利率研究 | 理财转型、业绩跟踪与新兴产品

（以下内容从东方证券《利率研究 | 理财转型、业绩跟踪与新兴产品》研报附件原文摘录）
　　点击上方蓝字，关注“齐晟太子看债” ORIENT QS 东方固收 2022/03/13 利率研究 理财转型、业绩跟踪与新兴产品 陈斐韵 齐晟 01 理财年报： 规模平稳增长，投资以信用债为主 事件：2022年2月27日，银行业理财等级托管中心发布了《2021年中国理财市场报告》（以下简称“理财年报”），该报告显示理财业务存量整改任务基本完成，行业制度体系日臻完善。 理财规模平稳增长， 以开放式固收产品为主 截至2021年末，非保本理财余额29万亿，同比增长12.14%，理财规模平稳增长。其中，保本理财已实现清零，净值型理财产品余额26.96 万亿元，占比92.97%，较资管新规发布前增加23.89 万亿元，银行理财业务存量整改基本完成。2021 年底，已有29 家理财公司获批筹建，理财公司产品存续规模占比近六成，且全部为净值型产品。 从产品类型上看，固收类产品存续规模及占比呈上升趋势。截至2021 年底，固定收益类理财产品存续余额为26.78 万亿元，同比增长22.80%，占全部理财产品存续余额的92.34%；混合类理财产品存续余额为2.14 万亿元，同比下降46.13%，占全部理财产品存续余额的7.38%；权益类和商品及金融衍生品类理财产品规模较小。 从产品运作模式上来看，开放式理财产品的存续规模及占比呈上升趋势。截至2021 年底，开放式理财产品存续余额为23.78 万亿元，同比增长16.63%，占全部理财产品存续余额的82%，较去年同期增加3.15 个百分点；封闭式理财产品存续余额为5.22 万亿元，占全部理财产品存续余额的18%。开放式理财产品中现金管理类理财产品规模进一步上升，截至2021年末存续余额已达9.29万亿，同比增长22.89%，全部理财产品存续余额的32%。 从期限结构上看，理财产品封闭期限进一步拉长。2021 年，全市场新发封闭式产品加权平均期限整体呈现上升态势，12 月份为481 天，同比增长93.91%。其中，1 年以上的封闭式产品存续余额占比持续上升，截至2021 年底占全部封闭式产品的比例为62.96%，较去年同期增长26 个百分点。90 天以内封闭式不合规理财产品规模压降至零。 理财投资信用债比重上升， 权益非标比重下降 理财投资仍以债券为主，非标和权益投资占比下降。自2018年4月资管新规发布后，理财投资资产标准化程度提升，截至2021年末，理财总投资资产中投向债券类的占比高达54%，较资管新规发布时增加12.3个百分点。而理财投资于非标的占比不断下降，截至2021年末占比仅8.4%，权益投资占比也有所下降，截至2021年末仅3.3%。 随着理财规模的不断扩大，理财投资风险偏好不断下降。从2019年至2021年末，理财投资货币市场（含同业存单）的规模占比从6.6%大幅上升至17.8%，投资现金及银行存款的规模占比从5.8%上升至11.4%。理财投资这类低风险货币市场工具的规模占比大幅提升主要也与现金管理类理财产品的大幅扩张息息相关，现金管理类产品配置资产具有高流动性、高评级的特点，其配置同业存单、现金及银行存款的合计占比达47%，而非现金管理类的固收类产品配置这两类资产的合计占比仅22.53%。 从债券类别来看，理财投资信用债的比重进一步上升。从2019年至2021年末，理财总投资资产中的利率债占比从8.3%下降至5.8%，信用债占比则从45.1%上升至48.1%，从信用债等级来看，AA+及以上信用债的投资占比上升至84.1%。 2019年以来，理财直接投资于权益类资产的占比大幅下降，而公募基金的投资比重上升。从2019年至2021年，理财投资于权益类资产的占比从10%下降至3.3%，而公募基金投资占比从3.4%上升至4%。尤其近两年FOF型理财产品快速发展，截至2021年末，FOF型理财产品存续规模1536亿，同比增长61.34%，FOF型理财产品投资公募基金规模占比47.18%。 02 理财业绩跟踪： 现金管理类理财产品一枝独秀 我们将银行理财产品分为现金管理类、纯债类、固收+类、混合类和权益类五种类型，每个类型产品选取国有大行和股份行的部分代表理财产品作为样本，来统计银行理财的整体收益情况。 2021年银行理财除了现金管理类理财产品业绩优于货币基金外，其余四类产品均不敌公募。现金管理类理财产品由于在监管制度上较货币基金宽松，收益上更有优势，2021年现金管理类理财产品平均收益达3%，远高于货币基金2.2%的收益水平；纯债类理财产品和纯债基金收益相近，均在4.1%左右；但固收+类、混合类和权益类这三类涉及权益类资产的理财产品与公募产品业绩相差较大。 今年以来，涉及权益类资产的产品业绩压力较大。今年由于权益市场表现不佳，因此，固收+、混合类和权益类理财产品均为负收益，今年以来样本理财产品的平均收益率分别为-0.4%、-2.3%和 -12.7%，虽然与公募基金相比，净值亏损幅度较小，但对于风险承受能力较低的银行理财来说，业绩压力仍较大。纯债类理财产品今年以来0.5%，与纯债基基金接近，现金管理类理财今年以来平均7日年化收益率为2.9%，仍高于货币基金80bp。 03 理财新产品动态： 养老理财产品市场概况 养老理财产品市场不断扩容 我国的养老理财产品是指由商业银行设计发行的，以追求养老资产长期稳健增值为目的，鼓励客户长期持有的银行理财产品，实质上为国家推行个人养老金个人账户制的一部分。养老理财产品主要有以下三个特征：一是长期性，产品期限设计上超过五年，更符合客户长期养老需求及生命周期特点，短期没有流动性设计；二是稳健性，通过低波稳健的策略配置及平滑基金、风险准备金、减值准备等控制回撤和净值波动，投资范围将以固定收益类为主，并通过大类资产配置来分散风险；三是普惠性，在门槛方面，首批试点产品的投资起点均为1元，且0认购费、0销售服务费，同时产品的管理费也仅为0.1%/年，与同类型普通固收类或混合类产品通常在0.4%-1%之间的固定管理费相比相对较低。 首批养老理财试点机构于去年9月启动。2021年9月10日，银保监会发布《关于开展养老理财产品试点的通知》，推动工银理财、建信理财、招银理财和光大理财四家机构率先开展养老理财产品试点。去年12月，四家试点机构首批养老理财产品面世，发售四日内有两家机构三次调整募集金额上限，四家机构累计募集金额超预期。 目前，养老理财试点范围已扩大至“十地十机构”。2月25日，银保监会发布《关于扩大养老理财产品试点范围的通知》（下称《通知》）显示，自2022年3月1日起，养老理财产品试点地区扩大至北京、沈阳、长春、上海、武汉、广州、重庆、成都、青岛、深圳十地，养老理财产品试点机构扩大至工银理财、建信理财、交银理财、中银理财、农银理财、中邮理财、光大理财、招银理财、兴银理财和信银理财十家理财公司。 截至目前，首批四家养老理财试点机构共已发行8只养老理财，此次扩容后实际新增额度约为2386亿元。经过此次试点扩围，首批四家试点机构理财产品募集资金总规模上限由100亿提高至500亿元，新增六家机构募集资金总规模上限仍为100亿元，共计2600亿元。其中，招银理财剩余额度最少，为420亿元；其次是建信理财，剩余额度428亿元；此外光大理财、工银理财额度分别为468亿元、470亿元，首批四家机构剩余额度合计1786亿元，加上新增的6家理财子公司的600亿元，此次扩容后实际新增额度约为2386亿元。 养老理财产品发行特点： 普惠性，长期性 根据银保监会此前发布的养老理财产品试点规定，首批试点养老理财产品必须具有“稳健性、长期性、普惠性”三个显著特征，以此和普通银行理财产品区分。从目前已发行的8只养老理财产品来看，发行端体现了“普惠性”和“长期性”。 从产品类型看，光大理财发行的3只产品均为混合类，其余产品均为固定收益类。 从运作模式看，首批4只试点养老理财产品均为“封闭式净值型”，光大理财和建信理财近期分别发行了1只“开放式净值型”产品。以光大理财该只开放式净值型产品为例，该产品为6年期产品，成立后1年内，每月设2天封闭期投资日，供投资者申购产品。在封闭期投资日，客户只可申购，不可赎回。产品成立1年后既不可申购，也不可赎回。 从封闭期限上看，首批4只养老理财产品投资周期均为5年，从养老的真正需求来看，此类产品封闭期可能仅能覆盖即将退休或已退休人群养老需求，并未有效覆盖中青年客群更长期的养老投资需求。未来可以拓展存续时间更长、为不同年龄段投资者设计不同持有期限的养老理财产品。光大近期发了封闭6年期的开放式养老理财产品。 从风险等级看，除了工银理财的1只产品为三级外，其余均为二级中低风险等级。 从费率上看，养老理财产品的手续费（比如管理费、赎回费）相比于普通固收理财产品更低，首批4家中3家机构的产品管理费为0.1%，工银理财的养老理财产品甚至免管理费。 从业绩比较基准来看，大部分养老理财产品的业绩比较基准较高，一般在5.8%到7%之间，最低为4.8%，最高可达8%。 从申购赎回上来看，养老理财产品设定了单一个人投资者的购买上限，单一个人投资者购买的全部养老理财产品合计金额不得超过 300 万元人民币。为了应对特殊赎回需求，养老理财产品均明确在罹患重大疾病、购房等情况下，可以提前赎回，并支付提前赎回费。 养老理财产品投资特点：稳健性 第一、底层资产层面，工银、招银、建信理财的产品均为“固收+”类型，80%-100%投资固定收益资产，不超过20%的比例投资包括股票、偏股型基金、金融衍生品在内的权益资产；而光大理财的产品为混合类产品，因此投资范围更宽松，其中固收资产上限为80%，权益资产原则上不高于40%。 五年起步的投资期限决定了养老理财可以进行、并且适合进行跨周期的长期限投资，能分享新兴产业、高技术产业等符合国家战略导向的领域的长线发展红利。以建信“安享”为例，其入池资产是分行严格筛选过后的优质“高新精尖”企业项目，绿色金融、碳中和、租赁住房等ESG领域投资是重要配置方向。 第二、运作机制层面，养老产品设置了更人性化的申赎制度、更灵活的流动性安排。不同年龄段的客户，其流动性需求、风险偏好、收益预期可能都是不一样的。有的客户适合一次性买入，有的客户则适合以定投的方式买入。以招银理财为例，该公司产品一方面增设分红安排，产品成立满半年后可按季度分红；另一方面，针对投资者罹患重疾等特殊情形，设置了提前赎回安排，以彰显人性关怀。 第三、风险保障层面，养老产品建立了目前银行理财中最强有力的风险抵御机制，养老理财产品均设立了风险准备金、平滑基金、减值准备三重叠加的保障机制：收益平滑基金机制：将产品超过业绩比较基准的超额收益部分，按照50%纳入平滑基金并进行专项管理，根据产品业绩表现，专项用于合理平滑养老理财产品收益；设立风险准备金：按照管理费收入的20%计提风险准备金并进行单独管理；结合预期信用损失方法充分计提减值准备，按照产品投资资产的0.5%计算附加风险资本，增强风险抵御能力。 风险提示： 数据统计可能存在偏差：由于理财产品净值由中国理财网披露，选取的样本产品信息有限，样本统计与整体情况存在偏差的可能性等。 监管政策变化风险：本文假设监管政策无变动，若出台理财相关监管政策，将影响报告判断。 东方固收 齐晟 东方证券研究所固收首席分析师 齐晟 债市策略研究，流动性&机构行为等 qisheng@orientsec.com.cn 18930809670 王师可 信用债研究，城投&地产&过剩产能等 wangshike@orientsec.com.cn 18810126465 陈斐韵 宏观利率研究，流动性&金融产品等 chenfeiyun@orientsec.com.cn 13918516888 王阳 信用债与资产证券化研究等 wangyang9@orientsec.com.cn 15901076912 杜林 转债研究，策略&行业&个券分析等 dulin@orientsec.com.cn 17611226630 王静颖 宏观利率与信用债研究等 wangjingying@orientsec.com.cn 15674975413 本文节选自东方证券研究所3月13日发布的研报《理财转型、业绩跟踪与新兴产品》 分析师：齐晟 执业证书编号：S0860521120001；陈斐韵 执业证书编号：S0860519080003； 分析师申明 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。 免责声明 本证券研究报告（以下简称“本报告”）由东方证券股份有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告的全体接收人应当采取必要措施防止本报告被转发给他人。 本报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的证券研究报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的证券研究报告之外，绝大多数证券研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。 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