【招商电子】乐鑫科技:业绩大幅增长,产品矩阵和软硬件生态继续强化

（以下内容从招商证券《【招商电子】乐鑫科技:业绩大幅增长,产品矩阵和软硬件生态继续强化》研报附件原文摘录）
　　事件： 公司发布年报，2021年实现营业收入13.86亿元，同比增加66.77%；归母净利润1.98亿元，同比增加90.70%。公司亦列出剔除股份支付影响的归母净利润2.2亿元，同比增加79.31%。拟向全体股东每10股派发现金红利16元（含税）。同时公布最新限制性股票激励计划草案。点评如下： 评论： 1、2021年业绩大幅增长，主因需求疫后复苏、产品结构改善。 公司全年营收大幅增长，主因疫情后行业复苏、公司产品根据供应链情况有所涨价、海外客户对模组产品需求提升、ESP32产品销量大幅提升、公司前期库存产品转化为收入等原因。全年毛利率39.60%，同比-1.69个pcts，综合毛利率下降是由于利润率更低的模组出货量占比上升。2021年研发费用率19.6%，同比减少-3.59个pcts，销售费用率同比下降-0.77个pct，管理费用同比下降-1.61个pcts，财务费用同比下降-0.2个pcts。公司全年经营活动现金净流入低于净利润，一是由于规模扩大导致营运资金占用增长，二是由于行业产能紧张积极采购备货导致现金流出较多。存货3.26亿元，去年同期1.96亿元，主要是为应对行业产能紧缺而积极备货，原材料和产成品大幅增加。经测算，Q4实现营收4.08亿，同比+46.8%环比+17.6%，归母净利润0.5亿，同比+113.4%环比+6.4%。单季度毛利率37.48%，同比-3.38pcts环比-2.74pcts，净利率11.45%，同比+3.96个pcts环比-1.12个pcts。 2、芯片和模组产品量价、库存提升，模组占比进一步提高。 分业务来看，芯片营收5.5亿，同比增加25%，毛利率48.94%，同比增加3.24个百分点，主要是产能紧张调整价格所致，以及公司产品系列增多便于支撑灵活的产品价格调整政策；模组产品营收8.1亿元，同比增加114%，去年海外客户更多选择将公司产品制成模组后出货，毛利率33.48%，同比减少2.52个百分点，虽然模组的售价也有调升，但是模组产品使用的存储芯片容量提升成本提高，导致模组毛利率下降。境外收入4.5亿元，同比增加129%，毛利率39.79%，同比减少4.3个百分点；境内收入9.4亿元，同比增加47%。出货量来看，芯片产品产量/销量/库存量1.7/1.4/0.4万颗，同比+27%/+12%/+148%，模组产品产品产量/销量/库存量0.8/0.8/0.07万块，同比+116%/+111%/+150%。每块模组中包含一颗公司自研芯片，因此为避免重复计算，芯片产量未包括用于模组生产的芯片产量，即公司芯片全年实际销售量为22649.67万颗，整体产销比率为88.52%。 3、多因素驱动物联网行业需求提升，公司有望持续稳健增长。 我们最新跟踪来看，公司一月份出货延续四季度较好态势，二月份春节因素有所下降，预计一季度总体将实现稳健增长。展望后续，海外需求仍然保持景气状态，预计今年模组占比会继续上升，国内需求亦稳定向上，虽然仍担心产能后续情况，但总体上行业需求增长确定，且由三方面因素长期推动：1）在全球范围内应对安全问题的重要性日益增加，推动智能和互联家庭的需求增长；2）技术进步提供了更多可选择的接入技术以及应用方案；3）传感器和连接处理器等电子元器件成本下降的推动。未来智能家居市场将发生如下变化，为上游企业继续带来发展前景：1）交互入口的分布式格局将进一步强化，IDC预计2022年中国智能家居中控屏出货量将接近39万台，弥补智能音箱在部分区域的使用不足，满足各个空间下的交互控制需求；2）传感技术发展将推动构建家庭感知网络，IDC预计2022年中国24%的智能家居设备将具备传感能力，主动获取环境信息，预判用户需求；3）智能家居设备连接将更加强调一体化。IDC预计2022年37%智能家居设备将支持两种及以上连接方式；4）智能家居平台隐私保护能力将进一步提升。 此外，公司产品矩阵的强化也将带动业绩增长，推出的S3/C6/H2等产品分别有望在AI、WiFi6、thread新协议等新兴领域为公司带来增量营收。公司的ESP RainMaker平台也已经商用化，用户无需管理基础设施，直接使用乐鑫产品即可快速构建物联网连接设备，并能通过手机APP、第三方服务或语音助手对它们进行访问，有望逐步带来业绩贡献。随着公司发展，公司芯片产品已从Wi-Fi MCU扩展到Wireless SoC 领域，方向为“处理+连接”，未来市场空间有望进一步打开。 4、推出新一期股权激励，进一步加强研发团队建设。 本激励计划拟向激励对象授予1603179股限制性股票，占本激励计划草案公告时公司股本总额的2.0%。其中首次授予1338168股，占本激励计划公布时公司股本总额的 1.67%，首次授予占本次授予权益总额的83.47%；预留265011股，占本激励计划公布时公司股本总额的 0.33%，预留部分占本次授予权益总额的 16.53%,。本计划限制性股票的授予价格（含预留授予）为120元/股，激励对象总人数为212人，占公司员工总数517人的 41.01%，包括核心技术人员、董事会认为需要激励的其他人员。为了体现激励的充分性，公司保守设计了本次激励考核指标，其中触发值为2022-2025年营业收入分别不低于12.40、14.49、16.00、20.00亿元；目标值为2022-2025年营业收入分别不低于15.50、17.63、20.00、25.00 亿元。此外还追加了AI MCU自研芯片、Wi-Fi6自研芯片、四核MCU等研发项目产业化考核指标。本次激励是公司前期计划的延续，公司注重于全球优秀技术人才的培养，本激励有利于继续加强自主研发形成生态闭环的战略。 5、投资建议 长期看物联网WiFi芯片市场需求将持续增长、拉动公司业务规模提升。我们最新预测22-24年营收为18.7/26.2/36.2亿，净利润为2.7/3.7/4.9亿，对应PE为45.9/33.3/25.0倍。维持“审慎推荐-A”评级。 风险提示：行业需求低于预期、行业竞争加剧、技术创新低于预期。 团队介绍 （团队亟需有志于硬科技产业研究的优秀人才加入，新招人员将以深圳为主，兼顾上海和北京，如有意向，请准备简历和一份深度研究代表作，通过微信或yanfan@cmschina.com.cn邮箱发送给鄢凡，也欢迎各位业内朋友推荐优秀人才） 鄢凡：北京大学信息管理、经济学双学士，光华管理学院硕士，13年证券从业经验，08-11年中信证券，11年加入招商证券，现任研发中心董事总经理、电子行业首席分析师、TMT及中小盘大组主管。11/12/14/15/16/17/19/20/21年《新财富》电子行业最佳分析师第2/5/2/2/4/3/3/4/3名，11/12/14/15/16/17/18/19/20年《水晶球》电子2/4/1/2/3/3/2/3/3名，10/14/15/16/17/18/19/20年《金牛奖》TMT/电子第1/2/3/3/3/3/2/2/1名，2018/2019 年最具价值金牛分析师。 张益敏：上海交通大学工学硕士。2018年在太平洋证券，2019年加入招商电子团队，任电子行业分析师。 卢志奇：复旦大学电子工程本科、资产评估硕士，3年Synopsys工作经验，2019年在东方阿尔法基金，2021年加入招商电子团队，任电子行业分析师，主要覆盖半导体领域。 曹辉：上海交通大学工学硕士，2019/2020年就职于西南证券/浙商证券，2021年加入招商电子团队，任电子行业分析师，主要覆盖半导体领域。 王恬：电子科技大学金融学、工学双学士，北京大学金融学硕士，2020年在浙商证券，2021年加入招商电子团队，任电子行业分析师。 程鑫：武汉大学工学、金融学双学士，中国科学技术大学统计学硕士，2021年加入招商电子团队，任电子行业分析师。 联系方式 鄢 凡 18601150178 张益敏 15821186637 卢志奇 13662588732 曹 辉 15821937706 王 恬 18588462107 程 鑫 13761361461 投资评级定义 公司短期评级 以报告日起6个月内，公司股价相对同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准： 强烈推荐：公司股价涨幅超基准指数20%以上 审慎推荐：公司股价涨幅超基准指数5-20%之间 中性：公司股价变动幅度相对基准指数介于±5%之间 回避：公司股价表现弱于基准指数5%以上 公司长期评级 A：公司长期竞争力高于行业平均水平 B：公司长期竞争力与行业平均水平一致 C：公司长期竞争力低于行业平均水平 行业投资评级 以报告日起6个月内，行业指数相对于同期市场基准（沪深300指数）的表现为标准： 推荐：行业基本面向好，行业指数将跑赢基准指数 中性：行业基本面稳定，行业指数跟随基准指数 回避：行业基本面向淡，行业指数将跑输基准指数 重要声明 本报告由招商证券股份有限公司（以下简称“本公司”）编制。本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告基于合法取得的信息，但本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价，在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。除法律或规则规定必须承担的责任外，本公司及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。 本报告版权归本公司所有。本公司保留所有权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人均不得以任何形式翻版、复制、引用或转载，否则，本公司将保留随时追究其法律责任的权利。

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