【国君交运】周报:航空乐观预期回归理性,快递盈利修复确定

（以下内容从国泰君安《【国君交运】周报:航空乐观预期回归理性,快递盈利修复确定》研报附件原文摘录）
　　交运研究 国君交运团队从事交运卖方研究十余年，坚持独立客观、深度研究。连续十一年上榜新财富，多次获评金牛奖、水晶球、第一财经第一名。 0篇原创内容 Official Account 点击“交运研究”关注我们 报告发布：2022年3月2日 报告导读 近期疫情形势或催化国际放开乐观预期逐步理性，建议关注航空逆向时机。快递企业盈利修复目标坚定，预计3月价格回落理性克制，业绩高增长可期。 投资要点 一、每周一图：淡季快递价格变化规律回顾。 一季度为快递业传统淡季，春节前后日均件量大幅低于正常水平。为应对春节假期件量低谷，快递企业普遍于1-2月提高单票收入，并随着3月件量恢复而开始调降。回顾过去数年，1-4月淡季快递企业单票收入波动呈现两个阶段：（1）1-2月单票收入提升。（2）3-4月单票收入回落，过往正常年份累计回落约0.2-0.4元/件。2022年1月单票收入提升符合季节性规律。考虑2月上半月仍处件量淡季，预计2月单票收入有望平稳，3月将开始季节性回落。调研了解头部企业盈利修复目标坚定。预计3-4月回落有望理性克制。 二、航空：疫情影响节后恢复，催化预期回归理性，建议逆向增持。 春运40天航空客流同比增长13%，为2019年同期55%。受重大活动及疫情影响，节后客流恢复慢于2021年同期。北京春运客流持续弱于行业，而深圳等地近期客流回落明显拖累整体恢复。近期国内局部疫情持续，预售趋势仍未现改善。机队周转效率不足且油价上升，航司短期业绩或继续承压。航空长期前景乐观，且中期复苏确定。近期国内与香港疫情形势正在催化乐观预期逐步回归理性，建议逆向增持。维持中国国航H/A、中国航信H、中国东航H/A、南方航空H、春秋航空“增持”评级。 三、快递：预计3月价格回落理性克制，业绩高增长可期。 2022年1月快递企业单票收入普遍提升，基本符合季节性规律。参考以往规律，预计2月单票收入有望平稳。考虑头部企业盈利修复与网络稳定目标坚定，预计3-4月单票收入回落将理性克制。2022年寄递渠道安全管理领导小组第一次会议提出集中治理快递恶性低价竞争和空包刷单，监管信号持续释放。同时考虑网络稳定内生需求，预计2022年行业竞争阶段趋缓，盈利能力修复确定。长期看，行业将回归良性竞争与自然集中。2022上半年盈利弹性有望超预期，继续催化市场乐观预期。维持中通快递、圆通速递、韵达股份“增持”评级。受益标的顺丰控股。 四、航运：集运美西港口拥堵改善，俄乌冲突影响油运市场。 集运：近期上海至欧美航线载运率保持接近满载。本周美西运价CCFI-1%，SCFI-1%，FBX+2%。美西港口拥堵改善，本周洛杉矶港待泊船量降至29艘，近期回落近五成。考虑海外疫情影响逐步减弱，建议警惕需求拐点风险。考虑风险收益比，维持集运业“中性”评级。油运：俄乌冲突持续发酵，目前俄德航线阿芙拉型油轮运价大幅飙升。目前对VLCC运价影响较弱，后续影响有待观察。目前VLCC中东-中国TCE仍为负值，环比回升至-1万美元/天。建议等待逆向时机布局未来两年更为确定的复苏趋势机会。考虑原油去库存和浮仓运力释放均基本完成，且环保政策有望加速运力出清，我们看好未来两年油运市场确定性复苏，建议关注底部时机。 五、风险提示。 疫情、管制、增发摊薄、经济下行、油价汇率、安全事故等。 目录 报告正文 1 每周一图：淡季快递价格变化规律回顾 一季度为快递业传统淡季，春节前后日均件量大幅低于正常水平。过去两年电商与快递全面“春节不打烊”，推动春节假期快递量大幅提升，但仍仅为全年日均两成。春节假期影响使得1-2月单日快递量呈现马鞍形波动。观察历年，腊月二十之前单日快递量基本维持正常水平，腊月二十前后开始下降，除夕至初六维持低位，初七起逐渐恢复。 为应对春节假期件量低谷，快递企业普遍于1-2月提高单票收入，并随着3月件量恢复而调降。从以往季节性规律来看，3月通常是全年单票收入降幅最大的月份，且4月将继续有所下降。 回顾过去数年，1-4月淡季快递企业单票收入波动呈现两个阶段： （1）1-2月单票收入提升：春节假期件量低谷期，低产能利用率与假期用工导致单件成本高企，快递企业普遍通过提升价格对冲部分成本压力。我们统计了过去数年通达系春节所在月份的单票收入，与上年度12月份的单票收入进行比较。剔除部分年份由于价格策略等导致单票收入波动的异常值后，春节所在月份单票收入较12月提升约0.05-0.3元/件。 （2）3-4月单票收入回落：节后件量恢复期，单件成本回落，且快递企业往往会采取一定的价格策略提升淡季货量，以期提升淡季盈利能力。观察过去数年，剔除2020年公路免收通行费以及2021年新进入者杀价导致的异常波动，3-4月快递企业单票收入累计降幅约0.2-0.4元/件。其中，因不同年份快递企业的规模效应及燃油成本等存在差异，可能会对单票收入的变化绝对值造成影响。 根据通达系公司披露的数据，2022年1月单票收入普遍提升，圆通/韵达分别提升0.12/0.18元，基本符合季节性规律。 考虑2月上半月仍处件量淡季，预计单票收入有望平稳。预计3月单票收入将开始季节性回落。根据近期走访调研，头部企业盈利修复与网络稳定目标坚定。我们预计节后3-4月单票收入下降有望保持理性克制，2022上半年快递企业盈利修复仍将可期。 2 重点行业数据跟踪与近期观点 2.1 航空：疫情影响节后恢复，催化预期回归理性，建议逆向增持 春运客流同比增长，较2019年仍恢复有限 2022年春运（1/17-2/25，共40天）全国旅客发送量（包含民航、铁路、公路、水路）农历同比增长22%，仅为2019年同期36%。其中，航空春运客流农历同比增长13%，为2019年同期55%，恢复程度高于整体。 2022年明确提出春运防疫工作防止“一刀切”和“层层加码”，较2021年出行指引放松，助力春运客流同比增长。由于国内局部疫情反复，导致春运客流较2019年恢复程度低于交通部春运前预测。 受重大活动及疫情影响，节后客流恢复慢于2021年同期。节后（2/7-2/25）：航空客流升至2019年六成，同比由正转负。其中，元宵节之后（2/15-2/25）客流同比下降达-16%，除了重大活动影响外，近期国内疫情影响了节后客流恢复速度。 根据我们的跟踪，北京春运客流持续弱于行业，而深圳等地近期客流回落明显拖累整体恢复。 航司短期业绩继续承压，客流恢复需待疫情得控 春运客座率64%，同比基本持平，较2019年下降19个百分点。春运前半段，航司执行较为积极的票价策略，票价相对坚挺。节后受疫情影响，票价出现回落。 估算航司机队周转效率应不足2019年七成，且1-2月国内航油出厂均价较2019年上升10%，预计行业将可能再现大额亏损。近期国内局部疫情持续，预售趋势仍未现改善。 考虑国内出行心理建设完成，待疫情得控，预计“国内大循环”下基本面仍有望超预期表现。 国际放开预期回归理性，建议逆向增持 国君交运自2021年8月逆向重点推荐航空，提出航空具有双重复苏逻辑，未来两年复苏趋势确定。长期而言，我们认为中国航空业前景乐观，2019年行业处于盈利与估值底部区域，维持自2016年对“中国航空超级周期”的乐观期待。长期看，中国航空业长期供需向好。需求端，疫情未改需求结构与长期增长动能。供给端，中国航空业拥有周期行业最难得的长期供给瓶颈。“十四五”机队与时刻匹配度提升，叠加票价市场化，航网优秀的航司长期盈利将超预期上行。 过去一个季度，我们持续提示短期业绩承压，且国际放开仍将缓慢。近期国内与香港疫情形势正在催化乐观预期逐步回归理性，建议逆向增持。维持中国国航H/A、中国航信H、中国东航H/A、南方航空H、春秋航空“增持”评级。 2.2 快递：预计3月价格回落理性克制，业绩高增长可期 1月单票收入提升符合季节性规律，预计3月回落将理性克制 2022年1月快递企业单票收入普遍提升，基本符合季节性规律。其中，圆通/韵达1月单票收入分别提升0.12/0.18元。考虑2月上半月仍处件量淡季，预计2月单票收入有望保持平稳。预计3月单票收入将季节性回落。根据近期调研，头部企业盈利修复目标坚定，我们预计节后3-4月价格回落将理性克制，单票收入中枢仍将稳定。 2022年行业竞争阶段趋缓，上半年业绩高增长可期 国君交运自2021年8月底建议增持，行业监管下头部非龙头企业位次风险下降，自9月基本面持续改善催化第一波估值修复。 预计2022年行业竞争将阶段性趋缓，快递企业盈利能力修复确定。2月24日，2022年寄递渠道安全管理领导小组第一次会议召开，提出要集中治理快递恶性低价竞争和空包刷单，监管信号持续释放。同时，考虑网络稳定内生需求，以及我们近期走访调研，快递头部企业盈利修复目标坚定，我们维持2022年行业竞争阶段性趋缓的判断，预计全年板块净利同比增长超30%。 长期来看，行业将回归良性竞争与自然集中，龙头崛起仍将可期。考虑2021年上半年行业利润率处于历史底部，2022上半年业绩同比增幅有望超市场预期，有望催化市场乐观预期，并驱动第二波估值修复。维持中通快递、圆通速递、韵达股份“增持”评级，受益标的顺丰控股。 2.3 航运：俄乌冲突影响油运小船市场，未来两年复苏趋势确定 集装箱运输：美西港口拥堵改善，警惕需求拐点风险 近期上海至欧美航线载运率继续保持接近满载水平，运价保持历史高位。上周美西航线运价周环比，CCFI（反映集运公司结算价格）下降1%，SCFI（反映集运公司订舱价格）下降1%，FBX（反映货代结算价格）上涨2%。预计2022年一季度集运公司盈利能力有望继续创记录。美西港口拥堵改善，本周洛杉矶港待泊船量降至29艘，较上周下降10艘，近期回落近五成。 考虑海外疫情影响逐步减弱，建议重点警惕需求拐点风险。考虑市场预期与风险收益比，维持集运业“中性”评级。 原油海运市场：俄乌冲突导致黑海小船运价飙升，对VLCC市场影响待观察，建议等待逆向时机 俄乌冲突持续发酵，目前俄罗斯至德国航线主力油轮船型阿芙拉型油轮运价大幅飙升。目前对VLCC运价影响较弱，后续影响有待观察。目前VLCC中东-中国TCE仍为负值，环比回升至-1万美元/天。 未来对俄罗斯原油出口影响仍有待观察，建议等待逆向时机布局未来两年更为确定的复苏趋势机会。考虑原油去库存和浮仓运力释放均基本完成，且环保政策有望加速运力出清，我们看好未来两年油运市场确定性复苏，建议关注底部时机。受益标的中远海能、招商轮船。 3 投资策略：快递盈利修复确定，关注航空逆向时机 国君交运自2021年8月底建议增持电商快递头部企业，行业监管下头部非龙头企业位次风险下降，自9月起基本面持续边际改善催化估值第一波修复。2022年行业竞争阶段性趋缓，头部企业将迎来确定性盈利修复，有望继续驱动第二阶段估值修复。考虑低基数因素，预计头部企业2022上半年业绩有望同比高增长，继续催化市场乐观预期。维持中通快递、圆通速递、韵达股份“增持”评级。受益标的顺丰控股。 国君交运自2021年8月重点推荐航空板块。航空具有双重复苏逻辑，未来两年复苏趋势确定，且长期前景乐观。近期航空调整，或源于香港疫情形势催化国际放开预期回归理性。考虑行业中期复苏确定，长期前景乐观，建议关注逆向时机。维持中国国航H/A、中国航信H、中国东航H/A、南方航空H、春秋航空“增持”评级。 国君交运自2020年5月推荐中远海控。2020年Q4集运市场进入紊乱阶段，过去一年紊乱持续性超出我们预期。未来紊乱终将结束，有待供应链提效或需求回落。过去数月我们观察到美线货量旺季回落，货代报价高位下滑两成，且北美航空货量增速放缓，2022年建议警惕需求拐点风险。考虑市场预期与收益风险比，维持集运业“中性”评级。 油运是除了航空以外，另一个受疫情显著影响的行业，且目前油运基本面与估值均处于底部。国君交运未来两年油运将有望迎来确定复苏趋势。一方面，全球原油去库存先行且已基本完成，2022-23年油运需求将随终端消费恢复而滞后加速复苏；另一方面，浮仓释放基本完成，供给弹性相对有限，且环保政策有望加速运力出清。未来两年油运市场将有望随着原油终端消费恢复而逐步复苏，运价明显回升应仍需时间，考虑资本市场预期先行，建议关注底部时机。受益标的中远海能、招商轮船。 4 风险提示 国内疫情反复风险； 全球疫情持续时间超预期风险； 病毒变异风险； 疫苗接种速度与效果不及预期风险； 政府管制及指引政策风险； 航司融资摊薄风险； 经济下行风险； 油价汇率风险； 安全事故风险； 电商资本行为影响风险； 反垄断监管风险。 相关报告 公司深度报告：《中国民航信息网络0696.HK：被显著低估的民航复苏早周期标的》2022.02.21 航运年度策略：《集运警惕需求拐点，油运或迎逐步复苏》2021.12.9 快递年度策略：《行业竞争阶段趋缓，盈利能力修复开启》2021.12.6 航空年度策略：《双重逻辑复苏确定，关注逆向布局时机》2021.12.6 快递行业点评：《春节错位致同比降速，可比口径仍高增长》2022.2.14 航空春运点评：《春运客流恢复有限，返程预售仍较缓慢》2022.2.7 航空供给专题一：《737MAX国内复飞在即，不改运力降速规划》2022.1.10 快递“双十一”点评：《快递峰值得到平滑，旺季盈利有望改善》2021.11.15 快递并购事件点评：《长期竞争回归良性，短期改善确定可期》2021.11.08 航空点评：《新冠口服药再迎突破，布局航空确定性复苏》2021.11.7 快递行业旺季专题：《旺季提价在即，继续估值修复》2021.10.08 航空点评：《特效药疗效显著，关注航空双重复苏逻辑》2021.10.4 快递估值修复推荐逻辑：《派费上调短期有望传导，长期影响分化》2021.8.31 航空复苏专题二：《重新认识国内市场的盈利能力》2021.8.27 航空复苏专题一：《旺季票价超预期，票价市场化是主因》2021.8.12 航空中期逻辑：《国内大循环下，航司有望超预期盈利》2021.7.15 xxxxxxxx 国君交运研究 国君交运团队从事交运卖方研究十余年，坚持独立客观、深度研究。连续十一年上榜新财富，多次获评金牛奖、水晶球、第一财经第一名。 长按二维码关注我们 法律声明 本订阅号不是国泰君安证券研究报告发布平台。本订阅号所载内容均来自于国泰君安证券研究所已正式发布的研究报告，如需了解详细的证券研究信息，请具体参见国泰君安证券研究所发布的完整报告。本订阅号推送的信息仅限完整报告发布当日有效，发布日后推送的信息受限于相关因素的更新而不再准确或者失效的，本订阅号不承担更新推送信息或另行通知义务，后续更新信息以国泰君安证券研究所正式发布的研究报告为准。 根据《证券期货投资者适当性管理办法》，本订阅号所载内容仅面向国泰君安证券客户中的专业投资者。因本资料暂时无法设置访问限制，若您并非国泰君安证券客户中的专业投资者，为控制投资风险，还请取消关注，请勿订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。如有不便，敬请谅解。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本订阅号中信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。国泰君安证券及本订阅号运营团队不对任何人因使用本订阅号所载任何内容所引致的任何损失负任何责任。

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