【华创宏观·张瑜团队】拨开价格迷雾,美国消费还有多大修复空间?——1月美国PCE数据点评

（以下内容从华创证券《【华创宏观·张瑜团队】拨开价格迷雾,美国消费还有多大修复空间?——1月美国PCE数据点评》研报附件原文摘录）
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（3）绝大多数的细分服务项目的实际消费支出仍未修复至疫情前趋势水平，尤其是受疫情影响的服务支出仍明显大幅低于疫情前水平，比如交通服务、住宿服务、娱乐服务、个人护理和服装服务、社会服务和宗教活动等支出。在家庭服务消费中，仅电力和燃气支出、金融服务支出明显高出趋势水平，分别较趋势值高12.8%和7.1%；居住项支出和通信服务支出基本和趋势水平相当；交通服务支出仍低于趋势水平，其中公共交通支出较趋势值低30.4%；娱乐服务支出较趋势值低17.2%，食品服务和住宿支出较趋势值低6.5%，其中住宿支出较趋势值低14.3%；受个人护理和服装服务、社会服务和宗教活动支出拖累，其他服务项也叫趋势值低11.2%。 （4）我们曾在报告《消费回落与“缺芯”下的美国经济》和《经济四大“隐藏”动能修复几何？》中提出，今年美国经济增长有四大动能，分别是库存>汽车>消费>地产。预计随着新冠症状缓解和疫情逐步完全放开、超额储蓄逐步释放、通胀水平高位回落带动消费者信心修复，今年美国家庭服务的实际消费支出（尤其是受制于疫情制约消费半径的服务）将逐步向疫情前趋势靠拢。鉴于美国个人服务实际消费支出占实际GDP的比重约43%，服务消费的修复或将为今年美国经济增长提供较为有力的支撑。 1月PCE数据述评 价格：商品价格同比8.8%，前值8.6%，拉动PCE价格指数约3.1个百分点；服务价格同比4.6%，前值4.3%，拉动PCE价格指数约3个百分点。 收入：1月个人总收入环比持平，同比下降2.1%；个人可支配收入环比增长0.1%，同比下降4.8%。收入同比转跌，主要受去年1月政府发放现金支票带来的高基数影响。环比来看，雇员报酬的增长被政府社会福利的下降所抵消，雇员报酬的增长主要来自私人和政府部门工资薪金的增长；政府福利下降，主因是“美国救济计划”批准的儿童税收抵免提前支付的结束。 支出：1月个人消费支出环比增长2.1%，同比增长11.8%。环比来看，商品消费支出增长5.2%，前值-3.2%，拉动个人消费支出增长1.8个百分点。服务消费支出增长0.5%，前值0.5%，拉动个人消费支出增长0.3个百分点。 风险提示：美国通胀超预期，美国货币政策超预期。 报告目录 报告正文 一 拨开价格迷雾，美国消费还有多大修复空间？ 我们曾在报告《消费回落与“缺芯”下的美国经济》、《经济四大“隐藏”动能修复几何？》中提出，今年美国经济增长有四大动能，分别是库存>汽车>消费>地产。此次点评，我们对美国个人实际消费支出进行分析，以一窥其服务实际消费支出的修复进程。 （一）服务实际消费支出仍低于疫情前趋势水平 从名义值看，美国个人消费支出在去年三季度已恢复至疫情前趋势水平，目前较趋势值高出3.2%。2021年3季度，美国个人消费支出约15.96万亿美元（季调折年数，下同），按疫情前三年同比增速计算，其趋势值约为15.83万亿美元。截至今年1月，美国个人消费支出约16.62万亿美元，较趋势值高3.2%。分类别看，商品消费在2020年6月就收复失地，截至今年1月，已较趋势值高出18.2%；服务消费至今仍未完全修复至疫情前趋势水平，截至今年1月，仍较趋势值低3.4%。 从实际值看，美国个人消费支出目前刚好修复至疫情前趋势水平附近，但服务消费支出仍较疫情前趋势水平低4.6%。截至今年1月，美国个人实际消费支出约13.92万亿美元，按疫情前三年同比增速计算，其趋势值约为13.98万亿美元，基本相当。分类别看，商品消费在2020年3季度就已完全修复，截至今年1月，较趋势值高出8.6%；服务消费至今仍未完全修复至疫情前趋势水平，截至今年1月，仍较趋势值低4.6%。 （二）绝大多数细分商品实际消费支出已超出疫情前趋势水平 从细分商品的实际消费支出看，截至今年1月，耐用品支出已较趋势值高出10.8%，非耐用品支出较趋势值高出7.2%。耐用品中，新车、二手车、运动器材及枪支弹药、运动及康乐车辆、珠宝手表消费支出在疫情后增长最快，分别高出趋势值约12.0%、18.4%、16.2%、49.8%、35.1%。非耐用品中，酒精饮料、衣着服饰、非耐用娱乐品、家庭日用品和个人护理用品支出在疫情后增长最快，分别较趋势值高出11.7%、13.9%、16.7%、11.3%、12.7%。 （三）绝大多数服务项实际消费支出仍未修复至趋势水平 绝大多数的细分服务项目的实际消费支出仍未修复至疫情前趋势水平。截至今年1月，家庭服务实际消费支出仍较趋势值低4.7%，非营利性机构服务实际消费净支出较趋势值低2.7%。 受疫情影响的服务项消费支出仍明显大幅低于疫情前趋势水平，比如交通服务、住宿服务、娱乐服务、个人护理和服装服务、社会服务和宗教活动等支出。在家庭服务消费中，仅电力和燃气支出、金融服务支出明显高出趋势水平，分别较趋势值高12.8%和7.1%；居住项支出和通信服务支出基本和趋势水平相当；交通服务支出仍低于趋势水平，其中公共交通支出较趋势值低30.4%；娱乐服务支出较趋势值低17.2%，食品服务和住宿支出较趋势值低6.5%，其中住宿支出较趋势值低14.3%；受个人护理和服装服务、社会服务和宗教活动支出拖累，其他服务项也叫趋势值低11.2%。 预计随着新冠症状缓解和疫情逐步完全放开、超额储蓄逐步释放、通胀水平高位回落带动消费者信心修复，今年美国家庭服务的实际消费支出（尤其是受制于疫情制约消费半径的服务）将逐步向疫情前趋势靠拢。鉴于美国个人服务实际消费支出占实际GDP的比重约43%，服务消费的修复或将为今年美国经济增长提供较为有利的支撑，这也是我们认为消费可能是今年美国经济增长的第三大动能的主要原因。 二 PCE价格指数同环比拉动拆分 PCE和核心PCE价格指数同比继续上行，基本符合海外市场预期。1月PCE价格指数同比6.1%，预期6%，是1982年3月以来的新高；核心PCE价格指数同比5.2%，预期5.1%，是1983年5月以来的新高。 1月同比读数较去年12月上行0.3个百分点，主要的额外拉动项是家具和家用设备、食品饮料、金融服务和保险、汽车、家庭公用事业（电价），上述5项对PCE价格指数同比的额外拉动合计约0.39个百分点；而汽油、医疗保健、交通服务的价格涨幅回落，对PCE价格指数同比的额外拖累合计约0.24个百分点。 环比走势基本达到疫情后的次高水平，但符合海外预期。1月PCE价格指数上涨0.6%，预期0.6%，前值0.5%；核心PCE价格指数上涨0.5%，预期0.5%，前值0.5%。 1月PCE价格指数环比较去年12月上行0.1个百分点，主要的额外拉动项是娱乐商品及娱乐交通工具、家庭公用事业（电价）、其他非耐用品（药品/家庭日用品/个人护理用品/报刊杂志）、食品饮料、医疗保健、金融服务和保险，合计额外拉动PCE价格指数环比0.28个百分点；而交通服务、汽车、汽油、食品服务和住宿、NPISHs服务消费，合计额外拖累约0.26个百分点。 三 1月PCE数据述评 （一）商品价格环比涨幅扩大，服务价格环比涨幅回落 同比来看，商品价格同比上涨8.8%，前值8.6%，拉动PCE价格指数同比约3.06个百分点。除其他耐用品（珠宝手表/医疗设备）外，其余耐用品的涨幅均有扩大。其中，家具和家用设备上涨11%，较上月扩大2.2个百分点；汽车价格上涨24%，较上月扩大1个百分点。非耐用品中，汽油、服装和鞋的价格分别上涨36.3%、3.8%，较上月回落10.1和1.2个百分点，食品饮料价格上涨6.7%，较上月扩大1个百分点。 服务价格同比上涨4.6%，前值4.3%，拉动PCE价格指数同比约3.01个百分点。医疗保健和交通服务价格涨幅小幅回落，食品服务和住宿价格持平，其余服务项价格涨幅均有所扩大，上行幅度较大的包括：家庭公用事业（10.5%，前值7.8%）、金融服务和保险（4.5%，前值3.4%）、NPISHs服务消费（13.7%，前值11.6%）。 环比来看，商品价格上涨0.9%，前值0.7%，拉动PCE环比上涨0.29个百分点。家具和家用设备（2.2%，前值1%）价格涨幅扩大、娱乐商品和娱乐交通工具（0.9%，前值-0.5%）价格由跌转涨，抵消汽车（0.4%，前值2%）价格涨幅的回落，耐用品价格涨幅持平上月。非耐用品中，食品饮料价格（0.9%，前值0.3%）涨幅扩大，汽油价格（-0.2%，前值1.2%）转跌。 服务价格上涨0.4%，前值0.5%，拉动PCE环比上涨0.28个百分点。居住价格（0.5%，前值0.4%）继续保持强劲上涨趋势，电力价格（4.2%，前值0.5%）带动家庭公用事业（2.4%，前值0.3%）价格大幅上涨，医疗保健、金融服务和保险价格涨幅有所扩大，交通服务（-1.6%，前值1%）价格下跌。 （二）个人总收入环比持平但实际可支配收入连降6个月 1月美国个人总收入（季调折年数，下同）约21.04万亿美元，环比持平，同比下降2.1%；个人可支配收入约18.28万亿美元，环比增长0.1%，同比下降4.8%。收入同比转跌，主要受去年1月政府发放现金支票带来的高基数影响。 环比来看，雇员报酬的增长被政府社会福利的下降所抵消，个人收入基本持平于去年12月。雇员报酬的增长主要来自私人和政府部门工资薪金的增长；政府福利下降，主因是“美国救济计划”批准的儿童税收抵免提前支付的结束。具体而言，雇员报酬、经营收入、租金收入分别增长0.5%、0.4%、0.3%，拉动个人总收入增长0.29、0.04、0.05个百分点；租金收入、当期转移支付收入分别下降0.3%、1.3%，拖累个人总收入下降0.01、0.25个百分点。 同比来看，雇员报酬、经营性收入、租金收入、资产收入分别增长9.3%、12.4%、5.9%、4.4%，拉动个人总收入增长5.21、0.95、0.19、0.58个百分点；当期转移支付收入下降31.8%，拖累个人总收入下降8.44个百分点。 值得注意的是，美国个人实际可支配收入已经连续下降6个月，剔除政府转移支付收入后，个人实际可支配收入也已经连续下降2个月。 （三）商品消费反弹带动个人消费支出环比大增 1月美国个人消费支出（季调折年数）16.62万亿美元，环比增长2.1%，同比增长11.8%；实际消费支出约13.92万亿美元，环比增长1.5%，同比增长5.4%。 环比来看，商品消费支出大幅增长，服务消费支出增速维持较快水平。商品消费支出增长5.2%，前值-3.2%，拉动个人消费支出增长1.75个百分点。除汽油消费支出下降外，其他商品消费增长均有所增长，增速较高的有汽车（13.3%，前值-1.3%）、家具和家用设备（8.6%，前值-6.7%）。服务消费支出增长0.5%，前值0.5%，拉动个人消费支出增长0.32个百分点。家庭服务消费支出大项中，四增长三下降，居住及家庭公用事业（1.3%，前值0.3%）支出明显增多，交通服务（-2.1%，前值2.1%）、娱乐服务（-0.3%、前值0.2%）、食品服务和住宿（-1.4%，前值0.6%）等社交出行类支出有所下降。 同比来看，商品和服务消费支出增速有所下行。商品消费支出增长12.8%，前值15.8%，拉动个人消费支出增长4.4个百分点。除汽车消费支出（22.3%，前值15.2%）增速加快外，其余商品消费支出增速均有所回落。服务消费支出增长11.3%，前值11.8%，拉动个人消费支出增长7.4个百分点。其中，居住和家庭公用事业（6.3%，前值5%）和医疗保健消费支出增速继续加快，交通服务、娱乐服务、食品服务和住宿等社交出行类支出增速明显回落。 具体内容详见华创证券研究所2月27日发布的报告《【华创宏观】拨开价格迷雾，美国消费还有多大修复空间？——1月美国PCE数据点评》。 华创宏观重点报告合集 【首席大势研判】 汇率“强而不贵”护航货币宽松独立性——基于一些定量的启发 回顾2021——县级账本里的中国故事 稳增长的两阶段理解框架 七个预期差——17句话极简解读中央经济工作会议 外汇准备金率调整表明政策开始纠偏汇率——再论汇率年度级别拐点正在形成 变调了，四稳联奏——十句话极简解读政治局会议与降准 假如我是美联储，转向的“剧本杀”怎么玩？——美联储转向行为推演 擒贼先擒王——从突出矛盾看全球通胀演变 宽社融需要走几步？——8月金融数据点评 债在今年，爱在明年——财政基调的理解 财政看明年，货币话不多，减碳被纠偏——八句话极简解读政治局会议 中美利率会共振反弹吗？ “大宽松”的梦需要醒一醒 不是你以为的“松”——7月7日国常会点评 外需变化是“表”，结构变化是“里”——从“里子”怎么看出口？ 中美5月“松”的不同，未来也不同 涨价的丈量 关注一个全球资本市场脆弱性指标 政策基调稳定，核心词在均衡——五句话极简解读政治局会议 铜的宏观信号在哪？——兼论对PPI、股债影响 远眺比近观重要 谁是股债双杀的凶手 经济能更好吗？股票还能更贵吗！ 美元、美债、大宗三反弹组合或正在靠近 新兴市场的生死劫——再论全球加息周期 2021：归途——年度宏观策略展望 周期股从涨到赢，号角正当时——从宏观利润分配角度看周期边界 【“当宏观可以落地”2021培训系列】 中国政经体系与大类资产配置的指标体系——2021培训系列一 旧瓶如何出新酒？200页PPT详解中国宏观经济特色分析框架——2021培训系列二 中美通胀分析框架的共性和差别——2021培训系列三 流动性之思——2021培训系列四 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