钢结构行业半年报汇总分析:Q2订单充沛,费用率下降,龙头企业净利率持续提升【天风建筑唐笑团队】

（以下内容从天风证券《钢结构行业半年报汇总分析:Q2订单充沛,费用率下降,龙头企业净利率持续提升【天风建筑唐笑团队】》研报附件原文摘录）
　　核心观点 Q2新签订单增速较快，国家政策利好助力订单增长 2020年行业五家可比公司上半年新签订单额为314.77亿元，较去年同期上升17.9%。虽然一季度大部分公司新签订单下滑，但在二季度能够基本消除疫情带来的不利影响，增速较快。其中东南网架、杭萧钢构和精工钢构新签订单增速超10%。虽受疫情影响，2020上半年东南网架表现亮眼，同比增速达42.67%。随着行业EPC业务增多和利好政策的持续发布，预计未来钢结构订单将持续稳增。 行业营收增速受疫情影响下滑，毛利率稳步提升 2020年上半年行业整体营收增速为-1.8%，较去年同期增速下滑25.3个百分点，主要因为钢结构产业目前是劳动密集型产业，一季度受疫情影响严重，Q2考虑到2020年是十三五的收官之年，预计未来营收将持续增长。 毛利率方面，2020年上半年行业整体毛利率为15.9%，较前值上升约0.4个百分点。行业毛利率多数有所上行.个股来看，杭萧钢构、海波重科超过18%，分别为20.4% 和18.2%。考虑到EPC业务增多，行业集中度越来越高，诸如鸿路钢构、精工钢构等龙头企业会持续受益，未来毛利率有望持续上升。 期间费用率有所改善，支撑净利润增速上升 2020年上半年行业整体期间费用率为8.72%，较去年同期小幅下滑0.27个百分点。其中财务费用率为1.21%，下滑0.16个百分点；管理费用率为3.11%，上升0.03个百分点；销售费用率为1.26%，上升0.09个百分点；研发费用率为3.1%,下滑0.22个百分点。2020年上半年行业减值损失占收入比值为0.73，同比下滑0.25个百分点。其中森特股份，杭萧钢构和富煌钢构减值收入比下降超过1个百分点。 归母净利润方面，行业整体从2019下半年开始逐步上升，2020年上半年净利润增速为39.3%。精工钢构和鸿路钢构主要受益于出色的控费能力；杭萧钢构则因非经常性损益大增；东南网架主因公司订单大幅增长；海波重科净利润下滑严重，受营业收入严重影响。 付现比大增使得现金流恶化，资产负债率小幅提升 2020年上半年行业收现比为0.9858，同比上升0.2432个百分点；付现比为0.9797，同比上升2.1778个百分点，行业整体经营活动现金流为3.91亿，较去年同期少流入9.7亿，现金流恶化。主因付现比大增，使得经营现金流流出增速快于流入。2020年上半年行业资产负债率为61.81%，同比上涨0.12%。目前一些公司已经相应启动了定增、可转债融资计划，在扩大产能，增加市场份额的同时，未来资金情况将得到一定改善。 投资建议 通过分析2020年上半年业绩情况，可以看到钢结构行业整体营收业绩虽然受疫情影响，但Q2订单高速增长，EPC业务增加助力毛利率稳步提升，行业期间费用率有所改善，支撑净利润增速上升。虽然受到疫情影响，公司行业整体现金流情况恶化，但各公司已经相应启动定增，可转债融资计划，预计未来资金情况将得到改善，公司业绩将持续向好。 我们认为各公司目前积极探索发展新模式，新技能，经营效率有望提升并且订单增速可观，后期业绩释放有一定支撑。从中长期来看，装配式建筑与工程总承包模式受到政策大力支持，行业内公司未来业绩或将继续上行。我们维持钢结构行业“强于大市”的评级。 风险提示：固定资产投资增速下滑加速，钢结构技术发展缓慢，装配式建筑推广速度低于预期，政策推进不达预期 正文 1. Q2新签订单增速较快，国家政策利好助力订单增长 2020年行业五家可比公司上半年新签订单额为314.77亿元，较去年同期上升17.9%。其中2020年新签订单额增速10%的公司有三家，东南网架以新签合同额增速42.67%位列第一，主因EPC业务增长较快；第二位杭萧钢构新签合同同比增速为23.87%，若剔除万郡绿建线上流水订单，则较2019年同期上升16.21%；第三位精工钢构新签合同同比增速为11.73%，创下历史同期最高水平，主因EPC及装配式业务规模扩大。虽然一季度大部分公司新签订单下滑，但在二季度能够基本消除疫情带来的不利影响，增速较快。 2020年上半年东南网架，杭萧钢构，精工钢构，鸿路钢构和富煌钢构新签合同额（TTM）与营收（TTM）比分别为0.80、1.53、1.47、1.42和1.31。富煌钢构合同营收比较去年同期上升0.7个百分点，主要系营收受疫情影响下滑；杭萧钢构较去年增加0.04个百分点，主要是合同额增多；东南网架较去年下降0.5个百分点，主要系2019年下半年新签订单额较少；精工钢构和鸿路钢构则较去年下滑0.09和0.07个百分点。 行业订单普遍增长的原因有三。其一国家政策利好钢结构。2019年以来，对于钢结构建筑的推动政策频频发出。在2019年2月中国建筑业协会发布2019年工作要点中提出“大力发展钢结构等装配式建筑”后，当年3月钢结构被住建部层面单独提出推广。2020年2月，卫健委联合住建部发布《新型冠状病毒肺炎应急救治设施负压病区建筑设计导则（试行）》，提出新冠肺炎应急救治设施负压病区结构形式选择宜采用装配式钢结构等轻型结构。2020年7月，住建部发布绿色建筑创建行动方案，大力发展钢结构等装配式建筑，新建公共建筑原则上采用钢结构。预计未来国家政策持续利好，订单有望稳增。 其二部分公司专业分包向总承包持续转型。报告期内东南网架在学校、医院、体育场馆、住宅、综合体等领域积极拓展EPC模式；鸿路钢构承建浙南科技城等多个总承包重大项目；杭萧钢构2018年签订全亚运会运动村等总承包(EPC)项目；精工钢构目前致力于分包模式转型升级，已承接多个EPC项目。富煌钢构积极推动业务模式升级，以“装配式钢结构建筑技术集成与智能建造”为核心内容，建立健全EPC项目总承包管理机制。新签订单充沛叠加EPC模式高速发展，促成钢结构板块2020年上半年订单增长，预计将继续保持增长态势。 其三基建与制造业投资稳定增长。传统钢结构主要用于公共设施建设、厂房、仓储等，与基建投资完成额、制造业固定资产完成额、建筑工程房地产投资完成额密切相关。基建和制造业投资额受一季度疫情影响有所下降，但目前已经开始回升，预计未来能够继续稳定增长。且根据十三五规划，至2020年末，全国铁路营业里程达到15万公里，桥梁钢结构、空间钢结构产能预计持续增长。 2.行业营收增速受疫情影响下滑，毛利率稳步提升 出于数据可得性以及公司业绩结构相似性等因素，我们选取7家钢结构行业公司的数据进行汇总，作为钢结构行业数据指标。 2020年上半年行业整体营收增速为-1.8%，较去年同期增速下滑25.3个百分点，主要因为钢结构产业目前是劳动密集型产业，一季度受疫情影响严重。二季度单季营收高速增长，达8.6%，基本消除疫情带来的不利影响，预计三季度增速能基本恢复至较快水平。目前行业集中度提升，2014-2016年因钢结构效益不好，行业内小企业数量减少。2016年行业开始好转，但基本上留存下大规模企业，行业集中度提升。我们预计随着行业集中度提升，强者恒强，这些行业龙头更有可能在成本方面受益。 基于疫情带来的不利影响正在消除以及行业集中度提升，我们认为2020年下半年行业营收将大概率维持二季度增长速度。 毛利率方面，2020年上半年行业毛利率为15.9%，较一季度上升约0.4个百分点，行业毛利率多数有所上行。个股来看，杭萧钢构、海波重科毛利率超过18%，分别为20.4%和18.2%。杭萧钢构主因钢结构业务的恢复以及万郡绿建业务，并且新增毛利率较高的技术授权业务2个；海波重科较高毛利率主要因新开辟的西北市场毛利率较高。 预计未来行业毛利率会持续上行。目前行业集中度呈上升趋势，业内EPC业务逐步增多，对于公司本身的技术能力，规划设计能力和信息化综合管理能力，制造能力要求越来越高，也促使行业集中度提升。考虑到EPC业务增多，行业集中度越来越高，从而公司议价能力增强，成本降低，精工钢构等龙头企业会持续受益，未来毛利率有望持续上升。 3.期间费用率有所改善，支撑净利润增速上升 2020年上半年行业整体期间费用率为8.7%，较去年同期小幅下滑0.3个百分点。其中财务费用率下滑0.16个百分点，管理费用率较为稳定，销售费用率上升0.09个百分点，研发费用率下滑0.22个百分点。 2020上半年钢结构销售费用率为1.3%，同比下降0.09个百分点。其中，杭萧销售费用率较去年同期上升最大，达0.82个百分点，主要因子公司万郡绿建销售人员增加所致。富煌钢构，精工钢构，海波重科和鸿路钢构销售费用率较去年同期下滑，主要因疫情影响公司人员外出以及国家为了减轻企业负担带来的社保减免，导致职工薪酬、差旅费用、业务招待费同类项有所降低。 2020上半年钢结构管理费用率为3.1%，增长了0.03个百分点。其中，东南网架管理费用从2.45%增加0.44个百分点至2.89%，主因销售人员增加所，富煌钢构管理费用率增加0.42个百分点至3.14%，主因办公及交通费以及折旧摊销增加；杭萧钢构管理费用同比增加0.41个百分点，主因子公司万郡绿建管理人员增加所致；其他公司因疫情影响，职工薪酬，差旅费用和业务招待费等同类项有所降低。 2020上半年钢结构财务费用率为1.21%，同比下降0.16个百分点。其中富煌钢构上半年财务费用大幅增加，从2.91%增加0.88个百分点至3.79%，主要因为利息费用大幅增加。鸿路钢构财务费用较去年同期下滑0.47个百分点，主要受统计口径变化的影响。 2020上半年钢结构研发费用率为3.14%，下滑0.22个百分点。东南网架研发费用率下滑最多，下降0.93个百分点至3.27%，或与公司主要战略合作伙伴浙江大学在疫情影响下无法开学有关。 具体来看，森特股份与东南网架期间费用率变化较少，分别维持9.37%以及7.54%的水平上。海波重科和富煌钢构的期间费用率有较大的提升，分别同比上升1.18和1.69个百分点。鸿路钢构期间费用率大幅下滑1.31个百分点，主因公司产能快速扩张推动销售增长，期间费用率各项受公司规模效应均同比稳步下降，体现了行业集中带来的好处。精工钢构期间费用率下滑0.84个百分点，主因疫情下公司差旅方面相关费用大幅下降。 2020年上半年行业减值损失占收入比值为0.73，同比下滑0.25个百分点。其中森特股份，杭萧钢构和富煌钢构减值收入比同比下滑超过1个百分点，分别为1.87，1.09和2.16。鸿路钢构减值收入比较去年同期上升1.28个百分点，主因资产减值损失较去年同期增加。 归母净利润增速方面，行业整体从2019下半年开始逐步上升，2020年上半年为净利润增速为39.3%。,杭萧钢构增长132%，主要因为非经常性损益（土地收储款）大增所致，扣除非经常损益的净利润为1.69亿元，同比下降16.95%。海波重科净利润增速下滑严重，从109%下滑114.4个百分点至-5.4%，可能受营业收入大幅减少影响。行业内体量大的精工钢构、鸿路钢构和东南网架都实现了两位数的增长，分别为48.4%、11.5%和23.6%。精工钢构主因上半年费用管理较为出色且受益于政府补贴（占归母净利润11.01%）；东南网架则受益于公司订单的大幅增长；鸿路钢构受益于规模效益和控费能力。 4.付现比大增使得现金流恶化，资产负债率小幅提升 2020年上半年行业收现比为0.9858，同比上升0.2432个百分点；付现比为0.9797，同比上升2.1778个百分点。综合起来，行业整体经营活动现金流为3.91亿，较去年同期少流入9.7亿，现金流恶化,受一季度疫情影响严重。 个股来看,杭萧钢构上半年经营性现金流净额为1.43亿元，较去年同期少流入2.31亿元，主要是上半年付现比增幅较大，使得经营现金流流出增速快于流入。鸿路钢构20年上半年经营性现金流量净额由19年上半年的4.23亿减少至1.63亿元，也是受付现比大幅提升的影响。精工钢构经营活动现金流较去年同期大幅增加，从0.15亿元增加至2.29亿元，主要是公司EPC业务增加使得公司对下游分包商有更大的话语权，付款延后。 2020年上半年行业资产负债率为61.81%，同比上升0.12个百分点。分公司来看，富煌钢构资产负债率为71%，较去年同期上升1个百分点，处于行业中较高水平；森特股份提升8.9个百分点，但仍处于行业中较低水平。精工钢构资产负债同比下滑3.5个百分点，可能因为上半年EPC业务增多。EPC业务使得公司在产业链地位往上，主动性和定价能力提高，从而直接带来现金流的提升，降低资产负债率。 从资产周转率来看，除鸿路钢构，其他公司应收账款周转率与去年同期相比有所恶化，可能因为疫情影响工程进度，公司营运能力下降。存货周转率方面，海波重科，精工钢构和森特股份存货周转率有所改善，其他公司较去年相对恶化。 一些公司启动了定增、可转债融资等计划。精工钢构于4月初发布非公开发行A股股票预案，鸿路钢构于4月18日发布可转债发行预案，富煌钢构也于4月中旬发布非公开发行A股股票预案，东南网架于7月初发布非公开发行A股股票预案。此外，杭萧钢构拟转让万郡房产100%股权，正式剥离地产业务。我们认为，在行业龙头公司普遍公告定增的趋势下，公司剥离涉房业务有利于后续再融资。但是相比于改善现金流，扩大产能，增加市场份额的考虑可能更多一些。在政府支持装配式建筑的利好环境下，此时融资可以帮助企业以较低成本获得较高发展。 5.投资建议 通过分析2020年上半年业绩情况，可以看到钢结构行业整体营收业绩虽然受疫情影响，但Q2是订单增速上升，EPC业务增加助力毛利率稳步提升，行业期间费用率在疫情期间反而有所改善，支撑净利润增速上升。虽然受到疫情影响，行业整体现金流情况恶化，各公司已经相应启动定增，可转债融资计划，预计未来资金情况将得到改善。 我们认为各公司目前积极探索发展新模式，新技能，经营效率有望提升，并且订单增速可观，后期业绩释放有一定支撑。从中长期来看，装配式建筑与工程总承包模式受到政策大力支持，行业内公司未来业绩或将继续上行。我们维持钢结构行业“强于大市”的评级。 风险提示 固定资产投资增速下滑加速，钢结构技术发展缓慢，装配式建筑推广速度低于预期，政策推进不达预期。 证券研究报告：《Q2订单充沛，费用率下降，龙头企业净利率持续提升—钢结构行业上半年财报汇总分析》 对外发布时间：2020年09月08日 报告发布机构：天风证券股份有限公司 本报告分析师：唐笑 SAC执业证书编号：S1110517030004 / 岳恒宇 SAC执业证书编号：S1110517040005 / 唐笑 首席分析师 联系电话：15002199686 邮箱：tangx@tfzq.com 岳恒宇 分析师 CPA 联系电话：13021250915 邮箱：yuehengyu@tfzq.com 贾宏坤 联系人 联系电话：18916920590 邮箱：jiahongkun@tfzq.com

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