【东吴晨报0309】【策略】【固收】【行业】商业贸易【个股】华孚时尚、爱美客、中科曙光、贵州茅台

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　　欢迎收听东吴晨报在线音频： 东吴晨报20220309 音频： 进度条 00:00 / 06:43 后退15秒 倍速 快进15秒 注：音频如有歧义以正式研究报告为准。 策略 公募偏成长，外资加光伏减电动车 ——东吴策略·市场温度计 股市流动性：最近一周市场情绪维持低位，A股资金净流入-182亿元，前值-120亿元。 俄乌冲突升级，市场情绪降温：2月24日俄罗斯总统普京宣布对乌克兰顿巴斯地区采取特别军事行动，乌克兰全境进入战时状态，地缘政治风险加剧。受此影响A股震荡下行，市场情绪降温，最近一周A股成交额、换手率、融资买入额均出现回落。 公募风格偏向成长，外资加光伏减电动车：最近一周公募基金抱团加强，风格向成长偏移，行业偏向以计算机为代表的TMT板块。外资在继续加仓周期板块的同时，对电力设备、电子等成长风格有明显增持。从结构上来看，北上资金最近一周加光伏减电动车，其中隆基股份、阳光电源均获较大幅度增持，而比亚迪、宁德时代则遭到大规模减持。 风险提示：资金入市规模为大致估算，仅供投资者参考；疫情二次爆发造成企业业绩不及预期；通胀上行超预期。 （分析师 姚佩） 3月海外观察： 俄乌冲突下的海外市场展望 事件 俄乌冲突加剧：我们预计俄乌冲突将为此前较为明朗的海外经济走势蒙上阴影，其溢出影响可能导致海外各大央行重新审视今年的加息计划。冲突到底会给全球经济带来多大的打击，取决于冲突的持续时间和范围、西方制裁的严厉程度，以及俄罗斯进行报复的可能性。我们对俄乌冲突对全球经济增长、货币政策及市场走势的影响进行展望。 观点 俄乌局势演变情境假设： 1. 第一种情境下，冲突迅速结束，大宗商品价格将不会进一步螺旋上升，美国和欧洲的经济复苏将保持正轨，欧美央行的货币政策基本不变。 2. 第二种情境下，冲突持续时间将较为持久，俄罗斯油气出口中断的风险将带来显著的能源冲击，对全球市场造成负面影响。这一情境下，欧洲央行今年可能放弃加息，美联储政策收紧的节奏也会放缓，但我们预计3月的加息决策不会改变。 3. 第三种情境下，欧洲的油气供应可能面临切断的风险，从而导致经济衰退，美国的经济增长路径也将遭受较严重的打击，美联储将面临两难，无论是过早加息，还是推迟加息带来滞胀风险，都会为海外市场带来较大压力。 冲突带来的市场风险与机会：从市场冲击角度来看，尽管股市出现抛售，但美国国债收益率在上升后已经开始下行，这一现象表明市场的反应仍然较为有序。预计经济衰退的风险将主要通过债券信用利差的扩大反映出来，建议关注高收益债券信用利差的走势，以及受地缘政治冲击的国家主权债券的收益率走势。 1. 大宗商品价格上涨为消费行业利润带来压力：英国消费者信心在2022年2月显著下滑，大幅低于上月值和预测值。供应链危机带来的大宗商品价格的上涨叠加俄乌冲突的影响，可能会加剧对家庭部门支出的挤压，使非必需品的消费被延后，影响消费行业盈利。英国航班飞行数量、乘用车注册量等经济活动指标也依然低于疫情前的水平。但由于目前英国疫情限制已基本全部取消，消费者活动和出行是否即将恢复有待观察。 2. 美国及加拿大能源公司有望受益：俄罗斯能源供给的不确定性有机会为主要集中在美国及加拿大的其他原油公司带来利好。根据MarketWatch提供的指标，我们从三只主要投资于能源的ETF：Energy Select Sector SPDR ETF、iShares Global Energy ETF，以及iShares S&P/TSX Capped Energy Index ETF持有的64只能源股票中，筛选出在FactSet数据库中至少80%以上分析师给出“买入”评级的品种。 最后，我们统计了欧美市场中近期成交量放大（过去5天平均-过去20天平均成交量增减百分比大于0%）、且股价较20天前有所上涨的股票，截至2月27日，5日内活跃且上涨的美国股票多集中在金融、工业行业，而英国、欧洲股票多集中在工业、材料行业。 风险提示：地缘政治冲突升级，能源供给中断，通胀风险大幅上行。美联储会议加息预期导致市场出现波动。 （分析师 陈李） 固收 出口回落背景下 政策发力取向和节奏如何影响债市？ 事件 数据公布：2022年3月7日，海关总署公布了我国2022年1-2月进出口数据。按人民币计价，2022年1-2月，我国货物贸易进出口总值6.2万亿元人民币，比去年同期（下同）增长13.3%。其中，出口3.47万亿元，同比增长13.6%；进口2.73万亿元，同比增长12.9%；贸易顺差7388亿元，同比增加16.3%。按美元计价，2022年1-2月，我国进出口总值9734.5亿美元，同比增长15.9%。其中，出口5447亿美元，同比增长16.3%；进口4287.5亿美元，同比增长15.5%；贸易顺差1159.5亿美元，同比增长19.5%。 观点 出口方面：出口2022年1-2月累计同比较2021年12月当月同比回落，对经济拉动的持续性存疑。从主要出口经济体来看，占我国2022年1-2月出口金额累计值前三位的依然为美国、欧盟和东盟，其对整体出口金额的拉动率分别为2.3%、4.02%和1.86%。美国的出口金额对整体的拉动率较2021年12月下降。如果将美国方面进口的商品按照消费品、中间品和资本品进行分类，我们可以发现消费品在2020年疫情后进口金额占整体的比例出现了先升后降的“倒U型”走势，而玩具和服装等消费品是我国的主要出口商品，因此美国进口消费品比例的下降对于其拉动率造成了影响。出口商品方面，我们取了几项主要出口商品（成品油、钢材、未锻造的铝及铝材、集成电路、汽车和汽车底盘），将出口金额拆分为数量和价格来分别看贡献率，可以发现该几项商品的价格贡献率均为正值，成品油的价格贡献率和数量贡献率的正负对比尤为明显，与国际原油价格的持续上扬相呼应。综上所述，在高基数的背景下，无论从出口经济体还是出口商品的角度来观察，出口对于我国经济的拉动持续性存疑。 进口方面：内需疲弱背景下，进口商品多数量减价扬。2022年1-2月，我国进口金额累计同比较2021年12月当月同比有所下降。分商品来看，原油、煤炭和钢材等产业链中的上游商品进口均量减价扬。我们认为这与内需疲弱和全球通胀的背景有关。在房地产的下行趋势未尽，基建的起势未燃之前，我国的内需仍然相对疲弱，与进口商品的量减对应。美国2022年1月的CPI和PPI仍于高位徘徊，与进口商品的价扬对应。我们预计在该两项趋势未扭转之前，进口金额的结构性特征将维持一个季度左右。 债市观点：2022年出口对于经济的拉动难以维持2020年和2021年的高位，在政府工作报告确定5.5%左右的GDP目标和2.8%的赤字率后，我们认为政府类债券的新增发行量或不及2021年，货币政策需要配合支持经济。就节奏来说，财政将于上半年集中发力，以求超前完成部分任务。因此“宽信用”对债市的扰动将集中释放，2022年上半年10年期国债收益率的高点或上行至2.85%左右，而下半年经济企稳后，各项“稳增长”的政策力度或有所减弱，收益率将逐步下行。 风险提示：（1）国内外疫情反复：变异毒株传播速度及力度超预期，降低疫苗有效性，影响保护屏障建立，导致国内外疫情反复；（2）宏观经济增速不及预期：疫情反复叠加经济内部结构不均衡或致经济走势超预期下行；（3）贸易摩擦风险：中国与别国的贸易摩擦加剧将影响我国出口份额。 （分析师 李勇） 行业 商业贸易： 国际局势动荡，推动避险资产价格上行 黄金钻石上游资产或收益 地缘政治因素扰动下，黄金、钻石价格迎来上涨。2022年2月起，俄乌间地缘政治冲突持续发酵，在多方消息的共同影响下，国际资本市场呈现一定波动。随着消费者避险情绪增加，资金涌入黄金市场，带来国际金价持续攀升，自2月1日至3月4日，COMEX黄金、银期货收盘价已经分别上涨9.4%/12.2%。同时，美国制裁俄罗斯Alrosa事件将对全球近1/3的钻石供应产生影响，供不应求现象或将加剧，带来钻石价格提升。另一方面，在同种消费场景下，黄金因消费者避险情绪释放而涨价也将带动钻石的提价。 从历史来看，国际局部政治动荡时黄金、钻石价格一定程度上呈现正相关。历史上存在多次局部地区地缘政治冲突事件，起因多为历史遗留政治问题、国内政局不稳定、外部政治因素干涉等，地缘政治冲突加剧是，金价、钻石指数呈现一定程度的正相关。 国内偏上游珠宝品牌可享受金价上行带来的利润增长。黄金价格的持续走高利好黄金上下游产业链。上游端，黄金矿产开发业务能够充分享受金价上行带来的红利；下游端，黄金具备投资属性，国际形势动荡或带动黄金产品销售增长。因此，中国黄金等开采、研发、生产占比较重的黄金珠宝公司以及周大福、老凤祥等全产业链布局的珠宝品牌或将持续受益。 钻石毛坯价格以及成品钻价格上涨，或带动培育钻石蓬勃发展。2月25日，美国对俄罗斯实施制裁，包括俄国有钻石公司Alrosa，钻石毛坯供应或将受到一定程度限制，带动毛坯钻价格上升。印度切割厂商也正在寻求采用卢比支付来缓解美国对于俄罗斯的金融制裁，一定程度上导致成品钻涨价。IDEX成品钻价格指数2022年2月环比上涨6.2%，涨幅创4年来最高。培育钻石定价锚定天然钻石，天然钻石涨价也为培育钻石带来提价基础。培育钻石价格是天然钻石锚定出来的，是通过消费者，品牌和渠道多方博弈出来的均衡的结果。天然钻石涨价也为培育钻石带来提价基础，随着上游厂商工艺改善带来出厂产品品相提升，培育钻石生产商有望迎来持续的“结构性提价”。 投资建议：2022年2月以来国际局势动荡，地缘政治冲突明显，消费者避险情绪强烈，带动黄金上行，推荐周大生，建议关注中国黄金、周大福、老凤祥等。随着天然钻石终端零售价上涨，培育钻石价格由于锚定天然钻石，是通过消费者，品牌和渠道多方博弈出来的均衡的结果，头部公司既享受行业β，也有自身工艺技术提升带来的α，推荐力量钻石，建议关注中兵红箭，黄河旋风等。 风险提示：疫情反复，终端消费景气度下降，市场竞争加剧。 （分析师 吴劲草） 个股 华孚时尚（002042） 国内色纺龙头，2021年业绩大幅复苏 投资要点 国内色纺纱双寡头之一，复苏态势较好。公司是全球最大的色纺纱龙头，截至2021H1纱线产能200万锭（国内171万锭+海外29万锭），与百隆东方（年产能170万锭，国内60万锭+越南110万锭）构成色纺纱双寡头。公司立足色纺纱主业，并逐渐延伸至上下游发展网链及袜制品业务。2020年受疫情和美国商务部实体清单制裁（全资子公司阿克苏华孚2020/5/22被美国商务部列入实体清单）双重影响，营收142.32亿元/yoy-10.42%（其中纱线/网链/袜制品收入分别同比-20.3%/-3.6%/+212.4%，收入占比分别为40%/58%/1%），归母净利润-4.44亿元。2021年以来随着国内经济复苏、棉价上涨、海外订单回流等，公司营收利润均恢复至疫情前水平。2021Q1-Q3营收yoy+46.84%/较2019年同期+15%、归母净利润扭亏为盈至4.45亿元/较2019年同期+9.3%。公司预计2021全年归母净利润5.5-6.3亿元/较2019年增37%-57%，已达成2021年股权激励计划业绩目标（2021-2023年归母净利润分别不低于2/3/4亿元）。 棉价上涨、产能利用率回升共促2021年色纺业务复苏。公司色纺纱产能早期集中在中国东部，后逐渐向西部及海外布局，2014-2021H1年从135万锭增至200万锭，2021H1国内/越南产能分别约为171/29万锭。2021H1纱线业务收入yoy+44.8%/较2019H1减6.5%，我们认为2021年纱线业务复苏主要受益于：1）2021年产能利用率从2020年的71%恢复至95%，带动销量增长；2）2021年328级国棉价格上涨48%，带动纱线销售价格及毛利率提升。展望未来，公司色纺纱有望保持国内/海外每年各增加10万锭的扩产进度：1）国内：2020年12月公告拟在淮北高新区投资建设30万锭智能纺纱产业园项目，分三期建设、每期10万锭，2021年已建成10万锭。2）越南：2021年10月公司定增募资11.26亿元、其中7.88亿元拟用于越南50万锭新型纱线项目（一期）。由于疫情等因素越南产能建设较缓（2021年12月公告将募集资金变更用于淮北项目），预计2022年底建成越南第一个10万锭产能。 立足主业、共享产业，延伸发展前后端网链业务。2015年公司设立子公司华孚网链，开启主业供应链前后端的延伸发展，2017年初首提“坚持主业、共享产业”战略，当前已实现以纱线贯通纺织服装产业。1）前端：2016年华孚网链和新疆棉花产业集团共同设立新疆天孚，主导经营阿克苏铁路物流站和新疆棉花市场，发展规划为棉花年交易量 100万吨（截至2021年10月公司棉花经营能力年60万吨，较100万吨目标仍有70%空间）。2）后端：2016年华孚网链和金华锦程共同设立菁英电商，2020年启动阿大袜业创新、供应链互联平台建设，切入后端袜制品领域，2021年收购了浙江诸暨（中国最大袜业生产基地）三家袜业品牌（卡拉美拉、博亿、易孚），未来有望进一步整合当地中小袜企。2021H1网链/袜业收入分别同比+60.6%/64.4%（网链收入较2019H1+35.7%）、收入占整体营收比重分别为58%/1.5%。 盈利预测与投资评级：公司立足主业、共享产业，色纺纱产能有望逐年扩张、前端网链业务稳步增长、后端袜制品业务快速放量。此外，公司近年来积极推进数智化改造、促进运营效率和盈利水平提升。2020年9月公司与美云智数（知名数字化咨询服务商）签署合作协议，预计2022年公司全部产能接入工业互联网平台，改造完成后有望促进年产量提升10%以上、净利率提升约1pct，并且未来将向中小工厂进行输出推广。我们预计2021-2023年公司归母净利分别同比扭亏/+12.6%/+10.0%，对应PE为12.9X/11.4X/10.4X，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：疫情反复、业务推进不及预期、棉价下滑、人民币汇率升值。 （分析师 李婕） 爱美客（300896） 2021年报点评：业绩略超预期 嗨体继续高增，濡白天使稳步放量 投资要点 事件：公司发布2021年年度报告，全年实现营业收入14.48亿元，同比增长104.13%；实现归母净利润9.58亿元，同比增长117.81%；实现扣非归母净利润9.14亿元，同比增长115.55%。业绩略超我们预期。 嗨体系列产品继续高增，濡白天使稳步放量：2021年，公司产品线实现全面增长：1）溶液类注射产品（嗨体、逸美）实现收入10.46亿元，同比增长133.84%，营收占比72%；随着嗨体系列产品品类丰富、颈纹治疗渗透率提升、品牌强化和复购持续，我们认为嗨体系列产品有望持续高增长。2）凝胶类注射产品（濡白天使、宝尼达、逸美一加一、爱芙莱和爱美飞）实现收入3.85亿元，同比增长52.80%，营收占比27%。3）面部埋植线实现收入530万元，同比增长188%，营收占比0.4%；4）化妆品收入1110万元，同比增长41%，营收占比0.8%。由于抗衰老、皮肤年轻化的需求增长显著，以嗨体为核心的溶液类注射产品增长幅度更大，并且我们认为该趋势的持续性将有利于嗨体产品生命周期延长，持续贡献业绩增长。濡白天使于2021年6月获批上市，产品上市初期仍需医生培训与授权等前期工作，2021下半年处于稳步推广阶段，我们认为2022年有望加快放量增长。 盈利水平保持高位，丰富的在研产品线助力公司长期稳健增长：公司销售和生产规模继续快速扩大，规模效应进一步显现，2021年管理费用4.47%（-1.66pp）和研发费用率7.07%（-1.65pp）继续降低，销售费用率10.81%（+0.81pp）略有提升，公司销售毛利率、销售净利率分别为93.70%、66.12%，利润率水平再度提升。考虑到2021年营销活动由于疫情有所减少、2022年濡白天使推广活动开展可能增加等，我们估计2022年销售费用将进一步增加；由于多项在研产品研发推进，我们预计研发费用随之增长；但总体来看，公司盈利水平仍有望保持高位。公司与韩国HuonsBio合作的A型肉毒毒素、新适应症玻尿酸凝胶、利拉鲁肽注射液、第二代面部埋植线、透明质酸酶、去氧胆酸药物（溶脂针）等在研产品顺利推进，丰富的产品线将持续强化公司轻医美龙头地位，未来有望推动公司业绩持续高增长。 盈利预测与投资评级：考虑嗨体持续高增、濡白天使放量等因素，我们维持预计2022-2023年公司归母净利润15.36/22.23亿元，预计2024年公司归母净利润30.30亿元，对应当前市值2022-2024年PE分别为66X/46X/34X。维持“买入”评级。 风险提示：新产品市场推广或不及预期；研发进展或不及预期等。 （分析师 朱国广、汤军、吴劲草、张家璇） 中科曙光（603019） 海光加持，曙光很近 投资要点 以高端计算机为核心的整体解决方案提供商。公司实控人为中科院计算所，自成立起一直专注于高端计算机相关业务。高端计算机系统既包括高性能计算机、通用服务器、存储产品等设备，也包括围绕高端计算机的平台软件、系统集成与技术服务。公司收入结构稳定，2020年营收中约80%来自于高性能计算机和通用服务器，存储产品和软件业务营收占比均在10%左右。近年来，公司围绕高端计算相关重点领域投资参股包括国产CPU厂商海光信息在内的众多优质资产，实现对细分行业领域的深入布局。 国内高性能计算龙头，连续四年净利润增速接近40%。2021年“十四五规划”中明确提出要“加快构建全国一体化大数据中心体系”，“东数西算”工程进一步要求在中西部地区布局全国一体化算力网络国家枢纽节点，政策有望促进高性能计算项目实现大量集中落地，推动高性能计算产业快速发展。中科曙光高性能计算业务背靠中科院，技术壁垒高，2009-2019年十次获得HPC TOP100市场份额（按装机数量）第一。2019年被列入实体清单后，快速调整市场和业务布局、适当降低毛利率较低的通用产品销售规模，提升高毛利产品业务比例，实现2017-2020年归母净利润复合增速达到38.56%。 乘信创之风，海光芯片出货量高速增长。2022年信创产业有望全面铺开，我们预计金融、电信行业今年国产化投入占比均有望实现翻倍增长。根据IDC报告，2020年中国服务器市场出货量为350万台，预计2021-2025年市场规模复合增速将达到12.5%。2020年X86服务器出货量占据服务器总出货量90%以上的份额，X86架构的CPU有助于底层配套硬件和上层软件应用的平滑过渡。电信、政府、金融是除互联网外X86服务器出货量最多的三个行业，2020年出货量占比合计达到总量32%左右，国产替代空间广阔。X86指令集具有业界最好的产业生态支持，海光是国内少有的拥有X86授权的厂商，具有丰富的软硬件生态优势，将充分受益于行业信创。海光信息2020年营收10.22亿元，2019、2020年营收同比增速分别达到686%、170%，我们预计2022年海光信息营收将达到约40亿元。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2021-2023年营业收入分别为110.69/121.84/134.31亿元，归母净利润分别为11.33/15.26/19.87亿元。采用分部估值，PEG=1的保守估计下给予公司（不包含海光信息部分）30倍PE，对应价值432亿元；我们预计海光信息2022年营收约40亿元，参考可比公司给予26倍PS，公司参股海光信息对应股权价值保守估计200亿元。综上我们认为公司2022年合理估值为632亿元，对应目标价43元。我们看好公司作为行业龙头在高性能计算市场的发展，海光信息有望充分受益于行业信创，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：高端计算机行业竞争加剧；曙光云业务发展不及预期；海光芯片知识产权及流片风险；大额资产减值损失计提。 （分析师 王紫敬） 贵州茅台（600519） 贵州茅台公告点评 开门红超市场预期，龙头需求强劲 事件：茅台披露1-2月主要经营数据公告，经公司初步核算，2022年1至2月公司实现营业总收入202亿元左右，同比增长20%左右；实现归属于上市公司股东的净利润102亿元左右，同比增长20%左右。 投资要点 1-2月收入利润超市场预期，预计直营继续加速。1-2月份公司收入/净利润同比增长20%左右，超市场预期，充分说明春节期间动销良好。增量主要来源两方面，1）经销商的非标茅台今年统一从直营店拿货，价格比出厂价更高，我们预计Q1的直销占比继续提升，贡献主要增量；2）茅台1935新品及系列酒有部分提价。 2022年环比加速发展确定性高，量价齐升可期。2022年茅台加速路径清晰，拆分来看，可供基酒明年突破4万吨，同比增长10%+，销量有望突破瓶颈。此外，提价预期依然保持，同时公司还可通过渠道营销改革（继续加大直营投放比例）和产品改革（加大非标和投放新品等），收入加速确定性进一步增强，业绩有望超市场预期发展。 营销体制改革稳步推进，中长期成长性仍然强。中长期来看，高品牌壁垒不变，茅台市场化营销改革在途。新董事长丁总提出核心任务是主动求变，大力推进营销改革攻坚，推动市场工作能力和水平实现质的跨越，从上任以后一系列的等动作均能看出管理层敢改革敢落地的工作风格。当前茅台渠道价差仍大，坚定市场化营销改革有望进一步拉动体外利润的逐步回收，未来量价齐升路径更加清晰。 盈利预测与投资评级：茅台业绩在白酒板块仍然确定性较强，系列酒逐步扩产、产品结构进一步理清，统筹考虑量价和新上任领导等因素，未来两年茅台业绩仍存在超市场预期的可能性。我们预计公司2021-2023年总营收1090、1260、1449亿元，同比增长11%、16%、15%（调整前1102、1251、1433亿元，同比增长13%、14%、15%）；归母净利润520、609、702亿元，同比增长11%、17%、15%（调整前520、598、691亿元，同比增长11%、15%、16%），维持“买入”评级。 风险提示：疫情影响边际增强、消费复苏不及预期、海外局势进一步动荡。 （分析师 汤军） 三月十大金股 法律声明 本公众号（微信号：scsresearch）为东吴证券股份有限公司（以下简称“东吴证券”）研究所依法设立，独立运营的官方订阅号。本订阅号不是东吴证券研究所的研究成果发布平台，本公众号所截内容均来自于东吴证券研究所已经正式发布的研究报告，如需了解详细的证券研究信息，请参见东吴证券研究所发布的完整报告。在任何情况下，本号所截内容不构成对任何人的投资建议，东吴证券或东吴研究所也不对任何人因使用本订阅号所截内容所引致的任何损失负任何责任。本订阅号所截内容版权仅归东吴证券研究所所有，东吴证券及东吴研究所对本订阅号保留一切法律权利。订阅人对本订阅号发布的所有内容（包括文字、图片、影像等）未经书面许可，禁止复制、转载；经授权进行复制、转载的，需注明出处为“东吴证券研究所”，且不得对本订阅号所截内容进行任何有悖原意的引用、删节或修改。

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