增速；科学技术、节能环保支出表现亮眼，增速分别为15.5%、12.5%，12月分别为1.5%、-24.7%，合计拉动财政支出增速0.6个百分点；社保就业、卫生健康、教育三项民生支出保持韧性，增速分别为4.8%、4%、9%，12月分别为1.4%、16.8%、6.6%，合计拉动财政支出增速2.7个百分点。 （三）广义财政：专项债对冲卖地，指引高增 1-2月政府性基金收入受卖地收入拖累急降。1-2月全国政府性基金收入同比-27.2%，12月为14.1%；其中，国有土地使用权出让收入（卖地收入）-29.5%，12月为14.4%。如上文所述，从商品房销售额、百城成交土地总价两大领先指标看，预计卖地收入同比负增至少持续至Q2末。 但1-2月政府性基金支出依然高增，体现专项债对冲作用。1-2月全国政府性基金支出同比27.9%，12月为21.4%。如上文所述，2019年后，专项债发行放量、且提前发行带来同比错位，政府性基金支出增速开始主跟新增专项债，而非卖地收入。这也解释了为何1-2月卖地收入降近30%，而政府性基金支出仍高增近30%。（Q1提前批专项债最高发行1.46万亿+结转约1.5万亿支出，去年Q1几无发行、结转仅约1万亿） 我们预计上半年专项债发行节奏仍快，对应政府性基金和广义财政支出增速将不惧卖地收入下行，上半年持续高增。 具体内容详见华创证券研究所3月19日发布的报告《【华创宏观】财政后劲的思考线索——1-2月财政数据点评》。 华创宏观重点报告合集 【首席大势研判】 六句话极简概括，五个视角展开细说——2022年政府工作报告解读 宏观将进入“高能三月”，六大问题迎来答案 汇率“强而不贵”护航货币宽松独立性——基于一些定量的启发 回顾2021——县级账本里的中国故事 稳增长的两阶段理解框架 七个预期差——17句话极简解读中央经济工作会议 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