【华创·每日最强音】不一样的加息——3月FOMC会议点评|宏观+轻工纺服+家电(20220318)

（以下内容从华创证券《【华创·每日最强音】不一样的加息——3月FOMC会议点评|宏观+轻工纺服+家电(20220318)》研报附件原文摘录）
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历史来看，首次加息时息差较窄的现象曾在90年代末发生过。目前美国10Y-2Y国债收益率利差27bps，是历史上美联储首次加息时利差最窄的一次；经济衰退概率10%，与90年代末接近。考虑到目前美国劳动力成本增速已接近70年代滞胀期水平，因此从90年代的经验来看，过平的利率曲线大概率并不会制约今年美联储加息的步伐。但可能会引发此轮加息周期持续时长偏短，加息节奏更快，但加息幅度更小，美联储在此次点阵图中也显示预期2023年将结束加息，此前点阵图显示加息将持续到2024年。 2、首次加息时的美元流动性恶化。美股跌幅是历史上首次加息时最大的。同时，近期俄乌冲突也对美国金融市场流动性形成一定冲击。加息与缩表操作本就会带来流动性紧缩。而加息前就已经出现的流动性紧张问题对于美联储更快的加息与缩表节奏都将形成一定掣肘，并加大资本市场的波动性。 3、首次加息时面临较强的“滞胀”担忧。受高通胀冲击，美国居民消费前景堪忧，3月消费者信心指数进一步回落。同时，市场对2022年滞胀的预期较强，而美联储更是在此次议息会议中将2022年GDP增速由4%下调至2.8%。 4、美联储距离“亏损”是历史最近的。一方面，加息将带来美联储的息差收入缩窄。另一方面，加息带来的大幅浮亏也制约了美联储主动缩表的操作。 不一样的加息意味着什么？美联储本轮的加息周期将是高企的通胀压力带来加速紧缩的必要性、与不一样的加息背景对紧缩操作的掣肘之间的博弈。 我们一直提出本轮加息周期中的“资产价格两阶段论”，第一阶段定价的核心为货币政策转向的确认，目前来看，随着市场对美联储紧缩节奏的充分预期，第一阶段对美联储紧缩姿态的定价已基本落地。而第二阶段中，资产价格的定价核心或切换至转向的力度，未来仍有交易空间的因素主要包括： 1）通胀偏强是否会带来更多官员支持在未来的会议上一次加息幅度超过25bps？（目前联邦基金期货以隐含5月和6月的会议中有一次加息50bp的可能性）2）美联储紧缩面临诸多掣肘，是否会在未来造成美联储最终仅能落地“小动作”？3）本轮加息周期的终点利率多高？（目前市场预期为2.5%，美联储最新点阵图显示为2.8%）。而这些尚未交易因素之间的矛盾，对资产价格而言可能就不是单一的紧缩交易信号，在这一阶段紧缩交易或宽松交易将存在不确定性。 风险提示：美国通胀超预期走高，美国经济增长强于预期。 具体内容详见报告《【华创宏观】不一样的加息——3月FOMC会议点评》 华创轻工纺服 2022/03/16 摘要： 中日对比：不同的起点，相似的路径。1）中国与日本起点之异在于，杂货在日本是具有情感、欣赏和推崇的更高附加值产品，亦可理解为超脱于商品本身后追求精致的生活态度。2）日本在经历三次杂货浪潮后行业逐步由“好买的产品吸引导向”迭代为“好逛的体验共鸣导向”，竞争格局从客流竞争走向细分竞合。3）当前中国杂货市场仍处萌芽期，社零增速逐步放缓下性价比成为消费者重要考量因素，而附带体验感和即时性冲动的杂货作为必选消费品的可选化产品亦具备一定抵御能力，在精致与差异化仍受追捧下，中国杂货或将与日本发展路径相似，即从品牌定位角度分化出高性价比与轻奢小众两个赛道，未来或呈现“大而强+小而美”格局，赛道分化下逐步从渠道竞争转化为品牌竞争。 LoFt：专业买手赋能优质产品，沉浸购物提升体验感。LoFt的核心成功因素源于可编辑性选品理念和留客型体验沉浸式卖场，专业买手团队能保障高速上新频率、丰富SKU和精致个性化，快闪店和限定主题活动亦能实现高效引流；但平均店铺规模较大下风险抵抗能力较差。进入中国后选品主要依靠总代配货，中介为主要渠道来源，中国区定价高于日本2倍左右，对比下日本门店绝大部分产品源于买手挑选，长尾效应凸显下小众品牌亦可获得定向消费者青睐，且难以获得明显价格优势，品牌形象尚未扎根下，少部分首发小众商品难以支撑持续客流和回购，我们认为未来仍需持续深化中国化IP。 九木杂物社：品牌升级桥头堡，杂物优等生可期。九木品牌定位相对独立于晨光，高附加值选品下结构升级较明显；与日本杂货店类似，九木亦提倡场景化和主题化营销，从“好逛”角度提升购买冲动、缩短决策周期，将“可能的需求”转化为“消费者潜意识内的刚需”。对标LoFt，九木小店模式下渠道纵深更佳但产品丰度不足，但我们认为这也是营收受疫情影响较小的重要原因，预计未来小规模开店模式护体下利润水平有望明显好转，22年或将实现正收益。未来，九木应牢牢抓住盲盒和手账两大文创热点，从原创、标签和设计感方面入手，持续打造引流爆品，为收入和业绩提升提供原动力。 晨光文具盈利预测：杂物社盈利改善可期，客流及单值双升下，有望顺势带动核心业务，看好公司长期发展。当前，九木杂物社和晨光生活馆收入占比约6%，疫情扰动下盈利能力较弱，但21Q3已基本接近盈利，预计来年疫情常态化下有望实现正收益；从业绩贡献角度，零售板块占比较小，但伴随零售大店扩张及盈利改善下，晨光品牌露出有望进一步带动核心业务，并乘势拉动高端文具和文创新品，从客流量和客单价两方面带动业绩稳增。整体看，公司核心传统业务稳定性强，科力普进一步打开局面，杂物社盈利改善可期。我们预计公司2021-2023年归母净利润分别为15.18/18.60/22.44亿元，EPS分别为1.64/2.00/2.42元，对应当前股价PE分别为29/24/20倍。维持“强推”评级。 风险提示：新业务布局不及预期；传统核心业务面临转型挑战。 具体内容详见报告《晨光文具（603899）深度报告系列二：九木杂物社——杂货长坡厚雪，九木未来可期》 华创家电 2022/03/16 摘要： 距离我们首次提出《拖地元年》已一年有余，结合边际变化与推演，清洁电器市场在赛道发展阶段、核心驱动因素、区域竞争等方向的演绎成为产业关键。 从赛道发展阶段看，自清洁扫地机普及替代的渗透提升趋势坚定且空间广阔。2021年扫地机呈现价增量减之势，销售额增速32%而销量下滑6.9%，其归因在于低端机加速淘汰，低端机销量同比-39%，赛道占比更是带来24pct的缺口，即使高端机迅速攀升份额，仍因需求觉醒与价格带错配造成短期市场缺口。伴随自清洁新品类触达4200元均价且3K+元产品销量占比过半，高端机限于短期消费认知价格趋向稳定并预期向中端覆盖。而即使仅以城镇市场中青年家庭为潜在受众，扫地机保有率也仅为12.3%的低位，且自清洁对传统单扫机型具备替代，其自清洁体验仍需落地教育以拓展存在固有认知的潜在消费者。 洗地机赛道发展已处边际替代的高速成长期，竞争加剧主流价格带或向下覆盖。洗地机作为新品类自2021年6月规模反超推杆式吸尘器，跃居清洁电器Top2，份额保持22-25%，入局玩家迅速由年初15个扩容至年底70+，在年内中低端产品力不足下高端机成长迅速，4K+元占比提至27%。借鉴空调大战期（2001- 2006）推演竞争趋势，品牌数骤减（400→30），集中度早期震荡后高增（CR3，33%→55%），企业盈利短期受挫（6~8%→3%），随后龙头迎来马太集中的黄金发展期。因洗地机技术天花板低于扫地机，玩家剧增使降价冲击或为大概率事件，现已监测2K元以下SKU，伴随产能扩张、规模释放竞争或加剧。 从核心驱动因素看，赛道正在由功能创新驱动边际向品牌渠道倾斜。清洁功能创新程度我们界定了地面清洁、机器清洁、环境清洁三个阶段。过去纯吸尘模式国内低销量，正是难以解决基础的国内地面清洁需求，而传统拖地电器仅是将地面清洁劳动转移至机器清洁，故直到自清洁技术实现完整劳动替代才真正进阶。而当下机器清洁正是产品功能创新的关键，拖布自清洁是机器清洁中最核心痛点，但仍未竟全功，伴随清洁周期拉长仍有众多需人工参与的环节，以此切入可作为产品功能优劣的重要参考。而伴随产品形态日渐成熟，品牌积累与渠道控制的影响边际增强。清洁电器以线上为主导（87.4%）的同时，其新品普及阶段决定了也需重视线下体验、展览推广、直播教育等触达。 从区域市场扩张看，中国系扫地机品牌正在加速替代海外龙头份额。一方面海外龙头iRobot近四年来营收在欧美日保持稳健增长，印证海外赛道需求本身的持续性，但另一方面iRobot在北美、EMEA区域份额四年间分别下滑了16pct和28pct，正是因中国系品牌在海外市场加速替代。在海外随机式、视觉导航占比高的市场背景下，1）国牌以LDS+全局规划为产品核心赢得海外市场对产品的高度认可；2）国内工程师红利下高端创新周期大幅跑赢iRobot；3）国内供应链优势与线上渠道营销经验优势冲击海外市场。伴随科沃斯、石头后续于22年海外价格带向上覆盖，与iRobot的上千美元产品直面竞争。此外，我们由各公司营收对比出发判断国牌在海外实际市场份额明显高于当下市场监测值，中国系品牌海外输出驱动及确定性高于预期。 投资策略：自清洁类电器国内渗透普及趋势具强确定性，发展过程中因竞争激烈化短期赛道及企业盈利或受影响，明确产品创新正确方向、渠道品牌加码的保障后，不改龙头国内外份额扩张及竞争后的成长确定性。核心关注扫地机与洗地机双赛道龙头科沃斯，具扫地机核心技术与海外市场积累的石头科技，以及拓展扫地机新业务兼具海外清洁龙头优势的JS环球生活。 风险提示：宏观经济下行；终端需求不及预期；新品拓展不及预期；行业竞争加剧。 具体内容详见报告《清洁电器行业深度研究报告：三维演绎，生长与竞争共存》 总量研究 【华创固收】核心篇：银行业信用分析要点与投资序列——银行业2022年债券投资手册之三 公司研究 【华创计算机】格灵深瞳（688207）新股定价报告：专注计算机视觉与大数据分析的创新型企业 【华创汽车】比亚迪（002594）重大事项点评：多因素扰动的低点，品牌价值大考的起跳点 月度金股 ∨ 法律声明 华创证券研究所定位为面向专业投资者的研究团队，本资料仅适用于经认可的专业投资者，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。华创证券不因任何订阅本资料的行为而将订阅人视为公司的客户。普通投资者若使用本资料，有可能因缺乏解读服务而对报告中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失。 本资料摘编自华创证券研究所已经发布的研究报告，若对报告的摘编产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。须注意的是，本资料仅代表报告发布当日的判断，相关的分析意见及推测可能会根据华创证券研究所后续发布的研究报告在不发出通知的情形下做出更改。华创证券的其他业务部门或附属机构可能独立做出与本资料的意见或建议不一致的投资决策。本资料所指的证券或金融工具的价格、价值及收入可涨可跌，以往的表现不应作为日后表现的显示及担保。本资料仅供订阅人参考之用，不是或不应被视为出售、购买或认购证券或其它金融工具的要约或要约邀请。订阅人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主作出投资决策并自行承担投资风险。华创证券不对使用本资料涉及的信息所产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任。 本资料所载的证券市场研究信息通常基于特定的假设条件，提供中长期的价值判断，或者依据“相对指数表现”给出投资建议，并不涉及对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断，因此不能够等同于带有针对性的、指导具体投资的操作意见。普通个人投资者如需使用本资料，须寻求专业投资顾问的指导及相关的后续解读服务。若因不当使用相关信息而造成任何直接或间接损失，华创证券对此不承担任何形式的责任。 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