【浙商轻工|史凡可/马莉】志邦家居:收入略超预期,衣柜发力高增

（以下内容从浙商证券《【浙商轻工|史凡可/马莉】志邦家居:收入略超预期,衣柜发力高增》研报附件原文摘录）
　　基本事件 公司发布21年业绩快报：21A营收51.5亿（+34.17%）、归母净利润5.06亿元（+27.84%）、扣非净利4.6亿元（+28.31%）；其中21Q4实现营收18.31亿元（+24.69%）、归母净利润2.05亿元（+3.92%）、扣非净利1.70亿元（-1.51%），收入端在高基数下保持快速增长、略超预期，大宗业务利润率下行与原材料涨价使净利率下降2.2pct。 投资要点 衣柜、木门高速成长，产品持续丰富 橱柜21年公司持续进行渠道下沉与空白市场布局，门店拓展相比20年加速，预计新增门店超100家，同时公司加强新品研发，对卫阳产品系列进行了丰富，产品种类与风格持续完善，保证橱柜稳健增长，整体预计Q4零售端个位数增长；衣柜在产品持续丰富同时维持加速门店拓展推动品类高速成长，预计21Q4零售端增长40+%，衣柜渠道21年上半年开店162家，预计全年新增200-300家。22年厨衣渠道扩展将延续高力度，同时注重全屋定制店态拓展，预计22年厨衣综合店开200家，木门借助工程渠道高速发展同时加速门店扩张，预计22年开店200家。公司同步推出Z7计划，配合全屋定制店态，通过提升配套率、推进产品高端化等方式实现收入与客单值进一步提升。 工程渠道逐步收敛，整装高速拓展 工程渠道在行业持续承压的情况下，公司通过对每个项目进行详细风险梳理，对存在风险的订单提前追缴，应收账款回收良好，此外为了控制风险21Q4公司已根据项目情况进行选择性签约，考虑工程渠道订单周期较长、Q4集中结算，预计21Q4工程渠道实现30%-40%增长，未来公司将积极拓展央企国企等低风险客户，在抢位占位同时控制风险。零售渠道高速发展，除新增门店外，整装增长迅速、我们估计21年收入体量提升至3亿（20年1亿），且为了应对整装客户高性价比、差异化需求，公司计划将品类丰富度、产品完整度较高的“IK”产品线供应整装渠道，预计22年有望保持高增势头。 降本增效应对成本上升，盈利能力有望修复 21Q4公司净利率下降2.2pct，我们预计主要系：1）大宗渠道竞争加剧、毛利率有所下降；2）原材料成本上涨，公司为提升市场份额没有提价；3）衣柜毛利率仍低于厨柜、收入占比提升。展望22年，公司积极开展成本端精细化管理，调整加盟商的返利政策，衣柜规模效应将逐渐体现，看好利润率修复。 盈利预测及估值 公司21年制定三年百亿营收目标（22-24 CAGR26%），是成长性突出的优质标的。预计公司21-23年分别实现营收51.53/65.19/81.58亿元，同比增长34.17%/26.5%/25.2%，实现归母净利润5.06/6.20/7.71亿元，同比增长28.0%/22.6%/24.2%，对应PE为16/13/11X，维持“买入”评级。 风险提示 行业竞争加剧、业务拓展不及预期、原材料成本大幅提升 史凡可 轻工制造行业 首席分析师 美国哥伦比亚大学工程硕士。2015年4月至2017年3月供职于中国银河证券研究部，曾从事农林牧渔行业研究；2017年4月加入东吴证券研究所，从事轻工制造行业研究，并于2018年起担任轻工制造行业首席。2017年新财富轻工制造行业第5名，2019年新财富轻工及纺织服装第3名，2021年新财富轻工及纺织服装第2名。2020年7月加入浙商证券研究所。 手机/微信：18811064824 马莉 浙商证券联席所长、大消费负责人、纺织服装行业首席分析师 南京大学学士、中国社会科学院经济学博士；现供职于浙商证券研究所，曾供职于中国纺织工业协会、中国银河证券研究部、东吴证券研究所。2019年新财富轻工及纺织服装第3名，水晶球纺织服装行业第1名；2018年纺织服装行业水晶球第1名；2016-2017年新财富纺织服装行业第1名；2015年新财富纺织服装行业第2名；2014年新财富纺织服装行业第4名；2013年新财富纺织服装行业第2名；2012年新财富纺织服装行业第4名 手机/微信：15601975988 傅嘉成 轻工制造行业 研究员 中央财经大学投资学学士、硕士，2019年7月至2020年5月供职于东吴证券研究所，覆盖轻工制造行业；2020年6月起加入浙商证券研究所。 手机/微信：13161688452 杨舒妍 轻工制造行业 研究员 上海交通大学学士、香港科技大学硕士，2021年3月起加入浙商证券研究所，覆盖轻工制造行业。 手机/微信：13611883185 王倩 轻工制造行业 研究员 上海交通大学硕士，2022年2月起加入浙商证券研究所，覆盖轻工制造行业。 手机/微信：15026403695 免责声明：以上内容仅供机构投资者参考，不构成投资建议，对于公司的价值判断请以正式报告为准。 轻饮可乐∣一个有用的公众号 长按，识别二维码，加关注

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