【华创·每日最强音】经济数据之喜,难改全年大稳之调——1-2月经济数据点评|宏观(20220317)
（以下内容从华创证券《【华创·每日最强音】经济数据之喜,难改全年大稳之调——1-2月经济数据点评|宏观(20220317)》研报附件原文摘录）
通过微信形式制作的本资料仅面向华创证券客户中的金融机构专业投资者，根据《证券期货投资者适当性管理办法》，请勿对本资料进行任何形式的转发；若您并非华创证券客户中的金融机构专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，请勿订阅或使用本订阅号中的信息。 本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，还请见谅！感谢您给予的理解和配合！ 每日最强音0317 音频： 进度条 00:00 / 02:10 后退15秒 倍速 快进15秒 创见·华创证券机构客户服务平台 最新最全投研资讯一键即达！ 重点推荐 华创宏观 2022/3/16 主要观点 1-2月经济数据超市场预期的好，但持续性、全面性仍待三月检验，我们逐个分析本次数据： （一） 三个预期之外 1、 消费、投资、工业：环比与同比之间有差异，基数解释力偏弱 剔除基数的扰动，观察环比是个比较好的方法。比如GDP，去年四季度增速低于三季度接近1个百分点，与去年四季度GDP季调环比1.6%，比2020四季度的2.6%，低1个百分点有关。 1-2月消费、投资、工业全部大幅好于去年12月。但环比的数据并不能证明这一点。例如工增，1-2月环比季调低于2021年1-2月同期，理论上，1-2月的工增增速应该低于去年12月。 2、 地产投资：宏观与微观存在分歧 地产投资1-2月同比增速为3.7%，大幅好于前值-13.1%。。增速的回正与微观高频数据存在分歧。参见正文。 3、 工增分行业数据：与工业品产量存在分歧 行业层面，工增数据与工业品产量有些分歧，可能来自数据口径的差别，也可能来自工增数据的某些技术处理（工增的处理相对复杂，需要通过产出计算增加值，且扣除价格因素）。 比较典型的是如下两个。1） 水泥产量增速下滑，但非金属矿物制品的增加值增速上行;2）2） 手机、电脑产量增速大幅下滑，但电子设备制造业的增加值增速维持高位。 （二） 四个符合预期 1、今年技改增速上行相对符合预期。2、基建符合预期的地方有两点。一是，整体增速。二是，分项增速。1-2月，电力投资、交运投资、水利投资好于公共设施管理业的投资增速。3、地产施工面积同比为正，新开工同比为负，销售同比为负，符合预期。4、服务业生产指数偏弱符合预期。 后续怎么看？ 经济本身：第一，1-2月的经济数据运行有较多难以理解的地方，基于此作过于乐观的判断或直接武断"数据不可信"，容易出现较大的偏误。 第二，四个符合预期意味着当下经济的问题依然突出，体现在服务弱、地产弱。应对抓手也较为清晰，基建上、技改上。但更定量的判断，抓手是否能够对冲地产与服务，仍需要更多数据的观察。 第三，3月疫情对经济的影响不容忽视。初步判断，18个受疫情影响较大的城市对全国1季度GDP增速的下行拖累可能在0.5%左右。这意味着，1季度可能受疫情拖累，成为全年经济增速低点。 政策展望：暂时、短期的数据（特别是权重低且易波动大的年初）好坏，并不能作为定基全年政策基调的完全依据，我们再次重申，5.5%左右目标背后两大诉求：对外经济发展保持全球领先地位;解决千万应届毕业生就业压力。这两大压力都依然显著存在。统筹而言，社融数据没那么差（1-2月合并看社融是扩张的），经济数据没那么好（仍有不确定性），不用过度解读，往后看，三月有疫情之忧、年中有出口回落之虑，稳增长基调不会贸然改变，货币相机宽松呵护仍有必要，尚无"政策暂缓"之险。 风险提示：疫情进一步扩散影响施工与消费；地产持续下行。 具体内容详见报告《【华创宏观】经济数据之喜，难改全年大稳之调——1-2月经济数据点评》 华创宏观 2022/3/16 一、重大项目是什么，怎么跟踪？ 重大项目有多重要？稳投资是稳增长抓手，重大项目是稳增长"抓手的抓手"。 什么是重大项目？意义如此重大，概念却是黑箱。 怎么框定重大项目范围，并有效跟踪？我们依据三条相关法规，从三个视角大致框定重大项目范围，对应可得三个重大项目跟踪维度： 1、从风险评估和信息披露视角看：中央标准较为清晰，原则上需要政府审批核准的固定资产投资项目都是重大项目→跟踪发改委审批核准项目，反映中央稳投资意愿和方向； 2、地方对重大项目有较大自由裁量权、口径不一→跟踪各地重大项目年度投资计划（下称"年度计划"）和集中开工，反映"项目跟着规划走"; 3、从资金支持视角看：专项债投向的一定是重大项目→跟踪专项债高频数据，反映"资金跟着项目走"。 二、发改委审核：基建信号灯转绿，增速上行可期 发改委审核数据显示基建信号灯自2021年8月已转绿，未来半年到一年基建上行可期。发改委项目审核项目总投资额反映中央稳投资意愿，是全国基建的信号灯，从历史经验看和基建增速对应较好;尤其是条件苛刻、批复审慎的轨交规划一旦开闸，则未来半年到一年基建上行可期：2021年8月以来发改委审核项目总投资额放量，半年已连批四个轨交规划（此前12个月仅批一个）。 三、地方年度计划：基建前倾无疑，双位数增速存疑 各地年度计划平均双位数高增，传达了明确的基建前倾基调和基建大省发力意愿，但不可简单外推双位数基建增速。 1、从节奏看，各地年度计划传递了明显的投资前倾信号：公布时间普遍比去年早1-2个月，规模平均增长11%，首批重大项目开工日期也明显早于去年。 2、从结构看，基建仍是重要发力点。平均占各地年度计划投资额约4成。 3、分区域看，基建大省发力更积极。Top5基建大省（广东、山东、浙江、河北、四川合占全国基建体量1/3，基本代表全国基建走势）基建重大项目计划投资额增速更快、上马新开工重大项目更积极、平均单项目计划投资额更大。 四、地方专项债："做起来"容易，"做多高"存疑 提前批专项债发行勾勒的基建图景可总结为：大省挑大梁、资金加速跟着更重大的项目走、前倾不容小觑。 1、今年提前批专项债发出的最明确信号并非市场聚焦的资金投向，而是额度分配不"撒胡椒面"、由基建大省"挑大梁"。今年1-2月近万亿新增专项债发行中，Top5基建大省占49.5%，较去年下半年的34%明显提升。 2、我们逐笔统计了2021年以来数千条专项债的信息披露数据，发现提前批专项债的另外两大边际变化是"重大项目更重大"和"资金跟着项目走"：1月单项目平均投资为一年新高，表明专项债用向了单体拉动更强的重大项目；项目融资中的专项债占比也为一年新高，表明"资金跟着项目走"为一年来最顺。 3、除了纪录水平的发行节奏外，资金投向方面，专项债用于基建比重出现跳升（去年65%→1月71%），增量来自交通基础设施、市政产业园、农林水利。 专项债不"撒胡椒面"反映的政策思路，是靠基建大省把基建增速"做起来"（上半年5%~8%）;但全年"做多高"（能否双位数、超预期）还要看非基建大省后续能否"一起上"，主要取决于城投融资情况，目前信号尚不明确。这意味着上半年双位数基建增速难期，后续仍待监管信号和城投融资边际变化。 风险提示：稳增长力度不及预期，专项债发行不及预期，项目落实不及预期 具体内容详见报告《【华创宏观】打开重大项目的基建黑箱——破案"稳增长"系列八》 行业研究 【华创环保公用】碳中和追踪周报（2022年第5期）：2022企业温室气体排放报告重点工作发布，全国碳市场有望迎来扩容 【华创商社】2022年2月培育钻石数据点评：进出口额同比高增，景气度持续高企 月度金股 ∨ 法律声明 华创证券研究所定位为面向专业投资者的研究团队，本资料仅适用于经认可的专业投资者，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。华创证券不因任何订阅本资料的行为而将订阅人视为公司的客户。普通投资者若使用本资料，有可能因缺乏解读服务而对报告中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失。 本资料摘编自华创证券研究所已经发布的研究报告，若对报告的摘编产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。须注意的是，本资料仅代表报告发布当日的判断，相关的分析意见及推测可能会根据华创证券研究所后续发布的研究报告在不发出通知的情形下做出更改。华创证券的其他业务部门或附属机构可能独立做出与本资料的意见或建议不一致的投资决策。本资料所指的证券或金融工具的价格、价值及收入可涨可跌，以往的表现不应作为日后表现的显示及担保。本资料仅供订阅人参考之用，不是或不应被视为出售、购买或认购证券或其它金融工具的要约或要约邀请。订阅人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主作出投资决策并自行承担投资风险。华创证券不对使用本资料涉及的信息所产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任。 本资料所载的证券市场研究信息通常基于特定的假设条件，提供中长期的价值判断，或者依据“相对指数表现”给出投资建议，并不涉及对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断，因此不能够等同于带有针对性的、指导具体投资的操作意见。普通个人投资者如需使用本资料，须寻求专业投资顾问的指导及相关的后续解读服务。若因不当使用相关信息而造成任何直接或间接损失，华创证券对此不承担任何形式的责任。 未经华创证券事先书面授权，任何机构或个人不得以任何方式修改、发送或者复制本资料的内容。华创证券未曾对任何网络、平面媒体做出过允许转载的日常授权。除经华创证券认可的媒体约稿等情况外，其他一切转载行为均属违法。如因侵权行为给华创证券造成任何直接或间接的损失，华创证券保留追究相关法律责任的权利。 订阅人若有任何疑问，或欲获得完整报告内容，敬请联系华创证券的机构销售部门，或者发送邮件至jiedu@hcyjs.com。
通过微信形式制作的本资料仅面向华创证券客户中的金融机构专业投资者，根据《证券期货投资者适当性管理办法》，请勿对本资料进行任何形式的转发；若您并非华创证券客户中的金融机构专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，请勿订阅或使用本订阅号中的信息。 本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，还请见谅！感谢您给予的理解和配合！ 每日最强音0317 音频： 进度条 00:00 / 02:10 后退15秒 倍速 快进15秒 创见·华创证券机构客户服务平台 最新最全投研资讯一键即达！ 重点推荐 华创宏观 2022/3/16 主要观点 1-2月经济数据超市场预期的好，但持续性、全面性仍待三月检验，我们逐个分析本次数据： （一） 三个预期之外 1、 消费、投资、工业：环比与同比之间有差异，基数解释力偏弱 剔除基数的扰动，观察环比是个比较好的方法。比如GDP，去年四季度增速低于三季度接近1个百分点，与去年四季度GDP季调环比1.6%，比2020四季度的2.6%，低1个百分点有关。 1-2月消费、投资、工业全部大幅好于去年12月。但环比的数据并不能证明这一点。例如工增，1-2月环比季调低于2021年1-2月同期，理论上，1-2月的工增增速应该低于去年12月。 2、 地产投资：宏观与微观存在分歧 地产投资1-2月同比增速为3.7%，大幅好于前值-13.1%。。增速的回正与微观高频数据存在分歧。参见正文。 3、 工增分行业数据：与工业品产量存在分歧 行业层面，工增数据与工业品产量有些分歧，可能来自数据口径的差别，也可能来自工增数据的某些技术处理（工增的处理相对复杂，需要通过产出计算增加值，且扣除价格因素）。 比较典型的是如下两个。1） 水泥产量增速下滑，但非金属矿物制品的增加值增速上行;2）2） 手机、电脑产量增速大幅下滑，但电子设备制造业的增加值增速维持高位。 （二） 四个符合预期 1、今年技改增速上行相对符合预期。2、基建符合预期的地方有两点。一是，整体增速。二是，分项增速。1-2月，电力投资、交运投资、水利投资好于公共设施管理业的投资增速。3、地产施工面积同比为正，新开工同比为负，销售同比为负，符合预期。4、服务业生产指数偏弱符合预期。 后续怎么看？ 经济本身：第一，1-2月的经济数据运行有较多难以理解的地方，基于此作过于乐观的判断或直接武断"数据不可信"，容易出现较大的偏误。 第二，四个符合预期意味着当下经济的问题依然突出，体现在服务弱、地产弱。应对抓手也较为清晰，基建上、技改上。但更定量的判断，抓手是否能够对冲地产与服务，仍需要更多数据的观察。 第三，3月疫情对经济的影响不容忽视。初步判断，18个受疫情影响较大的城市对全国1季度GDP增速的下行拖累可能在0.5%左右。这意味着，1季度可能受疫情拖累，成为全年经济增速低点。 政策展望：暂时、短期的数据（特别是权重低且易波动大的年初）好坏，并不能作为定基全年政策基调的完全依据，我们再次重申，5.5%左右目标背后两大诉求：对外经济发展保持全球领先地位;解决千万应届毕业生就业压力。这两大压力都依然显著存在。统筹而言，社融数据没那么差（1-2月合并看社融是扩张的），经济数据没那么好（仍有不确定性），不用过度解读，往后看，三月有疫情之忧、年中有出口回落之虑，稳增长基调不会贸然改变，货币相机宽松呵护仍有必要，尚无"政策暂缓"之险。 风险提示：疫情进一步扩散影响施工与消费；地产持续下行。 具体内容详见报告《【华创宏观】经济数据之喜，难改全年大稳之调——1-2月经济数据点评》 华创宏观 2022/3/16 一、重大项目是什么，怎么跟踪？ 重大项目有多重要？稳投资是稳增长抓手，重大项目是稳增长"抓手的抓手"。 什么是重大项目？意义如此重大，概念却是黑箱。 怎么框定重大项目范围，并有效跟踪？我们依据三条相关法规，从三个视角大致框定重大项目范围，对应可得三个重大项目跟踪维度： 1、从风险评估和信息披露视角看：中央标准较为清晰，原则上需要政府审批核准的固定资产投资项目都是重大项目→跟踪发改委审批核准项目，反映中央稳投资意愿和方向； 2、地方对重大项目有较大自由裁量权、口径不一→跟踪各地重大项目年度投资计划（下称"年度计划"）和集中开工，反映"项目跟着规划走"; 3、从资金支持视角看：专项债投向的一定是重大项目→跟踪专项债高频数据，反映"资金跟着项目走"。 二、发改委审核：基建信号灯转绿，增速上行可期 发改委审核数据显示基建信号灯自2021年8月已转绿，未来半年到一年基建上行可期。发改委项目审核项目总投资额反映中央稳投资意愿，是全国基建的信号灯，从历史经验看和基建增速对应较好;尤其是条件苛刻、批复审慎的轨交规划一旦开闸，则未来半年到一年基建上行可期：2021年8月以来发改委审核项目总投资额放量，半年已连批四个轨交规划（此前12个月仅批一个）。 三、地方年度计划：基建前倾无疑，双位数增速存疑 各地年度计划平均双位数高增，传达了明确的基建前倾基调和基建大省发力意愿，但不可简单外推双位数基建增速。 1、从节奏看，各地年度计划传递了明显的投资前倾信号：公布时间普遍比去年早1-2个月，规模平均增长11%，首批重大项目开工日期也明显早于去年。 2、从结构看，基建仍是重要发力点。平均占各地年度计划投资额约4成。 3、分区域看，基建大省发力更积极。Top5基建大省（广东、山东、浙江、河北、四川合占全国基建体量1/3，基本代表全国基建走势）基建重大项目计划投资额增速更快、上马新开工重大项目更积极、平均单项目计划投资额更大。 四、地方专项债："做起来"容易，"做多高"存疑 提前批专项债发行勾勒的基建图景可总结为：大省挑大梁、资金加速跟着更重大的项目走、前倾不容小觑。 1、今年提前批专项债发出的最明确信号并非市场聚焦的资金投向，而是额度分配不"撒胡椒面"、由基建大省"挑大梁"。今年1-2月近万亿新增专项债发行中，Top5基建大省占49.5%，较去年下半年的34%明显提升。 2、我们逐笔统计了2021年以来数千条专项债的信息披露数据，发现提前批专项债的另外两大边际变化是"重大项目更重大"和"资金跟着项目走"：1月单项目平均投资为一年新高，表明专项债用向了单体拉动更强的重大项目；项目融资中的专项债占比也为一年新高，表明"资金跟着项目走"为一年来最顺。 3、除了纪录水平的发行节奏外，资金投向方面，专项债用于基建比重出现跳升（去年65%→1月71%），增量来自交通基础设施、市政产业园、农林水利。 专项债不"撒胡椒面"反映的政策思路，是靠基建大省把基建增速"做起来"（上半年5%~8%）;但全年"做多高"（能否双位数、超预期）还要看非基建大省后续能否"一起上"，主要取决于城投融资情况，目前信号尚不明确。这意味着上半年双位数基建增速难期，后续仍待监管信号和城投融资边际变化。 风险提示：稳增长力度不及预期，专项债发行不及预期，项目落实不及预期 具体内容详见报告《【华创宏观】打开重大项目的基建黑箱——破案"稳增长"系列八》 行业研究 【华创环保公用】碳中和追踪周报（2022年第5期）：2022企业温室气体排放报告重点工作发布，全国碳市场有望迎来扩容 【华创商社】2022年2月培育钻石数据点评：进出口额同比高增，景气度持续高企 月度金股 ∨ 法律声明 华创证券研究所定位为面向专业投资者的研究团队，本资料仅适用于经认可的专业投资者，仅供在新媒体背景下研究观点的及时交流。华创证券不因任何订阅本资料的行为而将订阅人视为公司的客户。普通投资者若使用本资料，有可能因缺乏解读服务而对报告中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失。 本资料摘编自华创证券研究所已经发布的研究报告，若对报告的摘编产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。须注意的是，本资料仅代表报告发布当日的判断，相关的分析意见及推测可能会根据华创证券研究所后续发布的研究报告在不发出通知的情形下做出更改。华创证券的其他业务部门或附属机构可能独立做出与本资料的意见或建议不一致的投资决策。本资料所指的证券或金融工具的价格、价值及收入可涨可跌，以往的表现不应作为日后表现的显示及担保。本资料仅供订阅人参考之用，不是或不应被视为出售、购买或认购证券或其它金融工具的要约或要约邀请。订阅人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主作出投资决策并自行承担投资风险。华创证券不对使用本资料涉及的信息所产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任。 本资料所载的证券市场研究信息通常基于特定的假设条件，提供中长期的价值判断，或者依据“相对指数表现”给出投资建议，并不涉及对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断，因此不能够等同于带有针对性的、指导具体投资的操作意见。普通个人投资者如需使用本资料，须寻求专业投资顾问的指导及相关的后续解读服务。若因不当使用相关信息而造成任何直接或间接损失，华创证券对此不承担任何形式的责任。 未经华创证券事先书面授权，任何机构或个人不得以任何方式修改、发送或者复制本资料的内容。华创证券未曾对任何网络、平面媒体做出过允许转载的日常授权。除经华创证券认可的媒体约稿等情况外，其他一切转载行为均属违法。如因侵权行为给华创证券造成任何直接或间接的损失，华创证券保留追究相关法律责任的权利。 订阅人若有任何疑问，或欲获得完整报告内容，敬请联系华创证券的机构销售部门，或者发送邮件至jiedu@hcyjs.com。
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