德昌股份||吸尘器代工主业稳健,汽车电机迎来国产替代风口——开源可选消费

（以下内容从开源证券《德昌股份||吸尘器代工主业稳健,汽车电机迎来国产替代风口——开源可选消费》研报附件原文摘录）
　　点击关注， 可以订阅哦！ 投资要点 文：开源吕明可选消费团队（家电/轻工/纺服） 吸尘器主业稳健，汽车电机迎国产替代风口，首次覆盖，给予“买入”评级 公司起家吸尘器电机研发制造，通过产业链延伸和客户开拓，吸尘器代工深度绑定TTI快速发展，多元化小家电业务合作HOT实现突破。公司汽车EPS、刹车电机技术培育多年、积累深厚，有望借助新能源车热销下系统装车率提升和国产替代的风口迎来放量，公司业务结构优化有望拉动净利率逐步提升。我们预计公司2021-2023年归母净利润为3.19/4.09/6.02亿元，对应EPS分别为1.68/2.15/3.17元，当前股价对应PE为16.4/12.8/8.7倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 传统家电主业基本盘稳健，拓客户+拓品类稳步推进 全球吸尘器市场品牌格局稳固，集中度稳步提升。公司大客户TTI在2016-2021年全球吸尘器市场份额始终保持第一，领先优势明显。受益于国际品牌商降低管理复杂度、整合供应链、将订单更多集中于优质龙头供应商的趋势，我们看好公司将与TTI的业务拓展至园林工具领域，在吸尘器业务中开拓出SharkNinja等新客户，进一步构筑收入增量。吸尘器业务结构以OEM向ODM转型+干机向水机转型，带动毛利率稳步提升。通过与HOT合作头发护理电器业务，2020年多元化小家电营收快速提升，看好电风扇、加湿器等新品类的拓展维持较快增长。 站上汽车电机国产替代风口，深耕多年放量可期 在新能源车热销拉动下，EPS系统、线控制动系统装车率快速提升，叠加国产替代逻辑，公司迎来汽车电机风口机遇。合资及外资品牌在国内EPS电机市场规模占比较高，但是国产品牌规模占比从2010年的11.1%，到2018年提升至19.0%，国产替代趋势已现。相较于EPS电机头部供应商日本电产，公司具有产品更具性价比、决策链条更短、客户响应度更高等优势。目前公司EPS电机已实现小批量生产，看好规模量产后进一步开拓出耐世特、采埃孚、博世等头部Tier 1客户。刹车电机方面公司起步较早，受益新能源车热销拉动下线控制动系统EHB渗透率快速提升，我们看好公司刹车电机量产供货后，逐步开拓出头部Tier 1客户。 风险提示：关税政策变动；原材料价格波动；EPS电机业务开拓不及预期。 1 吸尘器代工主业稳健，汽车电机迎来国产替代风口 公司全称宁波德昌电机股份有限公司，公司成立于2002年，是一家以电机制造为基础的高新技术企业。在有刷电机领域，公司结合宁波地区突出的塑料行业优势和港口区位优势，发展出面向国际市场的小家电业务，包括环境家居电器（吸尘器干机、吸尘器水机）与头发护理电器（卷发梳、吹风机）；在无刷电机领域，公司迅速切入国内汽车EPS电机市场，目前已形成具有一定规模的EPS电机制造能力。 公司产品主要面向欧美市场，公司已通过ISO9001/IATF16949体系认证，产品均通过CE/CB/EMC/UL/ETL/CCC等认证，符合欧盟ROHS、REACH指令要求。目前是宁波市级高新技术企业，全国吸尘器电机产品质量公认十佳品牌，浙江省著名商标，宁波市重点出口企业，宁波市智能制造协会理事单位。 1.1 起家吸尘器电机制造，多次转型成功拓展业务边界 2002-2006年，专注吸尘器电机制造，进行技术积累。公司前身是余姚市城西线路板五金厂，专业生产吸尘器线路板，五金件等配件。2002年公司成立，专业生产吸尘器电机及其他串激电机。 2007-2016年，与国际知名品牌展开合作，进入高速发展期。2007年，公司开始与TTI合作，2012年进入TTI吸尘器的ODM/OEM供应商体系，目前是其主要的吸尘器供应商，公司具备优秀的产品研发、设计、制造、交付能力，与TTI深度合作、得到客户的认可。 2017年至今，拓展小家电新品类，投身EPS电机的研发制造。2017年公司成立子公司宁波德昌科技有限公司，致力于汽车EPS无刷电机的研发生产，试图拓展国内市场。2018年公司销售总额超12亿元，位列全国吸尘器十大出口企业。2019年公司成立子公司宁波德昌电器有限公司，与HOT合作进军家庭健康护理行业。 通过不断的产品结构优化和产业链延伸，公司逐步实现产品结构从家用电器电机转变为吸尘器整机、从单一吸尘器整机产品转变为多元小家电产品的两次转变。未来三年内，公司有望借助汽车EPS电机业务的突破，将逐步形成“以吸尘器为基础性业务、以多元小家电为成长性业务、以EPS电机为战略性业务”的多层次业务格局。 1.2 股权结构稳定，实控人掌控力强 公司股权结构稳定，管理层控制能力强。截至2021年10月21日，公司控股股东与实际控制人为黄裕昌、张利英、黄轼。黄轼为公司实际控制人黄裕昌、张利英之子。公司实际控制人合计直接持有公司42.35%的股份，通过昌硕企管、宁波德朗、宁波德融、宁波德迈间接控制公司21.21%的股份的表决权，从而合计控制公司63.56%的股份的表决权。实控人具备较强话语权，对公司股东大会决议能够形成重大影响，为公司发展战略的长期执行和推进奠定基础。 1.3 经营情况向好，费率较好控制下净利率稳步提升 2017-2020年，公司营收由10.3亿元增长至20.7亿元，CAGR达26.1%。公司2019年营收同比下滑2%，2020年营收同比增长72%，波动较大主系受到美国关税政策变动影响。2018年9月至2019年11月，公司所产的吸尘器在美国的关税经历了0%-10%-25%-0%的大幅度波动。2020年8月，美国关税豁免清单更新，由于公司水机产品对美出口关税尚未获得进一步豁免通知，税率恢复至25%。2021年1月开始，干机税率恢复至25%。 从可比公司来看，2019年各公司营收增速普遍放缓，2020年公司主要终端市场美国的持续量化宽松，以及公司产品具有的环境清洁特性，在疫情广泛蔓延的情况下，公司订单出现大幅增长。2020年公司的营收增速高于科沃斯与莱克电气。 2019年科沃斯营收同比下滑6.7%，主系科沃斯策略性退出服务机器人ODM业务、退出国内低端扫地机器人市场。可以看到，在科沃斯加大研发力度、聚焦新技术落地应用以及智能生活电器品牌添可的拉动下，2020年营收同比增长36.2%，2021年Q1-3营收同比增长99.0%，持续加速增长。 营收分品类看，2019年吸尘器水机超越吸尘器干机，成为公司第一大营收产品类型。主系2019年下游市场对水机的需求有所扩大，且关税税率变化导致客户在采购方面更加趋向高附加值的水机。2019年度吸尘器配件销售额明显增长，主要系出于关税相关的考虑，公司与客户达成一致，将部分吸尘器配件以零件的方式发至美国后再由客户自行完成最终的简单组装。 2020年吸尘器水机保持为公司第一大营收产品类型，头发护理家电开始放量，产品收入占营收比例达17.14%，同比提升了10.86pcts。2020年公司分品类营收及占比分别为：吸尘器干机7.3亿，占比36.0%；吸尘器水机8.7亿，占比42.7%；配件等0.6亿，占比2.9%；头发护理电器3.5亿，占比17.1%；电机0.1亿，占比0.7%。 营收分区域来看，2018-2020年美国为公司营收最大的区域来源。受关税波动因素以及英国市场订单提升影响，美国市场收入占营收比例从2018年的84.56%，下降到2020年的79.92%。同时英国市场收入占营收比例从2018年的8.80%上升到2020年14.73%。 公司2020年归母净利润增速为103.1%。主系公司主要终端市场美国的持续量化宽松，以及公司产品具有的环境清洁特性，在疫情广泛蔓延的情况下，公司订单出现大幅增长、营收大幅增长。2020年公司头发护理家电业务销售开始放量、且毛利率较高的风梳比例增大提升毛利率，公司盈利能力有所提升。2017-2020年，公司归母净利润分别为1.02亿元/1.43亿元/1.50亿元/3.04亿元，CAGR为43.7%。 2018-2020年公司毛利率较为稳定，和莱克电气保持相近水平。2021年Q1-3毛利率有所下滑，主系受到原材料价格上涨和汇率波动影响。 拆分品类看，水机产品毛利率在2018-2019年高于干机的毛利率，2020年随着干机产品价格的回升，干机、水机产品毛利率基本持平。2020年头发护理家电毛利率同比显著提升，主要系毛利率较高的风梳比例增大，且2020年度公司头发护理家电销售开始放量，规模效应带动毛利率的提升。 2020年公司的销售费用率明显下滑，因2020年运输费调整至营业成本。若加回运输费用，同口径下公司2020年销售费用率1.90%，保持平稳。公司销售费用率水平较低，主因公司以代工模式为主，无自身经营品牌，与富佳股份水平相近。 2018-2020年公司管理费用率控制较好，保持较低水平，与莱克电气水平相近，2021年Q1-3公司管理费用率低于科沃斯、略高于莱克电气。 2018-2020年公司研发费用率稳中有升。2018-2020年，公司研发费用率由3.36%增加至3.55%，略有提升。2020年研发费用率超过主营业务及模式相近的富佳股份，主因公司在2020年加大了对EPS电机研发制造的投入。 2018-2020年公司财务费用率略有提升，略高于可比公司富佳股份、科沃斯和莱克电气。公司财务费用受金融负债规模及汇兑损益影响较大。 从净利率来看，在产品结构改善的驱动下，公司2017-2020年净利率稳步提升，且高于同行业可比公司富佳股份、科沃斯、莱克电气。受毛利率下滑影响，公司2021Q1-3的净利率有所下滑。 2 传统家电主业基本盘稳健，拓客户+拓品类稳步推进 2.1 吸尘器市场保持平稳增长，龙头公司份额优势稳固 全球吸尘器市场规模稳步增长。根据Euromonitor统计，2016-2021年，全球吸尘器市场零售量由1.18亿台增加至1.48亿台，CAGR为4.5%。受疫情催化影响，消费者的室内环境清洁需求增加，预计吸尘器市场规模会平稳增长。 全球来看，日本及美欧等发达区域吸尘器市场成熟，渗透率较高。2021年吸尘器在日本、美国、西欧的渗透率分别达96%、94.7%、91.6%。2016-2021年吸尘器在中国的渗透率从29%提升到了35.1%，保持较快增长，后续提升空间仍较大。 中国吸尘器市场发展迅速，增长空间较大。根据Euromonitor数据，2016-2021年，中国吸尘器市场零售量由1242.5万台增加至2274.9万台，CAGR为12.9%。 从各家公司份额角度看，TTI在2016-2021年全球吸尘器市场份额始终保持第一。且TTI的份额优势较大，领先于其他竞争对手公司。戴森、必胜等公司的份额也保持平稳，龙头公司竞争格局较为稳定。 从品牌维度看，2021年全球吸尘器市场份额前八的品牌分别为Dyson、Bissell、Dirt Devil、Electrolux、Shark、Hoover、Midea、iRobot Roomba。其中Dirt Devil、Hoover均为TTI旗下品牌，分别排名第三和第六。2016-2021年全球吸尘器市场竞争格局较为稳定，CR3从19.7%提升到了20.7%，CR8从34.4%提升到了37.6%，品牌集中度稳中有升。 我们认为，吸尘器的全球市场竞争格局较为稳定，龙头公司竞争优势明显，市场集中度稳中有升。有助于德昌股份等龙头供应商持续获取稳定的订单，且伴随德昌股份未来逐步开拓出TTI以外新的国际大客户，吸尘器业务收入空间有望进一步打开。 2.2 吸尘器业务客户关系稳定、结构持续提升 公司环境家居电器业务当前主要为吸尘器产品的ODM/OEM业务，公司吸尘器产品较为丰富，包括充电式、卧式尘袋、旋风尘杯等类型，主要销往欧美市场。 TTI为目前公司吸尘器业务的第一大客户。2018-2020年公司对TTI的吸尘器产品销售收入分别为11.66、10.14、15.97亿元，分别占公司当年吸尘器产品收入的100%、100%、99.82%，2020年公司部分吸尘器干机产品销售给其他客户。 公司自2012年开始与TTI合作进行立式吸尘器的生产。在合作初期，公司逐步承接TTI已经定型的产品，主要通过OEM模式进行生产；随着合作的深入开展以及公司业务能力的提升，双方业务合作方式逐步从OEM转变为ODM。 公司的吸尘器业务结构持续优化，ODM业务和水机产品的占比明显提升。通过2018-2020年公司对TTI销售吸尘器的收入拆分来看：公司吸尘器ODM业务占吸尘器整机收入的比重从2018年的52.66%上升至2020年的64.42%；同时，对于技术附加值更高的水机产品，公司ODM业务占吸尘器整机收入的比重从2018年的25.27%上升至2020年的36.97%。 从毛利率上来看，吸尘器水机要高于吸尘器干机。水机具有对地板、地毯等多类型地面材质的水洗清洁功能，同时在阀门、风道、罐体等设计方面需要兼顾水密性与气密性，产品结构设计更加复杂、制造工艺要求更加严格，产品毛利率更高。 公司不断优化吸尘器产品结构，毛利率更高的水机销售额占比显著增加。2018-2020年，吸尘器干机销售额分别为6.72亿元/4.87亿元/7.34亿元，销售额占营收比例由55.72%减少至36.04%；2018-2020年吸尘器水机销售额分别为4.93亿元/5.26亿元/8.70亿元，销售额占营收比例由40.86%上升至42.69%。2019年，受疫情影响下游市场对水机需求扩大，因此水机销售额超过干机。 公司大客户TTI是全球知名的电动工具及家用清洁设备厂商。TTI当前拥有全球化销售网络和供应链体系的跨国企业，在北美、欧洲和亚洲均设有研发中心，销售网络遍布欧美、亚太、拉美等各个国家和地区。TTI主营业务分为地板护理业务和电动工具业务。 电动工具（含园林工具）为TTI第一大业务，且2017-2021年的业务收入占营收比例持续提升，2021年公司电动工具收入占营收比例90.6%。TTI在2021年电动工具营收为120亿美元，为全球第一大电动工具公司。TTI旗下的Milwaukee品牌为全球第一工具品牌，TTI旗下的Ryobi为全球第一DIY工具品牌。在电动工具和园林工具领域，正引领市场以环保充电式锂电池技术取代传统汽油驱动产品的革命，可在提高产品性能的同时减少碳排放和噪音。 TTI 地板护理业务 2021年营业收入为12.4亿美元。根据EuroMonitor数据，在吸尘器领域，TTI全球市场占有率11.3%，位列全球第一。 我们认为，全球清洁电器行业历经多年积累，目前TTI、SharkNinja等龙头品牌商的规模体量都已达到较高水平，从降低管理复杂度、提升交付质量、降低中美关税不确定性的角度看，国际头部品牌呈现出供应链整合趋势，把代工订单更多集中于具有研发制造及产能优势，且在国内外都布局有工厂的优质供应商。 一方面，我们看好公司基于现有客户拓品类。我们认为公司与TTI合作吸尘器业务多年，双方建立了较为深厚的关系。从合作体量稳步向上来看，公司的产品研发、设计、制造、交付能力也得到了TTI的认可。且公司起家于电机的研发制造、实力较强，在越南布局新产能也有助于公司灵活调整产能安排，降低中美关税波动带动的影响，我们看好公司进一步扩大与TTI的园林工具等新业务合作规模，进一步打开成长空间。 另一方面，我们看好公司基于现有品类拓客户。考虑到SharkNinja被九阳股份收购后，有借助九阳股份在国内丰富的采购资源，进一步整合其供应链，引入更多优质的国内供应商的诉求。我们看好公司凭借较强的清洁电器研发制造经验，将吸尘器业务拓展至SharkNinja等新客户，进一步构筑收入增量。 2.3 多元化小家电业务开拓顺利，营收保持较快增长 公司生产的头发护理家电产品主要包括美发梳和吹风机，业务模式为ODM/OEM模式，目前全部出售给HOT公司，包括Revlon、Hot Tools等品牌。HOT拥有十余个全球知名品牌，1968年成立之初就从事个人护理家电业务，2004年将业务拓展至环境家居领域。 公司拓展新业务的能力较强，且具备成熟的客户拓展能力。2019年开始，公司与HOT合作开拓头发护理家电业务，2019年头发护理家电业务收入0.74亿元，占营收比例为6.28%，2020年头发护理家电业务收入3.50亿元，占营收比例达17.14%，营收占比快速提升。 公司成功开拓HOT为第二大核心客户，验证了公司开拓业务和客户的能力较强。我们看好公司可以将多元化小家电业务拓展至电风扇、加湿器等新品类，并持续开拓其他新客户，支撑多元化小家电业务较快增长。 3 站上汽车电机国产替代风口，深耕多年放量可期 3.1 EPS电机景气度延续，国产替代利好公司份额提升 汽车EPS系统是在传统机械转向系统的基础上，增加了传感器装置、电子控制装置和转向助力机构等，通过EPS电机产生助力进而帮助汽车实现转向的系统。1988年，日本铃木汽车首次在其Cervo车型上装备了EPS（捷太格特JTEKT研发生产），两年后，本田发布了世界上第一款搭载可变齿比电动转向助力系统。此后，EPS开始成为市场主流。2014年，英菲尼迪全球首创电子转向系统—DAS线控转向正式搭载前装上市，这被视为助力转向系统的真正革命。 EPS电机指EPS系统中的电动机，是EPS系统的核心零部件，按照结构可分为有刷直流电机和无刷直流电机。 有刷电机技术较为传统，主要优势在于技术成熟、成本低廉。但其显著缺点在于其绕组布置于转子侧，随着输出功率的增加，电机的惯性力矩增加，电机整体操作灵敏度会降低。无刷电机针对有刷电机的缺陷进行了优化。其绕组位于定子侧，转子侧为磁体，因而不存在惯性力矩的问题，增强了电机的稳定性，由于无刷电机结构复杂，且需要在设计阶段进行各种工况的仿真，因此技术壁垒极高。随着无刷电机技术的不断成熟，成本不断降低，当前EPS电机基本以无刷电机为主。公司专注于无刷电机的研发生产销售，目前已实现无刷电机的全自动化制造。 受益于EPS系统装车率提升拉动，汽车EPS电机国内市场规模保持较快增长。根据中国汽车工业协会数据，EPS系统装车率迅速提高，2007-2017年从6.96%增长至60%。根据智研咨询，2010-2018年，全国汽车EPS电机市场规模从11.0亿元增长至45.5亿元，CAGR为19.2%，2018年全国总需求量超过1800万套。根据高工智能汽车研究院，2021年国内市场新车（乘用车，不含进出口）前装标配搭载EPS上险量为1989.93万辆，同比增长8.3%，前装搭载率为97.57%。随着大力发展低碳经济，新能源汽车的产销预计将保持良好的增长态势，从而进一步提升EPS系统装车率，拉动EPS电机市场的增长。 从汽车EPS电机的品牌竞争格局来看，2010-2018年，进口、合资及外资品牌在国内EPS电机市场的规模占比较高、处在领先水平，但是国产品牌的规模占比从2010年的11.1%，逐步提升到了2018年的19.0%，国产替代趋势已现。相较于EPS电机头部供应商日本电产，德昌股份、威灵电机等国产供应商在持续进行技术累积后，已经基本具备与国际厂商可比的产品研发能力，且具有产品更具性价比、决策链条更短、客户响应度更高等优势，有望与国际、国内Tier 1的合作抢占更多市场份额。 从EPS系统集成商Tier 1的竞争格局来看。根据高工智能汽车研究院，博世、NSK、采埃孚为2021年国内前装EPS系统三大玩家，市场份额CR3达54.9%。 经过前期的铺垫和持续的攻坚，公司已掌握EPS电机的核心技术，并已经投资建设了两条由专用设备组成的专用生产线和全套检验设备，实现注塑流程、无刷电机制造的全自动化，目前公司EPS电机已研发成功、实现小批量生产，且与南京东华智能转向系统有限公司、杭州湘滨电子科技有限公司、芜湖世特瑞转向系统有限公司、浙江航驱汽车科技有限公司签署了项目定点函。 我们认为，公司起家电机的研发制造，在研发设计、智能制造能力较强，有望进入到耐世特、采埃孚等国内外头部Tier 1的供应商系统中。 从耐世特EPS系统应用的下游客户及部分车型来看，包括宝马（1系、2系、X1、迷你型号）、长安（欧尚MPV、CS15、CS70 SUV）、福特（野马、F-150型）、通用（Aveo）、上汽（别克Encore GX、五菱宏光S/S3型、宝骏730 MPV）、标致雪铁龙（C3、C3 Aircross、DS3型号）等。耐世特作为中国公司，通过自身过硬的实力已进入了美系、德系及日系车厂供应体系，在跨国企业的包围中争得一席之地。 采埃孚EPS系统应用的下游客户包括长安、长城、吉利、广汽、上海通用等。除了乘用车领域，采埃孚发力商用车领域，正在联合国内多个卡车、客车厂进行电液转向系统的试装，预计下一代预计还会推出EPS全电动转向系统。 我们认为，公司未来将利用技术与价格优势进一步与全球市场、国内市场中领先的Tier 1客户进行业务对接，有望引领EPS电机行业的国产替代突破，实现市场份额的进一步提升。 3.2 刹车电机行业空间广阔，公司产品技术位居前列 从汽车制动系统的发展来看，正逐步经历从传统的液压制动，向线控制动转变的过程。线控制动系统一方面结构紧凑，重量轻，能够提升制动效率，响应速度相对于传统制动系统更快；同时方便与其他智能驾驶辅助等系统集成。另外由于不需要助力机构，线控制动系统可以减少油液污染，方便制动能量回收。 线控制动可以分为燃油车、混动、纯电三大类，燃油车基本都采用ESP（ESC）做线控制动。混动车基本都采用高压蓄能器为核心的间接型EHB（电液压制动）。纯电车基本都采用直接型EHB，以电机直接推动主缸活塞。 线控制动系统技术门槛较高，全球主要玩家是博世、大陆、采埃孚等Tier 1厂家，市场份额较为集中，先发优势明显。其中，博世的iBooster是典型的直接型EHB产品，通常与ESP电子稳定系统配套使用，ESP电子稳定系统在iBooster失效时顶上，可适用于燃油车、混合动力汽车以及纯电动汽车。 iBooster是目前市场占有率最高的线控制动产品。IPB为博世的第二代EHB产品，是将iBooster和ESP合二为一，使得制动距离和响应时间缩短，提升安全性，且体积更小，成本更优。 对于刹车电机这一线控制动系统的重要组成部分，公司基于自身电机研发制造积累、经历多年研发投入，目前已达到行业前列水平，在刹车电机领域已成功研发、实现小批量生产，且与下游部分Tier 1客户签署了项目定点函。尽管当前线控制动系统的渗透率仍不高，但随着新能源汽车、高级别智能驾驶汽车的拉动，我们预计线控制动系统渗透率有望迎来快速提升，我们看好公司刹车电机量产供货后逐步开拓出更大的市场份额。 4 研发积累+智能制造，构筑核心竞争力 4.1 专利积累行业领先，核心技术驱动产品升级 根据招股说明书，公司共有发明专利18项、实用新型专利98项，处于行业领先水平。公司所申请的专利不仅包括吸尘器部件以及旨在提升制造效率的各类型装置，还包括EPS电机零部件，如电机转子、用于旋转马达的转子等，体现出公司较强的研发能力。 根据招股说明书，公司拥有11项核心技术，均为自主研发，覆盖小家电和EPS电机领域。其中3项与汽车EPS电机相关。包括EPS助力电机固定技术、电机的绝缘技术、电机位置传感器技术，可用于降低成本、提高电机的绝缘性能和位置检测精度，从而提升EPS电机产品的市场竞争力。 从公司的8个在研项目来看，包括手持式清洗机、立式手持二合一吸尘器、组合式热风梳、数码无刷直流电机、无叶风扇、六相冗余电机等新产品，其中公司的六相冗余电机处于样件测试阶段，六相冗余电机为第二代EPS电机（第一代为三相EPS电机），可以使得系统的安全级别进一步提升，我们预计新品的研发推出有望帮助公司抢夺更多新能源车零部件的市场份额。 4.2 智能化改造完成，进一步增强智能制造能力 公司具备优秀的全流程制造能力和供应链保障能力。公司采取关键零部件自制的后向一体化生产战略，核心零部件、模具、产品均为自主生产，并最终完成整机组装。公司在2012年进入了TTI吸尘器的ODM/OEM供应商体系。随着公司在产品质量、成本控制、产品交付方面的能力不断提升，TTI对公司的采购占比也在持续提高，可见公司优秀的制造能力得到客户认可。 公司已完成生产线的自动化和智能化改造，自动化率提升，智能制造能力增强。公司拥有300台全自动注塑机以及其他各类先进的配套设备。对于小家电的制造，公司在注塑环节引入工业互联网生产方式，实现所有产线机台的在线排产与生产监测，提高生产效率，降低车间损耗。生产的立式水洗吸尘器集吸尘、清洗和吸干一步完成的功能，产品达到高质量水平，填补了此行业的空白。 4.3 产能利用率较高，IPO募资稳步扩充产能 现有产能来看，截止2020年底，公司拥有吸尘器干机产能310万台、吸尘器水机产能250万台、头发护理电器产能600万台和汽车电机（EPS电机、刹车电机）产能180万台。其中吸尘器整机和多元化小家电包括园林工具等业务产线共用、EPS电机和刹车电机产线共用，业务产能可根据订单要求灵活调整。 其中海外产能部分，公司于2018年响应客户的建议开始对越南进行考察并于 2019年9月开始投资建厂，2020年初工厂开始批量出货。截至2020年12月，越南工厂产能在24万台/年规模，占公司整体吸尘器产能560万台的4.3%，所生产产品直接由越南出口至美国。 公司产能利用率总体较高。2020年吸尘器整机、头发护理家电的产能利用率均超过100%，公司IPO募集资金将主要用于吸尘器、小家电新品类和EPS电机的产能扩充，释放公司成长空间。 吸尘器业务将在越南布局产能，减小关税波动影响。公司IPO募集资金部分将用于德昌电机越南厂区年产380万台吸尘器产品建设项目。项目建设期2年，达产年新增销售收入预计为6.46亿元（不含税），年利润总额0.78亿元。越南生产基地可以帮助公司避免国际关税波动带来的不利影响，同时进一步降低土地成本和劳动成本。该生产基地将采用更加合理的规划建设方案和达到国际先进水平的生产设备，预计未来公司产能会进一步扩大，生产技术和能力得到提升，更好满足下游客户的需求，进一步提高市占率。 小家电新品类产能扩充，加快公司由单一吸尘器单机向多元化小家电业务发展。公司IPO募集资金部分用于宁波德昌科技有限公司年产734万台小家电产品建设项目，该项目有助于公司优化产线，提升产品品质，满足下游客户对小家电产品的高性能要求，进一步提高生产效率，从而扩大小家电市场占有率。预计2022年底该项目会竣工，相应产能于2023年有望释放。 布局电机研发中心和EPS电机生产项目，有助于公司提升EPS电机业务竞争力。公司IPO募集资金部分将用于筹备建设电机研发中心和年产300万台EPS电机生产项目和德昌电机研发中心建设项目，公司已与部分客户完成对接，预计未来可获得更多EPS系统一级供应商的优质订单，从而在合作中不断提升公司技术竞争力，逐步发展成为国内EPS电机的领先企业。 5 盈利预测与投资建议 从公司业务层面看，我们认为，基于公司稳步推进现有客户拓品类+现有品类拓客户的战略，预计2021-2023年公司环境清洁电器收入增速分别为50%/10%/12%；考虑到公司2019年才开始同HOT合作头发护理电器业务，拓品类空间较大，预计2021-2023年头发护理电器收入增速分别为45%/30%/40%；考虑到汽车EPS电机行业景气度高，经过前期积累公司EPS电机和刹车电机业务预计将迎来放量，看好公司借助国产替代机遇获取更多份额，预计2021-2023年电机收入增速分别为100%/100%/400%；2021-2023年其他收入预计同2020年持平。 盈利能力方面，2021年公司受原材料价格大涨及汇率变动影响，毛利率承压，预计原材料及汇率因素在2022年下半年趋于缓解，预计2022年毛利率同比持平。长期看，经营利润率水平较高的汽车电机业务逐步放量改善收入结构，叠加吸尘器业务结构逐渐提升，公司净利率预计将实现稳步提升。 我们预计公司2021-2023年归母净利润为3.19/4.09/6.02亿元，对应EPS分别为1.68/2.15/3.17元，当前股价对应PE为16.4/12.8/8.7倍。与可比公司科沃斯、莱克电气、富佳股份的平均估值水平相比，公司当前估值水平较低，建议投资者积极关注。首次覆盖，给予“买入”评级。 6 风险提示 贸易政策变动；原材料价格波动；EPS电机业务开拓不及预期。 开源可选消费（家电/轻工/纺服） 吕 明 周嘉乐 陆帅坤 张凯旋 陈 尧 杨宇东 更多研报及信息如下，欢迎参阅！ <<上下滑动查看>> 1、家电行业研究 1.1 家电深度报告 石头科技|| 深度：“去小米化”生态链企业典范，盈利质量持续提升 公牛集团|| 深度：品牌历久弥新，渠道难逢对手 科沃斯|| 深度：战略调整期后收入有望恢复，净利率提升空间较大 老板电器|| 深度：高端厨电龙头地位稳固，工程渠道优势显著 新宝股份|| 深度：爆款产品+内容营销效果显著，小家电新贵已露峥嵘 小熊电器|| 深度：创意小家电龙头企业，未来成长空间广阔 格力电器||深度：渠道变革、行业回暖，空调龙头业绩反转可期 九阳股份||深度：核心品类创新+品类拓展，小家电龙头有望提速增长 北鼎股份||深度：高端养生小家电领军者，自主品牌内销表现亮眼 安克创新||深度：国内跨境出海龙头企业，弘扬中国智造之美 美的集团||深度：以变革拥抱变化，赋能全价值链打造多元化科技集团 星徽精密||深度：乘东风跨境出海，借精品泽宝再启航 浙江美大||深度：受益渗透率提升，集成灶龙头业绩增长空间广阔 极米科技||深度：第二个石头科技：看好产品迭代及内外销市场高增长 新星徽||深度：打造“跨境电商版小米生态链”模式 海尔智家||公司首次覆盖报告：战略契合白电三大趋势，净利率估值有望双提升 倍轻松||深度：便携按摩器龙头，产品迭代+渠道扩张驱动快速成长--开源可选消费 安克创新||深度：跨境电商行业风波下，安克创新龙头优势强化 三花智控||新能源新机遇，全球制冷元器件龙头二次启航--开源可选消费 公牛集团||核心主业龙头地位稳固，新能源、LED驶入快车道--开源可选消费 1.2 家电公司点评报告 公牛集团||2021年收入略超预期，原材料价格影响短期毛利率 三花智控||更新：2021年收入符合预期，看好汽零业务订单持续放量 石头科技|| 2020一季报点评：一季度疫情主要影响米家品牌，自有品牌受影响较小 石头科技|| 2019年报点评：业绩符合市场预期，自有品牌高速增长 倍轻松||更新：新品开启第二成长曲线，疫情扰动下净利率承压 石头科技|| 更新：旗舰新品T7发布，预计产品升级拉动需求提升 石头科技|| 更新：推出自有品牌吸尘器，携手“超级 IP ”加强营销 石头科技|| 更新：核心痛点“避障”能力大幅提升，盈利能力有望再升 石头科技||Q3业绩大超市场预期，境外收入持续高增长 石头科技||股权激励草案出台，绑定核心员工利益 石头科技||新品配件全面升级H6，预计Q3继续维持较高增速 石头科技||业绩预告超市场预期，继续看好外销增长、产品升级 公牛集团|| 2019年报&2020一季报点评：2019年业绩稳健增长，激励政策彰显发展信心 公牛集团||2020年中报点评：Q2业绩环比改善，看好扩品类、工程渠道双轮驱动 科沃斯|| 2019年报&2020一季报点评：主动收缩代工业务致2019年收入下滑，期待2020年业绩拐点 科沃斯||2020中报点评：2020Q2收入改善显著，净利率如期继续提升 老板电器||2020中报点评：2020Q2业绩改善显著，新兴厨电品类增速较好 老板电器||2020Q3业绩改善明显，继续看好新品类拓展放量 新宝股份||2020中报预告点评：Q2业绩超市场预期，摩飞持续高增长 新宝股份||2020中报点评：2020Q2业绩超市场预期，摩飞内销持续高增长 新宝股份||2020Q3业绩超预期，自主品牌拉动内销高速增长 小熊电器|| 2020中报预告点评：Q2业绩再超市场预期，预计全年维持高增速 小熊电器||2020中报点评：业绩接近预告上限，看好渠道、品类、产能扩张 小熊电器||前三季度业绩高速增长，Q4电商旺季有望再创佳绩 格力电器||渠道变革、行业回暖，空调龙头业绩反转可期 格力电器||Q3业绩短期承压，新零售变革稳步推进-开源可选消费 九阳股份||2020Q2业绩超市场预期，新产品新渠道拉动增长 北鼎股份||2020Q3净利润超市场预期，盈利能力显著提升 安克创新||Q3业绩提速，看好Q4海外消费旺季带来业绩弹性 科沃斯||2020 年业绩超预期，添可持续高增长净利率提升--开源可选消费 浙江美大||2020年净利润超预期，盈利能力明显提升--开源可选消费 老板电器||2020Q4收入环比改善，新品类未来增长可期--开源可选消费 石头科技||顶流代言新品，天猫渠道预售订光 九阳股份||疫情不改龙头本色，股权激励夯实增长信心 九阳股份||盈利能力韧性强，外销维持亮眼表现-开源可选消费 苏泊尔||Q4收入端逐步回暖，高管换帅有望激活内销活力 极米科技||Q1业绩预增公告超市场预期，净利率提升逻辑兑现 极米科技||光机自研占比提至70%，利润率稳步提升 极米科技||收入增速超预期，净利率提升逻辑继续兑现 星徽股份||业绩承诺超额完成，小家电带动泽宝收入提升68% 星徽股份||2020年超额完成业绩承诺，2021Q1经营现金流大幅改善 石头科技||自有品牌表现亮眼，内外销增长可期 老板电器||2021H1业绩符合预期，新兴品类突破成效初显--开源可选消费 火星人||立体营销体系驱动高增长，盈利能力逆市提升 浙江美大||2021H1业绩符合预期，盈利能力依旧稳健 北鼎股份||2021H1自有品牌业务稳步增长，盈利能力短期承压 极米科技||推出股权激励计划，看好外销潜力及盈利能力提升 石头科技||双旗舰产品力强劲，新品拉动业绩高增可期 小熊电器||高基数+需求回落致业绩下滑，静候扩品扩渠道成效海尔智家||2021H1业绩高增，净利率改善逻辑持续兑现 新宝股份||2021H1营收快速增长，内外环境改善盈利修复可期 石头科技||受海运影响Q2增速放缓，期待新品放量 老板电器||2021Q3业绩符合预期，收入结构持续优化 九阳股份||盈利能力韧性强，外销维持亮眼表现 火星人||Q3营收持续高增，线上线下渠道齐头并进 格力电器||Q3业绩短期承压，新零售变革稳步推进 倍轻松||新品开启第二成长曲线，疫情扰动下净利率承压 科沃斯||Q3双轮驱动下业绩高增，盈利能力持续提升 新宝股份||外销收入维持稳健增长，期待盈利能力修复 极米科技||Q3业绩高增，净利率提升逻辑持续兑现 海尔智家||Q3业绩符合预期，净利率提升长逻辑不变 石头科技||Q3内外销收入均超市场预期，新品放量趋势显现 石头科技||11月内销超预期、美亚重回正增长，看好2022年业绩逐季改善 科沃斯||短期数据扰动不改长期逻辑，看好双品牌行业引领 海尔智家||加码布局智慧生活家电，看好业务协同下长期发展 石头科技||新品S7 MaxV系列产品力强劲，看好内销超预期+外销逐季度改善 新宝股份||洗地机上新两周展现竞争力，清洁赛道增长可期 -- 开源可选消费 1.3 家电行业更新报告 家电周观点|| 继续看好家电成长股及白电反弹，新增推荐苏泊尔 家电周观点|| 双十一行业表现亮眼，看好家电成长股及白电反弹 家电周观点||海外消费回流线下致黑五平淡，期待高基数后改善 家电周观点|| 建议关注海运及原材料改善下的板块机会 家电周观点||11月成长小家电品类高景气度延续、政策利好预期提升，继续看好家电成长股及白电反弹 家电周观点（补发）||石头科技海外将推新品，看好内销超预期及2022年外销逐季度改善 2、纺服行业研究 2.1 纺服深度报告 特步国际||公司首次覆盖报告：跑步细分领域龙头，多品牌步入发展新阶段 开润股份|| 深度：代工业务全球化布局加速，“90分”迈向独立品牌 安踏体育|| 深度：AMER有望成为继FILA之后的新增长引擎 深度：运动服饰龙头公司深度解析（一）：NIKE——产品研发、营销与渠道全面引领行业，大中华区仍是未来主要增长亮点 南极电商|| 深度：产业链赋能构建多品类新零售品牌巨头 李宁|| 深度：精细化零售管理推动李宁进入“新增长阶段” 健盛集团|| 深度：A股运动服饰制造领航者，期待疫情过后的业绩复苏 滔搏|| 深度：中国最大的运动鞋服零售商——渠道资源、数字化零售转型是未来主要增长动力 波司登|| 深度：品牌势能显著提升，转型之路仍在继续 森马服饰|| 深度：领航童装与休闲双品类，看好业绩向上修复弹性 稳健医疗||医疗与消费板块双两轮驱动的医疗健康企业龙头 海澜之家||线上渠道与新老品牌联动发力，服装龙头再起航 稳健医疗||医用板块受益疫情高增，消费板块线下增速亮眼 华利集团||运动鞋代工龙头，A股“申洲国际”未来可期 南极电商||新南极：渠道更迭，需求不灭；品牌外延，模式升级 太平鸟||品牌渠道双变革释放红利，数字化巩固时尚龙头地位 力量钻石||深耕人造金刚石领域，培育钻石领军企业--开源可选消费 2.2 纺服公司点评报告 滔搏||阿迪达斯2022年展望大中华区恢复增长，看好滔搏新财年复苏 森马服饰||更新：童装份额持续领先，期待2022年开店扩张周期 李宁||更新：Q3流水好于行业且超市场预期，线下拓店积极 申洲国际|| 2019年报点评：OEM业绩基本符合预期，长期竞争优势不变 申洲国际||2020中报点评：上半年业绩超预期，全球OEM龙头的抗压性凸显 安踏体育|| 2019年报点评：业绩基本符合预期，疫情影响逐渐减弱，长期投资价值显现 安踏体育|| 2020一季报点评：电商渠道推动Q1业绩超预期，预计业绩拐点已至 安踏体育|| 2020Q2流水恢复超预期，线上流水持续高速增长 安踏体育||2020中报点评：2020 H1 上半年业绩超预期， DTC 转型有望持续提升 收入规模及盈利能力 安踏体育||三季度经营数据符合预期，电商、FILA及其他品牌高增长 开润股份|| 2019年报点评：业绩符合预期，2B、2C双轮业务长期潜力可期 开润股份|| 2020一季报点评：一季报基本符合预期，开展口罩业务对冲疫情影响 开润股份|| 更新：收入符合预期，预计全年仍能实现稳定增长 开润股份|| 更新：发布定增预案，2B业务扩产能品类助力后续发展 开润股份||预计业绩拐点将至，C2M模式助力2B/2C业务双翼齐飞 开润股份||上半年疫情影响业绩，2C端扩品类、扩品牌是亮点 开润股份||拟推员工持股计划彰显信心，2C、2B 业务均迎来边际向好变化 开润股份||与阿里战略合作，打造C2M闭环 南极电商|| 2019年报点评：业绩符合市场预期，报表质量进一步改善 南极电商|| 2020一季报点评：一季度经营情况符合预期，电商渠道保持高利润率 南极电商||2020中报点评：GMV逆势高增长，2020Q2现金流显著改善 李宁|| 2020一季报点评：一季度经营情况符合预期，电商渠道保持高利润率 李宁||三季度经营情况符合预期，电商渠道高增长 健盛集团||2020H1业绩受疫情影响较大，下半年有望迎来显著改善 滔搏|| FY2020点评： FY2020业绩基本符合预期，数字化运营助力五月销售转正 波司登|| 更新：2020财年业绩符合预期，品牌升级战略不变 森马服饰||高管增持彰显公司长远发展信心，业绩持续复苏 诺邦股份||疫情期间湿巾需求增加，量价齐升带动业绩增长 诺邦股份||发布限制性股票激励方案，彰显长期发展信心 诺邦股份||2020中报点评：疫情带动行业高景气，上半年业绩超市场预期 耐克（NIKE）||开源可选消费带您看耐克2020财年业绩 阿迪达斯||2020Q2业绩简评：中国市场收入恢复至持平，全球线上销售近翻倍 稳健医疗||海外医用防护用品需求大幅提升，2020Q3业绩大超市场预期 海澜之家||深度解读海澜之家三季报：拐点与突破 开润股份||深度解读开润股份三季报：拐点与增量 稳健医疗||三季度业绩超市场预期，继续看好医疗和消费品板块双轮驱动 海澜之家||外部扰动不改向好趋势，Q3收入与主品牌毛利率新高-开源可选消费 波司登||双十一全渠道表现出色，持续推进新零售运营和数字化转型 稳健医疗||全年业绩符合市场预期，疫情反复带动防疫物资需求提升--开源证券可选消费 安踏体育||2020年流水增速符合预期，Q4库销比显著改善--开源可选消费 开润股份||2020Q4业绩环比改善，2021年业绩拐点可期 安踏体育||2020H2业绩复苏，新品牌高增长强化多品牌矩阵逻辑 申洲国际||2020业绩逆势增长，期待2021年产能加速释放 安踏体育||2021Q1运营表现超预期，全品牌流水高质量增长 森马服饰||2020年存货现金流管理优秀，期待2021全面复苏 南极电商||2020年拼多多渠道高增，2021年货币化率有望提升 南极电商||2021Q1扣非净利润超预期，预计Q2业绩恢复较快增长 开润股份||2021Q1业绩环比改善，毛利率提升趋势显现 海澜之家||2020年多品牌战略优势显现，2021Q1业绩回升 安踏体育||2021H1业绩超预期，上调安踏大货全年流水增速 安踏体育||2021Q2流水超预期，五年发展战略彰显发展信心 华利集团||2021H1业绩表现亮眼，终端需求复苏推动订单增长 华利集团||不惧疫情业绩高质量增长，大客户占比持续提升-开源可选消费 开润股份||2021H1业绩超预期，看好后疫情时代业绩恢复弹性 李宁||H1业绩超市场预期，替代国际品牌更多份额可期 安踏体育||2021H1业绩超预期，看好安踏主品牌升级+新品牌高增长 海澜之家||2021H1强劲复苏，期待海澜品质升级+电商渠道高增 南极电商||2021H1库存商标去化顺利，期待下半年业绩修复 申洲国际||疫情阶段性影响业绩，长期竞争优势不改 开润股份||盈利能力持续改善，看好后疫情时代业绩恢复弹性 李宁||Q3流水好于行业且超市场预期，线下拓店积极 海澜之家||外部扰动不改向好趋势，Q3收入与主品牌毛利率新高 华利集团||不惧疫情业绩高质量增长，大客户占比持续提升 稳健医疗||防疫物资高基数将过，消费品业务持续稳健增长 开润股份||2021Q3业绩符合预期，静待出行市场拐点到来 南极电商||Q3库存去化仍持续，预计Q4电商旺季收入显著提升 波司登||线上渠道亮眼，品牌升级+冷冬预期下有望维持高质量增长 波司登||羽绒服业务经营质量持续提升，期待冷冬业绩超预期 滔搏||新疆棉事件影响趋缓，大店及离店模式打开边际成长空间 申洲国际||预计本轮北仑疫情影响有限，公司长期价值不改 力量钻石||2021年业绩高增，行业高景气下发展势能足--开源可选消费 申洲国际||原材料价格和疫情影响2021业绩，不改长期竞争优势 华利集团||2021Q4业绩再提速，2022年产能释放有望提升市场份额 -- 开源可选消费 2.3 纺服行业更新报告 深度||抖音电商渠道解析: 兴趣电商崛起，纺服板块先行 深度||SHEIN商业模式解析：敏捷供应链叠加数字化运营，SHEIN模式高速成长 行业点评||关注冷冬预期下的服装板块机会 纺服周观点|| 寒潮侵袭，双十一业绩亮眼，看好纺服板块反弹机会 纺服周观点|| 服装社零降幅环比收窄，继续看好服装及代工龙头 纺服周观点||行业旺季关注板块性机会，新变异毒株利好防疫相关标的 纺服周观点||运动鞋服线上数据环比明显改善，新增推荐滔搏 纺服周观点||建议关注新疆棉事件对于国内外品牌双向影响减弱的趋势 纺服周观点||Q4品牌服饰疲软，看好2022年代工和国际品牌复苏 3、轻工行业研究 3.1 轻工深度报告 顾家家居||深度：白电视角看家居，安踏视角看顾家 欧派家居|| 深度：定制家居行业领航者，进击大家居时代 中顺洁柔|| 深度：生活用纸龙头，兼备必需品业绩韧性和长期成长性 索菲亚|| 深度：扬长补短，定制柜类专家蓄势待发 索菲亚||深度复盘：潜心变革近二载，又到一鸣惊人时 晨光文具|| 深度：传统业务壁垒深厚，办公直销+零售大店两翼齐飞 裕同科技|| 深度：多元业务稳拓展，静待5G东风来 思摩尔国际|| 深度：乘新型烟草之东风，电子雾化设备龙头加速腾飞 思摩尔国际||深度：思摩尔国际与申洲国际对比研究：再探核心价值 太阳纸业||成长属性穿越周期，林浆纸一体化打造龙头优势 志邦家居||深耕厨柜二十余载，衣柜、工程渠道再领新征程 顾家家居||软体家具龙头峥嵘已现，大家居战略引领未来 泡泡玛特||深度：IP轻量化孕育成长之机，平台化发展或为长期方向 博汇纸业||APP收购提升龙头优势，行业整合优化竞争格局 深度||泡泡玛特对比三丽鸥：起于同源，前景更优 东鹏控股||深耕C端+小B市场，多元化渠道发力 深度||慕思股份领跑床垫赛道，家居龙头大有可为 蒙娜丽莎||公司首次覆盖报告：瓷砖行业龙头公司，C端+大宗双轮驱动 喜临门||公司首次覆盖报告：聚焦家居主业，品类、渠道扩张下进入快速发展通道 顾家家居||业绩符合预期，大家居整合助力成长 3.2 轻工公司点评报告 志邦家居||2021Q4 营收略超预期，看好盈利能力修复 晨光文具||收入和利润略超预期，看好公司长期稳健发展 -- 开源可选消费 蒙娜丽莎||更新：2021Q3收入符合预期，单季度净利润下滑 志邦家居||更新：2021Q3收入增长符合预期，单季度利润率承压 欧派家居||2019年报&2020一季报点评：业绩符合预期，欧铂丽、整装大家居快速发展 欧派家居||2020半年报点评：2020Q2业绩显著回暖，全渠道发力再显龙头优势 欧派家居||2020中报点评：2020Q2衣柜和大宗快速回暖，整装渠道发展亮眼 欧派家居||经销渠道回暖显著超预期，盈利能力提升 欧派家居||2020年业绩预告符合预期，龙头优势持续提升 中顺洁柔|| 2019年报&2020一季报点评：2020Q1业绩超出预期，全年盈利有望维持高位 中顺洁柔||品类拓展继续提速，2020H1业绩预告再超市场预期 中顺洁柔||2020H1业绩高于预告中枢，盈利能力环比继续提升 中顺洁柔||2020Q3业绩预告维持高增，积极关注三个预期差 索菲亚|| 2020一季报点评：一季度业绩受疫情影响，建议关注后续修复机会 索菲亚|| 更新：业绩短期波动影响有限，积极应对下拐点可期 索菲亚|| 更新：终端服务能力再升级，零售复苏拐点预期将至 索菲亚||经销渠道环比提速，工程扩品类红利如期快速释放 索菲亚||Q4业绩增长提速，看好新品牌、新渠道红利释放 晨光文具|| 2020中报点评：2020Q2业绩改善，线上突破，九木、科力普稳拓展 晨光文具||2020Q3业绩超出预期，传统核心业务显著回暖 裕同科技||2020中报点评：2020H1业绩超出预期，继续看好“1+N”业务布局 思摩尔国际||二季度业绩快速修复，2020H1经调整纯利超出预期 思摩尔国际||2020中报点评：盈利能力持续快速提升，2020H2维持高增长可期 太阳纸业||2020中报点评：2020H1业绩符合预期，上行周期有望逐步开启 志邦家居||2020Q3业绩超出市场预期，增长红利仍将持续释放 志邦家居||2020Q4 业绩超出市场预期，盈利能力显著提升 志邦家居||Q4业绩快速增长，品类拓展规模效应显现 顾家家居||2020Q3业绩超出预期，下游需求有望继续回暖 中顺洁柔||拟新建华东区生活用纸产能，发展有望再提速 思摩尔国际||2020年业绩预告超出市场预期，国内市场快速打开 泡泡玛特||2020年收入符合预期，线下开店有望提速 晨光文具||2020Q4业绩略超预期，晨光科力普增长大幅提速 思摩尔国际||盈利能力再创新高，长期发展空间仍然广阔 太阳纸业||Q1单季盈利创新高，成长属性与周期共振 共创草坪||2020Q4延续高增长，2021Q1业绩预告超出预期 金牌厨柜||Q4业绩快速增长，品类、渠道加速拓展 金牌橱柜||业绩短期承压，全品类、渠道发力看好未来成长空间-开源可选消费 索菲亚||经销回暖，大宗提速，完善品牌矩阵加速抢占市场 志邦家居||Q1营收高速增长，净利率稳定，趋势继续向好 共创草坪||Q1业绩接近预告上限，产能加速投放打开长期空间 欧派家居||2020年充分展现龙头地位，大家居优势突出 思摩尔国际||2021Q1业绩符合预期，长期发展战略稳步推进 索菲亚||Q1业绩高于预告中枢，预计全年净利率保持稳定 金牌厨柜||Q1业绩符合预期，费用摊薄带动净利率提升 晨光文具||传统业务增速和盈利能力稳定，新业务快速扩张 东鹏控股||2021Q1业绩大幅改善，经营质量快速提升 欧派家居||Q1利润超市场预期，降本增效尽显龙头优势 裕同科技||3C包装主业稳定，环保包装等新业务加速扩张 中顺洁柔||2020年实现跨越式发展，2021Q1业绩超市场预期 太阳纸业||Q1业绩符合预期，盈利能力提升、产能加快释放 博汇纸业||2021Q1业绩符合预期，纸价保持高位提升盈利空间 3.3 轻工行业更新报告 轻工制造||商品房销售面积持续高增长，继续推荐家居板块 行业深度||从中报看定制家居行业趋势：分化加速，龙头起舞 轻工周观点||地产政策放松预期增强，看好后周期家居板块反弹 轻工周观点|| 看好家居龙头C端发力，继续关注地产边际向好 轻工周观点||电子烟政策落地，推荐电子雾化设备制造龙头 轻工周观点||关注地产边际向好，电子烟规范化利好龙头 轻工周观点||利好政策频出，看好家居板块估值修复 轻工周观点||房产政策持续有放松预期，利好家居板块估值提升 4、2019年报&2020一季报总结 家电|| 2019年报&2020一季报总结，继续看好小家电 纺服|| 2019年报&2020一季报总结，继续推荐电商标的及运动服饰龙头 轻工|| 2019年报&2020一季报总结，推荐定制家居龙头 5、2020年中期策略 家电||中期投资策略，精选小家电，布局白电复苏 纺服||中期投资策略，坚守电商标的，布局线下龙头 轻工||中期投资策略，家居板块行至中场，造纸包装风正起时 可选消费行业||中期投资策略，捕获国人芳心，开拓海外疆土 6、2021年度策略 可选消费行业2021年策略报告（1）：顺应渠道变革方向 可选消费行业2021年策略报告（1）：顺应渠道变革方向（PPT版) 2021年策略报告（2）：看好2021可选消费板块--布局龙头，精选新消费 可选消费年度投资策略：顺应可选消费新营销方向：从锦上添花到举足轻重 7、2022投资策略 可选消费防御专题：布局低估值，寻找新亮点 *欢迎订阅我们的公众号 注：文中报告节选自开源证券研究所已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。 证券研究报告：《开源证券_公司首次覆盖报告_德昌股份（605555.SH）：吸尘器代工主业稳健，汽车电机迎来国产替代风口_可选消费研究团队_20220317》 对外发布时间：2022年3月17日 报告发布机构：开源证券股份有限公司 （已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格） 本报告分析师：吕明 SAC 执业证书编号：S0790520030002 研究报告法律声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起正式实施。根据上述规定，开源证券评定此研报的风险等级为R4（中高风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C4、C5的普通投资者。若您并非专业投资者及风险承受能力为C4、C5的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信息。 因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。 评级声明 股票投资评级：自报告日后的6个月内，预期股价相对于同期基准指数收益20%以上为“买入”、5%～20%为“增持”、-5%～5%之间波动为“中性”、5%以下为“减持”。 行业投资评级：自报告日后的6个月内，预期行业超越整体市场表现为“看好”，预计行业与整体市场表现基本持平为“中性”，预计行业弱于市场表现为“看淡”。 备注：评级标准为以报告日后的 6~12 个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅表现，其中 A 股基准指数为沪深 300 指数、港股基准指数为恒生指数、新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）、美股基准指数为标普 500 或纳斯达克综合指数。我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。 免责声明 开源证券股份有限公司是经中国证监会批准设立的证券经营机构，已具备证券投资咨询业务资格。 本报告仅供开源证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的机构或个人客户（以下简称“客户”）使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告是发送给开源证券客户的，属于机密材料，只有开源证券客户才能参考或使用，如接收人并非开源证券客户，请及时退回并删除。 本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他金融工具的邀请或向人做出邀请。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。若本报告的接收人非本公司的客户，应在基于本报告做出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问。 本报告可能附带其它网站的地址或超级链接，对于可能涉及的开源证券网站以外的地址或超级链接，开源证券不对其内容负责。本报告提供这些地址或超级链接的目的纯粹是为了客户使用方便，链接网站的内容不构成本报告的任何部分，客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险。 开源证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。开源证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。 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